转自智本社 五月开盘，熟悉的一幕又来了。 今年A股开门大吉，春季涨幅力度不小，上证指数从第一个交易日的2600多附近，连续涨到4月8日最高的3288点。不少机构和经济学家开始喊出大牛市的口号。多数支持理由是宽货币。第一季度广义货币增长达8.2%，如此巨大的货币增量如果不进楼市，还会流向哪里？ 随后，出现九个交易日的高位整盘。但不幸的事情还是发生了，接下来是六连阴，一口气下挫到3000点附近。4月最后一个交易日总算翻红，趋势指标倾向于支持大盘企稳。 接下来是五一小长假。5月4日伯克希尔·哈撒韦股东大会召开，一年一度的经典投资课正式开讲。巴菲特和芒格这两位加起来快200岁的老人，再次重申了他们坚持一生的投资理念：价值投资。 会上，巴菲特说：“我和芒格不会冒然进入一个新领域，仅仅因为别人告诉我们要这么做。我们喜欢护城河，喜欢占据市场主导地位的公司，如果科技公司确实能建立护城河的话，会非常有价值。但我们还是不会自己来投资看不明白的科技股，会雇佣投资经理来投资，因为他们更熟悉这一领域。” 让中国投资者感兴趣的是，芒格表示，“将在中国投入更多”。 5日，周日，补班，闭市。趁补班休整之机，寻点996老板的租，谨遵二老教导，戒骄戒躁，打开软件，借3000小底，埋伏白马股，长期持有，价值投资，看多中国。 6日，五月第一个交易日，开盘前30秒，即9时29分27秒，央行宣布对1000家县域农商行定向降准2800亿，全部用于发放民营和小微企业贷款。但30秒后，跳空低开，北上资金疯狂出逃，集体踩踏酿成近三年最大面积跌停，最终上证指数收跌5.58%，险守2900。 投资者又惊出一身冷汗，价值投资出师未捷身先死，是守是割，实在煎熬。但其实，只要关注当天的集合竞价，就可以看出挂卖单量巨大，空方势力凶猛。 此后大盘连跌三天，一些人已经割肉离场，亦或深套无法自拔。 10日，天使兵团抵美，A股高开助阵；中午休市“靴子”落地，午后开盘便深度跳水，而后又强行拉升，一个V型反转，最终上证大涨3.10%收红。离场者捶胸顿足，或无奈自嘲；深套者虽有些安慰，亦难言乐观。 我们又一次踏入同一条河流。这是为什么？ 投资专家告诉我们： “贪婪，赚了20%还不抛！” “我的错！” “慌啥？反应过度，一跌就割肉！” “我的错！” “执行太差，自律不足，穷人思维，散户思维，技术不行，右侧交易，佛系持有……” “大师，这十年，我从K线图一直学到了佛学，怎么还是深套啊？” “加我微信，有消息！” “大师，大坑啊！” 如今的股民已经见怪不怪，没有当年的学习劲头，毕竟“功夫再高，也怕菜刀”。 股民“十炒九亏”是一个普遍现象，其中原因有技术说、心态说、消息说、人性说等。但如此普遍的现象，中国如此，美国如此，其实不是“人为”能够解释，而是存在一定的不可逆的底层规律。 这些底层规律几乎决定了股民普遍性亏损。只是技术高的亏得少，或侥幸能赚，但大部分股民沦为韭菜则是规律使然。 边际效用规律 巴菲特的年收益率其实并不高，从2008年到2018年，超过10%的年份只有6个，其中2018年只有0.4%， 2015年6.4%，2014年8.3%，2011年4.6%，2008金融危机年则为-9.6%。 这种不算出奇的收益率，或许不少股民看不上。 我们再讨论更为具体的问题，炒股亏损常见的情况是赚了不出，亏了不割肉；割肉后上涨，追涨后下跌。为什么经常都踩空或深套？ 很多人将原因归结为贪心。明明赚了也不卖出，试图赚更多。被套后，不舍得割肉，期盼解套。那么，贪心背后又是什么呢？有人说是人性，无法抵御贪婪与恐惧的人性。 这种解释似乎有道理，但其实未触及本质。既然巴菲特投资收益率不算高，为什么这么多富人愿意把钱交给巴菲特打理？富人难道就不贪心吗？富人难道就能够违逆人性吗？ 其实，富人与普通人一样，都贪心，都难以违逆人性，但是程度有所不同。普通人对财富的边际效用要大于富人。比如，1万元收益，对普通股民吸引力大，而对富人的引力小。相反，损失1万元，给普通股民带来的伤害一般要大于富人。 巴菲特说：“如果你有了50万、100万美元还不开心，你有了500万或者1亿美元也不会开心。”这句话就揭示了当你只有50万时，财富边际效用应该大于拥有1亿时。 普通股民用10万本金炒股，假如预期收益率为100%，最后加上本金也才20万。这距离深圳1000万的房子，还差980万。但是，富人不一样，他用1000万炒股，预期收益率可能就10%，能够赚到100万就够了。 受财富边际效用递减规律的影响，普通股民的期望收益率要高于富人。这将导致我们容易在以下四个方面犯错： 一是操作执行。 我们炒股时即使获利，但是距离自己的期望还比较远，依然看多，继续持有，没有及时落袋为安。反过来，一旦被套，就很难下得了手割肉，毕竟割掉1万，痛心不已。10%的亏损边际伤害，我们要大于富人。所以，富人敢于割肉，而我们下不了手。 二是风险决策。 为了追求高回报，我们在选股时就容易做出冒险决定。我们很容易将所有资金压在一两只股票，而且往往是风险大的股票中，然后赌其短时间内翻倍。鸡蛋放在同一个篮子里，而且是高风险的篮子里，这意味着我们的投资决策会面临更大的风险。 但是，富人的财富边际效用较低，他们会做大类资产配置，注重风险对冲。什么叫大类资产配置？大类资产主要包括房产、股票、期货、黄金、债券、基金、货币这几大类。不管哪一年，资金都在这几大类中游走。 富人可以委托理财公司、信托基金，将资产配置在这些领域，进行风险对冲。金融市场最糟糕的2008年，欧美股市、中国股市、私募、对冲基金都大幅度的下跌，但债券、黄金、全球地产信托和美元指数则是上涨。又如2013年，商品期货、中国股市、黄金都下跌，但是欧美股市、美国私募基金、对冲基金、全球地产信托则上涨。 富人将部分资金配置到股票中，即使亏损，他们更能够承受，因为可能还配置了对冲资产，可以降低亏损风险。如此，当亏损时，他们可以更坚决地执行清仓操作；当获利时，达到预期收益，他们更可能套现了结。 富人的理财，才是真正的理财。而普通人，很难做到科学、理性的理财。富人买房是理财投资，我们买房是为了居住，属于刚性需求，甚至需要背负债务。对于普通人来说，房产是名义上的财富，却是真实的债务。富人买股票是做大类资产配置，而我们更像豪赌。 所以，每一次金融危机都会洗劫穷人，富豪的财富则会增加。因为金融危机导致股票、房产大跌，但富豪在黄金、债券等资产可以对冲风险。他们还可以乘机抄底股市和房产。而普通人的房产则大幅度贬值，股票也深套，没有回旋余地，也没有余钱抄底。 第三点是投资周期。 为了追求高回报，我们偏好做短期，而无法坚持长线。因为只有短期，频繁交易，才有可能获得预期回报，我们也无法承受过长的投资周期。短期的市场不确定性要大于长期，我们很多人会预测未来十年牛市或熊市，但是很难准确预测明天的股票走势。 投资专家经常告诉我们，切忌频繁操作，一年的交易机会只有几次。但是，为什么我们做不到？ 其实，这不是自律的问题，也不是贪心，而是我们对于财富的边际效用更大。这个规律促使我们频繁交易，屡屡火中取栗，深入险境。真正的交易机会不多，但是我们试图创造更多的交易机会，或者在不是机会的情境下交易，亏损的概率则大增。 巴菲特说：“若你不打算持有某只股票达十年，则十分钟也不要持有；我最喜欢的持股时间是……永远！” 富人资金量大、财富边际效用相对较低，他们可以降低投资收益率预期，追求稳定收益，可以承受长周期。巴菲特每年的收益率看似不高，但是他的秘诀是“复利出奇迹”。 若从1957年开始，一直到2018年，巴菲特这61年的投资累计净值高达7.7万倍。但是，若想获得这么高的收益率，首先得活得够长，巴菲特今年89岁，拥有70年投资经验，61年的连续投资周期。 在股东大会上，记者问巴菲特：“人生中最重要的是什么？” 巴菲特说：“我希望自己和查理（芒格）能够活得更久……我和查理能够做不受肉体衰老程度限制的这种工作，我们非常幸运。” 芒格今年95岁，他与巴菲特只要身体健康，拥有更长的生命周期，有足够的投资周期，就意味着持续稳定的收益率。 巴菲特强调“延迟满足”，放弃即期收益，追求长远结果。但是，普通投资者很难做到长期投资、价值投资以及延迟满足。这并不完全是人性问题，更是边际效用规律所决定的。正如，在未成年时，我们无法拒绝巧克力、冰淇淋的诱惑，但如今我们的忍耐力大大强化了，甚至吃腻了。 最后一点就是资金管理。 在高收益预期的驱使下，我们的资金管理容易盲目而混乱，经常选择一次性“All in”，试图一口气抄底，获得最低的筹码。这样的结果往往是，全部本金都抄到山腰上了，一次性把子弹打光了，没有补仓降本的机会。同理，出来时，也容易整体清仓，如此一次性大进大出，资金管理风险很大。 大资金一般会留部分操作资金，极少会全仓、重仓杀入，仓位管理更科学。即使大举抄底，也是分批，按比例、时段、价位建仓，而不是一次性买入。卖出时，也是如此。这种资金管理方式要比我们风险更小。 所以，股民“十炒九亏”，不是富人比我们更高明，也不是他们比我们更自律，更不是什么穷人思维、散户思维，而是边际效用规律使然。 信息不对称原理 越是成熟稳健的市场，越不容易被信息所左右。拥有价值支撑的资本市场，更取决于长期的价值增值，而不是短期的信息扰动。最近一些年，美国股市随着经济复苏呈现慢牛，这种趋势很难被短期的信息带偏。但如果价格偏离了实体价值，一个突然的信息就可能击穿泡沫，改变价格走势。 所以，越是投机的市场，越缺乏价值支撑的市场，越容易受到信息的扰动。投资者越依赖于信息不对称获利，而非价值投资，尤其在A股市场。 信息不对称理论，一直是股票短期获利或亏钱最好的解释原理。但说到信息不对称，我们最容易想到的是内幕消息。靠内幕消息，是看起来最一劳永逸的办法。但是，内幕消息也是最不可靠的获利办法。 巴菲特说：“有了足够的内幕消息，再加上一百万美元，你可能只要一年就破产了。” 内幕消息的权力结构是一个金字塔状，距离塔尖越远获利的机会越小。大多数人无法靠近金字塔顶部，因为内幕消息一旦扩大化就会失去价值，而且也会侵害权力中心的利益。所以，走运的投资者，可能凭借一两次内幕消息获利，但长时间依靠内幕消息决策肯定会赔回去。 那么，这里信息指什么信息？ 市场上，最重要的信息其实就是价格。在股票市场中，量价指标是最重要的信息。当价格开始上涨时，有可能发出看多的信号，我们很容易追涨。 表面上，所有人看到的量价信息都一样，但其实，我们与机构获得的信息则完全不同。机构可以获得更加完整和真实的信息。 机构掌握更多的筹码以及操作主动权，他们可以推算出我们的一些筹码信息，比如有多少筹码在机构手上，多少在大户手上，多少在我们手上，筹码的成本价大概是多少，哪些价位集中抛压大，哪些价位深套筹码多。这就好比，三人斗地主，你手上有三条K，然后可以推断出其它两位只有一条K，或者你可以做测试，猜测另一条K在谁手上。 现实中如何操作呢？ 机构可能操作或影响K线走势以及量价信息。比如有些时候价格大跌，且交易量放大，在我们看来，有可能是主力抛盘，但这可能是机构有意在诱空。他们会通过倒仓的方式故意把价格往下打压，然后做大交易量，形成市场恐慌，我们割肉离场，机构则乘机收走低价筹码。 这种量价信息，机构是对称的，但是我们却蒙蔽在量价信息的鼓里，然后做出了错误的判断。 奥地利学派认为，利润来自企业家对市场个体中错误信息的捕捉，及时发现错误，然后弥补错误即可获利。投资者则依靠我们对信息的误判，然后从误判中获利。 用索罗斯的经典名言来说就是：“世界经济史是一部基于假象和谎言的连续剧。要获得财富，做法就是认清其假象，投入其中，然后在假象被公众认识之前退出游戏。” 巴菲特也坚持市场错误主张，他强调市场出现错误时埋伏进去，等到价值回归后退出。 但实际上，很多市场的信息，并不是市场自然产生的，而是机构刻意制造的假象。 我们只能依靠分析师或盘口信息猜测压力位在哪、支撑位在哪。机构不需要猜测，他们可以通过筹码来测试。交易员有时会突然拉升，这可能是在测试上面的抛盘压力，测试出压力位的具体价位。分析师和我们会根据盘口挂单来判断，但其实这并不准确，交易员会在盘口上频繁挂单、撤单，比如挂大量卖出单，向市场发出错误的空方信号，试图让我们交出筹码。又如挂大量买入单以假装做多，配合交易量，降低抛盘压力。 我们和分析师比较依赖于K线、量价及趋势指标来判断。机构也会利用我们这种判断做反向操作。比如，为了降低抛压，机构交易员可能会抢低开，然后尾盘稍微拉升即可收阳线，收盘价有可能是下跌的。但是，我们一般简单地看K线，而不会认真分析，则容易做出错误的判断。 不同的操盘手有不同的操作风格，同样是为了做空，让我们交出筹码，有些喜欢用长期横盘，有些则喜欢凶狠砸盘。当然，操作风格必须与机构的资金规模、交易周期、投资预期、风险控制以及宏观基本面相匹配。 所以，交易员会尽可能地操作K线图形，做出小阳、小阴、上影、下影、十字星以及相关组合，形成有利于操盘计划的图形，以达到诱空、诱多等目的。 更为重要的是，我们的信息不少都是公开的，疯狂追涨或大量卖出，这都会被机构识别。又如，分析师的趋势分析也是公开的。但是，机构的真实信息很难被外界所捕捉，机构卖出和买入的信息、价位，存在大量的失真信息。机构可以利用公开信息进行反向操作对我们进行袭击。 所以，我们与机构对决时，信息上就已经是输家。当然，我们更多时候不会想到与机构对决，而是试图与机构站在一起赚散户的钱。但是，因为信息不对称，我们与虎为伴，最终羊入虎口。 委托代理人机制 炒股，是进入门槛最低的行业，但却是获利门槛最高的行业。我们开个咖啡店、开一家游戏公司，都需要学习专业的知识。炒股，我们却常常忽略其专业性。残酷的是，我们往往面对的是世界上最聪明的一群人，他们拥有高学历、专业技能、巨大的资本量以及严密的分工管理。 芒格说：“我觉得现在最好的一个方式就是专业化，你不会想去一个牙医那里看骨科疾病。所以最常规的一种方式就是慢慢收窄专业范围，实现精细化专业化。” 如何才能做到专业化？ 这些年，我们呕心沥血，学遍了日本蜡烛图、《股票大作手回忆录》、波浪理论、心理学、佛学以及各种武功秘籍，但是依然被坑。 其实，个人的能力很难抵得过机构的团队力量。 经济学家弗里德曼说：“花自己的钱办自己的事，最为经济；花自己的钱给别人办事，最有效率；花别人的钱为自己办事，最为浪费；花别人的钱为别人办事，最不负责任。” 这句话只说对了一半。花自己的钱办自己的事，确实最经济，但是未必最有效率，因为个人能力是有限的。这个时候就需要委托给专业的代理人理财。代理人最大的优势是专业分工，如今大多数上市公司、大型金融机构都是委托代理人制，而不是家族制。 私募基金、信托基金以及巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司，都是花别人的钱为别人办事，当然也为自己办事，但未必“最不负责任”。代理人在资金募集、项目管理、信息分析、交易执行、风险管控、资金管理等方面都具备专业优势。 我们个人的资金量无法与机构相比，同时个人也不能集资，机构在筹码数量上有优势。机构在信息的来源、分析及识别上都强于个人。巴菲特也需要请专业的投资经理，负责他们不是太清楚的科技股项目。 最容易让人误解的是交易执行，其实交易员并不神秘。交易员最大的优势是有足够的筹码，可以获取更加真实有效的盘面信息。除了交易负责人的操盘战略及计划外，交易员最大的素养就是高效果断的执行。每个交易日早晨，领导都会安排交易计划和目标，交易员负责完成目标即可。 我们炒股其实最难的是执行，交易员最大的优势就是执行。优秀的交易员，并不是追求盈利，而是追求操作正确性。操作正确率越高，获利自然就越高。因此，他们在交易执行上更加彻底。而我们个人操作，往往非常关注获利或亏损，因而容易出现非理性操作，要不贻误战机，要不错过逃生机会。 所以，个人操作很难与机构抗衡，代理人组团作战，散户难有胜算。 美国股市为什么以机构对决为主？ 这实际上是市场淘汰的结果，越来越多散户被洗出股市，他们转而投向更加稳健的基金，让基金公司或信托公司帮助他们理财。如此，美国机构实力更强，越来越呈现机构对决的特征。 中国这些年一直强调风格切换，希望更多机构对决，降低股市的波动性。机构对决有个前提是，本土金融市场发达，金融市场化程度高，拥有一批自由竞争的投资银行。这些投资银行可以通过私募等方式获得个人资金，然后在股票市场上相互博弈。 但是，目前中国投资银行市场还有相当的路程要走。私募基金的实力、风控以及资管能力参差不齐，出现了一些项目暴雷。一些投资人躲过了股票，却没有躲过基金。这里的原因很多，有外部环境，也有内部管控，还有代理人制度不完善。 所以，在目前这个市场上，把钱交给自己打理未必可靠，但交给一般的投资公司也不太靠谱。这样，风格切换很难形成，依然会有大量的散户存在，市场走向成熟还需要时间。 与散户投资相比，机构投资更有利于价值投资，有助于市场的稳定。短期来看，股市是一个零和博弈市场，这家机构获利，另外的机构或投资者可能要亏钱。但是，从长期来看，股市未必是零和博弈市场。 更多的价值投资，有利于上市公司融资，开发更好的技术和产品，创造更好的业绩。公司业绩增加，股票市值也在增加。纳斯达克指数从2009年初的1000多点，涨到现在8000点附近，很多上市公司的市值都翻倍。当然美股也可能出现技术性回调，但公司保持持续盈利是关键，也是支撑。 所以，风格如果切换为机构对决，有利于价值投资。这样的股票市场也有涨跌，也有盈亏，散户和机构也会亏损，但是会降低投机性色彩，摆脱短期的零和博弈，促进长期的正博弈，更有利于我们理财。 我们总结一下，普通股民“十炒九亏”，并非个人能力问题，也不完全是人性问题，实则规律使然。普通股民对财富的边际效用要大于富人，这一规律使得我们在投资预期、资金管理、操作执行等方面都处于风险状态上，很难获得期望的回报，甚至时常陷入险境之中。 另外，盘面上的信息不对称以及机构代理人的专业性，极大了我们获利的难度。某种程度上，我们在明，对方在暗，他们的武功还比我们高，还是团队作战。 这场仗，几无胜算。 最后，也是最重要的是，资本市场，是一个监管技术含量极高的市场，任何一个指缝都会流油。 另，本文不作为任何投资建议及参考。
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