Option03：期权积木

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    上图是上海证券交易所的“红红火火”艺术作品。2019年12月23日，上交所沪深 300ETF 期权合约开始上市交易，这是继 2015 年 2 月9 日上证 50ETF期权推出后，上交所上市的第二只 ETF 期权产品,也是上交所首只跨市场 ETF期权产品，其成功上市标志着期权标的和期权运行多元化时代到来。

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  这张图片来自上交所股票期权市场发展报告（2019年），我们可以发现投资者更加偏好购买认购期权，个人投资者偏好买入开仓；机构投资者偏好卖出开仓。
  本文试搭建六个期权积木，供诸君参考。期权积木是利用适当的期权来进行组合以实现投资者的特定收益。投资者可以购买或者卖出不同数量的、具有不同执行价格的看涨期权或看跌期权，并将它们与相应的标的资产组合起来，形成组合资产。不过，没有期货就没有真正意义上的期权，没有股指期货和股指期权就没有真正意义的对冲基金。

积木一：保护性看跌期权（protective put）

• 该策略指的是持有某种股票的同时，做一个对于等量股票的看跌期权的多头交易。这种策略的优势是不会随着股价的下跌而一同下跌，可以在股价下跌时保护投资者的收益。
• 在到期后，如果股价低于期权执行价格时，投资者可以按照看跌期权的执行价格售出股票从而使自己的损失只限于购买期权所支付的期权费。但是这种策略也有缺陷，就是如果股票价格高于期权执行价格时，会使得投资者的利润减去期权费，从而降低投资收益。
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积木二：补抛的看涨期权（covered call）

• 该策略是购入一种股票的同时卖出该股票的一个看涨期权（即同时建立一个多头股票头寸与一个空头看涨期权头寸）。看涨期权空头合约的规定在到期日必须卖出股票，这时候，恰好可以通过现在购入的股票进行 cover。
• 如果投资者预计股价上升到合适的价格就卖出股票的话，那么他就可以采用这种策略。如果股价到期日，没有涨至执行价格之上，那么看涨期权多头方就不会行权买入股票，所以，采用这种策略的投资者就能够“白嫖”期权费。

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积木三：跨式期权（straddle）

• 跨式期权的策略是同时建立同一股票的、具有相同到期日和相同执行价格的、数量相同的一个多头看涨期权头寸与一个多头看跌期权头寸。
  

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• 如果投资者大概率确定某个股票的价格将要发生大幅波动但不能肯定究竟是上升还是下降，就可以使用这一策略。

• 如果同时建立的、同一股票具有相同到期日和相同执行价格的两种期权头寸涉及的股票数量不同，跨式期权策略就会有两种扩展：一种是购买看跌期权的股票数等于看涨期权股票数的两倍，是strip（反叠做）；另外一种是购买看涨期权的股票数是看跌期权股票数的两倍，这是strap（叠做）

• 当同时购入的看涨期权与看跌期权的执行价格不相等时，组成的一个由它们形成的组合资产的策略称为宽跨式期权（strangle）。下图中X1和X2分别表示看涨期权与看跌期权的执行价格。宽跨式期权的图形呈现“盆形”。
  

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积木四：差价期权（spread）

• 该策略同时建立以同一股票为标的资产的、到期日相同但执行价格不同的两个或多个同类期权（同时为看涨或同时为看跌）的两个头寸，其中一个是多头头寸，另外一个是空头头寸。

• 如果前一种期权的执行价格X1低于后一种期权的执行价格X2，那么这种价差期权策略便称为牛市差价期权（bullish spread）；反之，则为熊市差价期权（bearish spread）。

  
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• 牛市和熊市价差策略可以精准预测涨跌幅度和时间，节省期权权利金成本，减少波动率的风险头寸。牛市差价期权的利润特征表现为左低右高的“Z”字形状，当股价增加时，其利润增加或不变，所以得名为牛市差价期权。熊市差价期权的利润特征标准为左高右低的“Z”字形状，故得名熊市差价期权。

积木五：蝶式差价策略（butterfly spread）

• 该积木建立数量相等的两种看涨期权的多头头寸与建立双倍数量的第三种看涨期权的空头头寸组成，这三种看涨期权以同一股票为标的资产并且具有相同的到期日，其中两种多头看涨期权的执行价格为X1,X3，而空头看涨期权的执行价格为X2，他们之间满足X3>x2>x1,X2通常接近为当前股票价格。当到期日股价St在围绕X2的一个区间变化时，利润为正；当St在低端或高端两个方向超过这个区间时，利润等于绝对值不大的负值。

  
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积木六：双限期权（collar）

• 有看跌期权多头头寸与看涨期权空头头寸与股票共同组成组合资产的策略称为双限期权策略。双限期权策略适合对自己的财富有一个预定的目标值并且在两个方向都不愿意使它超过一定限度的投资者运用，通过建立一个看涨期权多头头寸来牺牲本可以获得更高收益的机会，再用所得到的收入来建立一个执行价格稍微低的看跌期权的空头头寸以防止可能发生的风险损失。

  
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• 双限期权又称领子期权。买入看跌，卖出看涨的期权组合可以把标的股票的损益锁定在两个固定执行价格之间，可以设计为提供一个零成本保护。通过建立不同数量的、具有不同执行价格的看涨期权和看跌期权的多头或空头头寸而使得所形成的组合资产的收益随股价变化的特性曲线具有各种事先设定的形状。

金融衍生品是一把双刃剑

   2018年12月27日，中国石化公告称，公司了解到全资子公司联合石化在某些原油交易过程中因油价下跌产生部分损失，正在评估具体情况。联合石化总经理陈波先生和党委书记詹麒因工作原因停职，由副总经理陈岗主持行政工作。
  市场传闻联合石化交易的原油数量是3000万-7000万桶，预计损失可能达50-150亿人民币。受此影响，总市值超过6300亿元的中石化在A股和港股的股价都开始大幅下跌。同花顺数据显示，截至12月27日收盘，中国石化股价在A股跌6.75%，H股跌4.68%，公司市值瞬间蒸发了360亿美元；28日，又跌了将近4个点；29日一天跌去460亿元，更是成为A股下跌行情的主要贡献者。
   据中国石化官网，联合石化是1993年2月成立的大型国际石油贸易公司，目前是中国石油化工股份有限公司的全资子公司，是中国最大的国际贸易公司。联合石化的经营范围包括四大板块，即原油贸易、成品油贸易、LNG贸易及仓储物流等国际石油贸易业务。根据国家统计局数据，2017年我国原油进口41957万吨，约30亿桶（1吨原油≈7.35桶）；中石化2017年进口原油约2.1亿吨，约16亿桶，平均每个月进口1.3亿桶。据中国石化报11月15日刊发的题为《打造国际一流贸易公司服务能源安全》报道显示，联合石化目前是全球最大的原油贸易公司，2017年进口原油1.85亿吨，占中国原油进口总量的44%。
   这一事件，也被市场视作“陈久霖事件”的翻版。2003年起，陈久霖执掌的中国航油开始从事石油衍生品期权交易，由于交易员做出错误判断，在国际油价上升的趋势中，出售大量看涨期权，给中国航油带来了巨额亏损。
  金融衍生工具是一把“双刃剑”，一方面期权是可达到最大杠杆的投资工具，也是最佳的风险控制的对冲工具，同时期权也是大规模杀伤性金融核武器。

参考资料： 王兴德《投资学原理及计算机方法》

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