独角兽回归带来的机会

试点意见出台速度超预期

      从2月26日新华社的一篇名为“中国资本市场的“BATJ梦”该圆了！”的文章，到3月初传出“证监会对四新行业开辟IPO快速通道”的新闻，再到两会期间政府报告提出“要支持优质创新型企业上市融资”，市场对独角兽和CDR的关注度持续升温。上周末，证监会公布《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》（下简称《意见》），可以说这份意见的出台是在情理之中，但出台的速度之快的确超出预期。

试点意见逐条解读

第一，明确试点对象选择的八大产业，分别是“互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业。

点评：和之前各大券商的猜想不太一样，另外"互联网"的概念很模糊，比如互联网金融算不算互联网？

第二，企业的选取标准方面，一是已境外上市的红筹企业，市值不低于2000亿元人民币。二是尚未在境外上市的创新企业（包括红筹企业和境内注册企业），最近一年营业收入不低于30亿元人民币，且估值不低于200亿元人民币；或收入快速增长，拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相对优势地位。具体标准由证监会制定。

点评：除了客观标准，主观甄选时，证监会成立科技创新产业化咨询委员会，充分发挥相关行业主管部门及专家学者作用，综合考虑相关因素。

第三，试点企业的发行条件和审核机制。根据本次试点方案，允许试点红筹企业按程序在境内资本市场发行存托凭证上市；具备股票发行上市条件的试点红筹企业也可申请在境内发行股票上市；境内注册的试点企业可申请在境内发行股票上市。

点评：红筹企业有两种发行方式，存拖凭证（CDR）和境内发行股票；境内注册的试点企业可直接发行股票。

红筹企业：注册地在境外、主要经营活动在境内的企业。

存托凭证：是指由存托人签发、以境外证券为基础在中国境内发行、代表境外基础证券权益的证券。

第四，试点企业的信息披露和日常监管。试点企业在境内发行股票或者存托凭证，相关发行、上市和交易等行为，均纳入现行证券法规范范围。证监会依据证券法和《若干意见》及相关规定实施监管。

点评：关于信息披露，试点企业境内发行的股票或者存拖凭证的依据《证券法》和《若干意见》，试点红筹企业原则上依照现行上市公司信息披露制度履行信息披露义务，已在境外上市的试点红筹企业，在境外披露的信息应当以中文在境内同步披露，披露内容应当与其在境外市场披露内容一致。

第五，试点企业公开发行股票，应当符合证券法规定的发行条件，以及证监会经国务院批准规定的条件。针对试点企业可能存在的尚未盈利和未弥补亏损问题，证监会已启动程序，修改相关部门规章。试点红筹企业在境内发行以股票为基础证券的存托凭证，应当符合证券法关于股票发行的基本条件，并符合《若干意见》的要求。

点评：对于尚未盈利试点企业发行股票的，控股股东、实际控制人和董事、高级管理人员在企业实现盈利前不得减持上市前持有的股票。试点企业看收入和估值，盈利不是重要条件。

如何甄选试点企业

客观标准的要求比预期高

  对于红筹企业，和尚未在境外上市的创新型企业，前两钟标准都是定量的，企业可以直接对号入的。 指标来看，试点企业应当是已在境外上市的大型红筹企业，市值不低于2000亿元人民币。截至目前中概股市值符合的约有11家，除去已在国内上市的中石油、中石化、中国人寿、中国联通以及不算创新企业的中海油之外，当前符合条件的约有7家，分别是腾讯控股，阿里巴巴、中国移动、百度、京东、网易、中国电信。 回头看之前财新网爆出来的八支首批回归名单中，携程、舜宇光学和微博的目前市值离2000亿人民币都有段距离，但他们又已经是境外上市企业，按照这份意见是无法被纳入“试点企业”名单的。如果想纳入那就只有做大市值。

独角兽回归带来的机会

      目前注册在国内的创新型企业，目前估值超过200亿的公司达到32家，但符合行业要求的为30家，表格如下。

独角兽回归带来的机会

主观认定是关键

        由于有这句话的存在，非上市的创新企业进入“试点企业”有非常大的自由空间。什么叫收入快速增长？什么叫相对优势地位？在这里，证监会将拥有非常大的自由裁量权。

        新设“证监会成立科技创新产业化咨询委员会(以下简称咨询委员会)，该委员会将充分发挥相关行业主管部门及专家学者作用，严格甄选试点企业。

      咨询委员会由相关行业权威专家、知名企业家、资深投资专家等组成，按照试点企业标准，综合考虑商业模式、发展战略、研发投入、新产品产出、创新能力、技术壁垒、团队竞争力、行业地位、社会影响、行业发展趋势、企业成长性、预估市值等因素，对申请企业是否纳入试点范围作出初步判断。

      证监会以此为重要依据，审核决定申请企业是否列入试点，并严格按照法律法规受理审核试点企业发行上市申请。” 也就是说在发审委之外，另一个十分重要的部门出现了——“科技创新产业化咨询委员会”。这个委员会的作用，就是确定一家公司是不是属于“试点企业”，换句话说，就是是否符合行业要求和第三条标准。

《试点意见》对市场的影响

                      直接利好券商

      试点企业无论是CDR，还是直接IPO，从发行、交易和注销这几个环节看，都离不开券商。尤其是具有国际业务资质和声誉的龙头券商。预计CDR发行融资可以给券商带来的承销收入为280-560亿元，如果按三年平均发行，每年的承销收入可增加90-180亿元。考虑到当前A股承销费率与我们假设CDR承销费率接近，这些承销收入对券商承销业务的增量约为15%。

      另外根据年报显示，证金在去年第四季度增持了9家券商，它们分别是中信证券、海通证券、广发证券、国金证券、国元证券、东吴证券、太平洋、中国银河、东北证券。其中，证金公司对中信证券、海通证券、国金证券、东吴证券增持之后的持股比例达4.9%。

            短期有望刺激创蓝筹继续走强

      若将沪深300视为“旧蓝筹”的代表，未来上市的新经济企业将可能被视为“新蓝筹”。A股每逢重大事件，一直有”’造势“的传统，创蓝筹很可能被视为短期的热点。可以关注相关的指数基金。

                        利好创投基金

      对于投资者保护有一句话：“尚未盈利试点企业的控股股东、实际控制人和董事、高级管理人员在企业实现盈利前不得减持上市前持有的股票。” 也就是说，目前美股经常出现的，还没有盈利的企业高管通过卖股票改善生活的情况，在国内不会出现。这一方面对投资者是一种保护。

      需要注意的是，这条限定里没有规定小股东不能减持，换句话说，股权投资基金并不在约束范围内。

                长期市场扩容压力较大

    今年以来IPO速度有所放缓，截至18年3月23日，IPO融资规模371亿元，速度已明显放缓，考虑到近期政策进一步倾斜新经济，传统经济未来一年内IPO融资规模或降至1000-1500亿元，新老经济上市融资合计约3500-4000亿元。这一规模对比2017年全年约2300亿元的IPO规模，明显偏高。

      对于存在流动性问题的市场，如果没有增量资金介入，解禁和融资压力长期看会逐步体现。