【中泰钢铁新材料|公司深度】本钢板材——板材复苏将带动业绩大幅提

【中泰钢铁新材料|公司深度】本钢板材——板材复苏将带动业绩大幅提升

投资要点

产品定位中高端市场：

公司作为板材为主企业，研发投入占比营业收入位列行业第一，“双高”（高附加值、高技术含量）产品产量占总产量60%左右。公司产品定位中高端市场，其中汽车板生产已位于国内第一梯队，冷轧板和热镀锌板 CR1-CR5、CR210P、CR340LA 共计 14 个钢种（牌号）通过美国通用汽车全球认证，这是继宝钢之后我国第二家通过此类产品认证的钢铁企业。此外，公司新建的冷轧产线定位高档汽车板、高档家电板、高强钢板以及超高强钢板，该项目主体建设已经完成，预计2017年底全部达产，届时公司现有热轧板的附加值将得到提升，有助于公司加快实现产品结构优化升级及拓展高端产品市场；

经济基本面偏稳态，制造业存在扩张可能性：利率上升速度较慢导致地产销售下滑低于市场预期，库存进一步下降，地产投资依然偏强。宏观经济更多呈现偏平走势。同时工业企业近年来供给端调整充分，企业盈利依然能够维持较高水平。盈利时间跨度延长之后，会带来企业对经济中长期预期的改善并进一步修复资产负债表，增强制造业扩张动力。随着盈利的持续性，中长期来看，制造业固定资产投资存在重新扩张的可能性；

供需向好，下半年板材盈利值得期待：行业基本面复苏背景下，机械用钢、汽车板等制造业有望带来增量需求，而近年整体热板供给除宝钢湛江新投放的550万吨热轧产能外，几乎无明显新增产能。近期我们观察到热轧板材价格和盈利开始出现明显回升，价格方面，2016年平均价格为2830元/吨，2017年上半年为3430元/吨，7月已上升至3823元/吨；盈利方面，2016年平均吨钢毛利为229元/吨，2017年上半年为365元/吨，7月已大幅飙升至686元/吨。随着供需面持续向好，产能利用率提升的同时公司盈利将更具弹性；

盈利预测与投资建议：公司作为国内最具代表性的热轧板材企业，企业盈利跟随行业基本面变化。在宏观经济企稳背景下，机械、汽车等制造行业扩张将带来产品增量需求，近几年行业供给端调整充分，公司盈利能力有望进一步提升。我们预计2017/18年公司EPS分别为0.61元、0.65元，给予“买入”评级。

风险提示：通胀和利率上行过快。

精品板材生产基地

代表性热板厂商

千万吨级精品板材生产基地：本钢板材地处东北本溪，产品覆盖热轧板、冷轧板及镀锌板等，总产能约为1300万吨，是国内最具代表性的热轧板材公司。目前公司产品结构主要以机械用钢、汽车板、家电板、集装箱板、造船板等精品钢材为主，近年来高附加值、高技术含量产品产销量占比逐步提高，已成为国内重要的精品板材生产基地之一；

研发投入占比高：公司历来注重新产品研发，2016年公司研发投入仅次于宝钢股份，研发投入占比营业收入位列第一，共计研发超高强热冲压成形用钢（PHS1500）、高强车轮用钢（RS590）、齿轮钢（21NiCrMo5H）、高钒钛离心轧辊等新产品111项，高附加值产品比例85%以上，“双高”（高附加值、高技术含量）产品产量占总产量58.20%，同比增长8%。通过推进品种研发和工艺技术攻关，公司技术装备水平位列国内先进行列，板材产品结构在钢铁企业中也属优良水平。

销售集中华东&出口

立足东北，辐射华东：公司国内销售区域相对集中，其中受益于地缘优势接近30%产品销往东北地区，此外，沈阳地区热轧价格较上海低150元/吨左右，销往华东地区（机械、汽车行业密集分布）用钢需求旺盛区域成本优势较为明显。因此形成了以东北、华东地区为主、华北地区为辅的国内销售区域格局；

出口占比不断提升：本钢技术领先、产品先进，除满足国内销售外，出口力度也在不断加大。近年来主要出口热轧卷板、热轧切板、热轧分卷、冷轧卷板等产品到韩国、日本、泰国、马来西亚、印度、沙特、南非、西班牙、意大利、美国、加拿大等60多个国家和地区，2016年钢材出口收入比重达29.54%，同比增长0.98%。

背靠集团铁矿石资源

集团天然矿石资源：本钢集团是辽宁省最大的国企企业集团，其所处的本溪地区铁矿石资源丰富，现已发现的铁矿石储量达40亿吨，同时拥有亚洲第一、世界仅有的两座优质低磷、低硫露天矿之一，具备品质优良、易选易冶炼的特点。本钢集团拥有五座自有矿山，包括亚洲最大的露天铁矿——南芬露天铁矿及歪头山铁矿、马耳岭铁矿、徐家堡铁矿和花岭沟铁矿，截至2015年底，本钢集团铁矿石合计储量11.91亿吨，目前可年产铁精粉916万吨；

定价规则锁定矿价成本：公司每年向集团采购50%左右的铁矿石，其余的依靠进口协议矿或周边采购解决。与集团的矿石关联采购定价方式为：“铁精矿的交易价格不高于上一半年度从巴西、澳大利亚等进口铁精矿进口到岸的海关平均价格加上从港口到板材公司的内陆运费、港杂费，再加上品位调价。品位调价以板材公司上一半年度进口铁精矿加权平均品位为基础，铁精矿品位差每降低或上升一个百分点，价格下调或上调 10 元/吨。”基于上半年普氏铁矿石价格走势来看，公司采购价格更贴近于现货价格。

小结

本钢板材合计板材产能1300多万吨，产品主要集中于热轧、冷轧及镀锌板，是国内重要的精品板材生产基地之一。技术先进、产品精良促使公司出口金额和数量连年增长。

经济企稳，板材盈利回升

需求稳健

低库存之下地产投资将维持高位：不同于去年的930地产调控（因城施策，限贷比例不高），今年3月17日推出的新一轮地产调控，由于有央行的参与（提高房贷利率，压缩房贷总量），从而对后续地产市场走势产生了实质性影响。但我们观察到利率实际上行速度相对比较缓慢，截止到6月份，与之对应的全国住宅销售面积增速依然维持在13.5%的高位，房地产销售下滑速度低于市场预期。自2015年以来地产销售增速远超投资增速，意味着库存得到了持续有效的去化。根据我们的测算，最新房地产动态潜在库销比仅为1.1，考虑到地产销售绝对量依然维持较高水平，在库存偏低情况下，全年地产投资增速依旧处于偏强空间，不需过于悲观；

关注制造业扩张可能性：过去几年工业企业供给端调整非常充分，宏观经济企稳，中游制造业盈利依然能够维持较高水平，盈利持续时间跨度延长之后，会带来企业对经济中长期预期的改善和资产负债表的进一步修复，增强制造业扩张动力。随着盈利的持续性，中长期来看，制造业固定资产投资存在重新扩张的可能性；

板材需求稳中向好：公司作为国内重要的精品板材生产基地之一，主要以研发和生产机械用钢和汽车板为主，我们预计2017年机械用钢和汽车需求稳中向好：

工程机械订单大幅增长提振板材需求：从制造业细分行业来看，工程机械表现最为亮眼，受益于基建需求回暖、设备更新换代需求、行业集中度提升三方面因素，2017年6月国内挖掘机单月及累计销量均同比增长高达100%，上半年挖机销量已超去年全年。在积极财政政策支持下，下半年基建投资强度依然能够维持较高水平，带动工程机械设备需求，中泰机械行业调研情况也证实，3季度工程机械企业订单依然非常火爆，将对相应板材需求形成有力支撑；

下半年汽车产量有望复苏：在钢铁下游需求行业中，汽车钢材需求占比（约8%）仅次于建筑和机械。2016年汽车产销随着购置税减半的政策刺激而快速增长，汽车产量增速由2015年的2.70%反弹至2016年的13.1%，透支了2017年上半年市场需求。随着汽车购置税优惠力度降低至七五折，预计2017年汽车产量难以维持2016年的高增速，但鉴于汽车行业仍处于较长期的扩张周期中，且2018年将对购置1.6升及以下排量的乘用车恢复按10%的法定税率征收车辆购置税，下半年行业传统旺季叠加优惠政策退出刺激，汽车产量有望抬升；

下半年板材盈利值得期待

产能投放刹车：2009年以前国内热轧板卷产能增速一般维持在两位数以上，背后动力一方面来自于热板较强的盈利能力；另一方面彼时国营钢厂一般以板带比作为高附加值产品比例的指标，上马板材产线成为国营钢厂的潮流，这部分增量具有一定盲目性。 2009年以来，热板供需环境恶化，热轧厂步入长期微利或亏损状态，尤其在 2011 年 3 季度以后，热板产品几乎陷入全行业亏损。虽然2014年产品毛利小幅度抬升，但持续时间极短且整体吨钢盈利水平和螺纹钢不相上下，直到今年年初吨钢毛利才重返500元水平。盈利能力的持续下滑使得具备效率优势的民营企业也不愿再新上热轧产线，产能增速已逐步回落至个位数，新增热轧产能十分有限；

供需向好增加盈利弹性：利率上升速度较慢导致地产销售下滑低于市场预期，库存进一步下降，地产投资依然偏强。宏观经济更多呈现偏平走势。同时工业企业近年来供给端调整充分，盈利时间跨度延长之后，会带来企业对经济中长期预期的改善并进一步修复资产负债表，增强制造业扩张动力。行业基本面复苏背景下，机械用钢、汽车板等制造业有望带来增量需求，而近年整体热板供给除宝钢湛江新投放的550万吨热轧产能外，几乎无明显新增产能。近期我们观察到热轧板材价格和盈利都在逐步回升，价格方面，2016年平均价格为2830元/吨，2017年上半年为3430元/吨，7月已上升至3823元/吨；盈利方面，2016年平均吨钢毛利为229元/吨，2017年上半年为365元/吨，7月已大幅飙升至686元/吨。随着供需面持续向好，产能利用率提升的同时公司盈利将更具弹性。

高端市场渐行渐近

钢板挺进高端市场

汽车板获国际市场通行证：本钢汽车板生产已位于国内第一梯队，是国内少数几家能够批量生产高档轿车面板的钢铁企业之一。加磷高强钢系列、低合金高强钢系列、烘烤硬化钢系列、高强 IF 钢系列等冷轧和热镀锌产品成功通过了上汽通用、北京现代、一汽等多家知名汽车厂的认证，产品性能和表面质量良好，绝大部分品种已实现批量供货。冷轧板和热镀锌板 CR1-CR5、CR210P、CR340LA 共计 14 个钢种（牌号）通过美国通用汽车全球认证，这是继宝钢之后我国第二家通过此类产品认证的钢铁企业。此外，公司完成多家汽车厂 5 个车型的整车认证工作，宽幅汽车板已实现批量稳定供货；

新建冷轧产线定位高档板材：本钢正在建设的重大项目是于2012年3月开工的冷轧高强钢改造工程，该项目将建设1条2300mm冷轧生产线，设计年产冷轧板卷220万吨，带钢宽度可达2150mm、带钢强度可达1380MPa，产品定位于高档汽车板、高档家电板、高强钢板以及超高强钢板。目前，该项目主体建设已经完成，预计2017年底全部达产，届时公司现有热轧板的附加值将得到提升，有助于公司加快实现产品结构优化升级及拓展高端产品市场。

定增落地指日可待

发行概要：公司拟向不超过十名特定投资者非公开发行不超过8.15亿股人民币普通股，募集资金总额不超过40亿元，将募集到的实际金额应用于：冷轧高强钢改造工程（23亿元）、 三冷轧厂热镀锌生产线工程（7亿元）和偿还银行贷款（10亿元）。募集资金到位之前，公司将根据项目进展需要以自筹资金或银行贷款先行投入，并在募集资金到位之后按照相关程序予以置换。2017年6月13日，公司本次非公开发行申请已获得审核通过；

优化财务结构：本次非公开发行除新建冷轧产线、优化产品结构外，也将优化公司财务结构。目前公司资产负债率为73%，高于行业平均水平64.33%，且超过一半均为短期借款。通过非公开发行股份的方式以股权进行融资改善公司负债结构，将较大程度上优化财务结构，增强公司运营的稳定性，提高公司的综合抗风险能力。

盈利预测与投资建议

盈利预测

我们对公司主要产品销量、单价、销售收入、销售成本的假设及预测如下表。预测公司2017/18年归属母公司净利润为19.08亿、20.29亿元，增速分别为144.25%、6.31%。对应EPS分别为0.61、0.65元。

投资建议

公司作为国内最具代表性的热轧板材企业，企业盈利跟随行业基本面变化。在宏观经济企稳背景下，机械、汽车等制造行业扩张将带来产品增量需求，近几年行业供给端调整充分，公司盈利能力有望进一步提升。我们预计2017/18年公司EPS分别为0.61元、0.65元，给予“买入”评级。

风险提示

通胀和利率上行过快。