加密资产J曲线

本文翻译自：https://medium.com/@cburniske/the-crypto-j-curve-be5fdddafa26

译者：区块链中文字幕组 平兄

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身处币圈，我们见证着市场狂热与冷清，但我们需要知道，若你坚定未来向好，那过去与现在的大起大落也只是未来价格“to the moon”趋势中的一个小波澜。

比特币已经经历了几轮牛熊周期，最显著的是2013年度的市场狂热让比特币价格首次突破 175 的底部。经历了2017年的狂热期后，我们目前又一次进入了市场低迷期。

对于那些有效用价值的加密资产，这种起伏的模式所走出的价格图表就类似于 J-curve 模式。

在私人股权中，J 曲线指的是现金流的投资组合，在经济学中它通常被用于描述国家财政赤字的现金贬值效应。在加密领域中，一种新的 J 曲线诞生了。

加密领域 J 曲线的基本思想源于市场如何随着时间的推移对加密资产的估值。正如我在通证峰会上所解释的，我认为加密资产的价格由两种价值形式组成：“当前效用价值（current utility value，CUV ）”和“期望效用贴现值（discounted expect utility value，DEUV）” ，后者有人更愿意称为投机价值。

在交易中，加密市场狂热，并通常会持续上涨一段时间。在这个阶段，加密资产的 CUV 是最低的，甚至是不存在的如果是空气项目的话。这时候的资产价格主要由 DEUV 组成，因为极易受市场波动的影响。狂热的初始阶段是加密资产 J 曲线的第一个尖峰，如下图所示：

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注意在上图中，“高DEUV，低CUV”指的是价格的组成比例，而不是绝对值。在我为不同加密资产估值的过程中，如下图中价值的组成是很常见的。被夸大的初始价格和初始DEUV。

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随着加密资产项目的推进，开发团队和区块网络必定会遇到一些不可预见的阻碍。构建分布式系统是艰难的，管理分布式系统中成员也同样艰难。由于这些阻碍的出现，市场狂热逐渐消退，DEUV也无力上涨。从数学的角度讲，DEUV的上涨压力可以视为一下变量中的任意一种：

• 随着成功的机会看起来更小，期望效用贴现率会提高，因此资产风险更大。

• 资产目标市场渗透率下降，投资者投资协议无法获取之前预期的用户基数。

• 由于路线图和预期功能不切实际，潜在市场规模的大幅缩小。

投机者开始离场，DEUV 占比受到挤压，由于当前效用价值很低，token 的价格暴跌。

然而，专业实干的研发团队会无视市场，继续埋头苦干。最终区块协议获得改进，更多的用户（非投机者）慢慢流入。

随着协议/应用使用的增加，加密资产的CUV悄悄地增长了。

CUV 的增长甚至会发生在 DEUV 被持续挤压的过程中，如果市场泡沫充分挤出，资产的价格可能会把 DEUV 压缩到 0 ，只剩下 CUV ，一个被完全低估的价格。市场甚至可能会把价格折算至低于 CUV 的价格水平，即类似于股票市值低于其净资产这种低估情况。

然而，通常除了开发人员，用户和社区外，还有一群死忠的投资者坚定持有，表现为一条很窄的DEUV（如下图所示）。我相信这就是比特币在 2015 年前三个季度所发生的事情，那时它正位于 $200 的低点，这是加密资产 J 曲线的底部。

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从 J 曲线的底部反弹是一个很缓慢的过程，是一次持续很久的爬坡。当市场觉察到资产日益增长的 CUV 时，曲线开始变得陡峭，并往价格中注入更多的 DEUV。这个过程和前面三个过程正好相反，也许是由于贴现率下降，目标市场渗透率提高，或者对潜在市场规模的扩大持以乐观。DEUV作为对未来效用价值增长的期望总会基于 CUV 的增长而扩大。下图展示的是比特币从 2013 年初到现在所发生的情况：

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接下来发生的事情变化速度会很大。理想情况下，CUV 和 DEUV 会同步扩张，找到一个健康的平衡点。然而，在强牛市下，通常 DEUV 的增长速度会快速超过 CUV 的增长。投机者开始大量涌入，加速 DEUV 的扩张，使得现实和金融偏离，这就是为什么 J 曲线通常在后期变得陡峭。

到这里，一个完整的周期就已经走完了。加密资产从刚发行时主要由 DEUV 组成，跌落到熊市底部，再到基于 CUV 的支撑，DEUV 再次扩张为价格的主要组成部分。在这个周期中，加密资产的价格组成比例如下图所示：

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J 曲线是上述市场情绪和效用价值切换的一种价格提现。当初始期望很高时，价格也会走高，但通常主要是有 DEUV 组成。当期望减弱时，价格也会走低，即使 CUV 还在增长。最终，当 DEUV 再次扩张时，由于有了更多的 CUV 支撑，资产的价格将会超越前高点。

换句话说，拥有更高的 CUV 时，DEUV 的放大效应将更加显著。预计未来几年将出现一些激烈的牛市。

然后，这样的周期会一直不断的重复，从宏观和微观模式上我期待出现更多的 J 曲线，不同之处是时间尺度。宏观模式指的是十年的时间尺度。每一个之前的 DEUV 峰值和之后的 DEUV 峰值相比都显得那么渺小，创造出一条不断刷新的 J 曲线。这条 J 曲线将由很多微小的 J 曲线组成，每一条 J 曲线的持续时间仍无法确定。

最终，一个稳定状态下的加密资产应用主要有 CUV 组成，附加少量的投机成分。到时，以十年为尺度的 J 曲线应该开始逐渐下降，随着应用的逐年推进最终形成一个 S 曲线。围绕未来效用的持续投机份额取决于目前市场所占据的比例以及协议的落地情况。当然，这些都只是理论分析，因为不要期望在现实中看到完美的曲线模式。但是只要从长远来看，to the moon 我们志在必得。

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平兄怎么看

我们这里假设 J 曲线模型（真实效用+投机）能够运用于加密领域，那么以比特币为例：

• 2013年1月~2017年12月，可以算是走出了一个完整的 J 曲线周期。

• 其中2013年11月份为 J 曲线中的第一个小尖峰，2017年末就算是 J 曲线的末尾了。

我们知道，这些周期会不断的重复，每一个之前的 DEUV 峰值和之后的 DEUV 峰值相比都显得那么渺小，创造出一条不断刷新的 J 曲线。那么我们现在处于新周期的什么阶段呢？

• 根据 J 曲线趋势以及结合目前比特币价格走势，很有可能2017年的高点现在已经转换为新周期的第一个小尖峰。

• 那我们目前就处于 DEUV 不断被挤出阶段，未来可能会引来进一步的投机泡沫的挤兑以及效用价值的缓慢积累沉淀，即震荡走势。

• 听起来似乎很可怕，但是如果乐观点想，熬下去，前面等着我们的就是一个 J 曲线尾部的一个真正的腾飞了，2017 年末的高点也会相形见绌的。