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一、初步价值评估

1. 成长性评估

截至2017-11-12，6个月以内共有 2 家机构对尤夫股份的2017年度业绩作出预测；
预测2017年每股收益 0.80 元，较去年同比增长 90.48%， 预测2017年净利润 3.19 亿元，较去年同比增长 89.35%

业绩预测 业绩预测详表 详细指标预测

2. 历史估值

pe pb ps

二、基本情况及生意特性

1.公司基本情况

公司业务范围

公司概要

公司原主业为涤纶工业丝的研发、生产和销售，但于2016年四季度完成收购智航新能源的51%股权，外延 切入新能源汽车动力电池产业，从而形成双主业：涤纶工业丝和锂电池。

（一）涤纶工业丝
公司目前是国内涤纶工业丝行业的龙头企业，具备完整的产、供、销经营链条。公司产品的盈利能力 保持在同行业中的较高水平，公司以优异品质的产品，健全的市场营销网络，强大的品牌影响力，先进的 生产工艺，形成了较强的核心竞争力。
公司涤纶工业丝业务的主要产品为涤纶工业丝、浸胶硬、软线绳、胶管纱线、帘子布和特种工程用帆 布。涤纶工业丝广泛应用于轮胎帘子布、输送带帆布、浸胶线绳等橡胶骨架材料，蓬盖布、广告布、屋顶 材料、膜结构等PVC涂层织物、阳光面料、土工织物、过滤材料、汽车安全带、吊装带、紧固带、捆扎带、 缆绳、缝纫线、各种管材、网类织物等产业用纺织品，最终应用领域广泛覆盖农业、工业、交通运输业、 基础设施及环保、建筑、防护、汽车制造、广告、休闲娱乐等诸多方面。浸胶硬、软线绳及胶管纱线作为 优异的橡胶骨架材料，广泛应用于轮胎、各种传动带，各种胶管等橡胶制品产业用领域。帘子布和特种工 程用布，广泛用于轻卡和轿车子午线轮胎、各类输送带及其它多种工业用途。

（二）锂电池
公司于2016年四季度完成收购智航新能源的51%股权，外延切入新能源汽车动力电池产业。智航新 能源是一家专业从事新能源汽车三元动力锂电池的设计、研发、生产、销售与服务，拥有三元正极材料、 电芯和PACK系统的完整生产线的新能源企业。
智航新能源是国内新能源汽车的电池供应商之一，产能规模和技术实力均居于国内前列。智航新能源 拥有优良的科研队伍与强大的自主创新能力，生产设备先进，产业链配套完备，并拥有年产1万吨锂电池 正极材料、日产50万支锂电池电芯（预计2017年三季度将达到日产100万支）的生产能力，主要客户有中 植汽车、舒驰客车等。
作为新能源汽车价值链的关键环节和核心部件，动力锂电池具有能量密度高、循环寿命长、环境友好 等特点，目前已成为绝大部分新能源汽车采用的动力来源。同时，为加快新能源汽车的普及和推广，政府 出台了包括示范推广、财政补贴、税收减免、技术创新与政府采购等多个方面的强力政策来推动动力锂电 池市场的快速发展。

业务结构

主营构成分析饼图 主营构成分析表格 占公司营业收入或营业利润 10%以上的行业、产品或地区情况

上下游及销售模式

实际控制人

控股层级关系

机构持股占比

机构持股汇总 十大股东

云南国际信托有限公司-盛锦 43 号集合资金信托计划由我公司的控股子公司江苏智航新 能源有限公司负责人周发章先生委托设立，云南国际信托有限公司-盛锦 60 号集合资金 信托计划由我公司的参股公司武汉众宇动力系统科技有限公司负责人刘英平先生委托 设立。公司未知上述其他股东是否存在关联关系，也未知是否存在一致行动人的情况。

高管持股变动 股东持股变动

近年分红增发情况

分红情况 增发概况

2. 基本生意特征

1）收入，利润，现金流分析

收入

主要系合并智航新能源及化纤产品营业收入增 加所致

净利润 现金流

2）ROE分析（杜邦分析）

加权ROE

加权ROE提升近4个点。

归属于母公司股东的扣非ROE 杠杆比例

杠杆比例又放大了一倍。

资产周转率

资产周转率提升了13个点。

销售净利率

销售净利率提升了1个点。

3）毛利，三费分析

毛利率

毛利率提升了近6个点。

三项费用率

三项费用率提升了3个点。

销售费用率

销售费用率这么小，客户还很分散。

管理费用率 财务费用率

财务费用率增幅较大。

4）资产分析

资产

应收账款：主要系智航新能源应收账款增加所致

负债

三、核心投资逻辑及业务分析

1. 市场空间及潜力

涤纶工业丝板块所处行业发展趋势

目前，我国涤纶工业丝行业的年产能约150万吨，全球年产能约250万吨，处于主导地位，其价格的波 动将影响全球市场。由于涤纶工业丝行业为技术密集型及资本密集型行业，行业集中度较高，我国前四大 生产企业（包括尤夫股份）合计产能占比约为65%。从中长期看，新技术、新产品及高端差别化纤维产品 也将不断涌现，涤纶工业丝的使用领域也不断扩展，下游需求的增长态势良好。从行业发展趋势来看，规 模化、差别化和集约化生产是未来发展的主流趋势，落后产能将逐渐淘汰，市场竞争格局在一段时间内将 保持相对稳定。

动力锂电池板块所处行业发展趋势

受益于国家的政策支持和积极推广，近年来国内新能源汽车市场步入高速增长期。作为新能源汽车价 值链的关键环节和核心部件，动力锂电池具有能量密度高、循环寿命长、环境友好等特点，目前已成为绝 大部分新能源汽车采用的动力来源。同时，为加快新能源汽车的普及和推广，政府出台了包括示范推广、 财政补贴、税收减免、技术创新与政府采购等多个方面的强力政策来推动动力锂电池市场的快速发展。此 外，由于2017年新版新能源汽车国家补贴政策将电池能量密度与补贴标准直接挂钩，高能量密度的三元锂 电池也越来越受市场关注。

根据中国汽车工业信息网公布的数据，2014年、2015年我国动力锂电池出货量分别为3.7GWh、 15.7GWh，2015年出货量较2014年增长3.24倍，2016年1-6月动力锂电池出货量6.67GWh，与2015年同期相 比，增长1.45倍。中汽协预计，2016年全国新能源汽车的总销量有望超过50万辆。2016年12月19日发布的 《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》重申，到2020年实现新能源汽车当年产售200万辆以上和累计产 销超过500万辆的目标，表明未来国家将大力支持新能源车的发展。随着新能源汽车技术日益成熟、充电 基础设施逐渐完善及多年示范推广，新能源汽车市场将步入快速发展阶段，动力锂电池将迎来广阔的市场 空间。

但是，国内动力锂电池行业的增长对财政补贴推广政策存在较强的依赖。2017年初，四部委出台了《关 于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，该通知不仅大幅降低了补贴额度，新增了技术性门槛 要求，并以各项技术参数为标准，以提高电池能量密度、新能源汽车轻量化水平等为目标，对补贴标准进 行了完善和细化。该政策对动力锂电池行业的影响仍然有待进一步验证。

2. 竞争格局及优势

竞争格局

竞争优势

（一）涤纶工业丝板块

1、新技术与成本优势
公司“年产20万吨差别化涤纶工业丝项目”采用了一种新生产工艺——熔体直纺技术，实现了单位生产 能耗大幅下降，纺丝效率有较大提升，副产物减少，并提高产品质量及其稳定性。该工艺有效降低了生产 成本，提高生产效率，实现节能降耗。

2、产业链优势
公司涤纶工业丝业务的聚合装置的投产，既能够及时有效地保障公司自有产能规模扩张对原料的需 求，又充分利用了上下游一体化的优势，提升了联合研发的空间。加上全资子公司尤夫科技和7,000吨浸胶 硬、软线绳的投产，公司上、中、下游贯穿了完整的链条，形成聚合—工业丝—产业用纺织品的产业链， 进一步增强了企业的核心竞争力、抗风险能力和盈利能力。

3、产品创新与技术研发优势
公司设有专门的涤纶工业丝的技术研发部门，并拥有省级企业研究院、省级研发中心、湖州市企业技 术中心等多个研发平台，配备了高水平的研发人才，为新产品、新技术研发打下了良好的基础。

4、规模优势
公司现有涤纶工业丝的产能在全球行业内位居第二，产品种类10余种，涵盖200多个规格，规模上的 优势，使得公司能够提供差异化服务，提供更加齐全的产品品种，以满足全球客户的个性化需求，并有效 地降低生产成本。

5、管理优势
公司的涤纶工业丝业务在与国内外客户的长期合作过程中，通过借鉴和创新，形成了独具特色的企业 文化。公司的涤纶工业丝业务有着明确的愿景、清晰的发展战略和强大的组织执行力，以规范化建设为重 点，以制度化、流程化、数据化、标准化为目标，不断提升公司规范化运作水平，提高风险防控能力。

（二）锂电池板块

1、产业链优势
智航新能源目前拥有三元正极材料、电芯和 PACK 系统的完整生产线，三元动力电池产量在国内单体 电池企业中位居前列。2016年8月，智航新能源日产50万支2600毫安的18650动力电池电芯的生产线已完全 达产，下阶段将通过技术改造和引进高端设备促进产能大幅提升，预计在2017年三季度将达到日产100万 支锂电池电芯约3.5GWh/年的生产能力，进而位居国内圆柱型动力锂电池产能同行业的前列。

2、管理优势
智航新能源整体规划布局科学合理、制造过程绿色环保、管理方法先进严谨。智航新能源已通过了 ISO9001和TS16949质量管理体系认证、ISO14001环境管理体系认证、OHSAS18001职业健康安全管理体系 以及产品ROHS、CB、UL等认证、并成功申报《汽车动力蓄电池行业规范条件》目录。智航新能源先后获 得了“泰州市知名商标”、“泰州市名牌产品”、“江苏省民营科技企业”、“江苏省两化融合试点企业”、“江苏 省高新技术企业”，产品被定义为“江苏省高新技术产品”等荣誉。

3、产学研合作优势
智航新能源自成立以来，始终坚持科技创新的理念，不断加大科研投入，并与中国科学院共建了研发 中心，并与部分国内科研机构、高校建立了长期的产学研合作关系。另外，智航新能源还拥有独立的产品 研发团队。

4、新产品开发优势
近年来，智航新能源一直致力于高性能动力锂电池的研究开发，目前已成功开发3000mAh的锂电池产 品（通过了国家新能源机动车产品质量监督检验中心的强制检测），其性能已与国外同类产品相当。在此 基础上，智航新能源还通过关键材料的突破、工艺的改进等措施，以期开发出性能更突出的动力锂电池产 品，使其更具有市场竞争力。

3. 成长驱动和态势

动力电池放量，显著增厚业绩：根据中国化学与物理电源行业协会数据，公司控股子公司智航新能源位列9月电动车电池装机量第4名；智航新能源上半年实现净利润9,603万元，预计前三季度累计实现净利润约2亿元，为上市公司贡献业绩约1亿元。智航新能源目前拥有1万吨正极材料产能、日产100万支18650锂电池电芯产能（约3.5GWh）以及与之配套的PACK系统完整生产线。我们预计智航新能源全年兑现业绩承诺的比例较大，同时上市公司对其股权比例有望进一步提升。--中银国际证券发表时间:2017-10-31

1）市场及供需端

2）成本费用端

3）产能及外延端

参股武汉众宇，布局公司氢燃料电池产业链：公司此前通过增资方式获得武汉众宇动力25%的股权，该公司是一家致力于氢燃料电池系统及氢能相关技术开发的高科技型企业，专注于无人机动力系统和车用动力系统。公司进一步完善了在新能源汽车领域的布局，未来发展可期。--中银国际证券发表时间:2017-09-21

四、主要的风险

1、涤纶工业丝板块

（1）产能扩张的市场销售风险及应对措施
在主营业务方面，公司的竞争对手主要是国内的生产商。在本公司扩产的同时，部分原有生产商也在 不同程度地进行扩产，还有一些新的进入者。新的进入者尽管生产规模偏小，但在生产成本、产品价格方 面会对公司构成一定的竞争压力。为此，公司将不断提高技术水平与生产效率、优化核心工艺、改善产品 结构、提高产品质量、加强品牌建设、坚持走“差别化、功能性”发展路线，降低生产成本，深化营销，使 公司产品获得较高的市场认可度及较强的议价能力，提升核心竞争力来保证公司持续稳定的盈利。

（2）原材料价格波动的风险及应对措施
公司生产经营所需的主要原材料为PTA和MEG，其作为石油化工行业的下游产品，其价格与国际原油 价格息息相关，且原材料占主营业务成本比重较高，公司销售毛利和净利润对PTA采购价格波动的敏感性 较强。面对原材料市场的价格波动，公司一是通过执行严格的库存管理制度，保证原材料平均库存天数维 持在较低水平，存货周转率始终保持在行业领先水平，很大程度降低了原材料价格波动对盈利能力的影响； 二是积极开发高毛利率、高附加值的差别化、功能性丝，使公司增强了转嫁原材料价格波动风险的能力； 三是开展期货套期保值业务，充分利用期货市场的套期保值功能，规避原材料价格大幅波动可能给公司生 产经营带来的不利影响。

（3）外汇风险及应对措施

（4）企业规模快速扩张带来的管理风险及应对措施

（5）人力资源风险及应对措施

（6）环保、减排风险及应对措施

（7）募集资金投向风险及应对措施

2、锂电池板块

（1）政策风险及应对措施
受益于国家鼓励新能源汽车相关产业政策的影响，2009年以来我国新能源汽车产业发展较快。伴随着 新能源汽车产业的快速发展，作为新能源汽车核心部件的动力电池行业亦发展迅速。但是，国内新能源汽 车的发展过分依赖补贴。部分企业为了获得补贴红利，在缺乏必要核心技术的情况下，一窝蜂地去做电动 汽车，搅乱了市场的正规秩序，阻碍了新能源汽车行业的健康发展。2016年11月22日，工信部发布了《汽 车动力电池行业规范条件》（2017年）（征求意见稿），该规范条件首次将锂离子动力电池单体企业的基 本规模要求提升至8GWh。2016年12月30日，四部委联合发布了《关于调整新能源汽车推广应用财政补贴 政策的通知》，该《通知》指出要提高新能源车型推荐目录门槛、降低补贴额度、改进补贴发放方式。此 外，关于业界最关心的补贴力度，该《通知》指出除燃料电池汽车外，各类车型2019－2020年中央及地方 补贴标准和上限，在现行标准基础上降低了约20%。

目前，动力锂电池行业的增长对财政补贴推广政策存在较强的依赖，若未来相关产业政策发生重大不 利变化，将会对智航新能源的经营发展造成不利影响。针对该风险，智航新能源将充分利用现有的优惠政 策，加强市场开拓力度，扩大业务规模，加快公司发展速度，提高抗风险能力。

（2）营运资金风险及应对措施
国内动力锂电池市场是一个快速发展、空间广阔的市场。随着智航新能源的业务规模的快速扩张、市 场开拓和研发投入的不断加大，若智航新能源的应收账款不能及时回收，存货不能及时消化，智航新能源 将面临营运资金不足的风险。

针对该风险，智航新能源将进一步强化库存管理，降低存货占用时间；同时加大对应收账款的催收管 理，加速资金回收。另外，将充分利用与供应商建立的长期战略合作关系，在适当延长供应商付款周期的 同时也不会影响信用度的情况下，科学合理统筹规划，提高资金使用效率。

（3）人才不足或流失的风险及应对措施

（4）动力锂电池主流技术发生变更的风险及应对措施
智航新能源专业从事新能源汽车动力锂电池的三元正极材料、电芯及电池系统PACK的设计、研发、 生产、销售与服务。目前在电动汽车上应用的动力电池有磷酸铁锂电池、三元锂电池、锰酸锂电池、钛酸 锂电池等类型。由于2017年新版新能源汽车国家补贴政策将电池能量密度与补贴标准直接挂钩，高能量密 度的三元锂电池越来越受市场关注。若未来动力电池在技术路线上发生重大变化，则智航新能源可能面临 合格原材料供应不足以及自身技术储备不足，难以维持市场竞争地位的风险。

针对该风险，智航新能源将遵循新产品与新技术研发的规律，制定相关研发管理制度，保障研发项目 科学立项与科学管理。同时，将进一步加大研发资金投入，为公司新产品技术开发提供资金保障；加大人 才培养和引进力度，建立专业化分工的高效技术创新体系。

（5）关于业务整合、经营管理风险及应对措施

（6）市场竞争加剧的风险及应对措施
面对新能源动力电池行业的良好市场前景，一些具有较强综合实力的汽车整车厂商以及专业电池生产 企业均纷纷加大投入以开拓或巩固自身在新能源电池动力系统的市场地位。一方面，激烈的市场竞争可能 导致行业整体利润率水平有所降低；另一方面，若智航新能源在持续技术创新、生产工艺改进、产品性价 比、品质性能等方面不能及时、有效的满足市场需求，将可能导致智航新能源的竞争力降低、产品市场推 广及盈利能力无法达到预期。

智航新能源将加强自身研发实力，进一步提高公司的产品质量和服务水平，不断开拓市场。同时，加 强与客户之间的联系，稳固现有客户，并利用公司产品优势、技术优势、品牌优势不断开发新客户，持续 提高产品市场占有率。

五、其他重要问题

公司中高层管理人员大额增持彰显信心：公司中高层管理人员于2017年9月下旬合计增持10.15亿元，彰显其对于公司未来发展的坚定信心。

公司高管增持彰显未来发展信心：公司于5月13号发布公告称，基于对公司未来发展前景充满信心，结合对公司股票价值的合理判断，公司中高层管理人员翁中华、周发章、刘英平、吕彬、赖建清计划在未来12个月内增持公司股票，合计增持金额不低于10.3亿元，不高于15.3亿元。此次吕彬与赖建清合计增持公司2,988,456股，合计增持金额8,009万元，平均增持价格26.80元，彰显公司管理层对未来发展的信心。

主要客户及供应商 对 2017 年度经营业绩的预计 研发投入

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