牛市啥时候来（三）

最近有读者反应我的文章有点学术化，看着很痛苦，我深表理解，有一些内容其实只是为了提供论据，让大家明白结论是哪里来的，如果看着吃力，直接跳过，看结论就好了。上了一桌子的好菜，吃着香就好了，管它怎么做的呢！

今天我们继续讨论牛市啥时候来。今天讨论的是最后的变量，然后我们就可以在这个基础上继续讨论这些变量是如何影响市场风格的了（比如应该买创业板还是主板，应该买价值股还是成长股）。

回顾

前两期我们已经讨论完了公式分母中的两个变量rf和rm，得到了两个结论：

rf是无风险利率，较低的无风险利率是牛市的先决/必要条件。

rm是风险偏好，股市制度等会直接影响风险偏好，风险偏好的抬升是牛市的关键因素。

企业的盈利能力

今天我们来讨论分子的两个变量D0和gi，D0是企业现在的利润情况，gi是企业未来的平均利润增长率。这两个变量衡量了企业的盈利能力。

盈利对股价的影响应该是这些变量中最容易理解的了。持有股票其实就是一种间接投资实体经营的方式，买了一个公司的股票，就意味着你成为了这家公司的股东，你对这家公司有了部分的所有权。所以，可以理解成，公司的盈利能力强，你的资产价格就上涨了。道理和你拿这笔钱去自己做小生意，生意能赚钱你就有收益，是一样的。

那么企业的盈利能力（D0和gi）受什么影响呢，从宏观经济学上来看其受需求和供给的影响。

其中需求是经济周期所决定，宏观经济的周期通过影响人们对需求的预期来影响企业的盈利能力。人们预期经济会变好，就会增加消费，从而带动企业盈利。

另一方面，供给是由生产函数决定的：

式中Y是工业总产值，At=综合技术水平，L=劳动力，K=资本，α=劳动力产出的弹性系数，β=资本产出的弹性系数，μ=随机干扰的影响（可忽略）。技术、劳动力和资本这三个主要影响因素中，劳动力和资本都是短期内无法大幅度变动的变量，所以剩下的一个变量技术水平的发展，就会对催生牛市起着至关重要的作用。

如美国90年代的牛市，是里根经济学和克林顿主导的科技创新推升了企业盈利，美国股市的净资产收益率由最初的14%上升到18%以上，催生了一波牛市；德国90年代推进私有化改革，对企业竞争效率的提升起到了至关重要的作用，盈利回升、催生一波牛市；日本70-80年代，产业机构调整、技术进步大幅提高了自主研发站GDP的比重，企业盈利上升，催生牛市……

结论

呼~~~ 终于快说完了，枯燥的理论部分已经完结，你们只要知道结论就好：

以前，中国企业盈利主要受需求影响，因此从数据上来看，GDP同比增速与企业盈利关联性很强，但现在却越来越弱，因为在转型期，企业盈利受需求的影响越来越小了，而技术进步、产业结构的变化对企业盈利的影响越来越强，并逐渐成为主导（在相应的产业催生牛股）。

OK，我们的最后一个结论是：企业盈利是牛市的驱动因素。

尾声

我们的《牛市啥时候来》系列，已经写了三期，分别描述了无风险利率、风险偏好、企业盈利这三架拉动牛市的马车。

我相信有读者一定不耐烦了，说这三架马车到底干嘛用？重点来了，敲黑板：不同马车为主要拉力催生出来的牛市，风格是不一样的！

代表无风险利率的马车力量最大的时候，是介入高股息率股票的时机；代表风险偏好的马车力量最大的时候，是介入概念、壳公司的时机；代表企业盈利的马车力量最大的时候，是业绩为王的时代，那么A股现在是什么风格呢？

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