一、基本情况及生意特性

1.公司基本情况

• 公司业务范围
  公司属汽车零部件行业，从事的主营业务产品为柴油燃油喷射系统产品、汽车尾气后处理系统产品 和进气系统产品。

• 业务结构

主营构成分析 主营业务构成情况

公司产品的主要用途
（1）柴油燃油喷射系统产品广泛用于各档功率的柴油机，为各类载货车、客车、工程机械、船用、 农机、发电机组等配套。公司在做好与国内主机配套的同时，部分产品还向美洲、东南亚、中东等地区出 口。产品可满足国家排放法规标准。
（2）汽车尾气后处理系统产品与国内各主要汽车、摩托车、通机厂家进行配套，产品可满足国家排 放法规标准。
（3）进气系统产品（增压器）轮径范围从30mm-125mm全系列覆盖，配套国内多家小缸径柴油机厂 和部分六缸柴油机厂家，可满足轻、重型商用车和部分乘用车需求。拥有满足欧Ⅳ、欧Ⅴ排放法规的真空 阀控制及电控可变截面增压器、钛铝合金增压器、电动增压器和陶瓷滚珠轴承增压器等产品，以及部分品 种的汽油机增压器产品。

• 公司经营模式
  公司遵循做精品、创名牌、争首选、为用户创造价值的经营理念，实行母公司统一管理，子公司分 散生产的经营模式。即集团公司负责制定战略发展规划和经营目标，在财务、重大人事管理、核心原材料、 质量控制、技术等方面对子公司进行统一管理、指导及考核。子公司以市场的订单管理模式安排生产，使 子公司既保持与公司产品统一的品质，同时有利于及时了解客户需求和节约物流成本，保持产品生产供应 的及时性，提高公司经济效益。

• 实际控制人

控股层级关系

• 机构持股占比

十大流通股东 机构持股汇总 高管持股变动 股东持股变动

• 近年分红增发情况

分红情况

2. 基本生意特征

走势估值

1）收入，利润，现金流分析

营业收入

产品销售增加
1、今年以来汽车市场特别是重卡市场需求较好，公司及参控股公司紧抓市场机遇，使公司燃喷系统 业务产品的营业收入、利润较同期均有较好增长；
2、后处理系统业务产品，由于市场竞争激烈，产品销售价格下降,大宗物资（钢材）价格上涨成本 增加,以及产品结构变化（柴油车排放升级）等因素影响了利润的实现；

净利润

产品销售增加，动态pe> 246.18/12.08/2 ＝ 10.18
基本每股收益（元/股）39.36%

投资收益 主要子公司及对公司净利润影响达 10%以上的参股公司情况 现金流

现金流变少了

2）ROE分析（杜邦分析）

加权ROE

去年同期 7.72%

归属于母公司股东的扣非ROE

去年同期 6.98%

杠杆比例

去年同期 1.32

资产周转率

去年同期 20.94%

销售净利率

去年同期 28.95%

3）毛利，三费分析

毛利率

去年同期 21.78%

三项费用率

去年同期 12.02%

销售费用率

去年同期 2.76%，销售费用中三包费用（29.29%），运输费（23.83%），工资及工资性费用（23.48%）

管理费用率

去年同期 9.34%，管理费用中其他（52.04%），工资及工资性费用（29.08%）

财务费用率

4）资产分析

资产

总资产 188.66亿

负债

总负债 47.56亿

5）生意特征总结

16年 扣非ROE 11.62% ＝ 杠杆 1.29x 周转率 38.96% x 利润率 26.87% 组成。

二、核心投资逻辑及业务分析

1. 市场空间及潜力

根据中国汽车工业协会发布的数据显示：2017年上半年全国汽车产销分别达到1352.58万辆和1335.39 万辆，同比分别增长4.64%和3.81%，其中乘用车产销分别为1148.27万辆和1125.30万辆，同比分别增长3.16% 和1.61%，商用车产销分别为204.30万辆和210.09万辆，同比分别增长13.80%%和17.39%。

2016年在购置税减半政策的影响下，车市明显回暖，销量超出年初预期。全年汽车产销总体呈现稳中 有升的增长态势。根据中国汽车工业协会发布的数据显示：2016年全国汽车产销分别为2812万辆和2803万 辆，同比分别增长14.46%和13.65%，其中乘用车产销分别为2442万辆和2438万辆，同比分别增长15.50%和 14.93%，乘用车依然为拉动汽车行业增长的主要力量。今年国家加大了关键领域的投资力度，加大了治理 超载的力度，以及物流行业的持续增长，商用车特别是中重型商用车强势复苏，结束了连续两年负增长的 颓势。商用车产销分别为370万辆和365万辆，同比分别增长8.01%和5.80%。

2. 竞争格局及优势

竞争格局

公司属汽车零部件行业。与宏观经济形势、汽车行业政策及汽车市场需求等密切相关。公司历经五十 多年的发展已经成为国内汽车（动力工程）核心零部件骨干企业，多年来公司紧跟国家机动车排放标准升 级的进程，积极战略布局，加强技术储备，目前已形成了明显的行业优势。公司拥有国内规格品种齐全的 柴油燃油喷射系统产品；汽车尾气后处理系统技术优势明显，为中国自主品牌汽车后处理市场重要供应商， 有集合催化剂和后处理系统集成的技术优势，技术水平、市场规模和生产能力均处于国内领先地位；进气 系统（增压器）产品系列覆盖全，技术力量处于国内领先地位并均已按照国家排放标准生产。目前公司已 完成从进气系统、柴油燃油喷射系统到尾气后处理系统的全产业链布局，能够为客户提供系统化集成解决方案，是满足国家排放标准产品储备最完善的公司之一。

从中国汽车市场的发展历程看，中国车市经历了十几年的迅猛增长后已开始步入平稳增长的成熟阶 段，未来每年的销量增速将有所减缓，关键技术日新月异。当前污染和雾霾问题已成为广泛关注的社会问 题，为此政府必将会进一步加强排放法规的严格实施以及加大对机动车尾气排放物的监管力度和整治力 度，同时也将致力于推广新能源汽车的发展。为了适应排放法规的升级要求，公司将统筹规划新技术的研 发方向，积极推进产品结构调整，加快培育新的业务增长点，不断提升竞争能力，构建发展新格局。

竞争优势

多年来公司始终把柴油燃油喷射系统、汽车尾气后处理系统、进气系统三大板块产品的研发作为首要 任务，拥有国内一流、国际领先的柴油燃油喷射系统、汽车尾气后处理系统和进气系统的研发和测试中心， 能满足公司三大系统的匹配检测需求，具备重型发动机和轻型整车国Ⅳ以上排放法规的标定检测能力，达 到与国家排放认证检测中心相认可的综合检测水平，具备这样的平台，可以加快产品结构调整，促进企业 转型升级，加速关键零部件自主化步伐，全面提高国内发动机核心零部件行业的研发制造水平。同时公司 拥有一个掌握核心技术的资深专家团队，多年来通过消化吸收、加大研发力度等方法，公司已经掌握了柴 油燃油喷射系统、汽车尾气后处理系统和进气系统所必需的通用核心技术，并达到了同行业先进水平。公 司拥有多项发明专利、实用新型专利、外观设计专利。

3. 成长驱动和态势

公司实物销售收入是否大于劳务收入

2016年报
①燃喷系统-多缸泵增长较好，得益于商用车市场的恢复性增长，使车用共轨高压泵产品市场需求增加；
②后处理系统-净化器增长较好，得益于国家购置税减半政策的实施以及中国品牌乘用车市场份额的增加；
③进气系统-增压器业务发展势头良好，主要是柴油增压器抓住重点客户，占有率稳中有增；汽油增压器 经过前期技术开发及客户认证，已开始批量供货。

1）市场及供需端

受益于重卡行业复苏，公司业绩强势回升。公司是汽车燃油喷射系统行业龙头，上半年国内重卡行业累计销售58.37万辆，同比增长71.9%。公司汽车燃油喷射系统业务上半年实现营业收入29.13亿元，同比增长54.1%，毛利率同比提升1.2个百分点。公司第二大业务汽车后处理系统上半年实现营业收入13.84亿元，同比增长19.4%；受钢材价格上涨成本增加、产品结构变化（柴油车排放升级）等因素影响，毛利率同比下降6.2%个百分点。
行业需求向好，合资公司贡献投资收益大幅增长。上半年公司实现投资收益9.55亿元，同比增长34.1%，占公司利润总额比例65.3%。公司参股企业博世汽柴和中联电子贡献主要投资收益：上半年博世汽柴实现净利润17.50亿元，同比增长55.5%；中联电子实现净利润9.81亿元，同比增长13.7%。博世汽柴和中联电子生产经营稳定，行业需求向好，未来有望为公司贡献稳定收益。（发表时间:2017-08-31 11:52:55）

重卡行业景气度有望延续，公司业绩值得期待。自2016年四季度起，我国重卡行业开始强劲复苏，2017年上半年国内重卡销量达到58.4万辆，同比增长64.4%，从目前各家主流企业的排产计划和旺盛的订单需求情况看，全年重卡销量有望超过100万辆。目前，由治超政策带来刚性需求以及换代周期带来的置换需求仍在延续，因此未来重卡行业景气度有望持续。与此同时，自2018年起，国内尾气排放标准将进一步升级，届时所有轻型柴油车将执行国五标准，同时国六标准也将逐步推进。公司作为掌握柴油机核心零部件及汽车后处理核心技术的龙头企业，有望受益于重卡景气周期及排放标准升级带来的市场红利，未来业绩值得期待。(发表时间:2017-08-28 14:42:16)

重卡连接下游固定资产投资，与宏观经济周期密切相关，行业周期性突出；内生周期性因素在于重卡自身的更新需求，外生周期性因素在于宏观经济的景气度。上一轮重卡销量在10、11年时达到顶峰，根据5-6年的换购周期，重卡已进入换购升级的高峰期；下游固定资产投资自16年8月以来发改委核准固定资产投资项目速度明显加快，多个PPP项目入库对未来2-3年固定资产投资增速形成有力支撑。我们认为重卡行业在15年已完成中期筑底，目前处于周期性景气上行阶段，公司作为国内燃油喷射系统龙头，将全面受益重卡高景气周期，强劲增长将可持续。(发表时间:2017-08-25 13:49:29)

2）成本费用端

3）产能及外延端

三、主要的风险

宏观经济及市场形势的风险

公司属汽车零部件行业，与宏观经济形势及汽车产业政策等密切相关。众所周知，汽车行业已成为 我国国民经济发展的支柱产业，汽车市场的需求与国民经济密切相关。目前世界经济存在不确定因素，若 未来宏观经济出现较大幅度的调整，势必将会对汽车行业的增速产生影响。中国车市经历了十几年的迅猛 增长后已开始步入平稳增长的成熟阶段，未来汽车产销增速将会有所减缓，将会对公司的经营产生影响。
应对措施：公司将继续加强对宏观经济形势及汽车市场动态的跟踪研究，依据政策导向和市场状况， 不断丰富产品系列，加强新技术储备，完善产业链，加快推进产品结构调整，强化品质管理，提高产品市 场占有率；同时加大技术创新和市场开拓力度，加快新产品、新工艺的开发和应用，提高公司核心竞争力 和整体抗风险能力。

原材料价格波动的风险

公司主要原材料包括各种等级的钢材、铝、贵金属等，其价格的持续上涨会给公司带来成本上升的 风险。
应对措施：密切关注公司主要原材料的价格走势，选择合适的采购时机，进行合理的战略储备，化 解原材料价格波动风险。

四、其他重要问题

研发投入

五、初步价值评估

1. 投资的逻辑支点

2. 高价值符合度评估

• 市场空间和商业价值

• 扩张的边际成 本,轻资产

• 高客户黏度

• 弱周期性

• 强竞争优势

• 管理层和治理

• R 特征

• N 特征

• G 特征

• 总结

3. 估值评估

溢价与折价定性分析

• 处于价值创造的什么阶段

• 生意特征是否符合 DCF 三要素

• 盈利的确定性

溢价折价定性

市场参照体系

pe pb ps