香帅的北大金融课

《本周问答：利率到底是市场说了算，还是政府说了算？》

答：这道课后思考题其实是要让大家区分两个容易混淆的概念：一个是市场力量决定的利率，我们把它称为“基础利率”；另外一个是政府干预形成的利率，我们可以把它称为“干预利率”。现实生活中我们观察到的利率，其实是这两种力量综合形成的，所以你有时候会感到很糊涂。

我们先来看看基础利率，根据费雪的利率理论，基础利率就是市场的基本经济力量决定的，包括我们在课程里说过的时间偏好、市场里的投资机会、财富的分布情况等等。比如说人们如果普遍很不耐心，那么今天的消费就很高、储蓄就很低，市面上就会缺钱，利率就会高一些。再比如说如果市场里有很多投资机会，投资回报率很高，那么很多人就会想借钱投资，资金就会紧张，利率也会高一些。

给你举一个很具体的例子，你可能会理解得更加清晰。比如说一个国家如果发现了很多石油，卖石油挣了很多钱，这时候应该怎么办呢？显然不应该一下子花掉，而是应该存下来慢慢花，像挪威的主权基金、沙特的主权财富基金，都是这样子把卖石油的钱储蓄下来。这些基金的规模非常庞大，就增加了世界资金市场上的资金供给，所以会导致世界市场上的利率低一些。实际上，上个世纪的80年代以来，世界的利率水平是呈趋势性下降的，这和资金的供给增加有很大的关系，这些资金不仅仅来自于石油输出国，也来自于各个国家，包括我们国家的储蓄积累。

刚才说的是基础利率，是市场的基本经济力量决定的。那现在我们再来说说干预利率。在现代经济中你会发现，很少有国家会任凭市场的基本力量来决定利率，而是会进行各种干预。比如说美联储加息，就是人为地抬高市场上的资金利率；再比如说我们国家的央行加息就是提高存贷款的基准利率。通过这些操作你会发现市场上的资金利率变化，不完全是市场的基本力量决定的，而是受到了政府的干预。

那么政府到底应不应该调控利率呢？好处和弊端分别是什么呢？

这里有两个要点你一定要记住：

第一个，政府调控利率是为了对抗经济周期，当经济不景气之后，政府就降息，降低资金的成本。降低资金的成本以后，企业就会更加愿意投资，投资增加了就会拉动经济。比如说2008年的金融危机以后，各个国家为了刺激经济就纷纷降息，美国一直把利率降到0，而欧元区甚至把利率降到了0以下，这一些措施都是为了刺激投资、刺激消费来拉动经济。

好，说到这里的时候，你可能会有疑问了：在现实生活中我们还观测到，有很多国家不断地降息，长期地实行低利率甚至负利率政策，也没有看到拉动经济的效果啊？比如说日本，从1990年以来的利率就一直很低，前两年也实施了负利率，但是经济的增长也一直不景气。

这就是第二点，从宏观经济学的角度来说，降低利率能够增加短期的总需求，但是不能够增加长期的总供给，也就是说不会增加长期的经济增长率。换一句话说，降息和低利率这样的政策，对于长期经济增长的作用是非常有限的，政府干预利率只能够作为对抗短期经济周期波动的工具使用，而不能够作为促进长期经济增长的工具使用。

所以这就是告诉你，政府到底应不应该调控利率是一个伪命题，在现实生活中没有政府会放弃调控利率的这种权力。但是政府一定要认识到的是，调控利率对于“烫平”短期的经济波动是有作用的，但是对于促进长期的经济增长的作用非常有限。

问：老师，想问您一下买卖债券怎么赚钱？债券价格应该不像股票能无限上升，收益率是在发行时已经定好的，那经过几手后还会有利润吗？

答：这是一个很好的问题。我看到后台有很多同学都有类似的疑问，债券的收益率是确定的，本金也是确定的，感觉一切都是确定的，那为什么大家还要买来买去进行债券交易呢？债券的交易是一门很深的学问，很多学校是花一个学期来讲这门课程，所以不太可能用三言两语来概括。但是这里我给你几个简单的要点来理解这个问题。

所谓的债券收益率固定，实际上是指如果你购买了债券一直持有到期的话，债券的收益率是债券发行的条款规定的，是固定的。但是从债券发行到到期的这段时间里，比如说五年期的债券就有五年，十年期的债券有十年，这个期间债券的价格是可以变化的，如果有谁能够弄清楚这个价格的变化规律，低买高卖就可以挣钱，但如果弄错了，低卖高买也会赔钱。所以这里面的交易有人挣钱，有人赔钱，和股票是一样的，买卖的是价格的波动。

比如说一个债券的面值是100块钱，发行价格是95块，一年后到期还本100块，那么购买这个债券的收益率就是5.3%（100/95-1=5.3%），如果你购买了这个债券，并持有一年的话，它的收益率就是这么多。但是当你购买了以后过了一段时间，市面上资金紧张了，有的人缺钱，他就会把这个债券卖掉，有很多人卖的话这个债券的价格就会降低，比如说降到了94块钱，再过一阵子资金又不紧张了，很多人又会把这个债券买回来，价格又会上升，比如说上升到96块钱。债券的价格就是这样随着资金面的情况而变化的，如果你能够抓准这种趋势，你就可以通过低买高卖来赚钱。

这里面还有一个重要概念，叫做到期收益率（yield to maturity），就是指持有债券到期的收益率。在刚开始的例子里，一开始发行的时候，债券的到期利率是5.3%，那么当资金变紧的时候，债券的价格下降到94块钱，到期收益率其实就上升到了6.4%；而当债券的价格上升到96块钱的时候，到期收益率又下降到4.2%。所以现实生活中债券的价格是不断变化的，收益率也是不断变化的，能够低买高卖的人总是会挣到钱。

问：老师，债劵和我们之前讲过的资产证劵化有什么区别？

答：这是一个特别好的问题，有两点你需要注意：第一点，现在市面上发行的资产证券化产品，很多时候都叫做“信贷资产证券化”，也就是将贷款打包做成债券卖出去。换一句话说，这些资产证券化产品其实是属于债券的，叫做“资产支持债券”。

第二点，就是尽管资产证券化产品是一种债券，但和我们平时谈的一般债券是有区别的，那它们的区别到底是什么呢？你可以站在金融机构的立场上来想一下这个问题，比如说你是一个金融机构，现在想发行债券进行融资，但是你的负债率已经很高了，大家觉得风险很大，这个债券很难发行出去。这个时候你就会想，有没有一种方法能够在不增加杠杆率的情况下进行融资呢？方法是有的，这就是资产证券化产品。

你的账上不是趴着很多给其他人的贷款吗？这也是你的资产，你可以把这些贷款打包起来，用它们产生的现金流作为抵押，发行债券产品卖出去，这就是资产支持债券。这个时候你就实现了既不增加杠杆率，又能够融资的目的。

所以债券主要是一个融资手段，而资产证券化是一种特殊的债券融资模式，一方面它在不增加发行人的杠杆率的情况下完成了融资，同时它还起到了把发行人的资产盘活，改善发行人资产流动性的作用。所以当这种金融创新工具推出以后就受到了很多行业的追捧。