20年估值

股市下跌的时候，你都在干什么？

原创 我是腾腾爸 我是腾腾爸 今天

每次股市行情好转，都会催生一批股神。

然后再吸引一批流口水的韭菜。

股神会告诉大家：抓住上次股市下跌的机会，我花了多长多长时间赚了多少多少钱。

韭菜一边听一边发誓：下次再有这样的机会，我也一定会多多买股票。

可是，下次机会真要来临了，他未必会像他曾经发誓要做的那样多买股票了——别说多买了，会不会买，可能都是一个问题。

我是在2015年元月前后开始正式现身网络江湖的。

第一次在网络上正式发表有内容的长文，应该是在2015年三四月份间。

至今不过五六年时间。

期间恰好经历过一轮大的股灾。

股灾之后，又迭加了几轮中小型的市场波动。

网络上完整地记载着我这段时间的所思所想所为。

然后再复盘一下过去5年的股市走势，就感觉特别有意义。

至少，我认为，可以从中汲取和总结很多股市的规律和投资的道理。

下面这张图是最近5年中证沪深A股指数的估值走势图——注意，这是整个A股市场的估值走势图：

（图一：A股市场近5年估值走势图）

从2016年到现在，市场共有3次给我们提供了极佳的投资机会，分别标注在上图的三个红圈处。

第一次机会，出现在2016年初——大家想想，那一年发生了什么？

熔断。

熔断前，A股市场的整体估值约为24倍，熔断后估值最低17倍，估值跌幅高达30%。

熔断行情很惨烈，但回头看，在惨烈的下跌中，“冒着敌人的炮火前进”的人，最终都大获丰收。

第二次机会，出现在2018年——大家想想，那一年发生了什么？

贸易战。

贸易战前，也就是2018年初，股市承接着前一年的上涨趋势，继续上冲，A股市场的整体估值最高21倍——你没看错，就是21倍。

然后贸易战来袭，社会上、市场上各种焦虑情绪来袭，市场在2018年的绝大部分时间里，是连绵下跌的。

市场的整体估值，最低跌到了13倍。

估值的下降幅度，从最高到最低，深达38%。

恰逢2018年底、2019年初，我写作了当年的总结展望长文，取名就叫《大胜局》，我的核心观点是：经此下跌，现在活下来并且还坚持在市场中的人，都是胜利者——市场会随时为我们的坚持兑现出惊人的财富。

果然被我言中。

《大胜局》写作完成后的三四个月，腾腾爸的当年投资收益率就超过了50%——2019年结束时再盘点，全年61%。

三个月，完成全年收益的绝大部分。

2018年那一仗打得也很艰苦。

因为除了年初的一波上冲之外，全年都在下跌。

期间几乎连个像样的反弹都没有。

但是回过头来看，就像我在《大胜局》里断言的那样，凡是坚持下来的人，都是胜利者。

第三次机会，出现在今年初——今年发生了什么事情？

瘟疫啊。

瘟疫在武汉爆发前，A股市场的整体估值只有19倍，瘟疫发生后，A股市场的估值最低下探到了16倍。

整体跌幅16%。

今年的这一仗，打得也很艰苦。

看起来整体跌幅不深，但市场是完全分化的。

前两次机会，市场下跌后，你只要敢于买，基本上就行，今年不行了——你要是买了医药、消费、科技这市场“三宝”，能赚死；你要是买了银行、保险、地产这市场“三傻”，能气死。

买三傻的人不是没赚，你像腾腾爸，现在就赚了14%左右（周一的上冲中，最高浮盈16%上下），已经创下了收盘新高，但是人家三宝赚得更多。

不翻倍都不好意思说自己赚钱了。

所以，我前段时间写过一篇文章说：2018年买股票，需要克服的是恐惧心理；2020年买股票，需要克服的是攀比心理。

大体逻辑，就来源于此。

今年还没走完，但不论如何，至少到目前为止，你敢在2、3月份市场下跌期间重仓投入，无论是投资三宝，还是投资三傻，都是赚的。

到了年底，可能赚得还会更多。

事实再次证明：股市逆行者，还是最后的胜利者。

对这三次投资机会的复盘，可以让我们提炼和总结出哪些经验教训呢？

1、这三次机会，都是在股市整体估值不高基础上的下跌引发形成的。

第一次下跌前，24倍估值；第二次，21倍估值；第三次，19倍估值。

所以这几年我一再强调：市场估值本身就不高，此时发生下跌，就是机会！

同时我们看到，这三次下跌中，最底部的估值虽不相同，第一次底部在17倍，第二次13倍，第三次16倍，但是，都围绕着“神奇的15倍”落脚。

即股市的长期投资收益率约为7%上下，对应的估值倍数就是15倍。

这个规律特点，就为我们寻找和确定买入时点提供了一把比较重要的、可靠的标尺——股市整体估值靠近15倍时，就可以买；比15倍越低，越可以买。

2、股市估值不高，并不意味着股市不能下跌。

24倍、21倍、19倍，这样的整体估值水平，确实不能算高，如果从长期投资的视角看，这个时候入市，都是好的机会。

但是，低估值并不代表必然马上涨，更不代表不会马上跌。

事件型情绪性驱动，是这三次低估值基础上下跌的触发原因，也可以称为黑天鹅事件引发的市场系统性下跌。

但需要再重复强调一遍的是：这样的下跌，是机会，不是陷阱。

3、这三次机会，还有一个特点，就是市场在底部盘旋的时间都非常短暂。

大家可以翻回上图看看，几乎都是陡上陡下式的，最底部的位置，只有一两个月，甚至十天半月即告结束。

为什么会出现这样的情况呢？

我认为，原因还是出在低估值基础上——因为估值原本就不高，下跌之后更低，市场价值发现得更快。

所以我们可以总结的经验教训是：市场低位处的下跌，投资窗口都很短暂。

这就是我在这几年的市场下跌中，看到股票估值很低自己大买特买、别人不买我就很着急的原因。

因为这样的好机会，窗口期太短暂了，你不买，就会白白丧失天赐良机。

关注我久了的朋友都知道我有一句口头禅：天予不取，也是作死。

看看我上边的叙述，看看我上边的分析，看看我上边的结论，再想想我在本文标题上提出的问题：股市下跌的时候，你都在干什么？

只要稍微有一点反思能力，都会有无限的感慨，无限的体会，甚至，无限的启发。

多做这样的分析和思考，投资者能够更快地成长成熟起来。

但是，把我们的投资思考，放在五年的时限内进行，还是太肤浅了。

把上述五年的市场走势，交给超长期投资者进行分析和思考，我们上边的判断和结论，又幼稚得可笑。

幼稚在哪里，可笑在哪里，我卖个关子，先放在这里，过会再聊。

接下来，我们把视线拉长，看看市场在更长的投资时限内，都发生了什么？

下面这张图是最近20年中证沪深A股指数的估值走势图——注意，是20年以来的估值走势图：

（图二：A股市场近20年估值走势图）

我们先从这张估值走势图上，看看过去20年市场都发生了什么？

过去的20年，如图所示，市场的估值底部、即最佳的投资机会，也发生了四五次。

1、2000年底2001年初时，市场的整体估值大约是80倍，然后市场迅速下跌，估值最低回落到40倍（左边红框标注处），然后市场开始反弹，在此后的六个月内，在2002年中时，迅速反弹到了75倍；

2、2002年市场高点之后，市场开始回落，从最高75倍，漫漫寻底，一直寻底到2005年7月最低下探到18倍估值（左数第一个红框标注处）。

然后呢？

然后市场就开启了一场轰轰烈烈的大牛市行情——即2006－2008年的超级大牛市行情，大盘从998点一气冲到6124点；

3、2007年10月，A股市场估值达到了55倍的高位，股灾发生——股灾持续了一年，直到2008年11月，市场估值被杀到13.7倍的最低位（左数第二个红框标注处）。

再之后，“四万亿”来袭，市场迅速的反弹，估值从13.7倍，又一路冲到2009年7月份的38倍；

4、2009年7月，市场整体38倍估值后，开始回落，漫漫寻底，一直磨蹭到2014年3、4月份间，市场估值低至11倍上下。

这之后市场发生了什么，很多朋友都知道了——2015年水牛来了，然后，很快，股灾又来了；

5、2015年牛市，A股市场整体估值最高30倍，股灾后，最低探至2019年初的13倍——上边我们在第一张图后的详解，反映的就是市场的这个阶段。

大家回看图二：我用红框标注了五处，从事实上看，在这五处投资，都能取得很好的投资收益。

但我认为，这五处，并非都是最好的投资机会——称得上“最好的投资机会”有4次，称得上“历史性的投资机会”有3次。

第一次机会，红框处，是从80倍跌下来的，最低跌到40倍——这个估值显然还是太高了。

后来虽然迅速回升到了75倍，看起来在40倍时买入是个不错的投资机会，但显然，它跟“神奇的15倍”投资规律不搭边，它是在高位处的再上涨——后来的事实也证明了，高估值处的上涨并不持久，怎么涨上去的，又怎么跌下来了，而且一气跌到了后来的18倍，比当初的40倍，还要低得多！

所以这一次所谓的“机会”，在投资者眼里，不是真正的机会。

我查了下股市档案，发生在2002年的这次40倍估值基础上的上升，是因为当年股市跌跌不休、管理层为救市宣布暂停国有股减持而引发的。

事实一再证明，市场在高估值处，救市只是使问题变得更复杂了——对普通散户而言，危害更大。

很多人会因为股市上涨而重新入市——但高估值就是绳套，入套者很难避免被绞死的命运。

第三次机会，也就是左数第二个红框标注处，2008年11市场整体估值只有13倍。

从估值上看，保守的投资者是应该买入的——实话实说，我就是在这个时候加了很多的仓位，幸运地碰到了此后持续时间约一年的反弹，从而将2007年时深套后的亏损，全部捞回。

但这一次投资窗口也太短了。

所以，是“最好的投资机会”，但还不是“历史性的投资机会”。

什么是历史性的投资机会呢？

得至少满足以下两个条件：

1、估值必须足够得低；

2、投资窗口的持续时间必须得足够得长。

同时满足这两个条件、尤其是第2个条件，投资者才能从容不迫地分析、判断、择股、买入、持有，才能最大限度地调动一切可以调动的资源进行投入——只有时间足够得长，才能保证获得的筹码足够得多，将来形势好转，我们的收益才能足够得丰厚。

2004年底，到2006年中，即图二左数第一个红框处，估值最低18倍，而且上上下下，在这个水平线上，持续了近2年时间。

基本上符合这个条件。

2010－2014年，即图二左数第三个红框处，估值最低11倍——市场在“神奇的15倍”附近及以下磨蹭的时间，长达5年之久！

完全符合这个条件。

2015年股灾之后，尤其是2016年熔断行情发生后至今，市场反复在20倍－13倍间磨蹭、徘徊，持续了已近5年时间！

也完全符合这个条件！

所以，我说，过去20年，A股市场真正称得上“历史性大机会”的投资窗口期，只有三次！

非常幸运，我们目前正处在第三次历史性大机会之中——而且已经持续了近5年之久！

这就是这几年，我反复撰文看好A股、劝导大家一定不要离开A股的真正原因！

天予不取，也是作死——在股市低估值区离开股市，傻呀！

以20年的视界看待A股，市场都发生了什么事？我们从中又可以总结出什么样的投资启示？

第一，A股市场的估值中枢在逐级下降。

2000年前后的估值顶，是80倍；2002年的估值顶，是75倍；2007年的估值顶，是55倍；2009年的估值顶，是38倍；2015年的估值顶是30倍。

因为顶部之后的底部都无限靠近“神奇的15倍”，所以整体上，市场的估值中枢在逐级地下降。

市场为什么会发生这样的变化呢？

我认为，道理就一个，很简单：上市企业越来越多，市场的体量越来越大，股票市场越来越从卖方市场转向买方市场。

虽然股民相比以前越来越多，但新上市的股票增加更多。

也就是俗称的“韭菜不够用的了”，所以股市初生时的高估值，崩塌了。

从欧美股市历史看，也经历过一个这样的过程——市场整体壮大成熟后，整体估值30倍就叫高估了。

因为欧美股市存在的历史足够长，远远超过了有统计学意义的60年，所以欧美股市的今天，可能就是我们A股的明天。

将来A股一定会逐渐向股市的基本规律、基本规则上靠拢。

这一点，大家千万不要怀疑。

2015年的牛市，A股就是在整体估值30倍上崩塌的，这可能就是一个预兆。

今年7、8月份间，A股有一波大涨，催生了很多投资大佬的情绪。

市场中“万点大牛市”的呼声此起彼伏。

我当时写了一篇文章，叫《别幻想，赶快逃命！》，提醒市场、尤其是市场中高估值板块的风险。

当时遭到很多投资医药、消费、科技板块的朋友质疑、嘲讽、甚至谩骂，现在看，我错了吗？

我写这篇文章的根本出发点，就是源于我对投资基本规律的理解和对A股市场未来命运走向的分析。

我坚信，总体上，我不会错的。

因为我立足的是规律，而不是经验或情绪。

第二，真正的历史大机会，持续时间之长，可能超乎你的想像。

从本质上讲，牛市就是一场悲剧。

牛市的结局就是熊市。

牛市崛起的时间越剧烈、崛起的幅度越大，熊市来临得越快、下跌得越惨、持续的时间可能就越长。

但是反过来看，所有的道理又都是成立的。

从本质上讲，熊市就是一场喜剧。

熊市的结局就是牛市。

如果到了牛市就意味着熊市这场大剧的结束，那么熊市的结局从来都是类似于“有情人终成眷属”这样的美好。

但是前提，你得用正确的姿势，坚持走过熊市。

回过头来看，真正的历史大机会，都是在时间超长的熊市中锻造完成的。

2004年底－2006年中，市场在底部磨蹭了两年时间；

2010－2014年，市场在底部磨蹭了五年时间；

2015年底至今，市场又在低位磨蹭了近五年时间，至今才初步走出低位沼泽——是否真的已经走出，还有待时间的验证。

所以，这几年，经历过2018年全年下跌、今年上半年二三月份下跌的朋友，自认为已经经历过熊市下跌了，有经历了，很牛掰了——屁呀！

你经历的这些，都是小儿科！

就像湾湾在游泳池里训练海军、结果还淹死几个士兵一样，是非常可笑的。

记住，你一定得走完2004－2006、2010－2014这样的全程，才配称得上经历过真正的熊市。

其实，从更大的视野上，2007年10月之后的股市，一直处在一个更大周期的熊市中——你只有完整地走完这个周期，才算真正见识过大场面的人。

腾腾爸是2007年之前入市的，有幸正在经历这个周期——因为这个周期没有走完，所以我也还在这个周期中挣扎。

好在是，像我这样一类的投资者，有可能亲身经历完全程——标志就是上证综指再次越过6124点，创造历史新高！

第三，普通投资者的优势在市场的长期低迷中最能得到体现。

国内有两位投资大佬，一位叫董宝珍，一位叫林园。

这两位投资风格完全迥异，不是一类人。

董宝珍是典型的格派价值投资者，林园的观点和书我也仔细分析研究过，从本质上讲，这人不是典型的价值投资者，在他身上还有很强烈的趋势投机者的痕迹。

但就是这么完全不同的两个人，对待熊市的态度，却高度地雷同。

董宝珍说：熊市，是价值投资者的春天。

写了两本书，书名就叫《熊市，是价值投资者的春天》

林园更是在多种场合宣称：在熊市的时候，就要多买股、买多股、狠买股、买狠股，有多少钱买多少钱，然后等待牛市的来临，一直持有到泡沫泛滥的时候再行卖出。

熊市，播种——这是一切成功投资者的共识。

上边两位大佬对待熊市的基本态度，非常值得我们借鉴，但这还远远不够。

这两位都是机构投资者（私募），我们与他们相对，属于个人投资者，或者称为普通投资者。

和机构投资者相比，普通投资者对熊市的应对，应该回旋余地更大。

我在我的两本书里，都详细地论述了普通投资者相对机构投资者的优劣势——主张要扬长避短，发挥出我们最大的优势。

普通投资者最大的优势是什么？

简白地说，就两点：

钱都是我们自己的，想怎么投资就怎么投资；

钱的主要来源是工薪，这个月满仓了，下个月加仓的钱又来了。

前者决定了我们拥有无与伦比的主动权、决定权，后者决定了我们拥有源源不断的后续资金，看起来我们已经满仓了，实际上我们处在一种永远没有满仓的状态。

而这两点特性，与熊市、与熊市的超长周期，恰好对应吻合。

熊市跌得越深，在低谷处持续得时间越长，意味着普通投资者可以筹集到更多的钱、买入更多便宜的股票。

虽然过程很煎熬、辛苦，但最符合投资的真义。

凡是深谙此中道理，并能躬身其中的人，都赚得盆满钵满，成为人生的赢家。

腾腾爸一直以普通投资者自居，很多人称赞我谦虚。

错，你们看腾腾爸成天牛皮烘烘的样子，像是谦虚的人吗？

我只是深得熊市和普通投资者的精髓，享受其美而已。

我就是典型的农村人口中的“憨老雕”，又叫“装老实讹人”。

我可以这样斩钉截铁地告诉朋友们：那些违背了投资常识而又自命不凡的人，全是傻逼！

所以，作为普通投资者，千万不要辜负任何一次熊市，更不要辜负任何一次股市估值不高基础上的下跌。

最后揭晓一个谜底：上边我们提到，我们对最近五年的分析，在超长期投资者那里看来，会显得非常幼稚可笑——为什么呢？

原因就是：在超长期投资者看来，2016年熔断之后的市场，持续至今，无论市场上涨还是下跌，估值一直不高，总体上都是投资机会。

只要把时间延长，你会发现，2016年至今，什么时候买入都是对的，你有钱就买都是对的。

这个结论，来劲吧？

开脑洞吧？

这就是腾腾爸的魔力和视界！

今天的文章价值千金，不打赏可以，总得点个赞，点个“在看”吧？

好了，该说的都说完了。

收工！