转自：点滴科技资讯
文 | 中国（上海）自贸区研究院（浦东改发院）金融研究室主任 刘斌
2018年11月16日，美国证监会（SEC）官网发表公开声明《数字资产证券发行与交易声明》（Statement on Digital AssetSecurities Issuance and Trading），对数字资产证券的发行和发售、数字资产证券交易尤其是交易所注册和经纪人-交易商注册问题进行了详细的阐述。
具体内容如下：
2018年11月16日
近年来，我们看到了很多重大的技术进步 - 包括区块链和其他分布式账本技术—这都对证券市场产生影响。该声明[1] 强调了委员会最近的一些执法行动，涉及我们联邦证券法和新技术的长期应用的交叉领域。
委员会的公司金融部，投资管理，交易和市场部门（“部门”）鼓励有利于投资者和资本市场的技术创新，我们一直在与市场参与者就新技术应用带来的问题进行磋商。[2] 然而，我们希望强调，无论证券是以认证形式发行还是使用新技术，市场参与者在推动技术创新时仍必须遵守我们完善和运作良好的联邦证券法框架，无论证券是以传统形式发行或是使用新技术发行比如区块链。
委员会最近的执法行动涉及AirFox，Paragon，Crypto Asset Management，TokenLot和EtherDelta的创始人[3]，下面会进一步讨论，阐述了遵守这些要求的重要性。从广义上讲，这些行动中出现的问题分为三类：（1）初始发行和数字资产证券的销售（包括初始代币发行（“ICO”））; （2）投资于数字资产证券的投资工具及向其他人投资该等证券提供咨询的投资工具; （3）数字资产证券的二级市场交易。下面，我们提供各部门对这些问题的看法。
数字资产证券的发行和销售
委员会针对数字资产证券发行行为采取了一系列行动。迄今为止，这些行动主要集中在两个重要问题上。首先，从联邦证券法的角度来看，数字资产在什么时候符合“证券”的界定要求？[4] 其次，如果数字资产是证券，那么委员会的注册要求是什么？[5] 最近委员会涉及数字资产证券的一些执法行动说明了这些问题和相关问题的重要性。特别是，其中两个问题的补救措施证明有一种方法可以解决那些实施了非法未注册的数字资产证券发行行为的发行机构持续的违法行为。
今天，委员会就其未注册的代币产品向AirFox和Paragon发出了解决方案。根据这些解决方案，AirFox和Paragon将支付罚款，并承诺根据1934年“证券交易法”（“交易法”）第12（g）条将代币登记为证券，并向委员会提交定期报告。如果投资者选择提出索赔，他们还同意赔偿在非法发行中购买代币的投资者。注册要求旨在确保投资者获得在这些发行人在其各自的ICO中出售和出售代币之前遵守1933年证券法（“证券法”）的注册条款时所获得的信息类型。[6]
这两个事项表明，即使发行人进行了非法未注册的数字资产证券发行，也存在一条路径可以让他们遵守联邦证券法的规定。
投资于数字资产证券的投资工具
1940年的“投资公司法”（“投资公司法”）为投资于证券的集合工具建立了注册和监管框架。该框架适用于集合投资工具及其服务提供商，即使其投资的证券是数字资产证券。[7]
2018年9月11日，委员会发布了加密数字资产管理令，发现为投资数字资产而成立的一家对冲基金经理未能将该基金注册为投资公司。该命令发现该经理从事非法，未注册，非豁免的公开发行基金。该基金将超过40％的基金资产投资于数字资产证券并参与基金的公开发行，该基金经理使该基金作为未注册的投资公司非法经营。该命令还发现该基金的经理是一名投资顾问，并且该经理违反了1940年投资顾问法案（“顾问法案”）的反欺诈条款，向该基金的投资者作出了误导性陈述。
持有数字资产证券的投资工具和建议其他人投资数字资产证券的投资工具，包括投资工具的管理者，必须注意“投资公司法”和“顾问法”规定的注册，监管和信托义务。[8]
数字资产证券交易
涉及数字资产证券二级市场交易的委员会行动[9]和工作人员声明[10]一般侧重于哪些活动需要注册为全国性证券交易所或注册为经纪人或交易商，因为这些条款是根据联邦证券法定义的。
交易所注册
区块链和分布式账本技术的进步催生了促进数字资产证券电子交易的创新方法。例如，通俗地称为“去中心化”交易平台的平台将传统技术（例如接受和显示订单的基于Web的系统和存储订单的服务器）与新技术（例如在包含编码的区块链上运行的智能合约）相结合执行合同条款的协议）。这些技术为投资者和市场参与者提供了寻找交易对手，发现价格和交易各种数字资产证券的手段。
提供数字资产证券交易并作为“交易所”（由联邦证券法定义）运营的平台必须在委员会注册为全国性证券交易所或免于注册。委员会最近针对促进数字资产证券交易平台EtherDelta创始人的执法行动强调了交易和市场部门对于数字资产证券交易平台未能向委员会注册的持续担忧。[11]
根据委员会的命令，EtherDelta-未以任何身份向委员会注册 - 通过结合使用订单簿，显示订单的网站和在以太坊区块链上运行的智能合约，提供了一个将买卖双方聚集在一起的数字资产证券的市场。EtherDelta的智能合约被编码为（其中包括）验证订单消息，确认订单的条款和条件，执行配对订单以及指示更新分布式分类帐以反映交易。[12] 委员会发现，EtherDelta的活动明显属于交易所的定义，并且EtherDelta的创始人导致该平台未能注册为全国性证券交易所或根据豁免注册作为交易所运营。[13]
任何实体[14]提供市场，将证券买卖双方汇集在一起，无论应用何种技术，都必须确定其活动是否符合联邦证券法规定的交易所定义。交易法第3b-16条提供了一项功能测试，用于评估一个实体是否符合“交易法”第3（a）（1）节中的交易所定义。符合交易所定义的实体必须在委员会注册为全国性证券交易所或免于注册，例如作为符合ATS规则的替代交易系统（“ATS”）运营。
尽管实体可以表征自己或用于汇集买卖双方的特定活动或技术，但在评估系统是否构成交易所时，将采用功能性方法（考虑相关事实和情况）。[15] 买方和卖方之间实际发生的活动 -而不是运营或推广系统的实体所使用的技术或术语 - 确定系统是否作为市场平台运作并符合规则3b-16中的交易所标准。例如，出于规则3b-16的目的，术语“订单”旨在被广泛地解释，并且系统上的买方和卖方之间的实际活动 - 而不是分配给交易收益指示的标签 - 将被考虑用于交易所的分析。[16]
对交易所的分析包括使用“已建立的非自由裁量方法”（用于此类订单相互作用）对用于将多个买方和卖方的证券订单汇集在一起的活动和技术的总体评估。[17] 系统“将买方和卖方的订单汇集在一起”，例如，如果它显示或以其他方式表示将在系统上输入的交易收益给用户，或者如果系统集中接收用户的订单以供将来处理和执行。[18]
如果系统提供交易设施或设定规则，则系统使用已建立的非自由裁量方法。例如，提供算法，在计算机程序上运行或使用区块链技术在智能合约上运行的实体作为汇集或执行订单的手段可以提供交易设施。作为另一个例子，设置执行优先级，标准化系统上交易的数字资产证券的实质条款，或者要求订单符合智能合约的预定协议的实体可以是设定规则。另外，如果一个实体直接或间接地安排其他实体来提供交易系统的各种功能，这些功能一起满足交易所的定义，则可以认为这些集体行为实质上已经建立了一家交易所。
使用区块链或分布式分类账技术进行数字资产交易的实体应该持续仔细审查其活动，以确定他们交易的数字资产是否是证券，以及他们的活动或服务是否使他们满足交易所的定义。参与此类活动的实体还应考虑除交易所登记要求之外的联邦证券法（以及其他相关法律和监管问题）的其他方面。
经纪人 - 经销商注册
促进ICO中数字资产证券发行和数字资产证券二级交易的实体也可以作为“经纪人”或“交易商”，需要向委员会注册并成为自律组织的成员，通常是FINRA。除其他事项外，美国证券交易委员会注册的经纪自营商受法律和监管要求的约束，这些要求会规范他们在市场平台中的行为，并为投资者提供了重要的保障。
“交易法”第15（a）条规定，在没有例外或豁免的情况下，任何经纪人或交易商诱使或试图诱使购买或出售任何证券是非法的，除非该经纪人或交易商按照“交易法”第15（b）条要求注册。“交易法”第3（a）（4）条一般将“经纪人”定义为从事为他人账户进行证券交易的任何人。“交易法”第3（a）（5）条一般将“交易商”定义为通过经纪人或其他方式从事为该人自己的账户买卖证券业务的任何人。与“交易所”认定一样，一个实体是否满足经纪人或交易商的定义，不考虑该实体如何表征自己或提供服务所使用的某种行为或技术，而是采用功能性方法（考虑相关事实和环境）[19]
委员会最近的TokenLot命令说明了经纪人 – 交易商注册要求适用于交易或促进数字资产证券交易的实体，即使它们不符合交易所的定义。根据该命令，TokenLot是一个自我描述的“ICO超市”，投资者可以在ICO期间或之后购买数字资产，包括数字资产证券，包括私募销售和预售。各方的经纪活动包括营销和促进数字资产的销售，接受投资者的订单和支付资金，以及支付发行人的收益。他们还根据ICO筹集的所得款项的百分比获得返点，但须保证最低佣金。TokenLot也承担券商功能，定期购买然后重新销售数字代币，以TokenLot自己账户名义，这些账户由其运营方控制。
结论
各部门鼓励和支持我们证券市场上的创新和有益技术的应用。但是，各部门建议那些使用新技术的机构咨询法律顾问关于联邦证券法的适用问题，并在必要时与委员会工作人员联系以寻求帮助。
报告译者：中国（上海）自贸区研究院（浦东改发院）金融研究室主任 刘斌
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