要实现国企和民企的平等待遇

本文是许小年在“2018中金财富论坛”上的演讲，略有删节。

中国经济经过了几十年的高速发展，目前进入到调整和转型阶段，我们经常能听到这样一个说法，说中国之所以能够取得这样的成就是因为我们走了一条独特的道路，是因为我们创造出了一个独特的中国模式。在我看来，中国经济高速发展实际上它既有独特性，也有它的世界的普遍性。一个民族，一个国家当它从传统的农业经济跨入到工业社会的时候都会经历经济的高速增长，中国并不是一个特例。

增长的源泉是从哪里来？各方面的因素都很多，我想提和改革开放有关的两个经济效率的提高。一个是由于我们在改革开放当中打破了旧的计划体制的束缚，允许资源自由流动，为中国的工业化铺平了道路，创造了前提条件，在市场的导向之下，资源从低效的农业部门流向了高效的工业部门和商业部门。工商业的资本积累大大提高了生产的效率。

第二个流向是从低效的国有部门流向了高效的民营部门。在资源总量并没有发生很大变化的情况下，在劳动资本和土地没有发生很大变化的情况下，由于资源的重新配置，产生出来的效率是中国经济增长的源泉所在。之所以资源可以自由流动，是因为在以邓小平为首的党中央领导下，从1978年开始推进改革开放。在工业化的过程当中，由于工商业的资本需求要高于农业，伴随着工业化，我们经历了资本积累，也就是投资的高速增长。投资的高速增长，资本的快速形成一方面提高了生产的效率，另一方面带动了需求。这就是工业化以来，中国经济高速增长主要的原因。这并不是什么特例，在历史上德国、日本、俄罗斯在工业化阶段都会出现由于资源的重新配置带来的经济高速增长。德国在工业化阶段的经济增长速度超过了当时领先的英国、法国，日本在工业化阶段的经济增长速度超过了在太平洋地区领先的美国。所以中国改革开放三十年的经济增长相当大的一部分来自于工业化带来的效率的提高。那么当前的情况我们观察到经济增长速度放缓，整个的经济增长重心从10%左右降到了6-7%，原因是经过了几十年的投资的高速增长，资本积累的过程基本上完成了，资本不再是制约中国经济发展的瓶颈因素，资本不再稀缺，反而变成了一种过剩的生产要素。工业化的过程也已经基本完成了。 在数据方面的支持也与我们的论断基本相符，我们可以看一下中国过去的固定资产投资经历过几个高峰，第一个高峰是在1990年代初，固定资产投资的增长几乎是2倍于GDP的增长，这是典型的在工业化阶段资本加速积累锁所表现出来的在数据上的统计特征；第二个投资的高峰是从2000年中中国加入了WTO，变成了世界工厂，那时候资本稀缺，大量的海外订单进来之后国内的生产能力不够，又进入了第二个投资的高增长期，固定资产投资的增长平均而言也是GDP增长的2倍，这一次的投资高峰经历的时间比第一次经历的时间更长，大概从2000年开始一直持续到2007、2008年，从图上我们可以看出全球金融危机之前中国的固定资产投资已经开始放慢，但是2008年发生了席卷世界的金融危机，为了应对金融危机，中国政府推出了4万亿的刺激计划，使得本来逐渐下降的固定资产投资突然出现了跳升。这是2009年执行4万亿的结果。它延长了工业化阶段的投资高峰，同时也给我们带来了后患，这个后患就是今天在各行各业普遍存在的大量的过剩产能。

在工业化的过程完成，资本积累已经结束，那么经济会呈现出什么样的运行特征和工业化期间发生了根本性的变化，这个变化就是投资高增长不再。我们可以看到09年的4万亿之后，固定资产投资逐年下滑，到2016年已经进入了单位数时代，2017年的数据还没有出来，估计会和GDP同步。在工业化阶段，固定资产投资是GDP的两倍，这是从农业国转变为工业国的资本积累的需要。但是在工业化结束以后，投资增长不会像过去一样那么高了，作为中国经济的一个重要推动力，投资这个引擎正在熄火。今后我们的预期，固定资产投资和GDP基本上保持单位数的同步增长，从4万亿之后就是逐渐的下滑，现在是单位数的增长，它标志着中国进入了后工业化时代。后工业化时代经济政策，后工业化时代投资策略和工业化时代投资拉动的高增长时期都有着根本的区别。

后工业化时代的另一个表现，就是PPI生产价格指数。从2009年4万亿的投资高峰年以来，进入到了通缩时代。从2012年开始PPI就是绝对的负增长，一直持续到2016年，大概连续四五年的PPI的通缩，这个通缩表明什么？

表明产能过剩。从宏观经济的总体供求形势来判断，已经从计划时代的短缺经济变成当前的过剩经济。产能过剩，供应能力大于需求，这是从宏观角度来讲。因此，造成了价格的下降，也就是通缩的现象。

从2011年、2012年，PPI下行，一直到2016年价格曲线走出了非常清晰的“L”型。这就是2015年人民日报权威人士发表讲话的时候所提出的一个概念，中国经济未来的发展既不是“U”型，更不是“V”型，而是“L”型。本人是赞成这样一个结论。

但是从去年下半年开始，有些人就讲，你们老说中国经济“L”型，为什么去年下半年PPI反弹这么强劲？去年下半年这条线上来得多厉害，这分明是很宽阔底部的“U”型，你现在要不要改变你的观点？我说我的观点不变，仍然是“L”型。那么如何解释去年下半年PPI的反弹，大概有三个原因。

第一个原因就是2016年的年初，货币开始宽松，这是主要原因，从货币到反应到PPI，大概有6个月的滞后。进入2017年之后，央行在紧缩货币，随着央行紧缩银根，PPI立即掉头向下。所以PPI的反弹并不是什么所谓的新周期，而是旧周期的新的循环。

第二个原因是补库存。经过了 2014、2015年两年的调整，制造业和各个行业的库存都属于历史最低水平。所以从2016年开始，企业开始补库存。库存周期确实是代表了真实的需求，但是库存周期根据我们的分析，最多持续一两个季度，他不可能成为需求的可持续性的推动力。

第三个PPI反弹的原因是供给侧的行政干预。钢厂关门，煤矿关门，众多没达到环保要求的中小企业被强行关闭，造成了供应的短期紧张。

所以这三个因素合在一起，就使得这个价格看上去走出了一个U型。但是我们分析一下U型后面起来的因素都是短期的，都是无法持续的。因此U型扬起来的PPI还会下滑，中国经济L型的走势维持不变。

为什么2017年中央的政策是紧缩银根，原因是中央多次强调的2017年全年经济工作的重点，是防范系统性金融风险的发生。这个防范系统性金融风险的发生不是没有根据的，而是非常及时的。我们从2009年执行4万亿以来，中国经济的负债水平大幅度上升，这个负债水平已经增加到了有可能引起系统性风险的地步。所以中央三令五申要严控债务，在这样的背景下，2017年全年货币供应是从紧的。2018年货币政策仍然会继续去年的趋势偏紧。那么货币偏紧，就无法对PPI进行支持。第二，补库存。目前制造业的库存也都恢复到了历史的高峰，所以对于推动PPI的第二因素，在今年会逐步减弱，乃至于消失。最无法预测的是第三个因素--行政化的去产能，这是没办法预测的。最难预测的是政府。

在这样的分析之下，我认为中国经济确实像权威人士所讲的，应该是还在L型中。

但是说中国经济处于“L”型是不是对前景看淡？不是，新周期的出现是有可能的，尽管新周期目前还没有出现。

它的出现有两个前提条件，第一个前提条件是要消除我们多年执行拉动需求政策所积累的系统风险，特别是过高的负债和过多的产能，这已经构成中国经济中潜在的系统风险，在去产能和去杠杆方面如果不能取得显著的进展，这个新周期不会出现。过去拉动需求所遗留的问题，会长期拖累中国经济的发展。因此要想迎来中国经济新的增长阶段，必须要清除过去遗留下来的这些重大的问题。

第二个前提条件是促进企业的创新，形成新的增长点。刚才已经说了工业化阶段它的增长主要是靠投资在拉动，工业化之后，后工业化阶段投资跟GDP同步增长，没有什么拉动作用，增长点从基层来、从微观来，这也是为什么中央政府在过去几年提出两个概念，我认为两个都是非常及时的政策方向的转换。

第一个概念是经济进入新常态。新常态我的解释就是后工业化时期，后工业化时期的常态和工业化时期的常态是不一样的，对于这一点我认为市场上没有真正的理解。

中央政府提出的第二个概念是供给侧改革。就是新的经济增长动力不是来自于政策刺激之下的拉动需求，而是来自于供给侧的效率的提高。

所以新常态和供给侧改革都是未来经济发展我们需要关注的重点。那么供给侧到底怎么去理解，是制度重于政策，通过制度性的改革去推动企业创新，形成新的增长点。

供给侧的制度改革，我的建议是：

第一，加强私人产权保护，鼓励长期的研发投资。中国的经济要从制造转到研发，研发的周期长、见效慢，如果中国的企业家对未来没有稳定的预期，不能进行这方面的投资。要建立企业和企业家对未来的稳定预期，我们必须加强对私人产权的保护，这一点至关重要。在过去两年间，中央出台了三份文件强调保护产权，强调重视企业家精神，尊重企业家的创造力，着眼点也正在这里。最近司法体系对于一些民营企业家的问题重新进行审理，这也是表明对于产权保护方面的措施的加强。在这方面是需要花力气去解决的。

第二，供给侧制度改革推进混合所有制改造，真正实现国企和民企的平等待遇。对于国企的管理按照十九大的精神从企业的管理过渡到国有资本的管理，不要束缚国企的手脚，让国企在市场上经济活动中进行创新活动。

第三，放松和解除管制，管制之下难有创新。中国为什么出现了大市值的互联网公司，就是因为互联网作为新生事物刚进入中国的时候，政府还没有反应过来，还没搞清楚怎么管，于是这些互联网公司就野蛮生长起来。如果按照今天的管法，我想BAT恐怕没有机会。所以要创新，政府不能管的太多，要放手让企业家发挥他的创造力，让资本按市场的导向进行配置。

第四，减税。减税的目的不仅仅是减轻企业的负担，更重要的是落实十八届三中全会提出的让市场发挥配置资源的决定性作用。减税也就是将资源从政府的手里交还给企业进行配置。

这三点是我们讲的供给侧的制度改革，不需要太多的政策引导，但急需制度的配套。

在后工业化阶段，我们的投资可以关注哪些方面。从宏观的角度来说，后工业化阶段没有太大的惊喜，中国经济更多的亮点是在基层，在企业，在微观的层面上。

在微观的层面上，我们可以看到很多的投资的机会，可以看到很多资产配置的机会。我在这里给出了三个主题：

第一、 行业整合与重组。我们发现一方面在很多行业中，中小企业的日子越来越难过，但是在每一个行业中都会发现有一些企业在经济下行的时候它的日子过得反而比过去更好。因为市场份额正在向这些企业集中，这些企业是有产品的、有技术的，将来有可能成为行业整合与重组的龙头。投资就要跟着这些企业走，行业的整合与重组是后工业化时期投资可以关注的重点。

第二、 消费升级。随着收入的提高，人们的消费已经从日常的柴米油盐转向了体育、休闲、旅游，从标准化产品转向了定制化产品。消费升级这个题目有很多文章可以做，这是在需求侧的。

第三、制造业的升级，先进制造业和服务业，这是在供给侧的。下面介绍一些案例，

行业整合与重组：

中国汽车整车生产厂家有70多家，美国只有2家。说明中国的汽车生产行业过于分散，无法发挥出规模经济效益，整合势在必行。那些没有规模的企业在成本的竞争上，在销售渠道的竞争上，在研发的竞争上肯定处于劣势。

零售业，中国最大的零售商是京东。京东去年的销售额2000多亿人民币，还不到中国零售消费品消费额的1%。而沃尔玛一家就占美国零售消费份额的接近20%。我们可以想象一下，中国的零售业有多么的分散，规模经济效益有多么的低下。这种过于分散的情况不可能长期持续下去，只要市场力量发生作用，一定是成本低，效率高的企业去整合效率低的企业，因此整个行业的重组势在必行。整合可以产生规模经济效益，可以提高企业的研发创新能力，在这个整合过程当中，有着很多的投资机会。

第二个投资机会是消费升级。比如在旅游行业，我们看到旅游已不再是组大团，拍照片，今天旅游已经走定制化了。在商品方面，定制服装兴起。

第三个投资机会是先进的制造业。

第四个投资机会是先进的服务业。

在金融行业中，虽然监管风暴依然很严格，但还是有一些金融企业立足金融的本质，采用互联网、图像识别、统计学技术来提高风控质量，降低成本，服务中小企业。

火锅店在研发机器人带位，根据消费习惯推荐菜品，后方无人厨房。

建议大家跟我一起多去看看企业，少看宏观，多看微观；在判断未来经济的时候少看政策，多看企业。因为我越看政策越觉得好像我兴奋不起来，但是我一看企业，我到处可以找到兴奋点。

我相信只要我们坚持市场化的改革和对外对内开放，围绕着提高企业效率来做制度上的配套，用创新驱动经济的增长，我们没有理由对中国经济的未来感到悲观。如果我们能够做到上述这一点，中国经济可以进入一个新的发展阶段，这个新的发展阶段增长率也许不那么高，但那是一种高技术含量的、高质量的增长。谢谢大家！