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价格形态

O、初步价值评估

1. 成长性评估

业绩预测 业绩预测详表 详细指标预测

2. 历史估值

pe pb ps

一、基本情况及生意特性

1.公司基本情况

公司业务范围

公司概要

业务范围.
公司经历上市期间的高速发展，已成为拥有氯碱化工与纺织工业两大业务板块，主营聚氯乙烯树脂（PVC）、离子膜烧碱、粘胶纤维、粘胶纱四大产品，配套热电、电石、电石渣制水泥等循环经济产业链，同时开展现代贸易、现代物流、供应链管理、融资租赁、商业保理、PVC套期保值等经济业务的行业龙头企业。报告期内公司拥有153万吨聚氯乙烯树脂（PVC）、110万吨离子膜烧碱、49万吨粘胶纤维、231万锭粘胶纱的生产能力，是我国规模最大的氯碱化工生产企业。

业务结构

主营构成分析 主营构成分析

上下游及销售模式

主要客户及供应商

经营模式.
公司拥有完整的煤—电—氯碱化工—粘胶纤维—粘胶纱上下游一体化的循环经济产业链条，在发挥产业协调优势效应的同时，充分实现资源、能源的就地高效转化，形成公司在资源、成本、人才、安全环保、技术、规模等方面的核心竞争优势，打造资源节约型、环境友好型，产品结构差异化、高端化，集群化、园区化、智能化的氯碱化工、纺织工业生产基地。

实际控制人

控股层级关系

股东占比情况

股东人数 十大流通股东 机构持股汇总

分红增发情况

分红情况

2. 基本生意特征

1）收入，利润，现金流分析

营业总收入 归属于母公司股东的扣非净利润 经营活动产生的现金流量净额

2）ROE分析（杜邦分析）

加权ROE 归属于母公司股东的扣非ROE 杠杆比例 资产周转率 净利润率

3）毛利，三费分析

毛利率 三项费用率 销售费用率 管理费用率 财务费用率

4）资产分析

资产 负债

二、核心投资逻辑及业务分析

1. 市场空间及潜力

经营情况

概述
　　2017年上半年，公司按照既定战略，继续通过投资运营、并购重组等方式实现产业链横向、纵向延伸和能源的高效利用。报告期内，公司持续深化推动“产—供—销—储—运”联动机制，生产装置实现“安、稳、长、满、优”运行，促使全员劳动生产率、装置运行率、生产成本和综合能耗实现“两升两降”。报告期内，公司累计生产聚氯乙烯树脂（PVC）（含糊树脂）86.68万吨，离子膜烧碱（含自用量）60.50万吨，粘胶纤维19.30万吨，粘胶纱10.76万吨，电石118.02万吨，发电63.29亿度。
　　项目建设方面，托克逊能化200万吨电石一期60万吨/年项目配套的二号30万千瓦发电机组于2017年2月16日成功并网发电运行；蓝天物流信息化平台一期建设项目系统运行稳定，已通过项目验收；非公开发行股份募投项目即吐鲁番市托克逊县高性能树脂产业园及配套基础设施建设启动建设工作；阿拉尔富丽达20万吨/年粘胶纤维项目建设正在有序推进；金富纱业130万锭纺纱项目二期65万锭项目、三期20万锭纺纱项目6座主车间中，5座主车间已陆续建成投产使用，目前具备145万锭的生产能力；富丽震纶200万锭纺纱项目一期100万锭纺纱项目12座主车间中，10座主车间已陆续建成投产使用，目前具备86万锭纱线的生产能力；阜康能源PVC深加工基地项目完成中交，系统联动、调试工作全部完成，正在进行投料试生产运行；阜康能源15万吨烧碱项目正在进行工程前期手续、工程设计与设备技术协议谈判工作。
　　并购重组方面，阿拉尔富丽达以总价款11.70亿元受让了阿拉尔新农化纤有限责任公司的“资产包”（年产8万吨粘胶纤维、10万吨棉浆粕生产线全部有效经营性资产，包括存货、固定资产、在建工程、工程物资、生产线机器设备设施和土地、房屋构筑物等）；托克逊能化通过新疆嘉盛拍卖有限公司以总价款1.42亿元竞拍取得托克逊三川建材有限公司水泥资包（包括存货、固定资产、在建工程、工程物资、水泥及熟料生产线机器设备设施和土地、房屋构筑物等），为配套实施托克逊能化高性能树脂产业园项目的循环经济产业链奠定了基础。

行业发展

公司发展战略
公司目前已形成煤—电—氯碱—粘胶纤维—纺纱全产业链经营模式，未来公司将继续发挥新疆资源优势，以配套完善产业链为目标，以资本运作、股权投资、资产划转为手段，横向兼并、纵向联合，加快产业优化和资源整合，延伸产业链、提升价值链，形成长远竞争力，推动产业快速发展。
1、氯碱板块
依托新疆地区丰富的煤炭、石灰石、原盐资源，建立稳定的上游原料基地，以现有项目挖潜改造和投资并购新项目为手段，扩张PVC现有产能，提升市场占有率，提升公司在氯碱行业的话语权。加快高性能树脂、特种树脂等新材料研发及技术升级进度，推动公司PVC产品升级改造。
2、粘胶纤维、纺纱板块
抓住中央、新疆自治区发展纺织服装产业的战略机遇，按计划高标准推进金富纱业130万锭纺纱（二期）即65万锭纺纱项目建设、富丽震纶200万锭纺纱项目建设，完成公司纱线产能扩张；推进阿拉尔富丽达20万吨粘胶纤维项目建设，完成公司在疆内90万吨粘胶纤维的布局。深化精细化管理模式，优化运输方式、加强环保治理，发挥集约效应，优化配置资源。借助新工艺、新技术、“产学研”平台等打造浆粕原料生产基地。
3、金融贸易板块
利用国家“一带一路”战略布局，积极融入“核心区”共建行动，重点关注国内利率与国际汇率变化，发挥产品流通属性+金融属性。深化贸易金融和互联网金融，发挥资本市场的配置优势和融资渠道，实现资本效率最大化、金融功能多样化。利用香港、上海、霍尔果斯等金融贸易公司优势，积极开展综合保税区设备租赁、保理、金融等业务，打通“东进西出”贸易通道和境外低成本资金融贷渠道。

2. 竞争格局及优势

竞争格局

竞争优势

核心竞争力分析
　　公司的核心竞争力主要体现在以下几个方面：
　　1、循环经济产业链.
公司目前已成为国内氯碱化工行业少数拥有完整产业链的龙头企业，成功构建煤—电—氯碱化工—粘胶纤维—粘胶纱的上下游一体化循环经济产业链条。公司一方面通过招拍挂、强强联合等方式掌控氯碱化工所需的煤炭、原盐、石灰石等资源，降低原材料供应成本；一方面通过疆内企业的吸收合并、并购重组等方式扩大粘胶纤维、粘胶纱的生产能力，完成烧碱、粘胶纤维等大部分产品的内部消化，降低整个产业链中的物流运输成本，实现资源、能源的就地高效转化，打造集群化、园区化、智能化氯碱化工、纺织工业生产基地。
　　2、技术创新与卓越运营.
公司在借鉴国内外优秀企业创新模式的基础上，不断优化自身的研发体系。目前已经建立完善了流程化的研发框架和项目管理机制，形成了从基础研究、工程化开发、工艺流程优化到产品应用的创新型研发体系。同时，公司通过内部培养、外部引进等方式拥有一批稳定的核心管理、研发、技能人才，并充分运用博士后工作站、院士工作站、自治区重点实验室、自治区创新环境（人才、基地）、上合组织科技伙伴、产学研合作平台等研发新技术，新产品、新工艺。
　　公司耕织杜邦安全管理体系、搭建北京八九点企业运营管理平台、运用SAP（企业管理解决方案）信息管理系统及LIMS实验室管理系统、推进MES（制造企业生产过程）控制执行系统、全员参与TPM（提高设备综合效率）设备保养和维修管理体系建设等先进理念，公司的运营效率和产品质量逐年提升。随着公司下属中泰化学米东区工业园、中泰化学阜康工业园、中泰化学大黄山工业园、中泰化学托克逊工业园与中泰化学库尔勒工业园项目的逐步达产与产能释放，公司的业务复杂度将进一步增加，公司在企业安全管理、生产流程优化、环保设施投入、信息平台升级、管理平台系统化方面的投入也在不断加大。公司管理模式与时俱进，统筹兼顾了速度、质量、效率，不断强化客户服务意识，拓展全球化视野，顺应了《中国制造2025》与“工业4.0”的智能发展趋势。
　　3、区位、物流运输优势.
公司地处新疆乌鲁木齐，位于国家“一带一路”新丝绸之路经济带核心区，随着国家对新疆1.5万亿基础设施投资建设的战略部署，给公司的发展带来了新的机遇。报告期内，公司践行国家“一带一路”互利共赢战略，成功开行“德国杜伊斯堡—新疆乌鲁木齐—江苏连云港—国外用户”及“德国杜伊斯堡—新疆乌鲁木齐—山东青岛—国外用户”的双向双通中欧班列，实现有进程和回程货物及陆运和海运相结合的中欧班列货物运输，成为新疆首家全线贯通中欧班列的企业。
　　4、政策、品牌优势.
氯碱化工方面，新疆作为我国西部大开发的重点省区之一，具有丰富的石油、煤炭等矿产资源，有适合发展煤、电、化工、冶金、有色等一条龙产业的优势，符合国家要求将优势资源就地转化为经济优势的发展原则；纺织工业方面，随着国务院办公厅《关于支持新疆纺织服装产业发展促进就业的指导意见》的出台，以及“一揽子”新政支持新疆大力发展纺织服装产业的逐步落地，为公司纺织工业的发展及产业升级提供了重大机遇。
　　近年来，随着公司现代贸易、多种经营方式的持续开展，凭借优质稳定的产品质量及销售物流一体化服务模式的应用，公司产品出口量不断增加。目前公司的氯碱化工及粘胶纱线产品已出口到俄罗斯、日本、韩国、印度、中亚、东南亚、欧洲、南美洲、非洲等国家和地区，享有较高的市场知名度和美誉度。

3. 成长驱动和态势

1）市场及供需端

前三季度公司PVC和烧碱价量价齐涨，Q3公司PVC均价环比大幅提升是业绩增长重要动力。公司是国内氯碱行业龙头，拥有电石法聚氯乙烯树脂（PVC）产能153万吨/年，离子膜烧碱产能110万吨/年。公司PVCQ3出厂均价达7153元/吨，环比上涨19.36%；华东地区片碱市场价格Q3为4200元/吨，环比下降1.04%，但与上半年均价相比上涨2.43%。从PVC和烧碱价格走势看，进入Q4后烧碱价格大幅提高，而PVC价格回落，但全年业绩仍有支撑。
　　纱线业务受益政府补贴，打造循环经济产业链实现资源和能源高效转化。公司现有粘胶纤维产能36万吨/年，纱线产能201万吨/年，受益于新疆政府对于纺织企业补贴政策，公司共计收到专项资金2.7亿元。同时，公司打造“煤-电-氯碱-粘胶短纤-纺纱”上下游一体化的循环经济产业链，充分实现资源和能源的高效转化。
　　定增项目涉及高性能产品和电石原料扩产，持续扩大行业竞争优势。2017年3月公司发布定增预案，拟非公开发行不超过4.29亿股，募集39.2亿元用于高性能树脂产业园及配套设施建设和托克逊电石二期扩产项目建设，其中包括新增MPVC产能20万吨/年、新增EPVC产能10万吨/年、新增CPVC产能3万吨/年和新增电石原料产能60万吨/年。公司实现产品结构优化，持续扩大行业竞争优势。--国海证券发表时间:2017-10-23

PVC、烧碱价差扩大，盈利能力处于高位
　　公司主营产品中PVC及烧碱价格中枢显著高于去年同期，尤其是PVC在三季度出现了价格大幅上涨，主要原因是电石提供价格支撑，需求旺季提前到来，环保、期货等因素共同作用。但四季度初始，PVC期货、现货均出现下跌，但整体而言仍然好于二季度。我们认为PVC的大周期将会弱化，小周期仍将存在，但不会造成价格中枢回调。所以高盈利常态化会是未来的趋势。目前，公司拥有153万吨PVC产能，110万吨烧碱产能，是我国规模最大的氯碱化工生产企业。
　　纱线产能陆续投放，补贴延续性短期无忧
　　下游纱线产能年初已达201.5万锭（金富纱业135万锭、富丽震纶66.5万锭），目前为231万锭，在建产能完成后将达到总产能350万锭。2016年纱线业务实现营业收入24.18亿元，同比增长199.92%，占主营收入10.35%。同时，新疆地区给予当地纺织企业较高的补贴政策，有助于进一步增厚利润，并且政策持续性较好。今年年初至年中，公司下属子公司收到纺织服装产业专项补贴资金及地方外经贸发展专项资金等共计超过2.7亿元。--上海证券发表时间:2017-10-23

业绩符合预期，一体化优势突出。报告期内公司各业务线景气度皆持续提升，各产品盈利能力回升产生的共振效应拉动公司业绩大幅增长。第三季度PVC含税均价约7182元/吨，环比二季度均价提升20.6%；烧碱含税均价约3897元/吨，环比二季度均价提升7.5%；粘胶短纤含税均价约16179元/吨，环比二季度均价提升4.4%。公司17年Q3实现扣非后归母净利润8.5亿元，环比提升46.7%，第四季度PVC均价略有回调，但烧碱价格持续超预期，全年业绩有望保持在较高位置。

烧碱态势强劲，氯碱盈利能力强劲。烧碱的下游产品主要是氧化铝、化纤等，2017年1-8月氧化铝产量为4881万吨，较去年同期上涨了25.5%，下游需求旺盛使得烧碱价格大幅上涨。同时，受周边部分同行业厂商因环保原因关停等因素影响，烧碱产品市场供应量减少，在一定程度上助推了烧碱价格的上行。据卓创资讯，烧碱价格9月份持续拉涨，目前公司烧碱价格约4700元/吨，较三季度均价上涨800元/吨（+20%），有望大幅增厚公司业绩。PVC行业产能自然出清，行业处于弱平衡状态，供需格局实质性好转，目前价格虽有回调，但我们认为PVC行业已经上一台阶。且公司近年来致力于向上游完善PVC产业链，逐步掌控氯碱产业所需的煤炭、原盐、石灰石等资源，夯实了原料供应基础，具备了氯碱行业的低成本的资源条件，也使得公司能够获取原材料上涨带来的额外收益，一体化布局步入丰收期。--西南证券发表时间:2017-10-20

2）成本费用端

3）产能及外延端

三、主要的风险

公司面临的风险和应对措施
　　1、市场环境风险.
公司目前的主营产品是聚氯乙烯树脂（PVC）、离子膜烧碱、粘胶纤维、粘胶纱等，产品产量大，周期性强，盈利能力受价格波动影响大。
　　应对措施：公司充分发挥已形成的全产业链优势，加强内部控制与成本管理，加大新产品、新材料的开发与应用。同时加强产品市场研究，创新开展营销工作，加强市场开拓与客户管理，提高服务质量，围绕产业链，积极培育新的利润增长点。
　　2、安全环保风险.
公司一直严格执行有关环境保护的法律法规，生产经营过程中的“三废”等经过处理，均达到了国家排放标准要求，但随着国家环保力度的升级与加强，有关标准和要求可能会发生变化，公司如不能及时适应相应的变化，生产和发展将会受到限制。
　　应对措施：公司一方面引入杜邦的安全管理体系，加强在生产运营上精益管理，一方面继续加大节能减排力度，加大环保投入资金，采用新技术、新工艺实现资源循环、综合利用，创建“资源节约型，环境友好型”企业。
　　3、人力资源储备供应不足的风险.
随着公司国际化和相关业务配套多元化发展战略的实施，公司在产业基地的建设已经投入了大量的人力资源，未来其他生产基地的陆续建设以及大量新产品的市场营销都是对人才储备的考验，因此公司面临人力资源储备不足的风险。
　　应对措施：公司构建市场化的用人机制。优化结构，加强各级领导班子梯队建设、培养专业复合型技术人才、引进高端技术人才，选拔优秀年轻干部和少数民族干部，实现各级人才结构的合理配备。
　　4、财务风险.
公司主营产业属于资本密集型，近年来，公司主要通过债务融资扩大氯碱化工板块与粘胶纱线板块，配套建设电石、棉浆粕、自备电厂等项目，融资规模大，致使目前公司资产负债率较高，财务费用支出大。公司如不能按约定偿付利息本金，将影响公司运营。
　　应对措施：公司充分发挥已有资产产能，加强企业运营管理，提高盈利能力。积极加强财务管理，统筹安排资金调度，优化筹资、投资活动，借助良好的融资平台，优化财务结构，债务结构，充分利用相关金融工具，为公司储备较强的偿债能力，为公司的稳健经营提供保障。

四、其他重要问题

公司预计2017年归母净利润为22.5_{25.5亿元，同比增长22.05%}38.33%。--国海证券发表时间:2017-10-23

要点一:15万吨/年离子膜烧碱项目
2017年7月份，为充分利用阜康能源项目预留用地和现有厂区公用工程和配套设施，公司拟在阜康能源工业园区投资建设15万吨/年离子膜烧碱项目，副产的氯产品供应至园区内其他精细化工产业，项目预计总投资49410.31万元，达产后预计年均销售收入41358.91万元，年均利润总额13229.77万元，项目财务内部收益率23.86%(所得税后)。上述规划项目建成后，公司离子膜烧碱产能将达到125万吨/年，可进一步优化产品结构，为园区内精细化工产业提供原料支撑。

要点二:鸿达兴业集团再次举牌
公司于2017年7月19日收到鸿达兴业集团的《简式权益变动报告书》。根据《简式权益变动报告书》显示，在本次权益变动前，鸿达兴业集团持有公司普通股股份107,322,577股，占公司股份总数的5.00%。截止本报告披露日，鸿达兴业集团持有公司普通股股份214,644,997股，占公司股份总数的10%。上述权益变动未导致公司第一大股东发生变化。

要点三:年产20万吨粘胶纤维项目
2017年2月份，公司目前具备年产153万吨聚氯乙烯树脂（PVC），110万吨离子膜烧碱，36万吨粘胶纤维，180万锭纺纱的生产能力，为进一步加快公司在新疆区域90万吨粘胶纤维的布局，实现公司大部分烧碱产品的就地销售，节约生产成本及销售运输费用，充分发挥氯碱-粘胶纤维-纺纱上下游一体化发展的协同效应，做大做强公司粘胶纤维板块，提高公司整体盈利能力。公司下属公司阿拉尔市富丽达拟充分利用阿克苏地区丰富的棉短绒和水资源，启动20万吨粘胶纤维新建项目的建设工作。建设内容包含：年产20万吨粘胶纤维，新建原液车间，纺练车间，酸站，配套仓储等辅助生产设施及给排水，供热，配电等公用设施。该项目总投资197549万元，项目建设周期18个月，2017年12月底完成主体装置建设，2018年6月底前建成投产。

要点四:定增募资39亿元加码主业
2017年2月份，公司拟以不少于11.4元/股向控股股东中泰集团在内的不超十名特定对象，发行不超3.44亿股，募资不超392159.18万元，扣除发行费用后拟用于高性能树脂产业园及配套基础设施建设项目，托克逊电石二期项目。其中，高性能树脂产业园及配套基础设施建设项目总投资328764.00万元，财务内部收益率14.61%（动态所得税后），托克逊电石二期项目总投资174491.00万元，财务内部收益率11.89%（动态所得税后）。

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