IPO抑价：留着桌子上的钱是坏事吗？

       前一篇我们学习了关于企业为什么要上市。上市有什么样的好处？本篇我们来学习IPO抑价：“留着桌子上的钱是坏事吗？”

        作为现代商业社会的一员，你应该听说过IPO“打新”这个词。什么叫打新呢？其实就是认购新股，去买一个刚上市的公司的股票，然后去二级市场交易。为什么这么多人关心打新呢？这是因为，一旦打新成功，你会发现，IPO第一天，你打新的股票一般会有一个暴涨。

       你可能会想，这可能是因为我们中国的资本市场不太发达，事实并非如此，即使是像美国、欧洲的这些很发达的资本市场，IPO抑价的情况也屡见不鲜。IPO第一天暴涨的情况，在全世界任何一个国家基本都发生过，这种现象，我们管它叫做IPO Underpricing，或者叫做“IPO抑价”。

      接下来我们从两个方面来拆解IPO抑价问题：IPO抑价知多少；理解IPO抑价的三个维度。IPO抑价到底有多普遍？

       首先我们看IPO抑价：比如说你去打新成功了，那么这只股票的发行价是10块钱，第一天收盘价是12块钱，那么，我们假设这个第一天收盘价就是这个股票的真实价格，那我们就可以看到，在第一天其实从10块钱涨到了12块钱，我们就认为它有20%的抑价。当然，在IPO上市第一天，它的收盘价也有可能会低于它的发行价，我们管这叫做破发。比如说你第一天的发行价是10块钱，那么收盘价是8块钱，这样实际上你就损失了20%。那么，像第一天破发的例子也有很多，比如说像万达、小米、爱奇艺，它们在上市的第一天都出现了破发的情况。但是IPO在第一天绝大多数上涨。

       毫无疑问对于我们这些打新成功的人来说，是非常高兴的，身边一夜暴富的例子也比比皆是。但是，如果我们换一个角度来想，我们来考虑那些卖股票的人。他们是不高兴的。为什么呢？因为比如说我在第一天股价从10块钱涨到12块钱，其实我是可以把股价定得更高一些，这样我就不会受这么大的损失。英文管它叫做打新的IPO抑价，叫做money left on the table，什么意思？就是“留在桌子上的钱”。就是相当于我作为卖股票的人，作为创业者，作为早期的风险投资人，我在IPO的时候，我把这么一大笔的钱留在桌子上，任由那些打新成功的人把它们分走。

       那么，为什么会出现打新呢？你可以说是这些投行给他们定价错误吗？我觉得也不能完全说是定价错误。因为如果是定价错误的话，它实际上是一个偶然的现象，你很难相信一个遍布全世界的资本市场、一个从上世纪60年代开始，到现已经在50多年，我们持续不断地看到各种各样的IPO抑价，这是一个定价的错误。再说那些投资银行家，他们都是干什么的，他们在这个行业里边摸爬滚打几十年，有了非常丰富的业界的经验，而且这些人掌握着很复杂，非常科学的估值模型，他对企业进行了很详细的尽调，他们也有很好的专业的知识。所以，你很难想象，这么一批最优秀、最聪明的人，能够持续不断地在犯一个定价的错误。

      IPO为什么会抑价？到底为什么会有IPO抑价呢？这个在我们学术上叫做“IPO之谜”，也就是说，有很多的学者穷尽他一生的学术研究，都试图在理解为什么IPO会有抑价，在学术界里面，也有十几二十种模型都被构建出来，来解释IPO抑价之谜。

       选取三个最具代表性，也是最重要的理论介绍为什么IPO定价会有抑价。第一个理论，叫做“赢者的诅咒”。这个在英文里有一个词叫做Winner’s Curse。它的逻辑很简单，为什么我们作为手笔不大的个人投资者，我们能够打新成功呢？恰恰是因为那些机构投资者，那些大的投资者他没有打新这只股票。而我们这些小的投资者，没有任何的概念，反正是个IPO就去打新。一旦你打新成功，对不起，大概率事件是你去买了那些“坏”的股票，也就是定价过高的股票。说白了，就是你出价过高。这个其实就是“赢者的诅咒”的概念。

       第二个理论是1989年美国两位经济学家发明的，叫做“信号理论”。“信号理论”的一个核心的要点，就是企业故意把发行价定得很低，因为它把发行价定得很低，它虽然受到了损失，但是，它可以告诉外界，你看我未来发展非常的好，我可以承受得起这么大的损失。而我隔壁的这家公司，它未来的前途，它未来的发展不会很好，所以，它就没有办法承受这么大的损失。这样的话，我的信号才是可信的。说白了，这种企业就是有钱、任性，它传递的是一个正面的信号。

       第三个理论，叫做“信息生产理论”。信息生产理论，它的核心的逻辑就是，如果我是一个好公司，我故意把发行价定得比较低，来补偿外部投资人员信息收集的成本，以至于能够让他们搜集到的好信息，可以反映在二级市场上的价格。所以，虽然今天我的定价确实比较低，但是，在二级市场上我可以享受一个更高的价格。

       总结：以前很多对IPO抑价的理解，实际上是有误区的。比如说市场上都会说，当IPO抑价的时候，这些发行人、创业者、早期的投资者都遭受了很大的损失，我们看他都觉得蛮可惜的，留了这么多真金白银在桌子上，任由那些打新成功的人分走了。但是，如果我们理解了这些理论，我们就知道，其实并不是这样的。比如说“信号理论”说了，公司故意把价格压低，其实为了传达一个好的信号。所以，客观上讲，我们也确实看到，很多企业在IPO的时候也有不小的抑价，但是，它未来的股价发展得非常的好，比如说像谷歌、阿里这种例子比比皆是。