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昨天木子分享了【经济复苏期，如何配置好的资产？】，当经济过热期，会有怎样的表现呢？
经济复苏过后，即将迈进过热期，这个阶段看上去经济很热闹，但实际上企业已经开始难受了。主要是因为PPI推高了企业的成本，尤其是对一些工业企业来说，原材料价格大幅上涨必然会侵蚀企业利润。另外，随着CPI的上行，整个金融体系的利率水平也会明显上升，如果CPI引起了央行的担忧，央行还会从宽松政策转向收紧政策，提升利率水平，控制通胀风险。
利率的上行对企业是不利的，所以从大类资产的角度来看，这个阶段股票不是最好的选择，大宗商品要优于股票。从股票投资的角度来看，里面会有一些板块表现相对较好，具体有两类股票可供选择：一是与大宗商品相关的股票，比如煤炭、钢铁、有色金属等资源股；二是通过投资消费股来分享物价上涨带来的收益，比如食品饮料等依然有相对投资价值。
经历了过热后，经济自然走近滞胀期和衰退期，这两个阶段也是经济形势差的时候，在这两个阶段我们该如何选择股票呢？
经济形势差，对应到经济周期里其实主要是指滞胀和衰退，两者的共性是经济下行，只不过滞胀时通胀上行，衰退时通胀下行。经济形势不好时，实体经济效益不好，可用于分红派息的利润减少，基于实体企业而发行的股票自然也就没钱可赚。
所以，股票在经济形势差的时候不是最好的选择，但从结构上看，滞胀和衰退阶段仍然有不同的配置逻辑，我们来具体分析一下。
滞胀阶段的配置
滞胀主要表现为GDP增速下滑、CPI上升。很明显，这是一个最差的组合，经济的产出在下降，物价反而持续上涨。本来经济下行时，政府可以用宽松的政策来刺激经济，比如2009年的4万亿刺激计划以及连续的降准降息。
但在滞胀阶段，政府将面临两难选择，如果政策收紧，经济可能加速下行，爆发系统性风险；如果政策宽松，物价就有可能再度上涨，引发大通胀，社会可能出现动荡。所以这个阶段政府一般难以推出有效的政策。
对市场来说，这显然是一个坏消息。一方面，利率会跟随通胀大幅上行，包括股票在内的风险资产会受到直接打压。另一方面，利润会跟随经济大幅下行，股票的基本面也会恶化，内外压力之下，股票市场总体都不会好过。
在滞胀阶段，作为投资者，投资策略的核心是避险，尽量配置一些现金类的无风险资产，少配置像股票这样的风险资产。但如果需要一定的股票配置，也可以做一些防守型的价值投资，有三类价值股会有相对收益：
一是需求弹性小的股票。比如公用事业，这个行业与居民生活息息相关，无论经济好坏都是不可或缺的，对价格的敏感度较低，即使在经济下行时，收益也能对抗通货膨胀。
二是符合长期大趋势的股票。比如在城镇化时代，投资房地产股票是有长期价值的；在人口老龄化时代，投资医疗股长期来看是有价值的。
三是现金流稳定的股票。这个很难按行业来分，需要结合个股的财务指标进行判断，最好的指标就是经营性现金流和股息率。如果一只股票能保持每年几个点的分红收益，根本就不用考虑周期，完全可以像债券一样长期持有。
衰退阶段的配置
所谓衰退，主要表现为GDP增速下滑、CPI回落，严重时甚至会出现通货紧缩，经济陷入长时间的萧条。在衰退的前期，企业的盈利下滑会成为制约股市的最大因素。首先，经济下行导致需求萎缩，尤其是房地产和基建等终端需求。其次，由于经济好的时候投资的产能还在陆续投产，所以产能过剩的问题会逐步暴露出来，企业的市场竞争压力加大。最后，产能过剩又会进一步压低产品的价格，挤压企业的利润空间。这样一来，股票的基本面就会整体恶化。
从历史上看，经济衰退的初期，股票市场的确会持续低迷。比如中国从2011年第三季度开始一轮大的衰退周期，从两位数的增长奇迹一路向下，在4年的时间内连续跌破9%、8%、7%，通胀也基本上处于连续的下行趋势，尤其是PPI，连续多个月负增长，CPI也是一路回落，从6%降至1.6%。
从2011年到2014年的股票市场表现来看，大盘基本是熊市，只有一些结构性的机会。有人肯定会说，2014年到2015年经济也没有复苏，还是处于衰退，为什么就出现了大牛市呢？这就是刚才提到的，经济衰退也要分成两个阶段，前期经济下行未触及底线的情况下，政策不会有大动作，就像2011—2014年，其实货币政策还是很稳定的，只有一些小宽松。但到了后期，一旦经济下行触及了政府的底线，政府就会启动宽松政策。
所以从2014年11月政府开始启动了连续的降准降息，在如此大规模的货币宽松刺激之下，金融体系的流动性迅速增加。在正常的经济复苏周期里，如果货币政策宽松，流动性应该会大量流入实体经济，但在经济萧条周期里，金融机构不愿意把钱放给实体企业，大量的资金沉淀在金融体系里，进而通过配资等形式流入股市、债市等资本市场，形成所谓的资金牛，很多人也称之为水牛。
从大类资产配置的角度看，这个时期通常会出现股债双牛，核心动力是资金面的宽松；从股票市场来看，资金面持续宽松最利好金融股。2014年底就是典型的例子，降息之后券商、保险、银行板块轮番上涨，拉开了上一轮A股牛市的序幕。
最后，我们再来总结一下。股市表现与经济周期密切相关，经济形势好的时候，投资机会较多。具体来说，经济复苏时主要关注金融股和周期股；经济过热时，主要关注消费股。
经济形势差的时候，股票市场总体表现一般，投资需要把握时点和结构。滞胀时期避险为主，尽量减少仓位，只配置一些需求弹性较小、受周期干预小的价值股；衰退时期要分情况来看，初期没什么机会，还是防守；后期货币宽松，资金脱实向虚，金融股会受益。
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