上一篇简单介绍了价值投资的“护城河”分析框架，从今天开始用四篇文章具体介绍一下八大类行业的分析框架。第一篇是基础材料业和消费品业，第二篇是能源业和金融服务业，第三篇是医疗保健业和工业，第四篇是技术行业和公用事业。希望能对大家理清投资逻辑有所帮助。
另外，这四篇的基础是我上一篇文章《晨星告诉你如何找到最牛股票！》，请结合起来看。同样的，这四篇分析框架也源自晨星。
——基础材料业——
基础材料业包括：基础材料生产企业、加工企业、金属与采矿业
基础材料公司经营的产品并非建造护城河的最佳条件。对于这类公司来说，其产品几乎不存在差异，且价格由供求法则来决定。这些公司是价格接受者，几乎无法控制产品价格。鉴于此，这类公司获得竞争优势以及构建护城河的关键在于它们是否能以低于竞争对手的成本生产出产品。
下面分别介绍三个细分行业的分析框架。
基础材料生产企业
比如生产钢材、铝材和纸张的企业，这类企业制造中间品或成品作为最终产品的主要部件，这些最终产品包括基础设施、建筑物、汽车以及家居用品。迄今为止，可持续的低成本优势对基础材料生产商来说是其经济护城河的主要来源。其它可能的护城河来源，比如品牌或专利、转换成本、网络效应和有效规模，都极少发挥作用。持续地以大幅低于现价的成本进行生产，是公司赚取超额收益的唯一途径。另外，如果原材料是可再生资源，那么最终产品很可能使得市场壁垒降低，无法阻止新的竞争者进入市场。
评估基础材料生产商的关键因素如下：
1，公司是否拥有较低的生产成本？公司有无较低的资本成本？
2，公司是否受益于容易被复制的技术能力和地理位置？（容易被复制则不具有护城河）
3，公司是否存在会影响其资产负债表的重大遗留问题或麻烦事项？
基础材料加工企业
比如化工公司和农产品公司，在价值链上，这些企业更接近于自然资源开采商，通常生产通用的基础产品。上游基础材料加工商，在价值链中最靠近自然资源，通常生产无差异产品。这种企业和基础产品生产商一样，成本优势是其主要的护城河来源。但是，由于基础材料加工商通常从公开市场购买原料，而非自己开采资源，因此它们的成本优势从长期来看不太可能持续。而生产更加专业化产品的下游加工商，其专业化产品通常能够带来更高的利润，尽管从长远来看这往往也是不可持续的。有些加工商拥有控制系列专利产品的优势，这使得它们能够在专利有效期内赚取高额利润。专业化的下游加工商也可以从顾客的转换成本中获益，它们介入到顾客的生产流程中，使得顾客转换到竞争产品上的成本十分高昂。
评估基础材料加工企业的关键因素如下：
1，公司能否持续获得低成本原材料？
2，公司是否生产高度专业化的产品或者掌握专属的生产流程？
3，公司的研发工作是否开发出了系列专利产品？
4，公司的专业化产品或者分销模式是否创造了转换成本？
5，公司内部具有护城河价值的业务组合是什么？
金属与采矿业
在这个行业里，竞争优势通常被归结为地质优势。储量越大越好，等级越高利润率越高，工艺要求越低成本越低。储量大可以带来规模经济，矿石等级越高意味着单位金属需剔除的岩石量越少，加工工艺要求决定了实际能从矿石中分离出多少金属。简而言之，要寻找规模化的资源，高等级矿产和简单冶炼工艺。另外，要注意收购成本，如果支付的价格过高，会有损经济效益。
评估金属与采矿企业的关键因素如下：
1，公司是否拥有或控制着具备优势的地质储量或其它自然资源？
2，公司能否从规模经济中获益？哪些成本是固定的，会产生多大的杠杆效应？
3，公司能否从低运输成本中获益？运输成本在总成本或产品价格中的占比有多高？
4，公司面临的政治体制是否有利？公司是否比行业中的其它厂家支付更多的特许费和税费？资产在未来被部分或全部没收的风险有多大？相反地，政府会否帮助企业维护持续的成本优势，比如设立进入壁垒？由得天独厚的自然资源所产生的经济效益，最终是流向上市公司的股东，还是流向政府？
——消费品业——
消费品业包括：饮料业、日用消费品业、烟草业、餐饮业、仓储式零售业、专业零售业、住宿业
对于大部分消费品企业来说，品牌是经济护城河的最主要来源。其它几种护城河来源也在消费品细分行业中发挥作用，比如那些大型的饮料公司，成本优势是一个常见的护城河来源，而网络效应通常能够帮助一些在线零售商获得护城河。
下面分别介绍七个细分行业的分析框架。
饮料业
包括软饮料、啤酒、葡萄酒和烈性酒制造商。在这个行业，想要获得持续的超额收益需要拥有广泛受到分销网络支持的强势品牌。对于许多饮料公司来说，品牌忠诚度很高，因为忠诚度降低了顾客的搜寻成本。强大的饮料品牌享受着品牌溢价，有助于公司维持较高的投资资本回报率。
评估饮料公司的关键因素如下：
1，相对于竞争对手，公司品牌能否带来溢价？
2，分销系统被复制的难易程度如何？
3，未来几年，公司品牌是更有可能被损害，还是能维持或提升市场份额？
4，良好稳健的利润率和投资资本回报率可能预示着该公司具备成本优势，且其分销网络、灌装设备及供应链运营很有效率。
日用消费品行业
在各式各样的日用消费品行业（比如制造、销售和配送各种食品、家居用品及个护用品的公司），强大的品牌组合以及低成本的运营平台是经济护城河的主要来源。公司必须展现出主导性的品牌组合、覆盖全球的经营范围以及在其所在领域无可比拟的竞争力。经营某些特殊品类（比如肉类及奶制品这样容易腐烂的商品）的公司通常不具备经济护城河，因为它们高度同质化，也是价格接受者，而非制定者。
评估日用消费品公司的关键因素如下：
1，公司产品组合拥有什么样的品牌实力？
2，公司是否具备足够的规模，是否有充足的能力将其生产及销售成本维持在同行平均水平之下？
3，自有品牌厂家渗透进该品类的程度如何？
4，在计算投资资本回报率时，要将商誉包括在内，因为日用消费品公司收购事件频发，这种现象在未来也不会有太大变化。
烟草业
该行业享受着短期内不受侵蚀威胁的丰厚利润及宽阔的经济护城河。强大的品牌和成瘾性的产品是烟草公司构建牢固护城河的关键。烟民们对他们喜爱的品牌非常忠诚，再加上尼古丁的至瘾性质，使得烟民们即使面对不断的价格提升和低成本的替代品，也会继续购买他们喜爱的品牌。烟草公司也受益于规模效应，在大多数国家，仅有的几家烟草公司就控制了市场绝大部分份额。另外，在许多市场，现有的香烟生产商也受益于政府设立的进入壁垒。
评估烟草公司的关键因素如下：
1，价格是否足以弥补香烟销量下滑带来的影响？
2，竞争者的表现是否理性？比如电子香烟。
3，政府监管和税收方面的变化会加剧价格竞争，甚至颠覆这个行业吗？
餐饮业
餐饮也可以被分为顾客在柜台上付款并取餐的快餐厅和顾客向服务员点餐的休闲餐厅。没有转换成本、行业竞争激烈、进入壁垒低，这些特性导致餐饮业很难建立起经济护城河。目前来看只有两家算是拥有护城河，麦当劳和星巴克。
评估餐饮业的关键因素如下：
1，品牌是否具备足够的定价能力，可以弥补食品及劳动力成本的上涨？
2，公司在过去的价格战中表现如何？
3，餐厅的经营理念是否已经在多个市场得到成功复制？
4，餐厅的特许经营体系是否富有黏性？观察特性经营体系是否强大的指标包括：公司是否有意愿向加盟商提供资金支持用以开设新餐厅及增加新设备，加盟商的破产率是否足够低，特许权授予者的现金流是否稳健。
仓储式零售业
仓储式零售商指那些通过零售商店网络进行采购、仓储、运输、库存、市场推广和销售各种各样品牌及非品牌日用品的公司。有些也会生产自己的产品，有些还会提供附加服务。成本优势和无形资产（品牌）是仓储式零售业构建护城河的关键驱动力。采购规模越大，零售商就能从供应商处获得更优惠的价格；采购价格越低，成本优势越大；而成本优势越大，品牌影响力就越明显。大部分仓储式零售商都不拥有经济护城河，但如果拥有明确及可持续的成本领先地位，有些大型公司也能够获得经济护城河。
评估仓储式零售商的关键因素如下：
1，公司是否拥有相对的成本优势？
2，公司的产品组合如何？其采购规模有多大？
3，新进入者、新渠道以及新业态抢走市场份额的风险有多大？比如是否有在线渠道。
4，公司的商店布局及客户群与竞争者有多大程度的重叠？
专业零售业
包括广泛的零售品种，如汽车配件、图书、家电、家具、家装、办公用品、网络用品、宠物用品、体育用品等等。这个行业是最难开拓护城河的日用消费品细分行业之一。专业零售商通常缺乏对供应商的影响力，与大型仓储式零售商相比没有规模优势，价格也难与之抗衡，这就迫使它们独辟蹊径设法实现产品及购物体验上的差异化。由于专业零售商几乎不存在转换成本，因此商家建立护城河的唯一方法就是以差异化留住消费者。但总体上说大部分专业零售商并不拥有可持续的竞争优势。对于少数拥有护城河的专业零售商来说，竞争优势通常来自于无形资产或成本优势。
评估专业零售商的关键因素如下：
1，该零售商的产品组合或购物体验是否实现差异化？
2，该零售品类的行业集中度情况如何？集中度较高的品类零售商只要有一定的规模，通常就会有规模优势。
3，如果公司是一家在线零售商，那么它是否具备网络效应？
住宿业
这个行业有三种类型的公司，每种都有各自不同的收入模式。酒店特许经营授权商从其加盟商那里收取费用，酒店管理公司从提供给酒店物业所有者的管理服务中收取费用，自由酒店经营者直接从商务及休闲旅客那里收取费用。住宿行业是消费领域中少数几个转换成本能够发挥作用的行业之一。那些酒店管理公司通常与酒店物业所有者签订10到30年的长期管理和授权合同，这给酒店物业所有者带来了很高的转换成本。另外，随着加盟商不断增加，由此构成的网络给酒店经营者带来的价值也会随之提升，管理方及授权酒店也会分享到网络效应带来的好处。经济型酒店虽然有大量的经济客房，活跃度也非常高，但该领域竞争激烈，顾客对价格敏感，品牌相对并不重要。
评估住宿业的关键因素如下：
1，公司主要是管理酒店，为酒店提供授权，还是主要拥有自己的酒店？
2，公司是否集中于一个特定的地域，抑或在各大洲进行酒店全球化经营？
3，公司通过剥离自有酒店，将其转让给管理层或开展授权经营，以实施轻资产战略，抑或在实行收购、投资自有酒店？
4，公司业务中有多大比例属于自已所有、外方管理或特许经营？
5，公司的单位客房收入是否比它所集中的市场平均水平高？
——结语——
基础材料业和消费品业就写这么多吧，只能是提纲挈领，具体的还要自己深入研究。下一篇是能源业和金融服务业，周五发稿。
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