做空是赌博，不是投资

云蒙一直是雪球上银粉们的领军人物。云蒙基金2017年4月21日封闭，4月24日开始建仓，据称“主要投资内地银行股，期望在熟悉领域专注做到极致，适当兼顾无风险套利”。

所以当我看到云蒙基金净值亏损时还是略感震惊——

截至4月30日，云蒙基金净值约为1.00；

截至5月31日，云蒙基金净值约为1.08；

截至6月30日，云蒙基金净值约为1.10；

截至7月31日，云蒙基金净值约为1.08；

截至8月31日，云蒙基金净值约为1.05；

截至9月30日，云蒙基金净值约为0.95。

因为4月24日以来，中证银行指数的走势大致是这样的——

这期间大致上涨了+15.4%。云蒙那样上杠杆按理说收益率只应该更高。

我的几只持仓股，统计了下4月24日起至10月18日的涨幅——

兴业银行+22.0%

招商银行A+50.1%

招商银行H+57.6%

中信银行H+9.1%

民生银行H-1.2%

所以云蒙到底干了什么？从云蒙基金自己9月的总结来看，大致三点原因：

1、轮动策略失效，过去这几个月时间市场表现为强者恒强、弱者恒弱。

2、杠杆负债涉及的外汇风险，欧元强势而美元下滑。

3、做空招商银行H股。

前两点都可以看作是阶段性的、有一定随机性的因素，有时给你带来额外损失，也会有时给你带来额外收益；然而第三点则是在策略执行层面的严重失误。

关于做空动机，云蒙原话是“估值相对其他标的估值高了，高太多了”。从道理上讲，这判断没问题。银行有优劣之分，估值自然有差异，但差异如果过大就不正常了，长期来讲必须得到矫正和修复。

云蒙所没想到的是，这种不合理的估值差，竟还可以进一步发展到更加不合理的程度……截至10月18日收盘，兴业银行总市值3739亿，招商银行总市值6837亿，也就是说，市场认为一个招商银行起码抵得上1.8个兴业银行。

而从半年报来看，招商银行的总资产仅仅是兴业银行的0.97倍，净资产是1.07倍，营收是1.65倍，净利润是1.24倍，存款总额是1.38倍，贷款总额是1.55倍。显然并没有1.8倍如此的差距。那么问题出在哪？

价值投资者们都认同这么一句话，“市场短期是投票器，长期是称重机”。但大家关注的往往是后半句话，却忽略了前半句。其实，价值投资实现的路径是曲折而非线性的，绝对不是今天买明天就能如愿获利的。

既然我们在当前估值水平长期看好银行股，判断“招商银行低估，只是兴业银行更低估”，那这时候去赌招行中短期内下跌，逻辑上说不通。

当然云蒙的初衷是配对交易，并不是真正不看好招行的未来。对冲，即通过一边做多另一边做空来锁定预期收益和风险，这样万一兴业没涨而招商跌下来，也能赚钱，或者少亏。

但做空无异于赌博，并不真正属于投资的范畴。市场中短期不遂人意的波动，很可能反而放大你的风险。

投资是与时间做朋友，而投机是与时间做敌人。价值投资的根本不在于买了就马上能涨，而是在于知道买了迟早会涨，而且买了就算一直不涨也完全不必担心。时间越长，越平静和踏实。

而做空洽洽相反，随着交割时间的迫近，你只会更忧虑。明明决定不了股价的中短期波动，却去参与了一个带时效性的对赌合约。

其实云蒙在银行股研究方面水平还是挺高的，这次的失误也算及时总结了经验教训。

这种判断上的失误我也犯过。在《投资要找大概率、强逻辑》（2017年7月9日）一文中我曾写道——

你们知道贵州茅台(SH:600519)总市值5602亿，已经位列A股前10了吗？什么概念？列几个算式感受下——

贵州茅台（5602亿）≈兴业银行（3550亿）+中信证券（2054亿）

贵州茅台（5602亿）≈上汽集团（3745亿）+光大银行（1844亿）

贵州茅台（5602亿）≈万科A（2722亿）+平安银行（1626亿）+长城汽车（1255亿）

贵州茅台（5602亿）≈美的集团（2702亿）+格力电器（2311亿）+科大讯飞（599亿）

上面这些约等式的成立，对我的三观是有所冲击的。但我倾向于认为它们不可持续。

假如A股能做空对冲，也许“做空茅台同时做多其他几个看好的蓝筹”会是一个有效的、风险不大的策略，长期获利是大概率。

还好我没有去做空茅台来“对冲”。那是投机，不是投资。

实际上，茅台市值如今已经突破7000亿了，比兴业银行和民生银行加起来还高……我当然依然不认为这是正常的，并且终将被修正的，但如果仅仅看过去这几个月的走势，我显然判断错了。

而误判的根源，在于将长期的价值判断，理想化地套在短期走势判断上。价值投资者买了股票不涨，仍然可以心安理得，因为价值在那，心里有底。做空者卖空股票不跌，就没招了，一来公司价值还在提升（除了那些经营不善或做假账的），二来做空有期限，时间不等人。

投资还是应该基于价值。诚如巴老说的，“不做价值投资，难道做无价值投资吗？”所以嘛，珍爱生命，远离做空。