逃不开的经济周期

business cycles——history theory and investment reality

三种最重要的周期：存货周期，资本性支出周期和房地产周期。存货周期4.5年，资本性支出周期9年，房地产周期18年。每个房地产周期中包含4个存货周期和两个资本性支出周期。

实物资产（艺术品，房地产和商品）的市场表现主要取决于经济增长，股票市场表现好坏，强烈依赖于是否存在通货膨胀。

逃不开的经济周期 逃不开的经济周期

经济扩张刚刚开始。4个长期领先指标债券价格，实际货币供给，新屋开工量，价格与单位劳动成本的比率。股票市场正在上涨，而且比房地产价格上涨速度要快得多。精明投资者会买入股票，特别是可选消费类、金融与it行业的公司。

扩张刚开始过去4.5年时间，利率提高，存货加速器已经在发挥反向的作用。通货膨胀重新得到控制，央行放松政策，债券、股票、房地产再次上涨。第1个存货周期完全结束了。

此时资本性投资浪潮触发了资本性支出加速器。提供最新技术的公司，股票显著上涨。金属和矿业产品价格提高。经济总体表现非常好。此时衰竭现象正在出现，央行开始提高利率。资本性支出的崩溃与严重的存货调整混合在一起，房地产受到了损伤，但不是非常严重。股票下跌。这是9年里导致第1次严重衰退的转折点。

在接下来的4.5年中经济又会像第1个4.5年那样演进。同时趋向房地产繁荣。新屋开工情况一派狂热。房地产繁荣导致经济出现总体增长。贱金属需求快速上涨。股票快速上涨。

在过去15年到16年的时候，疯狂最终失去动力并造成大危机出现。

系统性的泡沫循环，比如80年贵金属泡沫，90年收藏品泡沫，2000年股票市场泡沫。

把纸币引入欧洲的人是约翰劳。这一举措刺激了一个非常巨大的信用市场的发展。信用市场对造成经济周期现象具有巨大的作用，因此也许这就是经济周期现象真正成为重要问题的关键所在。

逃不开的经济周期 逃不开的经济周期

萧条的唯一原因就是繁荣。没有发生萧条，正是由于某些方面出错了，而萧条的到来，则说明经济处于正常的运行轨道。

逃不开的经济周期 逃不开的经济周期 逃不开的经济周期 逃不开的经济周期

罗杰沃德巴布森的标准的10阶段经济周期模型。1、提高货币利率。2、债券价格下跌。3、股票价格下跌。4、商品价格下跌。5、房产价格下跌。6、货币利率较低。7、债券价格上涨。8、股票价格上涨。9、商品价格上涨。10、房产价格上涨。

费雪方程式MV=PQ。货币供给的增加首先将会导致经通货膨胀调整的实际利率下降，由此刺激商品产量的增长，而后将会出现通货膨胀率与实际利率的上升。换句话说，如果大量增加货币供给，首先会带来正面效应而后会带来极其糟糕的情况。

+经济周期的关键在于银行信贷，因为现代经济中银行能够创造货币。

+在增长的开始阶段，商家看到其存货大量减少，于是会增加订单。

+这会导致生产的普遍增长，但是按照萨伊定律，它又会进一步刺激需求的增长。

+这意味着尽管订单增长了，但存货不会增加，于是在一段时间内商人们会继续增加订单。

+由于生产商在满足这些不断增加的需求时遇到了麻烦，因此交货甚至会被限量这种情形，会鼓励商家把订单的数量增加到超出实际所需要的水平。

+在上述过程中，由于银行要为经济活动的扩张提供信贷支持，所以货币供给增加了，货币供给增加的初始效应是降低贴现率，这将导致经济活动进一步扩张。

+由于一些银行增加了信贷供给，就会造成其他银行的储蓄增长（资产价格上涨，人们储蓄更多的货币），从而刺激这些银行增强放贷的倾向，与此同时，由于商业活动启用原先闲置不用的储备，货币流通速度也会加快。

+然而萨伊定律并不是永动机。供给增长所产生的一些额外收入会被人们储存起来，在这个时点上商家终于发现他们的存货数量已增加到正常水平之上，于是会减少订单

+在这种情况下，商家开始偿还银行贷款，正是由于这种行为，货币供给开始收缩，随着收缩不断累积，最终出现了暴跌。

+随着货币供给的收缩，诸如房产之类的资产价格以及各种存货的价格都会开始下降，而且债务清算跟不上价格下跌的步伐，于是债务清算自身造成了失败。

+这意味着如果每个人都试图减少债务，总体效果，反而加重了负担，因为蜂拥清算债务所产生的集合效应导致一美元货币购买力的增长。

逃不开的经济周期

凯恩斯强调短期经济管理，这与自由放任的概念针锋相对。

熊彼得把经济复苏的关键角色赋予了企业家，而不是消费者支出。

关于自由市场的最重要的核心事实在于，除非交易双方都获得好处，否则交易根本不可能发生。——弗里德曼

固定货币增长率的思想实际上已成为芝加哥大学的正统学派。弗里德曼更加确信这一政策能够处理经济周期的问题，社会只要确保货币存量的固定增长，就可以管理经济周期问题。

从长期来看货币增长，完全反映在通货膨胀上，并没有反映在经济增长上。短期而言，货币波动造成了经济周期。

I体制通过利率进行管理，M体制通过货币供给进行管理。

逃不开的经济周期

新古典理论研究经济周期的方法中包含初始的波动来源和传播机制。这个传播机制能够放大，并将促使某种传递给经济的其余部分。我假设货币因素或现实因素是波动的主要来源，则该理论中的均衡概念指的是传播机制。

多数自然系统具有较强的正向反馈过程。

反馈系统对初始条件非常敏感，这个性质后来被称为蝴蝶效应。

混沌理论让我们了解到非线性系统是如何运行的。这类系统的最重要特征是：对初始条件极其敏感，就意味着在长期预测方面存在着突出的障碍；自相似性模型在不同的尺度范围具有看起来相似的趋势，但是永远不会自我复制成完全相同的微小模型；有多个吸引因素存在于某些参数间隔，特定时间内，系统可能很容易有几个稳定的解决方案，而随机冲击可能会将其从一个稳定位置推到另一个稳定位置。

通过研究股票市场来预测经济活动，要比通过研究经济来预测股票市场容易得多，债券甚至是更好的指标器。

发生萧条之前的金融状况：信贷与债务快速增长，房地产普通股与商品存货之类的投资品价格出现快速投机性上涨，出借人之间为了新的商业机会开展激烈的竞争，放松信贷条件与贷款标准，风险报酬的减少由出借人寻求或承担。

通往非理性的16条大道。1、代表性效应，我们往往认为我们所观察到的趋势会继续下去。2、错误共识效应，我们往往高估与我们所见略同者的人数。3、后悔理论，我们试图避免可证实我们已经犯错的行为。4、定锚/框架，我们的决策受到隐约暗示正确答案的信息的影响。5、同化误差我们会误解接收到的信息，以为该信息认同我们所做的事。6、选择性接受，我们只接受似乎认同自己行为与态度的信息。7、心理区隔我们把现象区分为不同的隔间，并试着把每个隔间最适化而非整体。8、选择性认知我们曲解信息，好让其认同我们的行为与态度。9、过度自信行为，我们高估自己做出正确决策的能力。10、后见之明偏误我们高估自己预测过去一连串事件后果的可能性。11、确认偏误，我们的结论不当地偏向我们想要相信的事。12、适应性态度，我们与熟识的人往往持相同的态度。13、社会比较面对一个我们觉得难以理解的主题，我们以他人的行为作为信息的来源。14、认知不协调我们试图回避或扭曲表明我们的假设错误的证据，我们也会避免强调这类不协调的行为。15、自我防卫功能我们调试自己的态度，好让其似乎认同我们所做的决策。16、展望理论，我们有一种不理性的倾向，比较愿意赌亏损，而不是赌获利，这意味着我们持有亏损头寸的时间长于持有获利头寸的时间。

周期的集群现象。三种主要的集群现象。第1个是存货，它造成了基钦周期，其时长描述成4.5年。第2个集群现象是资本支出，它造成了朱格拉周期，平均时长为9年。第3个是查一查，它导致了库兹涅茨周期这一周期，平均时长是18年。财产包含资产价格与建造两个方面的含义。

造成经济周期的5个主要因素：货币（利息支付）资产房地产建造资本性支出和存货。第1个称为货币因素，其余称为经济因素。

加速数现象是产业为了扩张产能而自我订购。

逃不开的经济周期

m0就是现金。m1是随时可以用来支付的货币，是现金加上支票账户和旅行支票。m2是m1加上其他具有相当流动性的价值存储。M2包括储蓄账户，货币市场账户，小额存单，货币市场共同基金，隔夜欧洲美元和隔夜回购协议。m3是m2加上某些流动性较差的储蓄形式。m4是m3加上私人部门持有的房贷合作社股份和存款以及大额存单。m是m4加上私人部门持有的税收存款的货币市场工具证明和国民储蓄工具。m0，m1，m2通常被称为狭义货币。m3m4m5则是广义货币。

已经完工的房屋或者珠宝，随后成为了可以出售使用或抵押的资产，这让他们有一点m的味道。资产在某种程度上是可以承担m的功能的，因此资产的增加能够有效的提高mv。如果MV上升，其另一个含义是它不仅仅影响消费者价格p，还会影响资产价格p。一种经济环境能够刺激贸易量与资产价格的上涨，然后它又能够导致一个经济过程，在此过程中资产价格的上涨增加了抵押物的价值，这反过来又导致了借贷的增长，并且因此提高了货币流通速度。这种情形倾向于变成一个循环：内在的反通货膨胀环境迫使中央银行采取刺激性政策以避免通货紧缩；这种货币刺激导致了资产的通货膨胀；资产所有者把这些当做一种货币并用来抵押；这就意味着额外的货币刺激，导致了更高的资产膨胀。

各种领先指标。第1个是货币供给的扩张，这个因素被认为是所有指标中真正最初始的指标是经济增长的原动力所在。货币供给m2。利差十年期国债收益率减去联邦基金利率。股票价格标准普尔500指数。消费者预期指数。建筑许可数量，新的私人住房单元数量（新屋开工量）。平均每周制造工时。供应商绩效延迟交货扩散指数。平均每周失业保险的首次索赔额。

4种长期领先指标：实际货币供给，债券价格，建筑许可数量，价格对单位劳动成本的比率。

滞后指标：消费分期付款的信贷余额对个人收入的比率，工商业的贷款余额，平均银行贷款基本利率，服务业消费者物价指数的变动，单位劳动产量的劳动成本变动，制造业贸易库存对销售额的比率，反向的平均就业持续时间。

如果领先指标上升而滞后指标下降对经济而言是特别强的信号。

无论何时何地，通货膨胀都是一种货币现象，要想控制通货膨胀，只需要控制货币供给。

nAPm供应商绩效指数已经成为中央银行及其观察者跟踪最密切的指数。美国的经验是napm指数高于55，一般能够较好的说明美联储将要采取紧缩性政策。相反，除非napm指数下跌到50或者45以下，否则美联储的宽松政策周期很少会结束。

平均而言，货币刺激MV首先会对经济活动q产生最大的影响之后再影响到通货膨胀p。一般相信货币刺激对产出的影响会在6~9个月之后出现，而对通货膨胀的影响就在12~18个月之后出现。

要同时达到以下三个目标中的两个以上目标是不可能的，汇率控制，价格水平的控制，外汇交易的自由化。

理性预期理论：无论中央银行想要达成什么目标，如果人们认为他能够成功的话，那么中央银行成功的可能性就较高。

在富裕国家房地产市场在GDP构成中的比例要高于贫困国家，这就意味着房地产市场的增长和国民收入的增长是不相称的。房地产市场的价值一般是年度GDP的2~3倍左右。

净营业收入noi。总的营业收入减去营业成本，营业收入可以包括租金，停车费，摊位收入等。营业成本，指修理费，保险费，行政管理费，日常用品费用，物业税等。

资本性支出，指用于改造而不是日常维护的成本支出。债务偿付，指按揭之类的融资利息与本金偿付。净现金流只净营业收入，减去资本性支出与借款服务的支出。资本化率率cap率资本化率一般为1~1.5%，指用年度净营业收入除以资产购置价格所得到的预期收益率。他是在扣除融资成本所得税以及改造支出之前的现金流量占购置价格的比例。债务抵补率DCr是指净营业收入除以债务偿付成本（利息加上本金偿付）。大多数的出借人会要求这个比例至少达到1.1~1.3，以保证资产所有者能够偿付债务并有宽裕的现金流用于日常的经营维护。

房地产市场存在短期的波动，但主要的萧条（房价下跌1/4）平均每隔18年或者可能20年才会出现。

黄金价格和债券股票的价格变动方向是相反的，黄金和房地产市场之间是正相关的。

经济周期中黄金在扩张后期和衰退后期尤其是衰退后期表现强劲。

黄金周期的领先指标，美国的招工广告领先14个月，美国的工业产出领先11个月，美国基准利率反向指标28个月，美国贷款和投资18个月。

对于贵金属和钻石而言，有4个潜在的驱动需求的因素，利率下降，股票价格上涨，至少有适度的经济增长，房地产市场的增长。

当收益曲线变得陡峭的时候，黄金价格就会走强，收益曲线是有着相同信用质量，但具有不同到期日的债券的利率锁，连成了一条曲线，当短期利率比长期利率低很多时，曲线是陡峭的，当中央银行加息时，曲线就会变平缓，而在紧缩导致短期利率升得过高的情况下，曲线方向可能发生反转。

逃不开的经济周期 逃不开的经济周期 逃不开的经济周期

在熊市中真正对投资者有保护作用的对冲基金有三类宏观基金，市场中性基金和事件主导型基金。

远期汇率受两种货币之间利差影响，而且这种汇率与即期汇率之间几乎总是存在着差异。假如卖出一种低利率的货币，买进另一种高利率的货币。比如抛售美元买进巴西雷亚尔。远期价格比即期价格要高，因为有期货溢价。远期价格调整只是单纯的反映两种货币之间的利差，不涉及任何其他因素。当卖出美元远期，得到远期价格比机器价格要高，如果逆差很大，则这个远期价格可能相当高。如果货币价格在他的互换协议到期之前没有变动的话，就肯定能够赚钱，如果巴西雷亚尔升值，他就会发大财，如果下跌了，他仍然有可能赚钱，只要下跌幅度不超过他在货币立场上所挣的钱就可以了。

针对未能预见的政策利率提高100个。基点汇率平均上涨1.5%。本国货币往往在周期的后期升值，而且常常落后于已经达到顶峰的经济活动一段时间。

随着商品价格大幅提高，商品货币澳大利亚元新元和加元上涨。

新元与anz澳新银行商品指数之间有很强的相关性。而澳大利亚和加拿大的货币主要与贱金属有关联。

所有货币与铜镍和crb贱金属指数有非常高相关性。与资本性支出和房地产周期牢固联系在一起。

有两种外币交易策略。一种策略是由于资本性支出与房地产因素驱动经济周期进入扩张后期因此外汇交易应把焦点转向商品货币。另一种交易策略是处理好外汇交易债券和股票。扩张早期买进债券和股票，对冲卖出货币。扩张后期卖出债券，保留股票，将股票也卖出。封闭货币对冲，并在中央银行开始提高利率时买进货币。下降早期不介入债券和股票交易或者进行卖空交易，只要中央银行还在提高利率，就保持货币多头，或者直到你认为利率仅会再提高一次位置。下降后期做空货币，买进债券，并且随后也买进股票。