本文原载自 SophonEX Medium专栏
图片来源：bitcoinist; cryptobasicpodcast
美国西部时间4月1日晚的比特币暴涨
在美西愚人节当晚21:30至22:22不到一个小时内，交易最广泛的数字货币——比特币价格飙升了21％。此次暴涨后，比特币价格升至5,079美元，创下自2018年11月以来新高。从比特币价格的绝地反击开始，整个加密货币社区哗然一片。
不难发现，比特币价格大涨重新激发人们对比特币的兴趣，导致市场需求一度急剧飙升。
随着价格不断攀升，越来越多的人疯狂地尝试登录交易所和应用程序，试图跟风追涨，对冲风险或者抛售以获取利润。由于空头被爆仓并且止损买单被触发，导致其价格上涨得越来越快，形成了滚雪球效应。通常，比特币的大额买卖操作会导致市场大幅的震荡，而追随大盘的个人投资者和市场做市商的撤离会加剧暴涨带来的波动。
因此，对于一个交易所来讲，能否为投资者在此刻提供足够的流动性至关重要。这场流动性危机为我们评估真正“经得住考验”的交易所提供了绝佳的机会。
交易所面对大涨时的反应
比特币大涨过后，是时候剖析一番各个交易所经历了怎样风浪。根据币安（Binance）平台上比特币的每小时价格K线，在4月1日美西时间晚上21:00，币安平台在一小时内记录了总共12,384比特币的交易量，并且很快在当晚十点达到21,248。作为对比，之前一小时的平台“正常”交易量仅为1,510。在同一时间区间内，Coinbase-Pro为6,889，Bitstamp为3,798个比特币交易，而Kraken为4,121。所有这些平台均增加了一个数量级以上的比特币交易量。
事实上，正如比特币最主要的交易所的每小时交易量图表所示，在美西时间当晚九点后，几乎所有交易所比特币交易量都飙升10余倍。
虽然从定性角度来看，所有交易所的交易量增长相似，但是我们真正感兴趣的是深入挖掘不同交易所的交易量增加了多少、限价单账本变稀薄了多少。
在比特币价格暴涨之前和之后记录的交易所每小时交易量的变化。在大多数交易所，交易量均增加了10倍以上。
交易量，即交易者在特定市场交易窗口中进行的交易总量，有时反映了市场的潜在波动性：交易量高表明有两组人对未来的市场趋势持不同意见。其数据可以从各种来源收集。
价格影响指数，是指收到的订单（买入或卖出）与随后的价格变化之间的相关性。它可以通过几种不同的统计模型来衡量，例如著名的Kyle's lambda或Amihud测度。在本文中，我们宽泛地使用这个术语来指代由10-BTC市价订单引起的即时价格变化（反映了限价单账本的厚度）。我们首先测量半价差（买价和卖出价之间的价格差异的一半），然后我们从双方的现价订单账本中删除前10个BTC订单，并再次测量半价差。两次半价差的差异可以作为一个账本的差价的合理衡量标准，从而反映了市场的流动性。流动性为投资者提供了更大的灵活性和最小的价值损失。换句话说，价格影响指数越小，市场越稳健。
通过观察以上两个方面，我们能够推断哪个交易所更加稳定，哪些交易所只在“正常”时期粉饰太平，而面对危机则失去了它们华丽的外表。
在上面的价格影响指数-时间图中，我们发现Coinbase-pro(gdax)，币安(Binance)，Huobi和Liquid在比特币暴涨前后维持相对较低的价格影响指数。币安以其最小的价格影响指数增长在众多交易所中脱颖而出，这进一步表明币安在危机中的稳健性。我们将从下文中更多的定量分析中收获类似的结论。
量化并比较加密货币交易所的反应
算坊科技(Sophon Tech Inc.)记录了来自世界各地（包括中国，美国，日本和欧洲）的几个主要交易所的Level-2数据（全部订单和交易）。下面我们根据4月1日愚人节比特币大涨前后的这些订单数据进行定量分析，从不同方面检验交易所的品质。
观察1：委托账本的差价变小
在正常时间，交易所拥有较厚的限价单账本，但会在陷入危机后迅速变稀薄。我们在上面的价格影响指数图中定性地观察到了这一点。此外可以通过下面的峰值价格影响指数与日中位价格影响指数图来更好地观察到这一点。此图很好地对比了交易所在正常交易和高峰交易期间的行为。具有最高流动性和最强大的危机抵御能力的理想交易所将位于图中的左下角。
每个数据点代表峰值价格影响指数与24小时中位价格影响指数之间的比率
在正常情况下，许多交易所的价格影响指数非常低，例如Binance，Gdax，Houbi，Liquid和Okex，它们都位于图表的左侧，平均价格影响指数（通过10-BTC方法测量）较少且一般不超过10个基点。
然而，在危机期间，价格影响指数急剧上升。如果市场制造商想越快脱手，那么价格影响指数就越大。例如，对于Gdax，Houbi来说，他们是平均价格影响指数较小的交易所之一，但峰值价格影响指数显著增加。在这些交易所中，危机发生时，大量限价订单很快就消失了，许多做市商很可能会毫不犹豫地撤离。
另一方面，较低的价格影响指数变化也并不一定表明交易所很稳健，特别是如果交易所正常状态下本来就具有非常高的价格影响指数。例如，Zb的价格影响指数峰值比正常值的比率最小，但是它的价格影响指数仍然在60多基点，这使它成为流动性最差的交易所之一。因此，即使在正常时期，这些交易所也不适合交易，不应在与高级交易所相同的标准下进行比较。
相反，币安在危机期间具有较低的峰值正常值比率，是抗风险交易所的典范。币安对价格突变的抵御能力让它脱颖而出，迫使更多的做市商在平台中坚持交易。
观察2：虚假交易原形毕露
加密货币社区的虚假交易是一个持久性的问题。目前有许多不同的方法来测量虚假交易。有趣的是，随着最近比特币的价格飙升，我们还有另一种方法可以使这种虚假交易原形毕露。当危机发生时，真实的交易量会显著增加，但虚假交易量则不然。因此，这些无处躲藏的虚假交易量将大大减少交易量增加的比率。因此，我们可以通过测量峰值与24小时中值交易量比率来衡量每个交易所的“虚假”交易程度。
如上图所示，显而易见的是，Liquid，Binance和Gdax的峰值交易增长率非常相似，分别为23.5, 22.4和21.0倍。另一方面，Okex，Huobi，Hitbtc的交易量仅增加了7到9倍。
根据我们之前的论点，并假设Gdax，Binance和Liquid的交易量均为真实的，我们可以推断出Okex，Huobi和Hitbtc的一半以上BTC交易量都是虚假交易。
事实上，Gate.io 和 Kucoin 的交易量上涨率更高。然而，由于它们的正常交易量非常小，我们将这些高增长率视为不相关的异常值。
价格暴涨后的余波
在比特币价格暴涨后，限价单账本变薄了，因此价格影响指数显著增加。更有趣的是，如日中位价格影响指数图所示，价格影响指数在接下来的几天内在大多数交易所中继续增加了1.5到3倍不等，可见比特币价格突然上涨对于市场具有长期的反响。
在比特币价格暴涨（虚线）之后，在我们记录的大多数交易所中，每小时平均价格影响指数的24小时移动中位数均有增长。
比特币暴涨之后的价格影响指数在大多数交易所增长了1.5到3倍
比特币暴涨后，限价单账本在接下来的三天内持续变薄。这一点可以通过观察来自中国，日本，美国、欧洲的所有交易所10-BTC价格影响指数的稳步增长来证明。
这表明做市商即使在大涨几天后仍然非常谨慎。如果这种趋势持续下去，则意味着未来价格更大幅的波动，也可能是触发另一轮价格大动荡的不祥之兆。
结论
通过愚人节比特币的暴涨，我们得出了一些关于当前加密货币市场中各大交易所面对危机的洞见。而这些是我们在正常时期无法观察分析的。
有些交易所在遇到危机时，恢复原有流动性的能力比其他交易所更强（例如币安就强Coinbase-pro）。此外，交易量增加的不同比率揭示了来自多个交易所,如Okex、Huobi、Hitbtc的虚假交易量。最后，我们发现比特币价格飙升对市场做市商产生了持续的影响，他们非常不愿意将订单重新放回委托账本的顶端。
算坊科技 Sophon Tech 是一家技术驱动型公司，为数字货币软件和定量研究提供解决方案。
本文作者：H.Zheng; 译者：D. Zhao
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