【转财新报道】
家电龙头格力电器与国资大股东的复杂关系，走到了历史节点。
两个月前，格力集团宣告以公开征集方式转让所持格力电器（000651.SZ）15%的股份。交易完成后，由珠海市国资委全资持有的格力集团，将出让控股股东之位。
过去十余年间，国资大股东至少两次表现出介入格力电器重大管理事项的“体制性”冲动。2003年10月，格力集团授权一家子公司使用格力品牌，高调进军厨具市场，挑起了“父子品牌之争”。2012年5月，适逢格力电器董事会换届，格力集团又提名国资委官员为候选人，试图制衡以董明珠为首的管理团队。
这两次尝试都没有成功。第一次，以董明珠为代表的格力电器管理层寸土不让，公开声明格力集团侵犯上市公司权利，并在两年后拿下格力商标全部权益。第二次，董明珠获得中小股东力挺，国资大股东代表在股东大会上落选，格力电器从此正式走入了“董明珠时代”。
而今，是什么力量推动了国资大股东突然宣布“放手”？谁又将成为格力电器的“新主人”？这些问题都被放到了聚光灯和显微镜下。
国资出让控股权的消息于4月初披露以来，交易进展在不显山露水的例行公告中扑朔迷离。5月22日，格力集团召开了意向投资人见面会，25家竞购者投资机构浮出水面。
5月底，接近决策者的珠海市政府人士向财新记者透露，另有数家投资机构一直在与珠海市国资委保持接触，意向投资人实际超过25家。格力电器股权花落谁家，目前尚难预测。
按照4月8日公告，格力电器股权转让价格不低于4月9日前30个交易日每日加权平均价格的算术平均值（下称平均值），约为45.67元/股。
格力电器总股本约为60.16亿股，总股本的15%对应约9.02亿股。结合平均值计算，这些股份对价约411.94亿元。这样的国资股权转让规模，在A股市场实属罕见，接盘者的资金实力面临考验。
接近交易的人士对财新记者透露，有机构报价较平均值溢价三成以上，超过530亿元。
格力电器多年蝉联全球空调销售第一名，2018年营收和净利润分别为1981.23亿和262.03亿元。对于任何一家投资机构来说，掌控一家年营收近2000亿元的家电巨头都极具诱惑。
“作为制造业龙头平台，格力是不可多得的投资标的，而且国资愿意出让控股权，A股还有这样类似的机会吗？”一名投资机构负责人对财新记者说。
意向投资人“众星云集”，其中包括淡马锡、中信证券、高瓴资本、厚朴投资、春华资本等知名机构。市场尤其关心，已变身“网红”的格力电器董事长董明珠，能否借此次契机成为格力电器真正的“主人”？市场相信这是董明珠的多年夙愿。但国资股权转让的复杂性及其背后的动因，注定了这不是一桩各方容易达成共识的交易。
热切的资本
在5月22日的意向投资人见面会上，格力电器董监高悉数到场，格力集团代表和珠海市国资委副主任叶丹等人也在现场与投资机构交流。
在见面会自我介绍环节，多家投资机构所表达出的受让意愿十分热切。
新加坡主权财富基金淡马锡的代表称，淡马锡实力强劲，投资组合净值超过3000亿新元（约合人民币1.5万亿元）。机构代表还称，淡马锡“对国企改革主题很感兴趣”。
中信证券旗下的金石投资详细介绍了公司的股东背景，强调金石投资专注于一级市场，对投资有长期规划。金石投资称，其在智能制造领域布局广泛，投资了芯片企业寒武纪、机器人企业优必选等，还曾投资董明珠个人参股的珠海银隆。
厚朴投资表现积极，一再强调“厚朴是带着诚意而来，不是一般的财务投资者”。厚朴此前控股全球芯片制造商ARM中国（安谋中国），又牵头私有化全球第二大物流地产公司普洛斯。厚朴的代表称，凭借之前搭建的产业链，厚朴有能力帮助格力产业升级。
百度投资并购部的代表则介绍，百度曾参与中国联通混改，在流量营销、人工智能、智能制造资源等方面均可为格力电器提供协助。
在这次见面会上，董明珠首次亮明自己的态度。她称，格力电器身处充分市场化竞争行业，此次股权转让有利于格力电器的可持续发展。董明珠还表态，珠海市委、市政府决定国有股权转让，“相信是经过深思熟虑的。我是赞成的”。
她还提出，投资机构应思考如何帮助格力电器发展得更好，而不仅仅是投钱进来。资本和实体企业如何融合，也需要研究。
据财新记者了解，在见面会上，多家私募证券基金的代表称，长期重仓格力电器的股票，看好格力电器的发展前景。“看上去，它们不是为受让股权而来，倒是将见面活动视作一次调研格力电器的机会，希望了解更多信息。”一名参会投资机构代表告诉财新记者。
“交流会全程时长大约80分钟，参会代表自我介绍就耗去了一半的时间。问答环节时长不超过20分钟。”这名代表说。见面会没有释放转让价格、转让前置条件等重要信息，一些代表对此表示遗憾。
投资机构想要受让格力的股权，还需审慎处理各方关系。格力集团是出让方，投资机构首先需要获得珠海市国资委认可才可能入局；而董明珠在格力电器深耕多年，不获得她本人首肯的投资机构恐怕亦难获得成功。
国资转让动因
珠海市国资委是此次格力电器国有股权转让的发起者，叶丹在上述会议上透露了国资转让背景。
叶丹称，格力电器遭遇发展瓶颈，现有法人治理结构、发展模式需要改革完善。而珠海市国资委已无法向格力电器提供适应未来竞争的战略资源，也没有办法注入更市场化的体制和机制。
“叶丹的表态不同寻常。”一家参会机构代表告诉财新记者，“这好比‘买家秀’和‘卖家秀’，卖家承认不足，多少令人诧异。”
珠海市政府的知情人士对财新记者称，市国资委近期研究了全球多家家电企业由盛而衰的案例，意识到空调市场“天花板”已经制约了格力电器。
格力电器近年不断尝试多元化发展，但空调业务始终是其主要营收来源。2018年，格力电器空调业务营收1556.82亿元，占总营收比重为78.58%；生活电器和智能装备营收分别为37.94亿和31.09亿元，占总营收比重分别是1.91%和1.57%。
同期，竞争对手美的集团（000333.SZ）在暖通空调和消费电器方面的营收均已突破千亿元大关，占总营收比重分别为42.13%和39.66%。美的在2016年收购德国机器人制造企业库卡公司后，大力推动机器人及自动化系统业务，这部分营收已达256.78亿元，占比9.89%。
在海外市场，格力电器亦未能实现突破。2018年，格力电器在海外市场实现营收222.70亿元，同比增长虽达20.42%，但营收占比却由2017年的12.47%降至11.24%。同时，其海外市场的毛利率仅为13.34%，远低于国内市场的37.23%。同年，美的集团海外营收超千亿元，占总营收比重达42.52%，且毛利率达到23.48%。
早在1998年，格力电器就走上了海外征程，目前在巴西和巴基斯坦建立了自己的生产基地。“我们也曾考虑在海外增设基地，但因人力成本、供应链管理等多方面考虑而最终放弃。”在格力电器海外业务部门负责大松品牌的吴非解释说。在同一部门负责格力、晶弘品牌的张国强则表示，格力电器受限于国有控股企业的身份，海外投资多有掣肘，“决策流程长”。
珠海市政府人士对财新记者指出，格力电器的决策效率已难适应市场需求。“不改，格力电器由盛转衰的时间会很短；改，则可能遏制这种势头。‘改’比‘不改’强得多。”上述人士称，格力电器未来的体制可与美的集团看齐。
多名接近格力电器的人士向财新记者透露，珠海市国资委长期未能在格力电器施加足够影响力，亦是此次控股权转让的一大主因。
格力电器董事会共有九人。六名为非独立董事。其中，四名非独立董事由格力集团提名。与董明珠一样，黄辉和望靖东也是格力电器老臣。黄辉现任执行总裁，望靖东担任副总裁、董秘和财务负责人。
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四名非独立董事中，仅张伟一人来自格力集团，他于2013年10月起任格力集团常务副总裁。格力电器多名员工向财新记者披露，张伟也曾在格力电器工作十余年，先后负责过物资供应部、企业管理部等。他受董明珠一手提拔，曾担任总裁助理数年之久。
另两名非独立董事张军督和郭书战是经销商的代表，他们由格力电器股东河北京海担保投资有限公司（下称河北京海）提名。“这两名经销商与格力电器合作多年，已经形成了高度的利益捆绑。”格力电器一名原高管称，董明珠通过掌控董事会，进而获得了格力电器的主导权。
“外界对格力电器有过度猜想。”珠海市政府的人士向财新记者解释，此前围绕董明珠的意愿安排董事人选，是希望给予格力电器更多自主权，“如果安排一名不专业的人进入董事会，能起什么作用呢？”
筛选受让方
格力集团的股权转让需通过公开征集方式。根据国务院国资委等部门发布的《上市公司国有股权监督管理办法》（下称《办法》），公开征集转让是指国有股东公开披露信息，征集受让方转让上市公司股份的行为。实际操作时，上市公司以公告形式说明转让的股份数、价格等信息，对拟受让方资质提出要求。
《办法》规定，公开征集期限不得少于十个交易日，拟受让方需向转让方递交受让意向书、上一年财报等资格预审材料，同时还需提供报价函等补充材料。公开征集完成后，股份转让须经相关部门批准后方可实施。
格力电器国资股份的公开征集转让，将于7月正式开始。知情人士对财新记者透露，珠海市国资委对股权受让方初步设置了筛选条件，将财务投资者和敌意收购者排除在外。
所谓财务投资者，以私募基金、投资银行等为主要代表，投后择机套现是其行为特征。相对而言，财务投资者更注重直接、短期利益。
“从背景判断，目前现身的25家意向投资人大部分均属财务投资者。”中山大学企业管理研究所国企改革研究中心主任朱益宏认为，财务投资者和产业投资者互有交叉。财务投资者也有产业投资和战略投资行为，会较长时间持有一家公司股权，而产业投资者亦会有短期套利动作。
朱益宏多次为国企混改提供咨询。他认为，“真正的产业投资者往往具备较强的自我主张，易与标的企业管理团队发生冲撞，未必是合适的受让方”，交易能否成功还需各方保持开放心态，“舍得放弃短期利益”。
在见面会上，董明珠强硬表态，绝不接受“野蛮人”参与交易。她声称，不会坐视“野蛮人”插手经营，即使她不能再担任董事长，“也不允许‘野蛮人’进来”。
这次交易“不是简单的买卖”，珠海市国资委主任李丛山对财新记者说，国资委力求引入战略投资者，不会完全遵循“价高者得”的竞购逻辑，“是否掌握高端技术是第一因素”。
珠海市政府知情人士称，市国资委要求拟受让方提交格力电器战略发展规划方案，并对受让方的退出时间作出限制。
据其透露，筛选标准还有一条，即联合受让方至多为两家，且须为一致行动人。
格力电器的股权结构较为分散，截至2019年一季度，第一大股东格力集团持股18.22%。香港中央结算有限公司和河北京海分别持股11.64%和8.91%，其余股东持股均少于3%。香港中央结算有限公司代表诸多境外投资者持有格力电器股票。
若15%股权由多家投资机构分别受让，格力电器的股权架构将进一步分散。而两家达成一致行动人协议的投资机构联合受让15%股权，持股比例仍可较其他股东保持一定优势。知情人士认为，珠海市国资委提出上述限制，旨在降低控制权争夺的风险。
知情人士还确认，珠海方面倾向于境内投资机构参与受让，这意味着淡马锡等外资机构参与交易或为小概率事件。此外，其他家电企业也不在考虑范围内。
25家意向投资者中，高瓴资本是惟一一家常年位居格力电器前十大股东的投资机构。据2019年一季报，高瓴资本持股占比0.72%，位列格力电器第九大股东。高瓴资本一名高管告诉财新记者，高瓴资本持股格力电器多年，与其管理层一直保持良好沟通。
接近百度的人士向财新记者透露，“百度前去参会，只是对项目进行前期了解。百度并不拒绝与其他投资机构联合受让股权。”就股权受让一事，财新记者也向淡马锡发出采访要求。截至本刊发稿，淡马锡未予回应。
意向投资人中不乏国资身影。华能集团旗下的华能贵诚信托有限公司、国家开发投资集团有限公司全资子公司国投智能科技有限公司也现身参会。
“从目前情况看，国企不是珠海国资委钟意的选择。”一名接近交易的人士称，如果卖给其他国资，“就公司机制而言，和珠海市国资委继续持有差别何在？”
董明珠会接盘吗？
管理层或经销商团队受让格力电器股份，并不存在政策障碍。但董明珠是否参与交易，是此次股权转让的最大悬念。
在见面会上，一些投资机构表示，看好董明珠治下的格力电器。一家投资机构的代表声称“这次来参会就是冲着董总而来”。还有机构明确表示，愿意为董明珠等管理层受让股权提供帮助。另有投资人追问，管理层会否以加入买方财团的形式参与交易？
叶丹未予正面回应，他仅称，“只要有利于格力电器发展，我们都愿意接受”。
董明珠同样没有给出明确答案，她的表态耐人寻味。“董明珠说，相关部门决策前，并未与她商量。”参会机构代表回忆称，“她还说，自己终究要退休。决定转让股权的真正考虑是什么，只能由业主（即珠海市国资委和格力集团）来回答。”
接近决策者的人士对财新记者透露，珠海市主要领导是该决策的推动者。股权转让的想法最早酝酿于2018年11月，于2019年4月初对外披露，前后耗时五个月。直到对外披露前两天，即3月30日，国资委相关负责人才向董明珠当面通报这一消息。
不过，两名接近格力电器的人士告诉财新记者，早在2018年9月，董明珠就知晓相关动议。
一名与董明珠共事多年的人士介绍，这次交易是管理层实现经营权和所有权统一的最好时机。 “她一定会参与受让，并有志在必得的想法。”另一名熟悉董明珠的人士称，董明珠有意受让格力电器超过5%的股权，交易形式尚不确定。经销商将在资金上支持她。
财新记者就此多次联系董明珠，截至本刊发稿，尚未收到回应。
资本市场人士指出，格力电器管理层或经销商团队只需受让一小部分股权，即可实现持股优势。
根据格力电器2019年一季报，董明珠以自然人身份持有4448.85万股，持股占比为0.74%，是第八大股东。外界一般将董明珠与河北京海视作一致行动人。两者相加持股比例总计为9.65%。此外，格力电器多名管理层亦持有股份。黄辉、望靖东以及另两名副总裁谭建明、庄培合计持股比例为0.26%。上述各方持股比例合计约为9.91%。
管理层和经销商团队如能受让2.55%的股份，合计持股比将攀升至12.46%。这一持股比例即可超过另一家受让方。结合每股均值计算，受让这些股份耗资约70亿元。
上述方案如落地执行，意味着新的投资者乐意和现在掌控格力电器的内部力量结成同盟。
以董明珠为代表的管理层是否是理想的接盘者，则是另一个需要考量的因素。朱益宏认为，现有管理团队有明显的路径依赖，能否带领格力电器突破瓶颈是个未知数。
而广东省社科院国有资产监督管理研究中心主任梁军认为，董明珠团队熟悉格力电器和家电行业，实际运营经验丰富，是最合适的接盘人。
珠海市方面或许已有决断。珠海市国资委内部人员向财新记者透露，珠海市肯定董明珠带领格力电器所取得的成绩，同时也看到了现有团队的缺陷。现有管理层接盘，并不利于格力电器向高端产业链迈进。
上述人士称，此次公开征集转让无需通过上市公司董事会决议。目前上市公司管理层也未向珠海市国资委就受让方资质提出要求。
博弈“一把手”
今年65岁的董明珠，已在格力电器工作了29年。1990年，她进入格力电器成为一名业务员，1997年升任主管销售的副总裁。
当年年底，格力电器和经销商共同出资成立了第一家省级区域经销公司，即湖北格力电器销售有限公司。该公司在湖北省内统一主导格力电器产品的销售和营销，旨在避免串货和随意降价等市场乱象。这一模式陆续在河南、四川、重庆等多地复制推广。
格力电器董事长、65岁的董明珠在格力电器工作了29年，给格力打上了深深的个人烙印。
2001年，董明珠升任格力电器总裁，与时任格力电器董事长朱江洪共同搭档。2006年8月，朱江洪兼任格力集团董事长。同年，董明珠进入格力集团董事会，并兼任格力电器副董事长。
2007年，经销商的话语权得到本质提升。当年4月，格力集团将格力电器10%的股权转让给了河北京海。这是董明珠力主的新模式：格力电器入股各地销售公司，而十家主要经销商又合资成立京海担保，成为当时格力电器的第二大股东。
2012年5月，朱江洪到龄退休。董明珠顺利接班，兼任格力集团董事长和格力电器董事长。
家电分析师刘步尘认为，格力电器近年的重大决策严重依赖董明珠个人，“在内部管理机制方面，格力电器‘一言堂’情况明显”。
在国资体系内，企业灵魂人物常常处境微妙。2016年10月，董明珠被免去格力集团董事长职位。外界将此视作珠海国资与董明珠之间再生嫌隙的标志。
但格力电器多名员工认为，董明珠是“一把手”，格力电器没有“二把手”。这反映出董明珠在格力电器的地位。
2018年8月，董明珠兑现分房承诺，公司投资20亿元建设人才公寓。董明珠还称，“随着人才公寓陆续建设，格力电器的每名员工都能拥有一套房”。同年9月，董明珠又向员工喊话，“我要拿出10亿元继续给员工加薪”。同月，董明珠筹备多年的格力学校正式开学，这是一所全日制公办小学，与格力电器相邻，主要招收格力电器员工和附近居民的子女。2019年1月，格力电器下发全员涨薪通知。同月，格力电器召开股东大会进行董事会换届选举，董明珠再次连任。
格力已被打上董明珠的个人烙印，产品代言人是她，格力手机开机画面是她的个人头像，公司与当地职业技术学院合建的学校也起名为格力明珠产业学院。
董明珠在内部凝聚人心，在外部也收获舆论支持。多家券商发布研报，称看好国资转让格力电器的股权。浙商证券发布研报认为，目前具体转让情况还未确定，可能的情景包括董明珠及管理层联合外部战略投资者一同竞标等。这有望激发管理层积极性，增加公司激励体制的灵活性。
“我们意识到保持董明珠团队稳定的重要性。”珠海市国资委人士称，同时也考虑到了可能出现的极端情况，储备了应对方案。他还表示，在交易完成后，格力电器董事长人选未必发生变更。
转让完成后，格力集团持股降至3.22%。根据格力电器的公司章程，格力集团仍可保留一个董事会席位。珠海国资委人士称，作为国资的责任是，确保无论谁入主，都能让格力电器这块珠海“金字招牌”保持稳定和发展。■
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