控制债务规模 提高投资效率

中国的土地市场和股票市场是可以相提并论的。

土地市场中的房地产开发商，就像股票市场中的券商，负责包销地方政府出让的土地使用权（这就像企业发行的股票），然后根据需求开发各种楼盘（它就像股票市场中的理财产品）。

而居民就像股票市场中的股民，通过购买地方政府发行的“城市股票”（也就是当地的房产），分享整个社会财富的增长（也就是房产升值）。

另外，因为传统增长和现代增长资本来源不同，货币分为实物货币和信用货币。

实物货币是以实体物品（比如标准商品、贵金属等等）为基础发行的货币。

信用货币则是按未来收益（比如债券、股票、土地等的估值）来发行的货币。

它们一个支持传统增长，一个推动现代增长。

打个比方，某个地方的政府用土地做抵押，向银行借款100个亿，用于支付基础设施和公务部门（包括医院、学校等）的支出，会对经济产生什么影响。

首先，政府借款会使银行创造100个亿的信用货币，然后政府把这些钱付给基建部门和公务人员（包括教师、医生等等）。

这些部门再把钱用于餐饮、娱乐、美容美发等消费，并且这些部门之间又会有购买和交易，比如公务员去买房，工人子女去上学，教师去看病等等。

最终创造的GDP可能是政府贷款的好几倍。

也就是说，政府的借款和支出会变成其他部门的收入，增加市场交易和社会生产，从而促进经济增长。

货币增加不一定导致通货膨胀，因为它在一定条件下能推动经济增长。

关键是创造货币要有可靠的信用做抵押，并且社会中有闲置的生产力。

这时增加货币就能盘活资源，促进生产，为社会创造新的财富。

所以一个国家在经济衰退期间，或在经济没有达到充分增长之前，政府通过借债或增加信用货币来推动经济，是一个不错的选择。

当然，这么做也有风险。

因为借债是要还本付息的，不管是企业还是政府，如果借债投资不能产生足够的收益，覆盖日常开支和利息并最终偿还债务，它就不可持续。

比如，在传统经济中修桥，是用积攒下来的过去剩余来投资；而在现代经济中修桥，则是使用未来收益做抵押获得借款。

这样修建起来的桥，如果没有足够的车辆通行，所欠的债务无法偿还，投资方就只能破产。

这时候桥并没有消失，但没有形成以货币计价的足够资产，所以它并不成功。

只有桥的日常运营收入能覆盖投资，才叫真正的成功，否则就无法持续运营下去。

土地的资本化运作，本质是把公共产品未来的收益抵押到今天去借款，如果借来的钱投资质量很高，转化成了有价值的资产和未来更高的收入，那债务就不是问题。

但如果过度借债，去搞“面子工程”或是没有收益的项目，长期不能覆盖利息和借款，债务负担就会越来越重，风险就会越来越大。

中国地方政府的债务在2015年到2017年间，大概是四五十万亿元，占GDP的50%~60%。

再加上中央政府国债，政府债务总额占GDP的比重不足八成。

相比之下，2018年美国政府债务占GDP的比重是107%，日本更是高达237%。中国政府的负债总体来说不算高。

但是债务风险不能只看整体，因为欠债的不是整体，而是个体。

就像如果某个人欠了1亿元的债务，虽然理论上全国每人出几分钱就够他还了，但实际上这笔债务足以压垮这个人。

地方政府债务也一样，虽然整体数字不高，但是一旦某个地方政府债务违约，就会带来巨大的震荡。

所以如何控制债务规模，提高投资效率，越来越成为中国地方政府要考虑的重大问题。