读《雪球投资》（上）

本文为林起先生著的《雪球投资》笔记、摘抄，供非专业又想入门价值投资的投资者学习探讨。

本文不做投资建议之用，还是那句话，“股市有风险、投资需谨慎”。

导读：

一、选择好行业是选择好企业的基础。
二、价值投资，经过基本面分析之后，确定企业的内在价值，然后就是等待，如果股价下跌至有安全边际时，就开始买入，越跌越买，不停把持股成本降低。
三、机会大多出现在牛市泡沫破灭后，有时也出现在其它情况下，比如收并购、前景不乐观、人事变动、政策等因素下。如三聚氰胺奶粉事件，就是投资的好机会，历史证明，企业会破产，行业不会破产，行业洗牌往往强者更强。
四、在股价严重背离其内在价值时应该卖出，但不要一次性卖出全部卖出，虽豪迈可非常愚蠢，应该一批批随着股价不断上涨慢慢卖出。

第一章 投资之路

一、每天做自己喜欢做的事那该多快乐，喜欢文学可以尝试做业余作家，喜欢旅游可以按自己的时间安排行程，喜欢国学可以连续个把月，两耳不闻窗外事地研读《论语》，这样的生活没人不喜欢，问题是如何过上这样的日子呢？投资是行得通的选择之一，在一定资本基数的前提下，让自己的财务实现正现金流，只需要有正确的方法并持之以恒，这样的生活是完全可以拥有的。
二、有些人喜欢频繁操作，只是觉得无所事事控制不住自己的操作欲望，其实有时间研究一下公司也并非无事可做的，可当他知道频繁操作的人当中有90%亏损时，他依然还会这么干的。

第一节 少有人走得通的路

一、既然选择了投资这条路，还是要往专业上不断学习进取，这样说并不代表教唆他人放弃工作专职炒股，但起码要对自己的“闲钱”负责。
二、不断的学习本身就是一种享受，对投资的思考也是愉快的，能够专业从事投资是许多人梦寐以求的，对于专业投资者来说，时间是最好的朋友，只有时间才能让财富几何式的增长。

第二节 弄清楚自己想要什么

一、在股市里我们想要什么，其实说到底要的是一种生活方式，这种生活方式不见得人人喜欢，喜欢的人很少能够拥有，但它还是成为投资者的一个追求。

第三节 要有开放的心态

一、开放的心态是一种为人处世态度，能让人心胸豁达，乐于接受改变，凡事随遇而安，拥有和平的心境，可以从生活中得到许多的快乐。
二、投资事实上是做人的延续，开放的心态对投资者来说意义非常重大，可以使人在股市大涨大跌中处之泰然、淡定自若，以此心态来面对股票涨跌，才能保持理性的思维。
三、投资要量力而为，安全最重要，要考虑到最差的后果能否承受得起，如果答案是肯定的，那就稳稳当当地做，以开放的心态来面对顺境与逆境。

第四节 镜中花、水中月与无为而治

一、以钱落袋为安还不够，得满足物质、精神需要，而且资金供给必须长期源源不断，同时有规律的净流入才重要。
二、只有投资不偏离良性运行轨道，所要做的事就是什么也不做。比如做好一个投资组合，就不要随意去买进卖出，只有当公司质地出现恶化，或大大超出其内在价值时，才应作出适当的行动。

第五节 不是风动，不是幡动，仁者心动

一、上涨说明买的人多，卖的人少，下跌说明卖的人多，买的人少，事实就是这么简单。除非股价远超出其合理内在价值范围，形成很高的溢价或出现很宽的安全边际，否则根本无须为小波动而劳心劳力。
二、除常态波动影响投资者情绪外，小道消息也是初学投资朋友大敌，消息有时是真实的，有时却是空穴来风，真真假假无从判断。（如果要听消息，那就听中央的）
三、短庄，他们喜欢尾盘买入，之后忽悠散户跟进，隔天早盘集合竞价阶段（正式开盘前集合竞价，开盘后连续竞价）用大资金封住涨停，盘迅速获利了结，参与这个游戏跟赌博没有区别。

第六节 市场先生

荐书：《证券分析》、《怎样选择成长股》、《滚雪球》

第七节 向股神巴菲特致敬

一、沃伦·巴菲特（Warren E. Buffett），一个具有传奇色彩的名字。
二、每年美国内布拉斯加州一个中型城市——奥马哈，除了圣诞节，还有一个很特别的“节日”，那就是伯克希尔·哈撒韦公司的股东大会。参会人希望知道董事长沃伦·巴菲特和副董事长查理·芒格（Charles Thomas Munger）对问题的看法，一些投资者说去“聆听伟人的教诲”。
三、“我始终知道我会富有，对此我不曾有过一丝一刻的怀疑。”--巴菲特。

第二章 投资门派

一、要坚信好公司有机会在好价格买到，就是面对“云南白药”（000538）、“腾讯控股”（00700）这个信念也不曾动摇，三年没机会就等五年，五年还没机会就等十年，十年后还有更长的时间，巴菲特投资可口可乐是近30 年的事，这家企业已经存在超过100 年了。如果真的一辈子都买不到，那只能说缘分问题，有些事得随缘点，强求不得。

第一节 投资与投机

一、投机是顺势而为，投资是顺势而取。
二、投资是经过分析研究，对企业有充分了解，投资安全性相对得到保障，未来收益相对可预见，买入时不以趋势为考量，而是在股价合适时买入企业权益；也就是买物有所值的资产，目的是为了长期收益或资产增值的。投机是在价格波动中博取差价，而对相应企业不需要了解，在可能获到利润时，允许风险与之伴随。其实，投资与投机最根本区别在于对股票的看法，把股票看作代表公司权益是投资，看作是赌博筹码是投机。
三、假设买入一支股票，是充分研究过，在股价合理时买入，本来应该是长期持有，但一个月股价翻了三倍，远远超出其内在价值，这时候卖出，是投资行为；假设买入一支股票，是看到股价快速上涨买入的，但一个月股价下跌7 成，由于不舍得“割肉”而被迫长期持有，这是不折不扣的投机行为。

第二节 投资对象是公司而不是股票

一、价值投资买的不单单是股票，根本上讲是公司权益，价值投资者以买卖公司权益的态度买卖股票，就不会三天两头频繁操作了。
二、如果要投资一家公司，应该对公司有充分了解后回答两个问题：一是这家公司能不能投资？二是每股价格多少？如果答案是能投资，且当前每股价格合理，则可以出手买入，买入量要根据股价便宜程度、资金量等具体情况决定，原则上投资在一家公司不应该超过资金的五分之一。

第三节 分散投资与集中投资

一、分散投资又分成：对象分散法、时机分散法、地域分散法、期限分散法。分散投资的优势，可以最大程度分散风险，以达到追求综合平均收益目的。同时劣势也很明显，由于股票数量太多，对每支股票都做详细研究几乎不可能，且由于网撒得太大，更容易碰到差公司。分散投资比较适合追求稳定收益、资产保值需求的投资者，一般这种投资者相对要保守些。彼得·林奇就是分散投资者，这是公募基金性质决定的，要求必须分散投资，但林奇每年的业绩都跑赢大盘，说明分散投资也并非就等于指数基金。
二、相对分散投资而言，集中投资者要比较积极主动些，比较适合追求获得比市场平均收益高的进取型投资者，专业的投资者基本都是集中投资。

第四节 基本面分析与传统价值投资

一、一般基本面分析指宏观经济面、公司所处行业、主营业务竞争力和管理水平，包括管理层等诸多方面，数据是最主要的分析依据，但往往不能单凭数据做投资决策，还要许多需要衡量的因素，例如商誉、垄断、前景、管理层等难以用数据计算，这些方面相对成为基本面分析主观成分。
二、基本面分析最根本是对企业的分析，其中属财务分析最重要和困难，是价值投资必修课。
三、许多上市公司多少都会在财务上耍花招，有些甚至直接作假，这些都需要自己去发现并修正。比如为了追求主营业务收入，把产品或服务价格压低，这时毛利率会变低，或大量内销，这时会造成“应收账款”急剧增加；为了年报业绩，改变固定资产折旧方法；为了平滑利润，延迟确定部分收入等。
四、财务报表反映产出来的问题，主要还得靠年报，特别要注意不太引人注意的附注，有时重大问题只会在角落被蜻蜓点水的提到，要找的就是这些信息。用会计手法调节利润不算违规，可恶的是故意不报瞒报，甚至弄虚作假，关于财务分析方面留待将来第七章讨论。
五、一般的基本面分析从宏观经济面着手，再分析公司所处行业，最后才是公司情况。
六、对宏观经济面研究不用太深入，有大概的了解就行。行业分析一般指行业景气状态，但我更倾向行业属性，比如喜欢银行业，不喜欢高科技企业，尽管我对IT 行业有深入了解，但不喜欢该行业属性；我们应抓住自己的优势，去研究行业。对公司的分析要有自信，对自己的分析结果高度自信，这样才有胆色在下跌趋势里买入；就像进赌场买大小，当我知道下局要开大时，道理上可以把所有钱押下去，很多人还会举债下注，但违反五分之一的基本投资原则，当我知道要开大时，会押五分之一的钱。
七、基本面分析并无固定样式，不同人分析的侧重面也不同，就是因为各有差异，才造成对同一支股票不同的结论，这也并非坏事。
八、做价值投资并不悠闲，只是时间不花在股票买卖上，而是研究公司基本面上，本篇想强调价值投资就是以基本面为基本，基本面分析就是价值投资者的工作。

第五节 长期持有与短期持有

一、在熊市中把仓位降到最低，调整轨道之后就可以“无为而治”了，不要试图抢反弹。除非有做空机制，在5000 点以上可适当做空，因为上证指数5000 点肯定有泡沫，但期货合同有一点不太好，就是有时间期限，我知道指数会回落到3000 点，但并不知道什么时候会出现，所以合同期限越长越有利。
二、短期持有可能是投资，持有十年也许是投机，只是在正常的情况下投资一般都比较长期，投机一般都比较短期，而在实践中应以赚钱为目的，不要被意识形态所束缚，股价远远超过其内在价值这种不理性的时候，就应该要卖出，算帮市场回归理性出点绵薄之力，那怕持有时间还不到一个月也照卖不误。
三、在目前A 股没有做空机制条件下，熊市中能做的就是把仓位降到最低，等待“安全边际”再次浮出水面。

第六节 价值投资与风险投资

一、风险投资外形象投资，实则是投机。
二、风险投资，以独到眼光把创业初期的公司选出有前景的来，分散投资在这些公司身上，基本上50-200 万美金较常见，基本思路是投资一家公司可能不成功，但几十家总有成功的，而成功的公司上市赚到的钱，足以弥补投资失败公司的损失。这跟下赌注没区别。
三、风险投资的过程有许多与价值投资相似，比如选择要投资的公司、跟创业者和管理层坐谈、开会研究发展策略、甚至直接参与公司决策，对业务模式及如何盈利问题都很关心，就是这些表面现象使人认为风险投资是价值投资，但稍加分析就知道是不折不扣的投机。

第七节 论“绝对估值法”

一、在股票上无法预知未来，就不要试图预测未来，做这些事情没有任何意义，只会使自己变得急功近利。不要试图精确预测该企业明年、后年赚多少钱，只需在合理的股价拥有它就够了，秘诀只有一个字——等。
二、当年第一次听到“DCF 估价模型”、“股权自由现金流模型（FCFE）”、“公司自由现金流量模型（FCFF）”这些概念，起初不了解，据称是股票的定价模型，那当然得好好学习。基本上看得懂，可好像不大符合我的“常识”，给我的感觉是简单事情复杂化，最后看了两个钟头不到，就否定了所谓的“估价模型”。
三、“自由现金流”概念是非常好的财务概念，在研究公司中要重视分析自由现金流，以后有一篇专门讨论“自由现金流”的文章，在财务上最难做假的就是“自由现金流”，很多公司财务上耍花招在自由现金流中都原形毕露。

第三章 企业分析方法

一、价值投资讲究购买物有所值的资产，在股市中资产指的就是企业，所以分析企业就是分析所投资资产。
二、要对企业展开分析从大的方面，可分为财务部分和非财务部分，像前面讲过，对企业的分析就像医生诊断病人的状况，有体检报告和表征观察，财务报表就像体检报告，非财务部分就像表征观察。
三、一家企业开始研究时，应建立专属档案，以后对它的分析文档都归类至此，有连续性一目了然，打开档案就知道以前分析的结果，有什么地方需要修正，修正之后记录下来；这样做的话，一家公司三年、五年都会被“看化”，有三十到五十家被研究通透的好公司，就基本足够了。建议你制作一个合适自己的财务分析表，这样当拿到一企业的财务数据时就填上去，分析起来就清晰明了，这个属于财务分析的内容，且留在以后慢慢交待。

第一节 好公司的标准

一、对投资而言，公司好坏第一反应马上会想到十年后还存不存在，可以相对预见十年后它是什么样的，在投资上无法完全杜绝变数，但总体上要能够控制。比如贵州茅台、云南白药、招商银行这类企业，我不知道每年的具体情况，但十年后的情况是很容易想象的，投资不需要企业每年增长50%甚至100%，只要业绩平稳增长具确定性，这样比业绩坐过山车的感觉要好得多。
二、公司在稳健性上要有所表现，未来五年的发展要相对可预见，在分析这家企业的过程中，未来的发展有相对清晰的脉络，即有明确的盈利方法和营业收益，公司从董事会、管理层到基层员工都对发展方向和目标有认同感，一心朝这个可行的方向前进。
三、好企业要体现在业绩上，就是三大财务报表，加上年终总结，就是公司年报。当然，若实地考察企业则更可靠。企业所有的情况中，最重要的是经营稳定性和成长性，不能某一年快速增长，下一年零增长甚至负增长，这种大起大落让人不放心。在经济低谷时最能看出问题，故长期投资而言，选择非周期行业更佳，对风险的抵抗力也更强。此外还有成长性，比如每年20%的成长速度是较为优秀的，每年保持在3%以内波动，可算同时具备稳定性和成长性。
四、注意要剔除投资收益，反面典型例子如“佛山照明”（000541），2007 年的净利润为42379.74 万元，同比增长58.98%，扣除非经常性损益后的净利润为12281.92 万元，只占净利润三成不到。

非经常性损益：非经常性损益是指公司发生的与经营业务无直接关系，以及虽与经营业务相关，但由于其性质、金额或发生频率，影响了真实、公允地反映公司正常盈利能力的各项收入、支出。公司如果发生非经常性收益，则会导致公司经常性活动产生的净利润要低于利润表中所反映的当期净利润，从而在扣除非经常性损益后，公司的净资产收益率和每股收益等盈利指标就会小于按照当期净利润计算所得出的结果；如果发生非经常性损失，则会导致公司经常性活动产生的净利润要高于利润表中所反映的当期净利润，公司的净资产收益率和每股收益等盈利指标就会高于按照当期净利润计算所得出的结果。

五、好公司盈利模式越简单越好，对企业利润来源要加以考察，最好利润来自主业，占净利润80%以上较理想。如“贵州茅台”（600519），谁都知道做酱香型白酒的，产品不用更新换代，放着不会坏还不断升值，基本无研发费用，百年后卖的还是这产品，有改变也是换个外包装而己。
六、多元化的企业并非就一定不好，但这方面分析起来比较复杂。如“华侨城”（000069），主业有地产和旅游，把两者有机结合起来综合发展，起到相互补充的作用，从某种意义上可以算主业单一，只是形态貌似多元化。
七、行业方面除了航空外，最不喜欢的就是科技行业，不断投入技术研发，不断开发新产品，不断的创新，以求跟上行业的脚步，这种企业很值得让人尊敬，但并非好的投资目标；如IT行业最明显的特色是产品更新换代极快，产品价格大趋势是下跌，新产品刚开始有80%的毛利率，用不着半年可能8%的毛利率也难保。在投资上要对这个行业避而远之，其行业性质决定了不适合价值投资。（辩证看待）
八、中国移动这种IT 行业企业做到“世界第一”，它们如何取得第一大家都心知肚明，民脂民膏堆起来的巴别塔没什么可让国人自豪的。（解气）
九、坐地经商类防守型公司适合价值投资，典型如港口、机场、高速公路一般毛利率较高，基本都在60-80%之间，业绩也相对较稳定，行业几无竞争。高速公路是盈利稳定的资产，业绩可预见性强，但缺乏暴发性增长潜力，没有想象空间股价上涨力度也就有限，从长期而言，是不错的价值投资目标。像上面提过的中国移动，也属于坐地经商，只要把基站网络建设好，手机入网就赚钱，通话费用是可以基本算清楚的，受经济周期的影响也很小，业务上属于防守性质。
十、好企业是有风格、有传统、有文化的。
十一、企业赚钱靠优质资产，只要自身不行差踏错，就像印钞机一样的创造利润，而不是依靠某位卓越的管理者，一旦少了该人物企业就乱套了，这种企业让人放不下心，比如苹果（Apple）公司就是典型，少不了乔布斯，而IT 行业又是风云变幻，今天的优势可能明天就荡然无存了。

第二节 好公司的财务特征

一、对于一家企业来讲，年度报告就等于体验报告，企业经营是否正常、成长变化趋势，年报都可给出具体的答案，而其中最主要的就是三大财务报表，可算是一年经营业绩的“成绩单”。
二、三大财务报表的数据，可得出许多财务指标，能直观反映经营业绩的方方面面，按不同属性可具体分为：1.赢利状况 2.成长性 3.主营业务收入 4.经营管理能力 5.现金流 6.负债状况 7.资本状况。
三、对一家企业最重要的指标是“净资产收益率”，是好企业财务上的第一特征，该指标直接说明企业盈利能力，从而决定公司的成长性，而这严重影响是否买入及其估值。这个指标最直接的意义是：投入一定数量的钱，一年的回报有多少。从根本上讲，所有财务指标都应围绕净资产收益率展开，杜邦财务分析法就在这个思路下产生。

净资产收益率（ROE）：企业资产包括了两部分，一部分是股东的投资，即所有者权益（它是股东投入的股本，企业公积金和留存收益等的总和），另一部分是企业借入（举债）和暂时占用的资金。净资产收益率是衡量股东资金使用效率的重要财务指标。净资产收益率是净利润与平均股东权益的百分比，是公司税后利润除以净资产得到的百分比率，该指标反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率。指标值越高，说明投资带来的收益越高。该指标体现了自有资本获得净收益的能力。

四、评判“净资产收益率”就应该关注“资产负债率”及营业外收入。若高净资产收益率靠大量举债取得，通常此时“总资产收益率”会很低，换句话说不是企业资产盈利能力高，而是净资产的基数低了。还要需强调，资产负债率的高低不能一概而论，要看行业的平均水平，比如房地产行业50%-60%可算正常水平，航空业的资产负债率则更高。
五、“毛利率”高于行业平均水平是产品有竞争力的表现，是好企业财务上的第三特征，同时具有高于行业平均水平的“存货周转率”则更佳，好产品价格虚高，消费者不肯接受，那最终能赚得的利润也有限，只有在保证销量的基础上，毛利率才有意义。
六、在成长性方面，较同行高的“主营业务收入增长率”和“净利润增长率”，是好企业财务上的第四特征，两个指标与毛利率比较，能说明产品或服务的竞争力。

净利润：净利润(收益)是指在利润总额中按规定交纳了所得税及相关费用后公司的利润留成，一般也称为税后利润或净利润。净利润的计算公式为:净利润=利润总额-所得税费用.净利润是一个企业经营的最终成果，净利润多，企业的经营效益就好;净利润少，企业的经营效益就差，它是衡量一个企业经营效益的主要指标。

毛利润：毛利是指主营业务收入只减主营业务成本。毛利润=收入-成本。毛利润-费用 =净利润（retained profits）。因为毛利润是:一个物品卖60,进价是40,那么用60-40=20就是毛利润。而净利润就是:一个物品卖60,进价是40,还有一些房费用等除外那么就是净利润。

七、充沛且恰当的自由现金流，是好企业财务上的第五特征，其是现代财务分析一个重要的概念。
八、企业有强大的债务理处能力，是好企业财务上的第六特征，在短期还款能力上，“流动比”与“速动比”均大于1比较理想，而且两个指标越接近越好，大且接近表明有强大的短期偿债能力。另外，与此对应的收回欠款能力也很重要，应收账款、应收票据、预付账款、其它应收款越小越好，账期越短越好，一般账期在3 年或以上的，很大一部分将成为烂账，如果一家公司3 年或以上的应收账款很多就应该小心了。

流动比：流动比率=流动资产合计 / 流动负债合计。体现企业的偿还短期债务的能力。流动资产越多，短期债务越少，则流动比率越大，企业的短期偿债能力越强。

速动比：有关变现能力的比率指标，即速动比率。反映公司现金或可立刻变现资产对流动负债的偿还能力。速动比率是从流动资产中扣除存货部分，计算公式为:(流动资产-库存)/ 流动负债。 正常情况下公司速动比率为1，低于1的速动比率被认为是短期偿债能力偏低。

九、不应该用指标来决定投资，如果那样行得通，电脑便可以完成所有投资工作了。财务指标确实非常重要，可以认为是根本上的参考依据，但应该包含在整个的企业分析系统中，而不可以偏盖全，要灵活运用才有意义。

第三节 投资百年后还将领跑的企业

一、从十年后还是行业老大与否的角度出发，找出符合要求的行业、企业。行业就看属性，像食品、超市（？）、银行这类属性就符合要求。
二、现在优秀的企业将来也会很优秀，现在领先的企业将来也很有可能领先。从这个前提可
得出，最可能百年后领跑行业的企业，就是现在已经在领跑的这家。
三、其实这样的假设是完全科学的，如果看历史上的案例就会知道，公司的好坏是有传统、有基因的，就是前面所谈到的企业文化，巴菲特也是特别强调这点。

第四节 避而远之的股票

一、现在就要跳出财务的眼界，看看那些企业是价值投资者应予以回避的。
二、创业板上市的公司，上市募集资金，而使其净资产大大增加，高溢价发行得到的钱就更多了，而上市募集的资金能否有效使用，创造利润仍是未知数，致使净资产收益率的除数——净资产被放大，而净利润短期内并未同步放大，自然净资产收益率会下降。
三、要避而远之的股票的有如高科技类、靠重组卖未来预期的公司、靠研发能力取胜的公司、靠价格取胜的公司也并非好投资标的，这类企业往往毛利率很低，靠快速周转维持生存、靠工厂盈利的公司也不可取（应该是劳动密集型制造业吧，主要指代工，例如富士康）、靠流行文化，请个明星做广告就可以做到行业十强甚至领先的公司，也应予以回避。
四、航空类就最好远离，经济景气时油价高涨，其成本又依赖油价，所以大幅上升，经济不景气时又没人坐飞机，收入大幅下降。飞机每年都需要维护，又需要更新换代，都是很大的开支；另外，还有可能遭遇空难，保险公司、航空公司都会承担巨大损失。其资产负债率常高于90%，净资产收益率基本没连续三年超过10%。
五、工程类的公司靠接单日子也不好过，工程时有时无，没有品牌优势。
六、靠广告轰炸才能经营的公司，也并非好的投资对象，如网络游戏、培训服务等。
七、最怕的还属不务正业的公司，主要收入来源靠变卖资产或股市“投资”，还有一类公司专注于主业，但主业却是亏损的，靠政府的补贴过日子，像2007 年油价高涨时成本倒挂的“中石化”（600028）。
八、公司什么业务都做，但什么都做得不出色，而且各业务间无互效应补，这也是典型的差公司，以一己之力去挑战许多细分行业专注的公司，结果肯定要吃亏的。（比如乐视）
九、管理层最怕人事变动频繁，企业效率高必定有稳定、务实的管理层。从长期而言，一家企业的发展取决于管理团队，好的管理团队可以把差公司带好，差的管理团队会把好公司搞垮。管理层的不诚信，包括财务造假、重大信息不披露、夸大经营业绩、操纵自身股价等，对于这样的公司无论其它方面多么优秀都应该退避三舍。

第五节 企业所处行业的讨论

一、对长期投资而言，公司所处行业往往关系到投资成败。再好的行业也会有不景气的时候，只是受到的影响大小不同，所以不能因为行业都会不景气，就否定投资上选择行业的重要性。
二、比如2008 年经济不景气状况，各行业或多或少都受到影响，但这种时候往往可以学到很多东西，看到许多行业的本质属性，比如航空、海运、汽车、钢铁、有色金属，这些行业在经济不景气时受到的影响很大，不大符合长期价值投资的要求。而如银行、黄金、酿酒这些行业看来，虽说短期也受到些影响，但都只是微不足道，企业生存不会有任何压力，只是暂时成长性没那么强罢了，表现为“净利润增长率”增速放缓，但“净资产收益率”小幅回落，很显然这适合于长期价值投资的要求。
三、行业除了有好的抗不景气能力外，准入门坎高也很关键，行业不能老“三天更换大王旗”。银行行业，基本上可以看到十年后的样子，十年后现在这些银行还是会存在，而且市场地位不会发生巨变。

第六节 对除权除息的讨论

一、除权（XR）、除息（XD）是回馈股东的行为，大家常感叹A 股的上市公司太过“铁公鸡”，只知道上市圈钱，从来不想回馈股东。
二、公司手里拿着大把的钱，公司未分配利润占净资产的一半，实际经营活动中根本无需这么多资金，同时又没明确的使用计划，这样的公司是应该遭到声讨。
三、除息一般指的是红利，即是股利。在国外，投资者十分看重一家公司是否有稳定、合理的分红记录。
四、有些公司不爱分红，一年到头就是送股，即是除权，代表对新增利润以股份的形式予以分配。
五、对于高速成长中的企业，基本都以送股来应对股价的上涨，而不让每股价格过高。
六、净利润也是衡量指标，如果未分配利润远远高于净利润，则有故意截留利润不分配的嫌疑。无论管理层其它方面多么出色，大量的闲置资金本身就说明管理能力不高，资源配置能力不符合股东利益最大化要求，这种公司也许是很赚钱，但没有把能量都发挥出来。

第七节 美元与大宗商品关系

一、从目前看美元在国际贸易中的结算货币地位没有改变，，主要国际结算货币在往后很长时期内，依然还是美元，其国际贸易结算货币地位还会维持下去。这是其全世界最大经济体、最大进口国、最大金融市场决定的，其基石是美国政府的信誉，尽管它不是完美的，但世界上找不到一个比它更可靠的国家信用。
二、不管是否到美国投资，只要想在别国投资，都需要把本国货币兑换成美元，这样才能投资到其它国家，美元成为中介货币，形成对美元的刚性需求。
三、美元与大宗商品有紧密的关系。投资者都看好大宗商品的时候，就会把手中的美元换成大宗商品，对美元的需要就不怎么强烈，短期会使美元贬值。当然美国的货币政策、利率水平和贸易收支等都会对美元指数造成影响，这些是基本面因素，短期对美元的需求直接决定其涨跌；反过来若投资者都觉得大宗商品无利可图，这时就需要把大宗商品兑换成其它资产，美元和美国债成最基本选择，这会促使美元升值，无论是否出于避险目的，当投资者想换掉大宗商品时，第一选择就是美元。所以，美元和大宗商品之间存在反向关系，大宗商品涨时，美元一般就会下跌，大宗商品跌了，美元一般就会上涨，有时会出现短时间的同向运动，之后必定是分道扬镳。
四、一般情况下，只要经济预期向好时，美元就会下跌，大宗商品就会上涨；而当投资者对经济前景感到悲观时，出于避险需要，美元就会上涨，大宗商品就会下跌。美元贬值将是长期的过程，也由于美国自高科技产品出口后，没有找到新的有效经济增长点。
五、当我们了解美元与大宗商品关系的时候，其实是了解世界经济的宏观走向，现在中国对外开放程度越来越高，对外贸易依存度是世界上最高的国家。了解世界经济是了解中国经济的重要部分，中国越来越难走出“独立行情”，必将溶入世界经济大潮中。

第八节 一人管理与现代管理对比

一、现代管理理念从“出生地”上说，是西方资本主义市场化的产物，制度的核心是职业经理人负责制，也就是“信托责任”，资产所有者与管理者分开，管理者负责企业具体的经营，并向董事会负责。

第九节 阅读公司年报的重要性

一、看不懂年报的人八成是因为财务知识欠缺。
二、年报是了解公司的最主要渠道，但并不是唯一的渠道。
三、年报的滞后性影响，也只影响短线投资者，但这类的投资者几乎不看年报；而对长期价值投资者，三、五个月的短期滞后，不会影响其对一家公司的分析判断，一家经营十年的好公司不会在三、五个月之内就变坏，这样的认识肯定有合理性。
四、一般来说，年报披露应包含的内容基本相同，其格式也有统一的规定。
五、根据我国现行的年报披露要求，上市公司年报由公司简介、业务数据摘要、股东情况介绍、股东大会简介、董事会报告、监事会报告、重要事项、财务会计报告等基本部分组成。
六、把精力重点放在那些有用的信息上，这些信息主要集中在业务数据、董事会报告、财务报告三部分，最重要的还是董事会报告，财务报告有更标准的制作规格，有很多财经网站都提供这种数据服务，那样分析起来也更方便、更一目了然。
七、业务数据摘要提供了上市公司报告期内的诸如主营业务收入、净利润、每股净资产、每股经营活动产生的现金流量净额等基本的经营数据；董事会报告向投资者陈述了报告期内公司经营情况、财务状况、投资情况等信息；财务报告则包括审计报告及资产负债表、损益表，现金流量表三大会计报表等内容。
八、总之通过年报，是能够以把公司的情况弄明白的，如果年报认真看了之后还弄不明白这家公司，建议放弃对该公司的研究，更不要对其进行投资。

第十节 参加公司股东大会的重要性

一、平常参加上市公司股东大会的好处，最重要就是可以对公司气氛和管理层有最直接的认识，这也是最好的了解他们的窗口。
二、参加股东大会是普通投资者与管理层直接面对面的好机会，如果投资者有条件，尽量参加将会对投资有莫大的好处。

第十一节 钟爱有护城河的公司

一、价值投资所说的“护城河”是指企业在面对市场竞争时相对于竞争对手的优势，优势大到一定程度就会形成护城河，例如技术上的优势、价格上的优势、品牌上的优势，这些能大大保护企业在市场竞争中的地位，除了这些以外，拥有文化版权、矿产资源、专利认证、垄断性质的企业也属于拥有护城河。当然，这个护城河要对企业经营创造做了巨大的贡献，如果只是占利润的一小部分，那么也没用。
二、最大的安全保障是股价低廉，要在便宜的价格买入有护城河的优秀企业，这就是安全边际。
三、“股票池”可成为安全边际的助手，跟踪研究50-100 支有护城河的股票较合适。
四、从投资需要上50 支股票是足够的。无论是股票池或者是投资组合，在看好的行业中有合理的配置比例为佳，可把非系统性风险降至最低；大盘股和小盘股也有一定的比例为好，这样可在牛市中更好的享受溢价收益，在熊市中抵御非系统性风险，但熊市抵御风险的最好方法是降低仓位。
五、有了股票池之后，需要为自己划地为牢，限定不要随便买股票池外的股票。
六、往往有又宽又深护城河的企业都是“大块头”，市场当中的蓝筹股，这些公司经营情况一般比较稳定，而且因为股本很大，不容易被市场炒作，所以股价也相比起小盘股稳定，市盈率反倒也比较低。
七、掌握了正确投资方法的价值投资者，时间会给他满意的回报。

第十二节 好公司贵在业精于专

一、多元化的公司不仅没有理想的盈利能力，各业务间无互补性大大增加了营运成本，多元化的结果是在任何业务上都没有核心竞争优势。
二、业精于专指的是在细分行业里，在大行业背景下都不算是专一的公司，最多就算是业务单一，从商业的发展方向上看，细分行业似乎是未来商业发展的趋势，业精于专的公司将在残酷的市场竞争中占得先机。
三、要找的是这些业务专一并盈利能力突出的公司，这种公司赚钱的地方来自于某一种产品或服务，几乎可以说这家公司就是代表该种产品或服务资产，上市交易的，其股票代表的是这项产品或服务的股东权益，这方面典型的代表是“盐湖钾肥”（000792）。

第十三节 业务模式简单但不可挑战

一、简单的业务模式能赚到钱的企业，往往具有持久盈利能力。
二、业务不可挑战是指在市场竞争能力上，几乎没有可以与之抗衡的对手，只要这家企业不自行解散，没有竞争对手能够打垮它。（老干妈...）
三、在本行当里头称霸王的公司，也许这样的公司不止它一家，当几家公司把这个行业给垄断下来之后，形成一个基本的良性竞争格局，这也是可取的现象，更应该说这才是最理想的状态，业务具有不可挑战性而且利润丰厚。
四、至此大家应该明白到，企业简单的业务模式才是宽宽的护城河，而不是复杂的让人看不懂的业务模式，那样的企业只能做好一时，很难持续长久的具备良好的盈利能力。
五、如果一家高科技企业满足了这样的条件，我们愿意投资这样的高科技企业，就现在来看腾讯就满足这样的要求。

第十四节 四种垄断形式的讨论

一、护城河最主要的形式就是垄断，巴菲特不止一次的说过，他喜欢投资有垄断优势的企业；那么具体上，什么是垄断？垄断分为四种，分别为：行政垄断、品牌垄断、资源垄断、技术垄断。
二、行政垄断就是政府干预下的垄断，包括特许经营权。
三、品牌垄断就是企业通过长期提供优秀的产品或服务，取得消费者的认可与信赖，在消费者需要这种产品或服务时，会第一时间想到该品牌，并通常会优先选择。Mercedes-Benz、BMW、GE、Google、Microsoft、百度、腾讯、华为、海尔等等。
四、资源垄断类的企业。这类型企业极少有伟大的企业，但它的赚钱能力却不容小窥，而且一般周期性行业居多，做到顶的如：必和必拓、力拓、淡水河谷。需要说明的是，资源垄断不止是一般认为的矿产资源，也可以是信息资源、通信资源及其它任何可认被定义为“资源”的资源，CCTV 就是一家具有媒介传播资源垄断的企业。
五、技术垄断这类，最明显的就是微软的WINDOWS、英特尔或AMD 的CPU，是这些产品上处于绝对技术垄断地位。
六、那一种垄断最具价值？品牌垄断，做到极致就是文化垄断，这是我们最喜欢投资的企业。那一种垄断最不稳定？技术垄断，前面不止一次的讨论，高科技行业不适合价值投资，除非把技术垄断做到极致的，如微软和英特尔一类的，那也可成为投资对象。从表面上看，“腾讯控股”（00700）是一家高科技、技术含量高、IT 行业、网络行业的公司，从投资的角度，我们更愿意把它归类到通讯行业里，而它本质上讲属于资源垄断，也就是QQ 用户资源。

第十五节 正直诚信是管理者第一品质

一、我们选择企业的标准是业务专一、简单但不可挑战；盈利的成熟业务模式，只要诚信、稳健经营就可以赚钱，这就是价值投资者一直在孜孜找寻的企业。

（以上暂时摘抄完结，下篇继续~）