2019-04-06

第19章 期权、期货与卖空交易

19.1 期权、期货交易

一些新的花里胡哨的投资手段已经变得非常流行，以至于过去那句古老的格言“购买一股股票分享整个美国的成长”应该变成“购买一份期权分享整个美国的成长”；过去所说的“投资于美国的未来”现在意味着“在纽约期货交易所进行投机”。

在我整个投资生涯中，我从未购买过一次期权，也没有购买过一次期货，我现在仍然根本不想购买期权和期货。要想从一般的股票投资上赚钱本身就已经十分困难了，要想在这些如同赌博一样的期货或期权交易上赚钱更上难上加难。据我所知，除非是一个专业的期权或期货交易者，否则想从中赚钱几乎是不可能的。

这并不是说期货在大宗商品业务中不能用来起到一个好的作用，通过期货交易农场主可以锁定收获季节麦子或玉米的交易价格，并且事先确定按照这个价格进行交割时能够出售的数量，粮食买方也可以同样锁定他们的购买价格和数量。但股票并非大宗商品，在股票生产者和股票消费者之间并不存在任何关系使得形成这种价格保险机制对于股票市场的正常运转来说是完全必要的。

根据芝加哥和纽约这两家期货和期权交易的主要交易所的报告，80%～95%的业余投资者在期权和期货交易上是亏损的。在期货和期权交易上亏损的概率比在卡西诺赌场或赛马场上赌博输钱的概率更大，尽管如此还有一些编造的谎言声称期货和期权是“一种明智的投资选择”。如果说连期货和期权都是一种明智的投资选择的话，那么泰坦尼克号就应该是一艘永不沉没的轮船了。

在这里详细描述期权和期货实际如何运作是毫无意义的，原因如下：一是这需要十分冗长又枯燥乏味的解释，而听完之后只会让你更加糊涂；二是了解得太多可能让你对期货和期权交易发生兴趣；三是我本身其实对期货与期权交易也并不了解。

实际上我对期权确实略知一二，我知道期权有着短期获取暴利的可能，对于那些不满足于一点一点慢慢赚钱只想快速发大财的小投资者来说很有诱惑力。实际上他们选择了期权投资反而等于选择了快速变穷而不是快速变富的道路。这主要是由于期权与股票不同，它只是一份合同，有效期只有一两个月，到期后期权就变得一文不值了——之后期权投资者必须再购买另一种期权，这只会再次损失掉100%的投入资金。经过一连串这样的期权投资失败，投资者就会输得倾家荡产。

考虑下面这种情况：当你绝对能够确定一家我们假设叫做“万无一失”的公司将会出现重大利好消息，并且这个重大利好消息会推动股价上涨，也许你发现的是像泰胃美这样畅销全球的胃病良药，或者是一种能够治疗癌症的药物，或者是收益猛增，或者是任何其他你一直在寻找的公司基本面进一步好转的利好消息，总之，你找到了一家尽善尽美的公司，就像赌牌时拿到了一把最好的同花大顺王牌。

接下来你得检查一下自己能拿出多少钱进行投资。你发现自己的银行储蓄账户上只有3000美元，你其余的钱都投资在共同基金上，你的老婆是一个真正懂得如何理财的人，她一分也不让你动这笔钱。没办法你只好在家里翻箱倒柜，想找到几个传家宝去典当行当掉换些钱来投资，但是你宝贵的貂皮大衣却生了虫蛀满了洞，也许可以把家里的银制餐具当掉，可是这个周末你要在家里搞一个宴会，如果当掉餐具老婆大人肯定会发现，又会跟你闹个没完，也许可以把猫卖掉，但它并非出自名贵血统的纯种好猫，你那艘已经破得漏水的木制单桅帆船也不值钱，你那生锈的高尔夫球杆和破烂的球包也根本没有人会愿意买。

因此，3000美元是你可以投资于这家万无一失公司的全部资金。以每股20美元的价格计算，你只能购买150股。正当你打算不再折腾找钱，就用这3000美元去买150股股票时，忽然之间你想起来自己曾听说过期权的巨大杠杆作用。你马上给你的经纪人打了电话，他告诉你确实市场上有这家万无一失公司4月份到期的执行价格为每股20美元的看涨期权，现在每份期权的买入价格是1美元，当股价上涨到每股35美元时期权价格就会上涨到15美元，那么3000美元的期权投资，就会给你带来45000美元的投资收益。

于是你就购买了这种看涨期权，然后每一天你都会翻开报纸，焦急地等待着股价上涨时刻的到来。可是一直等到3月中旬这家公司的股价还是一动也不动，你购买的3000美元的期权价值已经损失掉一半。你真想把期权卖掉，这样你还可以拿回一半的本钱，但是你却没有这样做，因为距离期权到期日还有一个月，你还想着未来一个月股价可能会上涨让你赚上一大笔。结果一个月后，股价还是没上涨，期权到期后变得一文不值，你的3000美元投资全部打了水漂。

当你购买的期权到期作废后过了几个星期，你心头的伤口上又被撒了把盐。这家万无一失公司的股票真的开始大涨，可是你却一股也没有买，还因为购买期权而亏损掉了自己所有的投资资金，而且是在你对这只股票的分析判断完全正确的情况下，这真是一个最大的悲剧。你确实做了充分的研究，可是却没有因此得到任何回报，反而输了个精光，这种情形绝对算得上是一种时间、金钱、精力的白白浪费。

期权另一个非常危险的特征是代价太昂贵了。期权看起来似乎十分便宜，但是如果你意识到自己必须购买4～5份期权才能获得一年期限的股票买卖选择权，那么就会明白期权的代价有多大了。从字面上理解，期权是一个期字加一个权字，购买期权就是购买期限，你想要购买的期限越长，你需要额外支付的溢价就越高。每一笔期权交易都需要支付给经纪人很高比例的佣金。期权交易简直就是经纪人的摇钱树，经纪人几乎不需要付出什么努力就能从客户的期权交易中获得很大的收益，一个经纪人只要有少数几个期权交易活跃的客户就可以过上非常舒服的生活了。

期权投资最糟糕的地方是持有期权与持有公司的股份毫不相关。当公司业绩增长非常繁荣兴旺时，所有持有股份的股东都会受益，但期权投资却是一个零和游戏，期权交易中一方获得任何1美元的赢利，相应交易的另一方都会发生1美元的亏损，只有极少数的期权投资者能够保持一直盈利。

当你购买了一股股票后，哪怕是一只风险极高的股票，你也是在为国家的经济增长做贡献，这正是股票存在的根本目的所在。对于前几代人来说，他们认为投资于小公司的股票是一种危险的投机，但是最起码这些所谓的“投机者”为IBM、麦当劳、沃尔玛的早期发展起步阶段提供了重要的资本支撑。在规模高达数十亿美元的期货和期权交易市场上，没有一分钱资金是投入到有建设性意义的用途上的。这些资金没有为任何事情的发展提供资助，只是让赚了很多佣金的经纪人和发了大财的极少数赢家们把大把的钱挥霍在购买豪华汽车、飞机和房屋上。在期货和期权交易市场上我们所见到的无非是巨额的财富从粗心鲁莽的投资者转移到小心谨慎的投资者那里而已。

最近这些日子，有许多关于利用期货和期权作为投资组合保险能够保护股票投资免受风险的说法，与往常一样，我的专业投资者同行中有许多人已经领先一步正在沿着这条危险的道路滑入深渊。机构投资者购买了数十亿美元的期货和期权作为投资组合保险，以在市场崩溃时保护自身的安全。上一次1987年发生市场崩溃时他们设想这种投资组合保险肯定能很好地保护他们，但是事实证明投资组合保险的实际作用却与他们的设想恰恰相反。部分投资组合保险方案要求他们在买入更多期货的同时必须自动卖出股票，这种数量巨大的卖出行为会导致股价下跌，接着又会导致他们必须购买更多的期货，与此同时又得再次大量卖出股票，这样就形成了一种恶性循环。在导致1987年10月股市崩盘的许多看起来比较合理的解释原因之中，投资组合保险是一个最主要的元凶，但许多机构投资者仍然继续购买这种投资组合保险。

一些个人投资者想要在他们自己的投资中采用这种利用期权期货来进行投资组合保险的愚蠢投资策略（个人投资者模仿专业投资者的做法有效吗）。他们购买看跌期权（当股价下跌时看跌期权价值增加）以避免在股价下跌时遭受投资损失，但看跌期权和看涨期权一样，在期满时就会变得一文不值，并且如果你想继续保护你的投资组合，你就不得不继续购买看跌期权。每年你需要浪费5%～10%的投资资金用来保护自己免遭股价降低10%的损失，这不是白忙一场嘛。

就像酗酒的酒鬼只要稍稍尝上一小口啤酒，就会禁不住诱惑重新拿起一瓶烈性酒狂饮起来一样，那些投资者本来只是为了给投资组合提供保险才投资期权，但往往也会禁不住诱惑，很快会为了投机而购买期权，并从此一步步开始进行套期保值、组合期权（combinations）、跨式期权（straddles）交易，从此他们忘记了自己当初感兴趣的是股票，他们不再花时间研究上市公司的基本面，而是把自己所有的时间都用来阅读市场走势技术分析报告，为了确定市场走势到底是头肩顶形态还是楔型翻转形态等而发愁，更糟的，他们最终会亏损掉所有的资金。

沃伦·巴菲特认为应该将股票期货和期权交易确定为违法行为，我完全赞成他的观点。

19.2 卖空股票

你肯定听说过卖空这种古老又奇特的交易方式，卖空能使你从一只股价将要下跌的股票上获利（一些人研究自己的投资组合后意识到，这些年来如果不是做多而是卖空的话，他们早就赚翻了，于是他们对卖空产生了兴趣）。

卖空就如同从邻居那里借来一种东西（在卖空股票时你并不知道你借来股票的邻居的名字），然后将其卖掉，把钱装进自己的口袋，或早或晚你再买回来同样的东西将其还给你的邻居，结果谁也不比谁高明多少。这种行为严格说来并不是一种偷窃行为，但也并不是一种睦邻友好的行为，这种行为更像是一种具有犯罪动机的借用行为。

卖空的投资者所盼望的是，以很高的价格卖出借来的东西，再以很低的价格购买用于归还的东西，利用卖出和买入的差价来获利。我想你可以借用邻居的割草机和橡胶软管来尝试一下卖空交易，但对于卖空来说最理想的对象还是股票，尤其是那些股价已经过度膨胀的股票。例如，如果你判断宝丽来公司股票每股140美元的价格明显被高估了，你就可以卖空1000股宝丽来公司股票，相当于你融券借用了1000股股票，与此同时你的投资账户上马上就发生了140000美元的信用借款金额，然后你就可以等待宝丽来股价跌到14美元时，用14000美元买回1000股股票，这样就归还了你当初借用的1000股股票，你卖出借用股票的价格是每股140美元而后来买入用以归还股票的价格只有每股14美元，二者冲抵后你会赚到126000美元的盈利。

当初借给你股票的那个人永远不会知道你赚到了这么巨大的差价，所有这些交易都是纸上交易，并由经纪人来经办，做空和做多一样非常容易。

各位先不要为卖空能够赚到如此巨大的盈利而兴奋不已，卖空交易还有一些严重的缺陷。首先，在你借用股票的整个期间，合法的股票拥有者拥有全部的股息和其他利益，这样你就不能获得这一部分收益；其次，在你花钱买回你所借用的股票完成整个卖空交易之前，你实际上并不能动用你在卖空交易中的任何账面盈利。在宝丽来股票这个案例中，你不能将140000美元从交易账户中取出来然后去法国度假，根据规定你必须在交易账户中保持足够的资金余额以保证你有足够的资金能够买回你借用的股票。当宝丽来股价下跌时，你可以从账户中多提出一些资金，但是当宝丽来股价上升时你需要怎么办呢？你不得不在交易账户上存入更多的资金来保持你的交易头寸。

卖空股票最令人恐惧的是，即使你确信一家公司经营得非常糟糕，但是其他投资者可能并没有认识到这一点，他们甚至认为公司发展前景很好而进一步高价买入把股价哄抬到更高的水平。尽管宝丽来股票价格已经达到了一个高得不可思议的水平，但是如果股价再上涨一倍达到更加不可思议的每股300美元结果会如何呢？如果你还是像前面说的以每股140美元卖空了，当股价上涨到每股300美元时你就会紧张得要命，只要想一想你需要花300000美元来买回你以前借用时只值140000美元的股票，就肯定会让你心烦意乱。如果你没有额外的数十万美元存入你的交易账户来保持你的头寸，那么你只能被迫平仓，因此承受巨额的亏损。

在我们持有的一只股票价格下跌时，我们中的任何一个人都难免会感到内心惊慌，但是这种惊慌是有一定限度的，因为我们知道一只股票的股价再跌也不可能跌到零以下。如果你卖空的某一只股票价格上涨了，你就会开始意识到没有什么能够阻止股价的上涨，因为股票的涨幅是没有任何限制的，因此卖空的亏损也是无限的。

在民间流传着那些成功的卖空交易者发了大财的传奇故事，同时也流传着一些卖空交易者赔得倾家荡产的恐怖故事。那些卖空交易者判断一家公司的股票就像垃圾中的垃圾一样奇烂无比，于是就卖空这只股票，结果如何呢？尽管他们的理由非常充分，推理非常正确，却只能无可奈何地看着他们卖空的股票越涨越高，直到最后让他们赔得身无分文只能依靠救济维生。这种事情就曾发生在罗伯特·威尔森（Pobert Wilson）先生的身上，他是一个非常精明的人，也是一个十分优秀的投资者，大约十年前他卖空了国际度假胜地公司（Resorts International）的股票，最终事实证明他的判断是对的，最终事实证明大多数卖空交易者的判断都是对的，但最终是多久？记得著名经济学家凯恩斯说过从长期来看“我们都死了”这句话吗？但是就在罗伯特·威尔森卖空股票的期间，国际度假胜地公司的股价从最初的70美分上涨到了70美元，上涨了整整100倍，使得卖空股票的威尔森先生亏损了2000万～3000万美元。

当投资者考虑卖空股票时，牢记这个故事的教训非常有益。在你卖空一只股票以前，只是确信这家公司经营将会崩溃是不够的，你还必须有足够的耐心和巨大的勇气，而且要有充足的资本使你能够在股价没有下跌甚至股价反而上涨这种更糟糕的情况下继续坚持。本来以为股票要下跌可是不但没有下跌却反而上涨，这种情况使我想起那些从悬崖边向前迈步走出去不但没有坠落深渊却在空中继续漫步的卡通人物，只要那些卡通人物没有意识到自己身处险境，他们就能永远继续停留在高空中漫步，只要那些投资者没有意识到他们以过高的价格买入股票让自己身处险境，股价就会永远继续停留在过高的价位上。

其他

卖空最大风险在于大众的非理性。

卖空的可怕之处在于你并不能充分确定你卖出的点已经是涨高的最高点，如果股价继续上涨，则面临亏损的局面

认定了行业，就要用心地精耕细作。人的精力有限，不了解的行业不要盲目去触碰！心血来潮的行动，会使你血本无归！