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一、初步价值评估

1. 成长性评估

截至2017-11-12，6个月以内共有 10 家机构对合力泰的2017年度业绩作出预测；
预测2017年每股收益 0.43 元，较去年同比下降 29.51%， 预测2017年净利润 13.42 亿元，较去年同比增长 53.59%

业绩预测 业绩预测详表 详细指标预测

2. 历史估值

pe pb ps

二、基本情况及生意特性

1.公司基本情况

公司业务范围

公司概要

报告期内2017-9公司的主要业务包括触摸屏模组、液晶显示模组、电子纸模组、摄像头模组、指纹识别模组、无线充电 模组核心零部件及配套的柔性线路板、盖板玻璃、背光等产品的研发、生产与销售，产品主要应用于通讯设备、消费电子、 家用电器、办公设备、数码产品、汽车电子、财务金融、工业控制、医疗器械、智能穿戴、智能零售（新零售及无人零售） 等诸多领域。

业务结构

主营构成分析饼图 主营构成分析表格 占公司营业收入或营业利润 10%以上的行业、产品或地区情况

上下游及销售模式

实际控制人

控股层级关系

机构持股占比

机构持股汇总 十大股东 解禁时间表 高管持股变动 股东持股变动

近年分红增发情况

分红情况 增发概况

2. 基本生意特征

1）收入，利润，现金流分析

收入

主要系报告期内2017-9通过对合并报表范围内各公司 整合，加强资源优化配置，销售收入进一步大 幅增长所致。

净利润 现金流

2）ROE分析（杜邦分析）

加权ROE 归属于母公司股东的扣非ROE 杠杆比例 资产周转率

资产周转率降低了12个点。

销售净利率

销售净利率提升1个点。

3）毛利，三费分析

毛利率 三项费用率 销售费用率

销售费用率如此之小。

管理费用率 财务费用率

4）资产分析

资产

应收账款： 主要系报告期内通过对合并报表范围内各公司 整合，加强资源优化配置，逐步向信用良好， 交易额大的大客户转移，销售收入进一步大幅 增长，同步应收账款增加所致。

负债

三、核心投资逻辑及业务分析

1. 市场空间及潜力

1、行业产能高度集中，产业链向国内转移，国内厂商迎来发展机遇
从全球范围来看，包括触摸屏模组、显示屏及模组、摄像头模组、指纹识别模组、电子纸显示模组等产品 在内的智能终端产业链主要集中在中国大陆地区。由于中国大陆的技术装备进步迅速，劳动力优势明显， 配套部件公司聚集，大陆智能终端核心部件厂商开始成为行业内的后起之秀。从客户层面来看，消费升级 进一步加深，国内一些的品牌影响力在世界范围扩大。行业集中度提升使龙头公司充分受益。加上产品技 术的微创新不断，为行业带来新的机遇。

2、触控显示一体化发展趋势
随着智能手机和平板电脑等电子产品的普及和升级换代，消费者对产品的显示效果要求越来越高。为了迎 合市场需求，业内开始研发工艺更为先进的全贴合技术（Full Lamination），即使用光学胶将触摸屏和显示 屏无缝隙地完全粘合在一起。 随着技术的进步，最终形成 GF1，OGS、In-cell 主流触控发展的方向，但各 类触控技术在形成最终电子产品时都需要用到全贴合技术。全贴合的触控显示一体化解决方案是消费电子 类行业未来发展趋势。

3、盖板玻璃发展趋势
行业竞争日益激烈，技术缺乏革命性创新，微创新成为行业发展新趋势。从三星 S6edge 开始，曲面屏正 式宣告进入主流大众市场，经过两三年的发展，综合表现出色，产能也随之持续提升。随着曲面 OLED 显 示技术被认可，与之配套的 3D 盖板玻璃市场空间也随之被打开。
另一方面，由于手机无线充电技术和 5G 手机的未来趋势，金属材料在一定程度上干扰频率，双面玻璃在 未来具有持续爆发能力。

4、生物识别功能发展趋势
手机作为当下最频繁使用的移动设备，与指纹的终身不变性进行糅合，带来了快捷便利的使用体验。指纹 识别行业涌现出多重技术，玻璃、陶瓷以及蓝宝石盖板方案、超声波指纹识别方案、活体指纹方案、光学 指纹识别技术等技术方案层出不穷。未来配备生物识别功能的移动终端也会大幅增加。除了指纹识别技术， 虹膜识别以及人脸识别等生物识别技术也蓄势待发，未来的生物识别领域将出现更安全、更快捷、更迅速 的识别方式，打造智能手机新的差异化特征和开拓新的应用市场。与此同时，移动支付产业助推着整个生 物识别行业的革新。

5、双摄像头发展趋势
摄像头已经广泛应用于各类电子产品中，尤其是智能化产业的快速发展，带动了摄像头产业的高速增长。 目前，摄像头性能成为智能手机的重要卖点之一，下游客户通过不断提升摄像头的性能，以增加产品的竞 争力。与传统单摄像头相比，双摄像头在画质、成像能力、细节处理上都有较大提升，市场需求呈成倍增 长趋势。随着市场对于智能手机轻薄化的要求越来越高，摄像头模组封装环节的重要性也日益凸显。

6、无线充电市场趋势
无线充电技术是利用外接插座的电线连接组成线圈，形成一个充电基站，产生不断变化的磁场，磁流变化 的能量会振动待充电设备的接收器，从而为设备的电池充电。电子线圈是无线充电模块的重要组成零部件， 未来随着无线充电技术在其他应用领域的规模化推广，市场需求将会得到进一步释放。未来无线充电技术 将会在手机、平板电脑、电动汽车、移动电源、可穿戴设备、医疗等领域得到广泛应用，无线充电市场前 景广阔。

2. 竞争格局及优势

竞争格局

报告期内2017-9，公司的经营环境等未发生重大变化。公司所属的行业是电子元器件的生产和制造行业，该行业目前处 于成熟期。目前没有替代产品，未来的竞争将主要集中在各个细分品种之间份额的此消彼长。

报告期内2017-9，公司主要产品的产销量快速提升，同时在大量国内外一流的手机、平板电脑、智能零售（新零售及无人零售） 价格标签牌厂商等客户的渗透率提升，公司通过各个相关产业链及产品的整合更加完善了公司的智能终端产品核心部件的综 合供应能力，使公司进一步巩固了国内智能终端核心部件行业龙头企业之一地位。

竞争优势

1、一站式服务能力

公司是国内领先的智能终端核心部件一站式服务商，主营业务包括触摸屏模组、液晶显示模组、全面屏显示模组、电子 纸模组（含电子价格标签）、单摄像头模组、双摄像头模组、2D/2.5D/3D 玻璃盖板、生物识别模组、高阶柔性线路板（FPC）、 无线充电模组核心零部件及配套的柔性线路板、盖板玻璃、背光模组、超薄型背光模组等产品的研发、生产与销售，产品广 泛应用于通讯设备、消费电子、家用电器、办公设备、数码产品、汽车电子、财务金融、工业控制、医疗器械、智能穿戴、 智能零售（新零售及无人零售）、智能家居等诸多领域。

（1）上下游垂直整合，覆盖触控显示等产品全产业链

（2）产品线齐全、提供一站式服务
目前已经成为行业仅有的几家拥有智能终端全产业链并具有全面屏显示模组、摄像头（含双摄）、生物识别、3D 玻璃盖 板、无线充电模组等相关产品设计和量产能力的公司之一。对全产业链进行垂直和横向整合，开启了企业未来的发展新格局， 并在个别优势产品中占主导地位。

（3）快速布局战略发展优势产品，通过产品升级为一线客户提供一站式服务
（3-1）公司通过收购珠海晨新 100%股权，从而实现全面屏的提前布局及导入。珠海晨新原为 JDI 旗下的工厂，公司通 过全资收购实现全面屏的生产工艺的快速导入，同时通过原有的高端生产设备、先进的全面屏工艺流程、优秀的开发生产团 队，实现全面屏的优先布局及生产，基于公司的优先布局，公司也是在目前市场少数具有自主研发设计量产全面屏的供应商， 以此为全球一流客户提供全面屏的产品升级的需求保证。
（3-2）控股蓝沛科技，使公司进入及布局无线充电领域，蓝沛科技是国内拥有无线充电核心材料及核心技术的公司， 通过此次合作，使公司处于无线充电核心材料纳米晶领域的战略地位，以此材料能为一线客户提供材料服务，同时结合材料 生产基于无线充电技术的发射端和接收端模组，为全球无线充电需求客户提供产品。
（3-3）快速布局双摄像头的技术、工艺、研发团队及产能，公司是目前国内拥有双摄像头大批量生产能力的供应商， 公司在江西南昌和江西吉安设立大规模量产的生产基地，以此为客户提供全工艺路线的双摄产品。
（3-4）由于公司前期布局的 2D 及 2.5D 玻璃盖板的所有产能为内部供应，为保证供货，快速拓展 3D 盖板的技术及产能， 以在 2018 年度实现 10KK/月产能规划，并对外销售，从而拓宽产品及业务范围

（4）1+N 战略模式充分利用客户资源
公司目前实行“1+N”战略模式，对一个客户同时服务 N 个产品，逐年提高对单一客户服务的产品数量，有利于客户减 少管理、运输成本。同时，公司充分利用了丰富的客户资源和产品线，助力业务增长。从而实现客户与公司的双赢。公司在 客户的渗透率提升，有效巩固了公司行业龙头地位。目前客户大部分都采同公司的 1+N 模式进行采购，同时也充分体现了公 司的行业竞争优势和实力。

（5）智能零售（新零售及无人零售）生态领域加大建设力度，生态链已完善
公司在智能零售（新零售及无人零售）电子价格标签牌的生产、租赁、智能零售的大数据分析以及精准营销全生态链 发展。以产品生产为基础，构建智能零售价格标签牌的基本物联网，并进行大数据分析。公司进行多方资源整合，目前已具 备为客户提供全面的智能零售解决方案的能力，帮助客户实现智能零售的管理、全渠道管理、精准营销、会员化数据管理、 连锁店综合一站式管理。目前盒马鲜生、美团掌鱼、永辉及超级物种、物美、1919、百联、天虹、步步高、京客隆、大润发、 欧尚、名创优品等国内主流零售企业通过导入全渠道新零售模式成为了公司的终端客户，并使用公司产品。同时缤果盒子等 主流的无人零售企业也成为了公司的终端客户。公司积极助力无人零售生态的发展，从而建立公司的领先地位。随着新零售 市场的爆发，在国内，通过同汉朔的合作，公司已处于国内电子价格标签终端产品生产供应市场的领先地位。新零售业的快 速发展，使得电子价格标签成为零售业的必须品，公司也会快速放大生产规模和产业应用方向，以应对市场的快速放量的需 求，助力新零售业态的快速发展。随着国内新零售对海外客户的影响和促进，国外的需求旺盛，将成为公司在新零售领域的 新的增长点。

（6）推进产业链布局纵深，布局软硬结合线路板及高阶柔性线路板（加成法柔性线路）等新技术

2、领先的成本控制能力

（1）完善的成本控制系统 在公司的发展战略中，成本控制处于极其重要的地位。在公司主要产品中原材料成本占总成本的比重较大，是成本控制 的主要对象。影响原材料成本比例的因素有供应商选择、材料选择、设计选择等。成本管理控制目标是全过程的控制，不仅 是控制产品的生产成本，也控制产品生命周期成本的全部内容。公司在进行成本控制的同时还兼顾产品的不断创新，特别是 保证和提高产品的质量。公司成本控制分为三个阶段：分别是研发阶段成本分析、生产阶段成本控制、核算阶段成本检讨。

（2）地理位置布局有利成本优化
公司将产能合理分布在江西吉安市、江西南昌市、东莞市、珠海市、惠州市和深圳市，而采购、研发、销售、客服、物 流主要设置在深圳。
江西吉安和南昌处于江西中部，交通便利，劳动力充足，工资水平相对沿海地区较低，并且员工稳定性强，同时当地的 土地、水电成本与沿海地区相比也具有明显优势。公司所处的行业是典型的技术密集型、劳动密集型企业，生产员工占公司 总人数的比例约为 80%，并严格控制非生产人员的比例，优化人员结构。公司可以充分利用当地的劳动力、土地、水电成本 优势，优化产品成本结构。
公司在深圳设立采购、研发、销售、客服等非生产部门，近距离吸引管理和技术人才、接触行业前沿信息和市场信息、 服务终端客户。从地理位置布局上，发挥江西和深圳的各自比较优势，优化了企业生产成本和营运成本。

（3）规模优势有利于降低成本
公司在液晶显示屏及模组、电阻式触摸屏模组、电容式触摸屏模组及触显一体化模组等细分领域均处于国内行业龙头 地位。公司的规模优势可以使其在旺季得到更多上游的供应商资源支持。由于公司对材料采购实行批量采购或者招标采购， 在价格和付款方面相比小规模采购优势明显，有效降低单位产品的材料成本。

3、国内外一流的客户资源

公司通过持续不断地提升研发设计能力、改善工艺制程、提高产品品质、缩短客户响应时间，完善成本管控能力，逐 渐获得国内外一流客户的认可，与三星、华为、OPPO、VIVO、中兴、TCL、微软、魅族、诺基亚、联想等客户建立了良好的 合作关系。上述客户在智能终端行业内占有较好的市场份额，产品需求量大且订单相对稳定，可以为公司未来的销售收入增 长做出较大贡献。以目前发展趋势一线品牌客户占公司销售额比例在快速提升。

由于主要客户的产品具有订单量大、型号集中的特点，公司在研发、销售等环节可以节约相应的投入，在生产过程中可 以避生产线频繁调整，有利于保持更高的良品率，进而有利于提升公司的综合毛利水平。因此，稳定的大客户资源有助于公 司在生产竞争中处于领先地位。

同时，公司与传音、天珑等主要销往海外的客户也建立了良好的合作关系。这些终端客户覆盖区域遍及非洲、印度等东 南亚国家、美洲、欧洲等地区，在全球智能终端市场，发展空间及潜力十分可观。

4、领先的细分市场份额

（1）成为新兴细分行业领导者的核心供应商，与新兴行业共同成长
公司多年来的定位为“成为新兴细分行业领导者的核心供应商”，紧密跟踪细分行业的变化趋势，抓住能成为下一个增 长点的细分行业，并进入其核心供应商行列，与客户共同开发“蓝海”市场。与新兴细分行业领导者合作，有助于和行业领 导者共同分享行业的高速增长，获得稳定的大批量订单，同时产品毛利率相比传统产品更高。未来公司将进一步深化与此类 客户的合作，并不断拓展新兴细分行业客户。通过“老客户+新产品+高附加值”战略，充分利用企业的规模优势，推动客户 和企业的共同发展。

（2）成熟产品推行精细化管理，巩固优势，成为细分领域领导者
公司把精细化理念贯彻到运营管理的整个过程，通过“精细化的规划，精细化的分析，精细化的控制，精细化的操作， 精细化的核算”五个环节，实现从粗放型到精细化的转变。以技术优势创造差别化产品，通过精益生产，借助成本优势不断 扩大市场份额，保持企业在细分领域的领导者优势，获取规模化利润。

5、领先的研发与技术实力

公司的研发技术团队多年从事智能终端全产业链等产品的开发与研究，对于上述领域的核心工艺技术有着深刻的理解和 掌握。经过多年的技术研发和集成创新，全面掌握了生产触摸屏模组、液晶显示屏及模组、电子纸显示模组、摄像头模组、 无线充电模组核心零部件、生物识别模组的核心技术，并形成了整套的研发、设计、生产所需的工艺技术，取得了六百余项 专利技术。下属子公司江西合力泰、部品件公司、业际光电、平波电子均被认定为“国家高新技术企业”。2015 年，江西合 力泰获批设立博士后科研工作站，将为公司选聘和培养高层次专业技术人才提供更为广阔的平台，促进公司技术创新体系的 建设，增强公司自主创新能力。

综上所述，公司通过垂直整合、把控关键资源不断强化成本领先的优势，立足于目前已拥有的稳定客户群体，并通过成 本领先、响应周期、产品质量等优势快速提升客户渗透率。紧跟行业变化，持续丰富公司产业链，增加对单一客户销售的产 品数量。公司通过不同子公司兼顾高中低层次的智能终端产品，在面对快速变化的行业时，既能在高端产品中快速应用公司 的新产品新技术，也能在行业技术快速变革时在中低端产品中保持产品业务一定的稳定性，兼顾了公司的发展脚步和业务的 稳定性。公司同时放眼海内外智能终端市场，产品技术应用广泛，具有广阔的发展空间，面对单一地区的市场抗风险能力强。 公司所处的行业具有快速变化和竞争激烈的特点，公司的成本领先模式、丰富的海内外客户、多层次多领域产品、齐全的产 业链、充分的激励与考核相互作用，使得公司在行业中保持高速发展。公司发展也符合并受益于下游客户往头部集中的趋势， 具有长期可持续发展性。

3. 成长驱动和态势

报告期内2017-9，公司业绩的主要驱动因素是：1、报告期内，公司加大了对合并报表范围内各公司的整合力度，进一步加强 资源的优化配置，充分利用了合并报表范围内各公司的先进工艺技术应用、新材料等，使产业链布局更加合理，产品结构及 客户结构得到优化和提升，新项目稳步推进，同比销售收入及营业利润大幅增长；2、报告期内合并范围发生了变化，增加 合并珠海晨新2017年度1-6月份的经营业绩和蓝沛科技2017年6月份的经营业绩。

受益手机创新升级，多点开花可期：公司依托触控显示业务，持续拓展产品范围：1）触控显示产品结构转向全面屏，综合单价和毛利率预期提升；2）摄像头目前产能处于大规模爬坡阶段，伴随产能释放以及双摄、车载等带动单价提升，将成为增长重要动力；3）公司通过收购蓝沛获得无线充电核心材料，未来向无线充电模组发展，着力切入国际手机大厂；4）手机配套的FPC业务国内领先，均为国内一线客户，加成法工艺国内领先；5）盖板玻璃实现全部自供，加码布局3D玻璃，目标2018年实现10KK/月产能。--东方证券发表时间:2017-10-24

3D盖板玻璃/无线充电材料及模组/双摄等新产品拓展超预期，奠定明后年成长空间。1）3D玻璃外销将超预期。2016年盖板玻璃出货量约4亿只，主要系内供。自今年上半年起，公司重点拓展2.5D、3D玻璃外售业务。目前公司已实现3D贴合及3D曝光显影技术两种工艺量产，在Moto/三星等客户均有较好进展。2)无线磁材已进入国际大客户供应体系，奠定技术领先地位。子公司蓝沛科技是国内拥有无线充电核心材料及核心技术的公司，处于无线充电核心材料纳米晶领域国际领先地位，目前已具备完整的接收端和发射端解决方案及模组供应能力，将受益明年无线充电普及趋势。3）双摄完成全工艺布局，已拥有量产能力。公司在南昌和吉安设立大规模生产基地，提供共基板、共支架、光学双摄模组。--申万宏源发表时间:2017-10-25

四、主要的风险

1、下游市场波动的风险
公司主要产品为触摸屏模组、液晶显示屏及模组、电子纸显示模组、摄像头模组、指纹识别模组、无线充电模组核心零 部件及配套产品，下游应用广泛，主要包括手机、平板电脑、智能穿戴等消费电子产品。近几年来，在全球智能手机和平板 电脑的带动下，触控显示等元器件行业发展极为迅速，下游应用领域不断拓宽，市场需求保持稳定的态势。但是消费类电子 产品的需求变动影响因素较多，如经济周期、消费者偏好等，受其影响，消费类电子产品市场需求也会出现波动，如果下游 产品市场增长趋势放缓，则可能对上市公司经营业绩产生不利影响。
对策：持续跟踪市场变化，及时了解下游市场的动向，并据此及时调整公司的产品结构。对新技术、新材料、新产品、 新工艺、自动化设备等持续投资，为公司提升长远竞争力，在客户资源方面，与客户建立了良好合作关系。拓宽产品种类， 提高市场渗透率。从而减弱下游市场波动的风险对公司盈利能力的影响。

2、产品价格水平下降风险
公司下游主要为手机、平板电脑等电子产品，电子产品行业具有更新升级快、成熟产品价格下降快的特点。随着下游产 品的价格下降，客户会要求供应商降低价格，并逐级向产业链上游传递。若公司主导产品的价格出现大幅波动，并超过了其 成本管控能力，将会对盈利产生不利影响。
对策：公司具有较强的成本管理能力，以及与上游供应商的良好合作关系。在产品价格调整过程中，通过与供应商协商 使主要原材料价格与产品销售价格同步，不断改进工艺、提高良率，加强生产规模效益、降低单位产品折旧摊销成本，持续 推进产业链整合、自给部分盖板玻璃、FPC 等原材料等方式，使公司保持持续较强的盈利能力。

3、技术更新的风险
随着信息技术的发展，消费电子行业新的应用不断涌现，用户对产品个性化及性能的需求不断提高，新产品和新技术更 新速度不断加快。目前，触摸屏产品轻、薄化、制造成本更低已成为显著的发展趋势， In-cell 等触控技术得到突破，全 贴合、触显一体化、OLED 产品逐渐推广，将日益加剧触摸屏行业的竞争态势。上市公司不断通过产业链整合、自主研发等 形式持续推进技术更新，不断推出新产品。
如果公司不能通过技术创新不断地实现产品升级以满足市场的需求，将使公司在新产品市场丧失优势，对产品竞争力构 成不利影响。
对策：公司将继续加大研发投入，围绕智能硬件产品、智能穿戴产品、柔性触摸屏模组、柔性显示屏模组、IN-CELL 模 组、智能微投产品、电子纸模组、指纹识别模组、摄像头模组、无线充电模组核心零部件等新产品、新材料、新技术为核心， 引导和满足客户的需求。

4、管理风险
近年来，公司资产规模、业务规模将显著提升，公司经营决策、运作实施、人力资源和风险控制的难度将有所增加，从 而将对公司现有的管理体系、管理人员提出更高的要求。如果公司未来管理制度、管理人员等不能适应新业务的需要，将可 能给公司的经营业绩形成负面影响。
对策：公司在良率提升、生产管理、产能适配等诸多环节优化资源配置，采用ERP系统进行物料调配，实施精细化管理，从 而确保产品品质、交期、成本多个管理目标的实现。此外为了实现公司集团化的战略发展趋势，2017年公司将逐步在集团内 全面推进SAP智能管理系统，提高公司的管理水平。

五、其他重要问题

主要客户及供应商

第一名供应商为公司持股5%以上的股东，和公司存在关联关系。

对 2017 年度经营业绩的预计 研发投入

本报告期研发投入总额为347,023,660.74元，占营业收入总额的2.93%，2015年度研发投入总额为115,680,343.74元，占营业 收入总额的2.34%，同比增长0.59%，主要原因系增加合并2016年度1-9月份全资子公司比亚迪部品件、业际光电、平波电子 研发投入，合并范围发生了变化，此三家公司均为高新技术企业，研发投入相对较大。

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