重构与生息|2019年终总结

创业走过了12年，虽然资本规模和投资体系都有了长足的进步和发展，但也出现了一些瓶颈和制约。经过去年的调整和反思，2019年的工作逐渐回归正确的轨道，即回归以资产配置为核心，以现金流为重点，以绝对收益为目标的投资战略。所以本年的关键词是重构与生息。

一，2019年主要战略调整及实施

1，建立资本回报测算体系。根据每个季度财报数据测算持有资产的实际产出（根据自己持有资产之份额），其中包括以股息的形式派发的现金。该体系对投资管理帮助包括：

a，对持有资产预期收益以及现金流入做到心中有数。为资产配置提供量化的参考依据。

b，根据资产收益的变化及时调整仓位权重，使资本尽量配置在更高收益的项目上，不断提升总体资本的收益效率和现金流入规模。

资本回报体系的建立，是以资产本身及实业的角度来考察投资项目的成败得失。从2019年的实际运行结果看，有非常好的价格/价值发现功能。就像Ben Graham所说，价值可能会迟到，但永不会缺席。

2，建立现金资产核算机制。现金资产应该与权益资产严格区隔，虽然其收益水平低于后者，但绝不是将两者混为一谈甚至成为权益资产随意使用的借口。对投资管理的帮助包括：

a，把获得现金流入作为日常工作的思考重心和焦点。对待现金资产应与权益资产一视同仁。

b，手里有粮心中不慌。权益资产价格何时出现买入时机可望而不可即。现金资产的独立核算，为重仓买入合适的项目提供充足的弹药。甚至可以给自己设定一个年化100%以上的贷款利率，毕竟给自己借高利贷应该不算违法吧。

c，保持资本管理的主动性。是把自己至于风险之中还是有效的控制和管理风险，这不但关乎资本管理的质量，更是影响投资人平和愉悦心态的关键因素。

3，套利组合。不能让老实人吃亏这句话，在证券市场同样适用。老老实实研究财报，做市场调研，恪守能力圈和安全边际的投资人本应有更多的获利手段及投资回报。

估值低价格高的品种本应有更大的跌幅以适应其应有的价值，市场的大幅下挫为此创造了条件。在市场价格上涨到卖空品种价值线附近进行卖出/买入交易，一方面锁定现金利润，同时为将来一旦市场开始下跌而收割现金撒下一张张大网。

今年在持股规模不断增长的前提下，现金资产增长了1倍多，基本实现了年初制定的现金为王和构建多层次套利组合目标。

二，资产与资本

目前统计项目包括资本与资产两个范畴。其中资产涵盖所投资的股票、固定收益类资产两个方面，也是对标沪深市场增长所管理和运作的所有资产。另外还有一部分资产仅配置在固定收益类项目以及专项贷款，作为总预备队和备用基金。这两部分资产构成了资本的范围。

1，资本的经济产出及回报率

截止本年底，总资本的经济产出比去年底增长26%，其中现金资本规模增长75%。总资本的回报率由于市值的增长下降至15%，经济产出增长的主要原因包括：

a，根据收益变化调整权益品种之间配置

b，持有权益本身收益水平的提高

c，在合适时机增加了持股规模，进而增加了经济产出规模。

在现金资本大幅增长前提下的总资本经济产出规模的增长，才是实实在在的增长。相对于仅仅市值的增长，这种增长更像是现金流量表中的净经营现金流入+投资现金流入，而非会计利润或者应收账款这种一旦市场大幅下跌就要计提资产减值损失的“纸上富贵”。因为资本经济产出规模与市场价格无关，而与持股规模和资产本身盈利能力有关。

2，资本，资产与沪深300指数回顾

本年资本与资产的增长率分别为44%和47%。从估值的角度看，明年权益资产的七成仍然有较大的市值提升空间，还有三成权益资产的市值提升依靠其盈利能力的进一步提升，目前的股价已经充分体现了其价值。考虑到行业地位，市场需求及护城河，没有卖出的理由，但可以建立一个套利组合，即使明年情况不利，依然能够获得现金。

以下是历年资产/市场增长情况

年份      净值增长      沪深300      相对增长

2008          -53%          -66%                13%

2009          137%        97%                  40%

2010          4%            -13%                17%

2011          -17%          -25%                8%

2012          22%          8%                    14%

2013          12%          -8%                  20%

2014          60%          52%                  8%

2015          37%          6%                    31%

2016          20%          -11%                  31%

2017          18%          22%                    -4%

2018            -5%          -25%                  20%

2019            47%          36%                  11%

三，现金流与股息利息

今年流入现金总额（股息利息套利及新股收益）占净值增长额的1/4。分红现金大约占总资本的18%。

未来如有资本支出的必要，可以向现金资产借贷。固定收益类资产的利息与市场平均收益率大体相同，由于有时向其他项目借出“高利贷”及对冲等原因，实际收益水平高一些。

四，经验与总结

1，树立不贪即为盈利的观念。

今年在股息套利的买入阶段，总是担心股价会上涨错失买入机会，结果只能降低标准提高价格买入平仓。这种贪念事后看来不但无益，反而错失后来由于股价大幅下错带来的超额利润。

今后要牢记不贪即为盈利的观念，不要担心无法平仓，哪怕错失买入时机，也要坚守价格底线，因为不贪即为盈利。

2，加强境外账户的资本管理

境外账户由于规模较小，长期疏于管理，尤其是负债经营，以前完全没有经验，也吃了一些亏。今年无意中发现业绩竟然低于港股市场的平均水平，这让在A股市场表现优异的我倍感耻辱！今年年中开始，遂加强了对账户的管理力度，包括：

a，围绕负债规模进行资产配置。保持负债不变或者降低的情况下，增加持股规模，进而增加现金股息，从而进一步降低负债规模。使资本与负债规模处于一个良性发展态势。

b，引入在A股市场得心应手的套利对冲交易，不断产生现金的同时，增加持股规模，从而改善资本规模停止不前的尴尬局面。

从今年境外账户的表现看，加强管理后，负债保持稳定下资本及持有股息规模逐渐开始扩大，资本管理的被动局面明显好转。

五，预测与展望

2019年沪深市场上涨三成，期望明年还能大幅上涨，我看不到乐观的理由。同时目前市场平均收益率大约8.3%，还是有一定的投资价值，尤其是与消费及医药有关的低估项目，机会应该大于风险。

2020年是资本回报及经济产出规模站上新台阶的开始，希望用五年时间，将该指标再上一个新台阶。明年收益预期增长15%是值得期待的，这也是目前的预期资本回报率。

今年的关键词是重构生息，一方面是对投资工作的反思，同时也是对战略的重新思考和实践。在资本管理过程中，保持资本战略主动的重要性要远远大于对利润的要求。这句话就是今年最值得记录的感悟。

除了生意，高球水平提高不少，今年的最好成绩是在佛山云东海球场的78杆。高球这项运动与投资工作可以说是绝配：既充满着不确定性，也有规律可循；不断超越的是自己而非别人；享受大海山川草地，与自己的心灵和直觉交谈；通过打球结识各行各业的聪明人，相互学习借鉴，为未来投资项目储备知识和信息等等。

2019年就这样过去了，但资本不断生息裂变的游戏才刚入正轨。最后用一句今年最喜欢的话与诸君分享：有希望的生活是多么的美好！

重构与生息|2019年终总结 重构与生息|2019年终总结 重构与生息|2019年终总结 重构与生息|2019年终总结 重构与生息|2019年终总结 重构与生息|2019年终总结