“最近这几年，我开玩笑说好不容易把60后熬下去了，以为70后赚钱的时候来了，结果发现互联网金融行业出来赚钱的全是80后，在80后还没高兴几天，又发现区块链赚钱的好多都是90后。所以，时代比你个人的能力远远要大。”
创立华盖资本之前，许小林曾任建银国际总经理，是建银国际私募股权版块的创始人，并成功筹建了国内第一只人民币医疗产业基金——建银国际医疗基金，管理建银系基金总规模达150亿。
许小林先生主导和参与投资的项目包括：和美医疗、拜博口腔、科伦药业、步长制药、东阳光药业、康泰生物、十点读书、开心麻花、果麦文化等近七十个大型境内外投资。
华盖资本创始人 董事长 许小林
以下内容根据许小林老师在沙丘学院讲课笔记整理而成，有删减。
德扑和PE投资的相似之处
为什么说PE也是一个德扑游戏？美国有些投资机构招新人的时候，就是拿德州扑克作为新人入门的招聘游戏，或者说面试的工具。玩过德扑的人都清楚，德扑很多游戏细节和规则跟PE对人的要求很相似。德扑最考验人的情绪管理能力，如果你的情绪容易失控，没有一个好的心态，通常都很难赢钱。
很多时候，有些人可能只出手两三次就赢了。很多人有很强的冲动，频繁地出手，每把都想进去，这种频繁进场的人，通常都不是最后的赢家。所以德扑也很需要耐心，在别人都频繁下注而你没有好牌的时候，你能耐得住寂寞。
在德扑游戏里面，真正想赚钱的话，不可能永远守在桌子上，一定是你看准了机会，或者手上拿了一堆大牌，人又比较多的时候，选择下重手。能够赚大钱的投资，一定不是所有的赛道都去赌，而是有些项目下了重手，在这些项目里面投的比例很重，金额也很大。这种项目一旦成功了，会给机构赚非常多的钱。有时候一期基金可能就靠一笔非常重的投资，可以把整个基金的钱全部赚回来。
真正投资做得好的人，通常德扑都玩得很好，或者说德扑玩得收放自如的人，做投资也不会太差。任何一个小的赛事，从开始入局到最后拿冠军，你需要连续战斗，不停地思考，不停地做出决策，要坚持到最后还能不出局。
别人问我做好投资最主要的素质是什么？我说是身体素质。尤其是在中国做投资，你要是身体素质不好，那么投资根本做不好，因为中国太大，我们经常要看很多项目，对体力要求也是很高的，这个跟德扑游戏也很类似。
中美PE有哪些“大不同”？
PE起源于美国，要讲中国的PE发展跟主流的PE基金有哪些不同，肯定就是跟美国做对比。通过比较中美在这些方式方法上的差别，就会对这个行业有一个更清晰的认识。
基金规模。美国PE的平均规模大概是13.2亿人民币，而中国PE的平均规模为4亿人民币。所以，目前中国的PE机构总体上管理的规模还是比较小。
资金来源。从主流的LP来讲，美国基本全是以机构为主，包括大学的基金、养老基金等这种规模化的LP为主，这种LP给出来的钱，可能都是10亿到20亿，甚至可以给到50亿到100亿美金，这是一个非常大的体量。
中国的PE机构管理的资金还是来自于高端个人的私人财富。虽然这几年政府引导基金、股权母基金、银行保险都进到了LP阵营里面来，但是目前主流的仍然还是个人。
LP的偏好。美国的机构投资人，因为它是大型机构，他们对GP的选择会很严，但是一旦选定了，基本上不做任何干预，GP完全是自己独立的决策。
但是在中国，仍然会有很多LP，希望能够参与到所投项目当中来，这是管理文化的区别。这跟LP的来源有很大的关系，中国有很多LP都是富一代，他们都是改革开放以后拥有了个人财富，很多人都有亲力亲为的习惯，更多的只相信自己，而不相信别人去管他的钱。
市场环境。从整个市场环境来讲，美国PE在整个市场里面是非常主流的，几乎在任何行业里面PE都可以成为控股股东，也可以成为财务性投资人。但是在中国，相对没有那么自由，尤其是拿了国家引导基金的，这些钱的指向是非常明确的，所以在中国会经常出现一些基金是指定的一定要投新兴产业。
中国PE的现状
●同质化严重，主要偏财务
目前国内有很多PE机构，这些PE机构都有哪些特点？从排名上来看，不管它是排名第一，还是排名第500位，你会做的东西，其他机构基本也会做。你做不了的，其他机构基本也做不了。所以很多企业家在跟投资机构去谈的时候，更多的企业家会问，你除了给我钱，还能给什么？这些差异化体现在钱之外的东西。
对于现在的创业者而言，如果你稍微有好一点的创意，或者说你稍微跑出来一点商业模式，一定会有五六家机构都找你，而且每一家可能都能给你钱，无论是1000万，还是3000万，所以中国的PE主要还是偏财务的。
但是除了钱之外，你重点要考虑自己究竟是选什么样的投资机构。现在更多创业者的选择是什么？看一下谁最有名。那些听着特别有名的投资人或者投资机构，进来之后可以对提高企业估值有好处。
很多时候创业者会去考虑投资机构除了投资之外，对业务有什么帮助。他是不是最懂我这个行业？我需要的很多市场资源和企业经营管理方面的经验，他是不是真能帮得到？这一块是现在很多投资机构没有体现出来的，当然这也是所有PE机构下一步都想加强的地方。
●量可观，质堪忧
我们现在整个私募基金行业，最新数据可能已经达到12万亿。过去二级市场的基金觉得一级市场太小了，就是几千亿的规模，但是10年、20年以后，现在是十几万亿，是一个非常大的体量，而且增速非常快。
我记得2005年我进到这个行业的时候，无论是做早期创投的，还是做PE的，市场最主流的人，基本上也就两三千人，那个时候圈子非常小，你开几次会基本上很多人就都认识了。现在再看这个行业，有可能好多人的名字你都没听说过。
虽然量可观，但是质堪忧。最难的就是我们每次碰到一些个人的出资人，比如说好了3月底要call款，他会说，对不起，最近股票投的有点多，没有这笔钱，能不能延几个月？这种情况特别多，但他作为你的一个出资人，你能怎么办？最痛苦的就是签协议的时候比较容易，执行协议的时候非常难，而有时候你有50个LP，可能另外四十几个签完了，有一个出现这种情况，你工商手续什么也变不了。
●“募、投”达到大学水平；“管、退”则为初中水平
整个股权投资行业，我们做的实际上就四件事，募资、投资、投后管理和项目退出。在募资和投资这两件事情上，中国VC、PE发展的20年可谓突飞猛进，尤其是2005年以后，是一个高速发展的过程。所以在募资量和投资量上，可以说中国现在已经达到了一个大学的水平，而且是跳级的。
但是我们现在最弱的就是投后管理和退出。这两块，说我们可能到初中水平都算是表扬的了，现在包括排名前20的机构，在这两个方向上都是属于粗放式操作。
很多人都会告诉你，投资的某个项目已经赚了十倍。但是当他说一个项目赚了十倍的时候，通常都是选它的最高点，而不是真正赚钱以后的那个十倍，真正到退出的时候能有两三倍就不错了，这种情况太多了。
如何判断一家PE的优劣？
究竟应该怎么样去判断一家PE是好还是不好？这个问题可能是大家比较感兴趣的。
现实中对PE的评价标准
●各种榜单
每个人都想知道哪些机构和个人做得好，在现实中一些对机构的判断都是依赖于排名机构，很多机构每到年底都会有一个榜单发布。对此，一些时候我们是被动的接受。但是你会看到，每个机构的前十和前二十其实有很大的区别。这里面，每一家的标准都不一样，所以，榜单你可以参考，但是不能全依赖榜单。
●媒体影响力
新媒体时代，大家经常在媒体上宣传一些文章，包括访谈、PR活动等，这些文章经常被大家在微信里面转来转去的，有一万两万甚至十万加的点击量，这个对我们的影响其实挺大的。有时候，它其实也不是一个客观的标准。
●基金规模
另外，大家可能听得也比较多了，就是这个基金管理了300亿、500亿，大家会觉得能管理那么多钱，肯定是一个好基金。其实，基金规模和基金本质上的好坏以及它的业绩回报未必是一个正比例关系。基金的规模更多的是反映前一期基金的业绩回报，因为通常投资人给钱看的都是历史业绩。
尤其是在PE领域，规模越大，收益率越平滑。没有一个机构敢绝对说我从100亿管到1000亿，我1000亿以后的业绩比100亿的时候还好，即使有的话也是很少很少，因为投资压力太大了，市场也没有那么多的好项目，等一个机构全部给它来投。
●明星案例
还有，对大家的判断构成最大误导的就是明星案例。很多时候我们去判断一个市场PE机构的好坏，你可能听到这个机构投资了某个知名案例，这个案子赚了30倍、50倍甚至1000倍，就想当然地认为这个投资机构比较好，其实未必。
明星案例对一个机构而言，给大众的评判和影响是最深的，你会看很多机构的募资也好，在市场做交流也好，一定是拿自己最明星的案例来讲。但是明星案例并不代表基金本身的回报。
评价一家基金优劣的两个“金标准”
我们真正去评价一个基金的标准是什么？我理解的就是两个标准，在医学上讲叫“金标准”。
第一个标准就是退出。有些机构并不提供真实的退出数据。还有一些机构，它的基金周期没有到完全退出的时候，所以它只能被迫用已经IPO的项目数据，这是一个非常片面的退出。比如一个基金，可能投了30个项目，只有五个项目IPO，这五个项目里面只有三个项目正好在统计的那一年里，那这三个项目就决定了机构那一年在IPO退出上的权重，但是它实际上没法代表基金的完整业绩。
基金最完整的业绩是什么？比如基金有10亿规模，七年的周期，历经五年或者七年（有些基金会退的早，可能五年就退了），等到完整的基金退出以后，整体基金的现金回报。
第二个标准，就是人和机构在产业中的地位。怎样体现地位？最简单的就是你今天想搞一个小的沙龙，你能不能请到这个行业里面最牛的人过来？你如果能把他们请来跟你讨论问题，那就是你的江湖地位。
这个地位决定了什么？决定了你在过去的业绩的基础上，你未来还可持续，因为你在行业里面有影响力，你在行业里面的资源是可持续的。比如基金回报同样都是年化百分之三十几的回报，但是如果你在这个行业里面没有地位，你这个回报是不可持续的。你有可能是撞大运投对了，也有可能是跟投赚了很好的回报。
中国PE的简单分类
目前国内的这些PE，究竟有哪些类别，有什么不同？
产业背景的VS投资主导的
产业背景的PE机构更关注的是能不能把你收购了，能不能整合到他的业务里面，有没有他需要的东西。比如他需要你的流量，你可能根本都不赚钱，但是他可以给一个很高的溢价，其实就是要你的流量入口。所以产业投资机构最大特点，就是以控股以收购作为最主要目的，哪怕阶段性达不到控股的目的，它也会大比例的通过业务的控制来达到这个目的。
而投资主导的这些机构，很多合伙人本身就不是产业出来的，而是在资本市场出来的人，所以天然就是一个投资属性。
产业和投资很大的一个区别就是，一旦某个项目你撂挑子不干了，产业投资人可以派人直接把被投企业接收了，直接管起来。而对于投资主导的这些机构来讲，一旦碰到创始人不干了，或者说想换创始人的时候，是一个最头痛的事情，经常采用的方法是再去找一个产业机构，比如上市公司或者这个行业里做得比较好的企业，帮忙去收拾这个烂摊子，或者说把这个资产接过去。
美国在这一点上区别不像中国这么明显，因为美国的主流就是并购基金，PE的主流绝大部分都是以控股为目的的。包括巴菲特，他看上去是做二级市场，实际上很多公司都是控股型投资，他并不需要本人去参与经营，他有很成熟的职业经理人队伍。而中国在每个细分行业里面都很难找到职业经理人。
为什么现在中国很多的基金不敢叫并购基金？就是因为我们很难有又懂产业，又在投资方面做得很好的人。大多数人要不就在产业里干了一辈子，但是对投资的事情经验太少，基本上还没有经历一个基金的完整周期；而大多数经历了基金完整周期的，绝大部分人都是金融背景出身，而非产业背景出身。
未来在市场里面真正对行业有最大影响力的，一定是做过产业的人去做并购基金，这个会成为市场的一个最有竞争力的主体。在产业最好的公司里干过一二十年，然后出来转做投资的这些人，将来会在PE里面成为最好的投资人。
综合型VS细分型
综合型机构，很多是一个主基金，或者以一个主基金为主。但是对于细分型机构，投医疗的就投医疗，投TMT的就是投TMT，投文化的就投文化，它的基金团队都是聚焦在一个方向上。
2009年前后，PE机构基本上都是以综合型为主。随着后来推出了很多行业基金以后，细分型开始涌现。但是要做好细分型也不容易，比如医疗，因为这个行业太专业而且周期太长了，不是说你给快钱就可以做了。所以在有些细分方向上，如果不提早布局，将来很难有核心的竞争力。
但是反过来讲，如果一个基金细分方向太多，你没法做到每个细分方向的投资业绩都是一样的，你也没法做到每个方向在一个短时间，比如说三年之内，它都成为市场的热点。
经常有人问，如果组建一个新的PE基金，究竟是应该按行业细分好还是大综合好？这跟合伙人的构成有很大的关系。如果是一个核心的合伙人，想覆盖几个行业，我觉得最后能管好的基本上就是你自己最擅长的行业。
策略型
有一些基金是想以大比例持股或者是控股为目的的，这一类在美国就是绝对主流的基金，但是在中国这一类基金目前比较少。
所谓并购基金，除了它是以控股并购为目的以外，很大一个特点就是一定会借助杠杆工具，它绝对不会说基金是20亿的规模，就靠这20亿想去控股几个项目，它是用这个基金作为先头部队，后面配的基本上都是银行和保险的钱，会有一个大比例的杠杆去做收购。一旦把这个公司控股以后，再通过对控股公司资产的处置，去还银行和保险的钱。基本上美国的主流并购基金都是这么做的。
在中国，做并购基金多种方式都不具备，因为要做一个杠杆收购太难了。中国现在并购的主流仍然现金流特别好的企业，就是拿现金去找。
许小林在沙丘学院讲课中
我的PE投资哲学
最近别人推荐给我一本书，叫《兴衰30年》。书中选了16位企业家分成八组，就是一个是成功的，一个是失败的。针对他们从1983年一直到2013年，这30年间这些企业家的变化，都是干同样一个事情，都是在差不多的时间上了福布斯排行榜，但是一个成功了，一个现在不见人了。
为什么都做同样的事情，甚至是在同样一个地区，然后在同样一个时间点，而且在当时都已经上了福布斯排行榜，最后一个到现在还活得不错，一个到现在没有踪影了？我把这个结论拿出来跟大家分享一下。
中国企业家失败的冰山模型
这个叫做中国企业家失败的冰山模型，露出来的是冰山的一角，体现出来叫激进的扩张策略和风险控制意识弱化，反映出来就是企业特别想多元化投资，特别有投资冲动，在风控方面基本上是老板一个人说了算，没有一个制衡性的风控，这是统一反映出来的。但是它分析下来，是有三个不同的原因形成的。
第一个，过度自信，理性思维欠缺。就是这些老板都觉得只要我定了的事，只要我想做的事肯定都能做成。
第二个，唯我独尊的帝王情结。很多老板当到一定程度，尤其是上了福布斯排行榜，他会觉得在公司里面所有的人都必须听他的，基本上是属于一言堂，听不进去不同的声音。
第三就是过于倚重潜规则的生存模式。过去这一批里面有很多是依靠关系得以生存发展的，个人能力不足，这个也是中国企业家失败的原因之一。
讲了这些，我是想引出我自己的几个理论，这个理论是我自己“瞎编”的几个词。
“宽窄”理论
第一个理论叫宽窄理论。很多时候我们经常在想，在创业初期的时候，我们究竟选择一个宽的方向还是窄的方向，有一些赚钱机会你做还是不做？
当你想做一个很宽的方向的时候，并不是说这个方向有什么问题，真正的问题在于你的经历，是你在一个短时期里面资源的聚焦。就是看上去很窄的一个方向，其实是可以做出来很宽的一条路的。反倒有时候我们想走一条特别宽的路的时候，你会发现你什么方向都没有标签，你什么方向都跑不出来，最后你越走越没有市场。
“趋势”理论
第二个理论是趋势理论。人的能力有大小，运气也有好坏。但是更多的时候真的是时代造就英雄。千万不要觉得谁做投资做得好，谁创业创得好，是因为你很牛，其实是因为那个时代给你的机会很牛。
2007年，当时全中国新财富里面中国的十大富豪，八个都是做房地产的。在那个时代，中国最好的最有能力的人都在房地产吗？肯定不是。那是一个特殊时代。
到了2017年，中国十大富豪里面，只剩下两个是做房地产的，很多都是互联网这一批新经济形成的企业，从服务行业来的。
最近这几年，我开玩笑说好不容易把60后熬下去了，以为70后赚钱的时候来了，结果发现互联网金融出来赚钱的全是80后，在80后还没高兴几天，又发现区块链赚钱的好多都是90后。这些你会看到，时代比你个人的能力远远要大。
PE项目怎么投？趋势看好、团队靠谱、帮得上忙
我经常在华盖内部讲，我们投所有的项目，就三个标准——趋势看好、团队靠谱、帮得上忙。
● 趋势看好
拿医疗举例，现在我们在投的一些医疗项目，没有创新，基本上我们都会否掉，这样的项目可能立项都立不了。我们一年可能看200多个项目，只有将近20个项目才能进到立项里面，那首先趋势就要对，如果这个方向我们都不看好的话，我都不会启动第三方尽调。
大家经常会说到风口，风口不是趋势，这个是我自己切身的经验。我在2007年去投医疗的时候，医疗真的不是一个真正的投资风口，只能说大家觉得医疗的热点会来，但是没有那么热。真正热其实是在2009年，当时国家第一次提医改之后，我们当时也组建了医疗基金，有很多的机构都把医疗作为一个投资方向，然后在2010年之后医疗越来越热。但是，如果你在医疗是风口的时候，你再去投医疗，肯定要投最贵的，要不然你不可能成为市场的主流。
所以对投资来讲，尤其是PE投资需要走5到7年的周期，我觉得一定还是要稍微超前一点去看趋势，不要去追所谓的风口。趋势不是看出来，也不是追出来，而是守出来的。你在很多领域里面，你还是要自己琢磨，自己去跟踪一段时间。
TMT热的时候，我们投医疗的人也挺痛苦的，别人投资的项目都翻了几百倍上千倍了，你投一个项目吭哧吭哧才翻了一倍，你甚至觉得选错行了，但是你一定要坚持下来。所以，很多时候还是要牺牲一些时间去守，直到成为你自己的风格。
●团队靠谱
怎么样去看团队？
牌桌上看性格与钱品。不管是打麻将还是打德扑，牌桌上真的是很能看人的性格特点和对钱的态度。
酒桌看意志。观察一个创业者，你可以从酒桌上测试一下他，如果你要投资一个企业的创始人，你看他是不是喝完酒以后就完全变一个人？如果是，那你真的要小心一点。
会议桌上看激情。我们投过的这些优秀企业家，基本上有一个共性，你谈别的他不了解的东西的时候，他可能一句话都不讲，一旦谈到他自己的公司和业务，不管他性格是外向还是内向，一定是滔滔不绝、神采飞扬的。
●帮得上忙
如果这个企业我们感觉自己帮不上忙，但是他给我很低的价格，我觉得可以赚钱，这样的项目我都建议大家别投。如果你觉得这个创始人可以做成一个非常优秀的企业，我们一旦入股进去，对他来讲是一个重大的股权比例和决策权的分享。这时候一旦你占据了这个位置，实际上别人是很难来替代的。
对一些成长性企业来讲，最怕的是有些股东站在这个位置上什么帮助都没有，但是他又有话语权。在这类企业里面，你成为他的股东以后，对他是一个负效果。而你一旦老帮不上忙，他就会对你有牢骚，老觉得你赚了便宜，股东跟投资人之间会出现很多矛盾。他一定想把你清出去，然后你又觉得估值太低了，恨不得再赚十倍才出去。他本来三月份就可以完成融资的，你有可能跟他拖到七月份，很多企业会被搞得很被动。所以，我们要想在这个行业里面有一个好的口碑，真是能投出一批很好的企业的话，你一定想清楚能否帮得上忙，帮不上忙就别投。
PE投资的“实践”理论和“安心”理论
作为募资来讲，很多人说我就擅长投资，我最好找一个合伙人就专门管募资，最好不要有这样的幻想，最大的募资人就是你自己，而真正对募资起作用的是整个团队，尤其是牵头的合伙人最重要。
我认为投资在“募、投、管、退”这四个环节里面超不过20%。大家不要盲目地以为投资最重要，真正赚钱的都是靠你投后和你选的退出时机，而不完全是靠你所谓的眼光。那些所谓靠眼光赚钱的投资人和创始人，都是在背后做了大量的工作，你花多大的力气，就产生多大的收益。
在“管”和“退”方面我们现在还比较弱，但是我觉得这一块是未来体现PE的分化，或者体现PE能力的最主要方向。中国现在最缺的是投后管理的能力，很多PE机构里面的人都不具备深度的投后管理能力，另外最能彰显一家投资机构水平的就是退出。
●“实践”理论
投资真正的经验是在实战中积累的，你去投一个案子，比你看十个成功的或失败的案子肯定都要有作用得多。投资圈里经常讲的一句话，叫会投的就是徒弟，会退的才是师傅。退出的时机、方式等很多操作是非常彰显水平的。很多时候，因为你在退出方面做得不好，收益率会大打折扣。
●“安心”理论
还有一个理论就是“安心”理论，我们去做投资决策，最后的标准是什么？就是安心。你根本不需要别人去说服你，你自己就能说服自己。你觉得这个事情可投，你才能去投。如果你自己说服不了自己，不管协议签得有多好，回购条款有多么漂亮，建议不要去投。不管你是投资经理还是合伙人，你都要把握这个标准。
投资本身就是在创造社会财富，这几年中国的经济转型尤其是新经济模式的涌现，可能一半以上都是由投资机构在背后推动。而且，对很多别人不是那么看好但是你坚定看好的事情，你去给予很多的投资或者支持，当这些企业成功了以后，你会非常有成就感。
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