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自去年住房租赁被政府反复提及、政策扶植后，在房地产买卖市场“激战”多年的房企开始踏入住房租赁这片新的“战场”。2018年以来，进入住房租赁的房企数量再创新高，仅3月就有6家排名前50的房企宣布已经布局或计划布局长租公寓。这与租赁市场中的中介企业、互联网企业、创业企业、酒店企业形成了“激烈”的竞争局面。
但激烈的竞争局面背后，却满是高投入、低回报、回报周期长的痛点，“缺钱”成了各企业都面临的头等问题。在这时，资产证券化就成了企业“医治痛点”的方法，自2017年1月“魔方公寓信托受益权资产支持专项计划”推出后，长租公寓资产证券化产品开始映入人们眼帘。随后多家企业开始相继发布资产证券化产品，包括ABS、类REITs以及并购基金、CMBS等多种类型。据不完全统计，截止目前已有13家企业发布了资产证券化产品。
资料来源：公寓最前研
面对众多的资产证券化产品，企业都显示出极大的热忱，但这些资产证券化产品能解决长租公寓“缺钱”的问题吗?
长租公寓资产证券化产品
目前长租公寓的资产证券化产品大致分为四种类型，ABS、类REITs、并购基金、CMBS。
目前，发行ABS产品的企业有魔方、自如、越秀地产、晟熙地产，除晟熙地产外，魔方和自如的ABS皆为2017年发行。而作为“打响长租公寓资产证券化第一枪”的魔方公寓而言，在其ABS发行之初，也得到了业内的一致认可。魔方公寓ABS的发行为轻资产公寓运营企业扩展了融资渠道，有利于资本市场投资者了解长租公寓经济模式与商业价值。有业内人士表示：一定程度上，从魔方首单ABS产品的发行预示着长租公寓可以实现“轻资产”了。
目前长租公寓资产证券化产品发行最多的是类REITs产品。2017年3月13日，由保利地产和中联基金共同实施的国内首单房企租赁住房REITs(第一期)成功发行，规模为17.17亿元。2017年11月3日，新派公寓权益型房托资产支持专项计划在深交所发行;2017年12月26日，旭辉领寓类REITs获得上交所审批通过;2017年12月28日，龙湖集团旗下重庆龙湖企业拓展有限公司申报的住房租赁专项公司债券获上交所预审核通过，且获中国证监会核准;2018年2月2日，中联前海开源-碧桂园租赁住房一号资产支持专项计划获批;2018年3月，绿城地产公开发行和非公开发行住房租赁专项公司债券分别获得上交所预审核通过和无异议函;2018年3月31日，泰禾集团通过专项计划发行资产支持证券。短时期内的多单类REITs产品的发布为长租公寓企业扩宽了融资渠道，同时也有业内人士称，类REITs发行规模越来越大，也预示着长租公寓已进入了规模战。
招商蛇口与景瑞地产也分别去2017年 12月1日、2018年3月23日发行了CMBS产品。除此之外，建设银行与新派公寓也在2018年3月12日联合发起了资产证券化的不动产并购基金，初期规模20亿人民币。
长租公寓资产证券化产品比较
由于政策的支持使得长租公寓资产证券化产品规模不断大、类型也多种多样，资产证券化产品也各有不同。以“魔方公寓信托受益权资产支持专项计划”、“中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划”、“新派公寓权益型房托资产支持专项计划”以及“中联前海开源-保利地产租赁住房一号资产支持专项计划”四单长租公寓资产证券化产品为例。这四单产品从底层资产、基础资产和发行规模和发行成本、实际融资成本皆有所不同。
魔方公寓
魔方公寓项目采用了“专项计划+信托”的双SPV结构：信托端由过桥资金提供方作为原始权益人出资设立资金信托，取得信托受益权，以该等信托受益权作为基础资产。信托向魔方中国、魔方北京、魔方上海、魔方广州发放信托贷款，借款人以其在8个一线、二线城市运营的30处物业4000多间公寓未来三年的租金收入作为还款来源。证券端由资产支持证券投资者缴纳认购款认购资产支持证券，专项计划设立。专项计划向原始权益人购买信托受益权，取得基础资产。原始权益人收回过桥资金，实现退出。信托向受让信托受益权的专项计划分配信托利益，专项计划向资产支持证券投资者兑付资产支持证券。
自如
自如房租分期项目与魔方公寓项目一样，采用了“专项计划+信托”的双SPV结构，基础资产都是信托受益权，但是与魔方公寓项目的底层资产为现有和未来租金债权不同，自如房租分期项目的底层资产为北京自如资产管理有限公司通过设立信托计划向“自如友家”和“自如整租”的租客发放的2万多笔房租分期小额信托贷款及循环期内受托人以信托贷款回收款持续发放的信托贷款。该专项计划引入了底层资产的循环放贷交易结构。根据信托的交易安排，信托的循环期内，受托人将以信托贷款回收款于循环放款日持续发放符合放款标准的信托贷款。在专项计划端循环期按季付息，分配期按月付息，投资者循环期不偿还本金，分配期过手摊还本金。
新派公寓
新派公寓权益型房托资产支持专项计划仍然采用了目前权益型类REITs产品的典型结构，即原始权益人设立私募基金，由私募基金直接或间接持有项目公司的股权，同时由私募基金向项目公司或项目公司股东发放委托贷款，项目公司持有标的物业。专项计划发行资产支持证券募集合格投资者的资金，用以收购和持有私募基金份额，进而持有项目公司股权及债权，间接享有标的物业产权。该产品的基础资产为私募基金份额，标的物业经营净收益用以分配资产支持证券投资人预期收益;基础资产的处置所得用以分配投资者本金。
保利地产
中联前海开源-保利地产租赁住房一号资产支持专项计划与其他类REITs产品类似，以专项计划间接持有的标的物业产生的现金流作为第一还款来源，增信措施包括资产支持证券的结构化分层、标的物业租金收入及权利维持费对优先级的超额覆盖、评级下调承诺、差额支付承诺、保证金安排、优先级资产支持证券退出的开放退出及流动性支持、项目公司股权和债权及标的物业的优先收购权及标的物业抵押等。
长租公寓痛点分析
在长租公寓得到众多关注与快速发展时，也暴露出一系列痛点问题亟待解决。如长租公寓在拿房时，一次性投入资金大、竞争激烈、项目少、房源分散;在装修过程中成本不透明、施工进度管理;在去化阶段线上流量质量下降、获客成本持续上涨;在运营中遭遇规模不经济、回报周期长、财务管理复杂、标准化程度低、产品同质化等难题。
在长租公寓面临的痛点中，资金挑战是最重要的难题，而导致资金问题的原因又分为以下几点。
高投入低回报
从投入与回报的角度来看，长租公寓的高投入低回报且回报周期长、回报率偏低的行业。首先长租公寓的投入成本包括房源获取成本、装修成本、运营成本等几个方面，但在回报中却往往只依赖租金回报一个方面。数据显示，2016年中国一线城市的租金回报率分别是北京1.36%，深圳1.34%、上海1.33%，广州2.14%。无论是自持房源还是包租房源，规模化运营下产生的现金流压力是所有长租公寓公司最初几年必须面对的挑战。
运作周期长
以轻资产的整租模式为例，互联网类的公寓投资回收期多在3-5年，开发商类的公寓在装修和家具设施上投入更高，投资回收期在6-7年居多;如果为自持物业，投资回收期也要10年以上，部分一线城市甚至达到20年。相较之下，地产行业单个项目的运作周期通常在2-3年，而开发商最重视的拿地到开盘这一环节，碧桂园、龙湖可做到半年左右，1年即可实现资金回笼。
空置率高
为增加租金回报率，做大租金差，长租公寓企业纷纷使出“浑身解数”。例如，增加增值服务，为租客提供免费搬家、免费保洁、7天无理由退房、免押金、金融白条等;提高产品“颜值”，装修风格多样、智能家居应用;完善配套设施，健身器材、便利商业、游戏设备;拔高“情怀”，增加产品调性、增加公寓故事性、开发自主IP等。
但令人尴尬的是，“颜值”也好，“情怀”也罢，都需要租客用高昂的租金来负担，而个性鲜明的90后主流租住群体，其实没有过高的租金承受能力。因此在长租公寓高质量、高质量的背后，实则是过高的空置率，这给长租公寓的资金回报带来极大的不稳定性。
规模越来越大
重资产投入的长租公寓市场，规模，成为目前衡量优质标的的最大标准，多家地产基因的长租公寓品牌都有着动辄几万、十几万的体量目标。旭辉在香港举行的2017年度业绩会上表示，旭辉今年的长租公寓会有较快扩张，目标规模6万间。万科企业股份有限公司发布的2017年度报告中显示，万科“泊寓”截至报告期末，已覆盖29个一线及二线城市，累计获取房间数超过10万间，累计开业超过3万间。合景泰富则表示到2020年将拥有11个长租公寓。
无论是旭辉的6万间还是万科的10万间，支撑这些数字的是资金。因此，为了扩大规模、抢占市场，争取成为长租公寓的头部企业，就不得不花费更多的资金。但，又因为长租公寓入局者众多，在获取房源中竞争压力大，高价格拿房已经成为普遍现象。而未来，伴随着各大品牌的规模冲刺，拿房成本将进一步抬升。这就给长租公寓带来了一个非常严重的资金问题即：规模=投钱，大规模=加倍投钱。
由此可见，无论是拿房、获客、运营的任何方面，最终的痛点都会集中在资金上，“缺钱”已经成为长租公寓的“通病”。
资产证券化能“输血”却不能“造血”
在长租公寓“缺钱”的背景下，资产证券化为长租公寓的融资开启了另一扇窗，在一定程度上解决了长租公寓“钱”的问题。首先，资产证券化为长租公寓企业提供创新融资渠道和投资退出路径。其次，资产证券化有利于企业扩大房源，占领市场。另外，在业内人士看来，资产证券化中的REITs或将可以解决流动性问题。据了解，美国最大的出租公寓运营商EQR，通过收购和自建两种途径大量持有核心市场优质物业，且享受持有物业的溢价和不动产增值。EQR重资产扩张能够顺利进行的最重要因素便是美国REITs的盛行。
不过，由于我国缺乏资产证券化方面的相关法律法规，国内一直未形成标准的REITs产品。目前长租公寓试水的资产证券化产品都为类REITs产品，且多以面向机构投资者的私募形式发行，所以国内的资产证券化是否最终能形成如美国一样的效果，还有待验证。
目前长租公寓的资产证券化产品都集中在房企、规模较大的运营商手中。从模式上看，虽然都具备可复制性，但实操层面影响项目落地的因素还有很多。因此，对于数量庞大的中小长租公寓企业来说，资产证券化还无法解决他们“缺钱”的问题。
最后，无论是股权融资还是资产证券化等获取资金的方式，都只能为长租公寓“输血”，却无法为长租公寓“造血”。因此，长租公寓企业要想可持续发展，除利用外部资本外，更重要的是提高自身的盈利能力，以此才能在市场中保持高效的竞争力。
在流动人口高企，一、二线城市房价持续攀升，居民购房意愿逐渐降低的大时代背景下，长租公寓行业为原本居住体验参差不齐、各类黑中介影响住户权益、租赁稳定性较差的碎片化个人住房租赁市场带来了可喜的改变，大大提升了租房人群的生活质量。
而随着长租公寓不断发展，资产证券化已经成为其不可获取的一种融资方式。虽然目前资产证券化还无法解决所有长租公寓企业“缺钱”的问题，但未来，资产证券化一定能够为长租公寓在盘活存量资产、快速扩张规模等方面提供更加高效和有益的帮助。
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