金融市场的“免费午餐”

行为金融交易策略基础:心理学和传统金融学

到底是什么在支撑着行为金融交易策略？曾经有一种说法,说女士裙子的长度与股市涨跌有密切关联。所以,交易策略很简单,只要每年量一下时尚杂志当年流行的裙子长度,就可以预测股市。请问,你敢把钱投在这个策略上吗?你应该不敢吧?原因就在于,你找不到支撑这个现象的理论依据,所以你无法相信它。

类似的例子还有,用潮汐来预测股市,用小动物来预测股市、球赛等。这些所谓的规律,没有理论依据,很可能是样本内的一种巧合。用样本内的巧合事件来对样本外进行预测,是不准的,你也不会按这些方法来投资。但是,这个模块前面几次我告诉你的策略,都是典型的行为金融交易策略。

为什么它们就能够用来投资呢?有两个基础。

心理学的支撑

首先:一个规律要能成为稳定的策略,必须要有原理上的支撑。传统金融学并不认为有战胜市场的交易策略存在,而行为金融学却认为战胜市场是可能的,因为人会犯错。至于人会犯什么错,心理学早就为我们揭示了。

所以,之前讲解的投资者的各种认知和决策偏差,就是行为金融策略的理论基础。你看,大多数人有狭隘框架,关注大公司,所以小公司才会产生溢价;个人投资者追逐成长股,机构才会玩价值投资。大多数人对信息反应速度慢,所以短期交易的“追涨杀跌”才会起作用。大多数人只看盈利,不看盈利质量,这才产生了应计交易策略。所以,当你能想明白大多数投资者到底错在了哪里,你才能理解一个策略产生盈利的原理是什么,也才敢把钱投在这个策略上。

这就是每个行为金融交易策略必备的分析过程。如果你觉得这样做很困难,那我告诉你一个容易的方法。你可以看看行为金融学的前沿学术研究,这里面会经常发布一些新的交易策略。

传统金融学的作用:灯塔

其次,虽然传统金融学和行为金融学核心观点有分歧,但它一直在支撑着行为交易策略。这是因为从长期来看,价格总是会向真实的价值回归的。而传统金融学能告诉我们正确的价格是什么。就像是它给行为金融学立了一个灯塔,长期来看,一个好的行为金融策略会向灯塔靠近,不偏离方向。

以规模效应为例,小公司的股票收益比大公司好,换句话说,就是小公司的股价现在被低估了,你的策略是买小卖大,希望未来小公司被低估的价格会被纠正,会涨上去。因此,策略要成功,价格需要向理性的方向收敛。所以,行为金融学与传统金融学并不矛盾。就像之前说过的,它们是短期和长期的关系。

传统金融学讲长期价格最终应该会是什么样,行为金融学讲这中间经常会出什么错。正是由于很多人利用这些价格错误,反向操作,价格会向理性的方向收敛。

总结一下,心理学让我们理解人会犯什么错,传统金融学提供了价格理性的方向,这两者合在一起就构成了行为金融策略发挥作用的基础。

相生相克的传统金融学与行为金融学

之前也讲过,2013年,诺贝尔奖同时颁给了传统金融学家和行为金融学家,以奖励他们对资产价格理论做出的贡献。那么我们来看看,在真实的金融市场上,它们到底是一种什么样的关系呢?

四个字,相生相克。

在构建交易策略的时候,传统金融学不承认市场上会有不用承担风险就能获得收益的“异象”,他们认为,任何收益的获得必须承担风险。行为金融学却认为异象因子是真实存在的,可以构建出策略,通过传统金融学的风险检验。检验风险的模型是这样的,我一说,你就明白。模型左边是策略产生的收益,右边是风险。以最经典的资产定价理论 CAPM 为例,右边只有唯一的一项风险源——大盘,也就是宏观经济。

按照传统金融学理论,任何收益都等于风险,也就是模型左右两边相等。然而,用行为金融策略产生的收益去检验后,往往会在模型右边多出一项,这就说明收益减去承担的风险后,还多出来了一部分不用承担风险的收益,这就是异象。

传统金融学家为了证明异象并不存在,提出是资产定价模型出了错,就是模型的右边,风险源少了,需要再增加一些风险因子。于是把验证过的确实存在的异象因子放到右边当未知的风险源。这样,左右两边就匹配了,不会出现多出来的项了。传统金融学的资产定价理论就是沿着这个路径展开的。

所以,传统金融学家就一直这么操作,行为金融学发现什么异象,那传统金融学就把这个异象认为是风险因子。你左边加一个,我右边就加一个,这样可以始终保持左边的收益都被右边的风险解释掉了。所以,传统金融学还是成立的,也就是没有“免费的午餐”。

行为金融学资产定价理论的发展你现在已经知道了,传统金融学与行为金融学一直在忙些什么。传统金融学用有限的风险因子捍卫己的领地,说明金融市场没有“免费的午餐”,任何收益的获得必须承担风险。行为金融学发现的所有异象都要经过传统金融学因子模型的检验,看是否承担了风险。

如果通过这些风险因子检验后,还能取得超额收益,学术界才承认又发现了新的异象。而行为金融学家坚持认为金融市场上存在“免费的午餐”,他们致力于挖掘各种各样的异象。

这些层出不穷的异象,对理论界和实务界都有深远的意义。对于理论界而言,异象的出现推动资产定价理论的发展,让学术界对于收益和风险的对应关系有了更加深入地了解,也能不断发现人性这一因素在资产定价中的作用。

对于实务界而言,这些异象却是投资中的饕餮盛宴。异象的发现是形成行为交易策略的基础。可惜的是,交易策略具有隐秘性。行为金融策略的基金是不会把它们正在用的盈利因子告诉你的。

那我们要去哪里寻找稳健的“异象”,才能持续获得免费的午餐呢?一个是发表在顶尖学术期刊上的收益异象。另外一个是每年的金融学术年会,例如美国的 AFA 年会、中国的 CICF 年会、中国金融学年会等,它们都会有行为交易策略的专题。多参加这些学术年会,也是发现最新交易策略最好的路径之一。

当然,你需要注意的是,随着异象的公布和利用,已经发现的异象在不承担风险的情况下获得的超额收益会越来越少,因此,你需要不断地寻找新异象。

但是,只要投资者犯错,金融市场的“免费午餐”就有可能不断出现。学习行为金融学,有助于你发现价格规律,避免自身的投资错误,并有可能利用别人的错误来制定有效的交易策略。

好啦，

今天就分享到这里

周五了

祝，开心~