今天上午，“清华五道口在线讲堂”直播讲座，王忠民老师带来他对黑天鹅下资产配置事件的思考。

先对这次黑天鹅做个总结：

这是一个狡猾的病毒；是一个有多只黑天鹅如约而至的蝴蝶效应；一个充分的人类反应已经超出过去的边界的极端历史时刻的到来。

首先就是这一次的新型冠状病毒，我们找到了他的基因排序基因逻辑，还可以用经检测的方法比对检测出阴性阳性，但是他的自然数祖是谁传到人身上之后，如何去传播感染，这个细致的线路和逻辑还不清楚。更重要的是无症状，感染者是不是也在传染，如果治愈了会不会复发，什么时候能够终结，到现在没有肯定的结论。

其次，因为疫情潜伏期长，隐蔽性强，所以人人自危，采用封城隔离的方法阻止疫情传播。正在抗击疫情的时候，突然期货爆仓，股市大幅下行，尤其是原油期货价格大幅下跌。人的行为因此受到各种影响，产生蝴蝶效应。蝴蝶效应的另一方面，对全球经济影响极大。2020年全球经济衰退已是定局，只是衰退力度会是如何，还在猜测。

其三，在此次黑天鹅冲击下，美国在接近于零的货币政策当中释放出的量化宽松、释放出的金融外的货币互换的规模和方法，比过去历次的危机和黑天鹅冲击下的东西都要强，甚至比金融本身的黑天鹅冲击还要强。而中国为了复工，在社会保障免交的时间长度和规模当中都表现出了强大的社会政策。社会政策能够用的空间、维度，这一次已经成为历次经济波动、金融波动当中最大的幅度和创新形式幅度的应用。

从我们金融的角度和从投资的角度来看资产配置

第一，现金资产因为黑天鹅的到来跃升为最大类的资产。
对于个人，过去如果你的资产管理的水平收益率高于你住房抵押贷款的贷款付出的时候，只要经济增长、只要你的收益向好、只要一切向好的时候，正向的现金流逻辑是借更多的钱、加更大的杠杆、用更多的正向的杠杆带来更多的现金流，因为你可以给自己增加收益、增加利润、增加成长。

但在今天，在股票市场下跌，GDP下滑，整体经济环境恶化的时候，尽量把现金流控制住：你尽量放低你的杠杆率，你尽量把你的股票在高位卖出，才可以守住你原来资产的现金

第二，如果要投资的话，除了稳住你的现金流，你是要投向有现金流的资产包和资产结构，才可以带来更多的现金流成长。

我们先看现金流从个人资产负债表到公司资产负债表到行业资产负债表，到国家金融货币资产负债表和财政的政府资产负债表来看的时候，这一系列的现金流的连锁影响。

疫情之后，特别重要的一个词语就是复工。复工的逻辑是说，如果每一个人在没有工作的时候，他自己的现金流的收入原来最主要的现金流来源就会中断。而企业的现金流就在于现金流支出当中，如果是互联网公司，如果是中小企业的话，劳动用工技术人员，高管的这一部分的薪酬才是现金流当中最大最结构的构成部分。

这样一个结构部分来时候，我们会发现公司的现金流和个人的现金流之间会形成庞大的影响。中小企业的现金流如果没办法复工，他就不会到一线城市、二线城市当中去租用饭馆当中开工的房子，就不会租用其他的设备。其他的现金流的产业端从现金流转化为固定资产的这个渠道就会中断，而现金流中断就会带来一系列的变化。

我们会看到特别是产业链条，现在产业的劳动分工很细致，特别是互联网的公司已经把所有的资产做成了轻资产结构，把所有的资产轻到了这种程度，整个过程就是一个市场合约的集合。而市场合约就是把所有生产的过程都专业垂直细分到所有其他公司最专业的那个领域当中，给你提供某一个配件、某一种服务、某一个方面。

这个时候我们会发现，产品端的现金流、公司端的现金流、行业间的现金流，在负面的黑天鹅影响的时候，在人人自危的时候，大家都会拖欠，大家都会保住自己的现金流，而影响别人的现金流，甚至在今天移动支付和后台结清算处理已经高效的情况下，也会出现有意的拖欠、有意的把现金流的资金在自己的账户当中能够多存留，在应收账款和存留账期这个领域中发生一个资产错配的有意行为去发生变化。

我们发现最后如果现金流，个人、企业、产业、行业全部中断的时候，一定是国家资产负债表当中GDP的减少，一定是财政收入的减少，一定是社会保障账户的减少，一定是金融领域当中，无论是货币、债券还是股权端的信用的减少，那就会产生出金融的资产负债表和GDP，特别是财政资产负债表发生恶化。

这当中最根本的还在于金融资产，所以黑天鹅来临的时候，金融市场反应最充分。是因为金融机构和金融产品本身不是用自己的钱做事情，而是用别人的钱去投资，用别人的存款去借款。他本身的资产负债表当中的资产来源就是一个负债端的逻辑，这个时候如果是经济上涨的时候，一切都会好，他会通过资产的配置、投资信贷成长还掉你的本。

问题是资产价格下跌，黑天鹅来了以后，所有市场都是负面的时候，金融的资产负债表因为它的特殊性，它就会反应更加灵敏。

所以我们在看全球的债市、全球的股票，中国的大陆债市、中国大陆的股票、香港地区的债市和股票，特别是央行在释放流动性，保证所有社会不同主体流动性的可接续、可持续，可救命的情况下这次已经发挥到了极致。

对我国而言，过去依赖传统基建投资拉动增长的模式也发生了一定的变化。我们开始关注新基建，也就是数字化基础设施。

如果说，过去的传统基础设施是用国家财政和资本金的制度撬动五倍的杠杆，去运用社会的金融制度去投资的话，今天的数字化的基础设施是5G，是智能数据库，是前端场景开发，是新的人工智能，是新的智能充电装置，是区块链，是数字化金融。

所以这个时候改变了投资逻辑，特别是从资产配置的角度，机构投资者，社会的各种基金就应该是用私募股权基金的投资方法来投这样的基础设施，投资模式就应该把原来用于20%的那个资本金的制度，用成PPP的基金。而这个PPP的基金是用投资基金的形式当中，我出20%的LP的钱交给市场GP，GP也在基金当中出1%、2%的份额，再用其他资本出70%多份额的LP，组合到一起成为社会的新型投资化逻辑。这就成了私募股权投资、直接投资、早期投资、风险投资，一下子投资的资产配置逻辑、投资的链条、投资的方法就形成了。这个时候我们就会多一些机构投资人，多一些私募股权基金，多一些PPP基金，多一些国家参与到20%份额的这个当中来，而不是直接由20%用到具体一个项目。

而项目的选择，应该由市场当中去真正进行数字化的基础设施的应用和投资，和前端应用的有效开发。新基础设施带来的是新规模效应和新投资逻辑和新经济效应。这时候全社会的资产有机的结合成基金的方式，用无限责任的GP管理着有限责任的LP的大量的资金，在股权的LP的比例当中投资到社会当中。再由社会的债权和金融机构给它进行股权端的特别是债权端的匹配投资，才会投资起来。这个时候债权的杠杆也就到了最有效的数字化基础设施、数字化产业当中。这时候GDP和GDP过去背后的股权结构和所有的信用关系，我们再看一下所有GDP流程变化的话，才会带来股权市场直接权益资产配置当中真正的颠覆性的产业、技术、估值和逻辑。这个时候估值我们会看到近期二级市场当中的一些变化。

比如说去年我们的科创板，比如说最近证监会新的《证监法》的修改，开创了科创板的投资逻辑。实际上是对私募股权风投基金的这个东西，在投资阶段如果不输赢的时候，已经表现出好的趋势。而且你在二级市场当中已经可以用说实话、干实事的企业家精神去追求的时候，这又把我们现在的资产配置在一级市场和二级市场融合起来，这是我们在看数字化投资结构、数字化投资逻辑、数字化投资的证券和私募一级市场的制度构建和投资逻辑。如果这个成长的话，我们回过头来看，我们用现金流作为大类资产的各个资产负债表当中的抗击黑天鹅做法，我们再用二级市场和一级市场当中权益端和债权端新的投资逻辑，把它用担负责任、有效估值进入新的杠杆，去阻遏中断下滑，垃圾债、信用估值这些变化。再用新的基础设施投资逻辑去改变，相信我们不仅可以在本年度实现V型反转，而且基础设施和权益类也会发生变化，对于我们来说，资产配置才会用活用好。