背景：2008年年金融危机 一年内下调利率为0。持续7年低息周期，鼓励各行业负债扩张。
1、新兴市场增速回落带来有效需求不足，互联网浪潮深化传统跨国企业产生了收入和利润冲击，企业没有将债务用于资本开支，而是用于回购和发放股利粉饰业绩（EPS）维持股价。
2、新兴产业如信息科技，医疗健康行业变得有吸引力，链家资金涌入，产生一批独角兽企业，鉴于其市场规模和垄断地位，投资者包容其觉亏损。
3、然而企业不能永远加杠杆回购，投资者也不能永远容忍企业亏损。亏损企业或将通过IPO退出，那么公开市场盈利将被拖累，或因估值低而放弃上市，主动选择战略收缩。随着资金面的捉襟见肘，美国企业的选择面将越来越窄，美国经济在连续十年扩张之久后，也将完成均值回归。
天风风险提示：美联储宽松超预期
信贷同时创造了购买力和债务，因此增加信贷是好是坏，取决于能否把借款用于生产性目的，从而创造出足够多的收入来还本付息。——《债务危机》
危险的信号
1、非金融企业负债率占GDP的比例上升至历史高点47%
2、企业负债质量下降，投资级债券比例下降，投资级债券中最低级别评级的BBB占比超过60%，公司信用债评级上调与下调比2009年以来新低。
3、企业违约风险正在累计，企业利润能覆盖利息，基本不会违约，美国经济分析局国民收入基本账户对企业利润的统计方法，企业利润在2013年后基本没有增长。与上市公司企业盈利产生分歧。僵尸企业数量回升。负债用途：一级市场并购二级市场回购/发放股利。
股票回购占比历史高点，CEO 考核和期权薪酬与市值管理挂钩，财富从企业的债权人转移到股东，将杠杆从居民部门转移到企业和政府部门。
金融危机以来，美股内生的增长实质与股价增长并不匹配。2010-2017 年，信息技术、耐用消费品、医疗保健等行业利润分别增长了 39%、48%、32%，但每股盈利分别增长了 85%、91%和 73%，远远超过其利润增长幅度，暗示每股盈利增长可能较多来源于回购。相应地，除了金融外，这几个行业负债率上升最多。
能源行业：页岩油依赖于资本的持续输出
必须消费品：营业收入增长缓慢，毛利率下降趋势明显，行业通过压缩费用维持净利率水平。行业本身具有成长性不足的问题。
不管是美股的回购还是一级市场的过度投资都需要资金的推波助澜，而当资金难以为继时，回购和资本开支的链条将崩溃。2018 年，美国上市公司回购金额达到 1.085 万亿美元的历史新高。而到 2019 年 4 月底为止美国上市公司已经宣布的股票回购计划总额已经达到了 2720 亿美元，投资者需要问自己：企业还能继续加杠杆回购下去吗？由于企业回购的资金主要来源于借债，如果未来经济形势恶化或者发债公司遭到评级下调将导致一定数量的到期企业债无法得到再融资，由此可能会引发市场对此类债券的恐慌性抛售。正如前文所言，美国企业负债水平已经处于历史高位，债务质量却是历史最低，而在2019-2023 年期间，大约 48.8 万亿美元的美国企业债将到期，这可能引发对信贷市场借贷成本上升的担忧。若公司将越来越难以借钱，也将不得不减少股票回购的规模，届时不少企业业绩的遮羞布将被扯下。不
4、政治的不利因素也在发酵。2019 年初，美国参议院民主党领袖、资深参议员舒默，以及激进左翼政治人物、曾参与 2016 年美国大选的 Bernie Sanders 表示，希望通过立法来限制上市公司回购股票。按照他们的提议，上市公司在回购股票前，必须确保其所有雇员享有至少 15 美元每小时的最低工资，并且雇员都享有医疗保险和每年七天的带薪休假。值得注意的是，限制回购并非民主党的单方面想法。共和党方面，来自佛罗里达州，同样参与过 2016 年总统大选角逐的 Marco Rubio 年初也提到，他希望通过立法让股票回购也能像分红一样缴税。在民粹主义、贫富分化严重的今天，对回购资金进行征税立法，已成为民主党和共和党部分影响力议员的共识。
总结
跟过去几轮周期相比，这轮美国经济（post-2009）展现出非常不一样的特质。
1、实体经济不过热而金融市场过热。低利率环境下实体经济不热，资金更多流入金融市场（债券和股票）。主要问题出在中小企业的债务问题，一级市场独角兽和二级市场回购。
2、金融市场泡沫更坚硬。
3、在 当 前 企 业 杠 杆 高 企 的 环 境 下 ， 美 国 经 济 和 美 股 的 扩 张 非 常 依 赖 美 联 储 的 适 应 性(accommodative)货币政策，企业的降低利息费用、持续回购和资本开支均依赖于平稳的信贷市场和较低的信贷利差。
4、但比一般企业债导致的衰退更加严重，本轮周期的债务质量更差。
5、居民收入偏软、工作两极化、中产阶级下沉，家庭不敢借贷、杠杆低、储蓄高，财富分配不平等进一步拉大。
6、债务危机对经济的破坏力不及次贷危机。不同行业和企业的偿债能力的相关系数较低，金融产品的传染性也较低。
7、不同行业和企业的偿债能力的相关系数较低，金融产品的传染性也较低。通常情况下，财政平衡是反周期的，这意味着当经济运转良好时，美国财政出现小额赤字甚至盈余，这使得在经济衰退时财政发挥的空间更大。而特朗普上台以来，美国在经济运行良好时顺周期使用减税等积极财政政策，财政赤字是持续扩大的，因此当经济衰退到来时，联邦赤字的起点可能会比通常在扩张结束时更糟糕。
建议：不看好美股市场，特别是基本面更差的小盘股和纳斯达克；企业债市场，特别是垃圾债、杠杆贷款；硅谷房产，豪宅、奢侈品、互联网广告巨头。
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