今天介绍的两个行业护城河分析框架分别为能源业及金融服务业，内容有点儿多，花些时间看完会有收获的。
——能源业——
能源业包括：石油及天然气钻探业、石油及天然气开采与生产业、石油及天然气中游行业、冶炼加工业、石油及天然气一体化业、工程服务业
能源业受到商品价格和周期性的强烈影响，这个领域的企业常把成本优势和有效规模作为护城河的来源。然而，经济周期的高峰与低谷都不会持续很久，这是投资这个行业时应该铭记的事情。能源行业中，钻探企业拥有护城河的尤为罕有，因为这个行业中价格是客户的首选因素。有一些开采与生产企业及炼油企业主要依靠成本优势形成护城河，这也是能源行业中最为常见的护城河来源。中游的石油及天然气管道运输公司通常拥可以利用有效规模建立起自己的护城河，监管和经济形势倾向于限制现有石油管道公司间的竞争。
下面分别介绍七个细分行业的分析框架。
石油及天然气钻探业
油气钻探企业为油气公司提供钻探设备、技术人员及相关服务，按日计费，通常不拥有护城河。由于供需间的驱动因素各不相同，供需时常发生错配，导致行业呈现高度的周期性，在一个周期内日费率上下波动可能超过50%。尽管处于艰难的行业环境中，那些最大型的近海钻探企业还是享有明显的竞争优势。而陆上钻探领域则不同，该领域进入壁垒不高，行业集中度很低。
评估钻探企业的关键因素如下：
1，优质资产，主要指深海钻塔有多大的规模？
2，钻探企业的钻塔建造计划中，其规模有多大，内部构成如何？
3，资产负债情况如何，钻探商又是如何使用这些资产的？
石油及天然气开采与生产业
开采与生产企业是那些拥有从地质储备中获取油气开采权的公司，这些公司负责勘察储备，开采油气田，生产出相关产品以供销售。对于开采与生产企业来说，成本优势是主要的潜在护城河来源。地质特征是开采成本最重要的决定因素，单位岩石中的资源含量越高，越靠近地表，矿藏越厚越广，开采与生产企业就越受益。
评估开采与生产企业的关键因素如下：
1，当你在这类企业中寻找成本优势时，尽量不要只是理解一家公司的现有成本情况，还要考虑其未来的成本。
2，公司是否拥有较低的资本成本？
3，公司是否具备较低的生产成本？
4，公司储量的寿命期是多少年？
5，考察投资资本回报率时，通常要把商誉纳入到分母中。
石油及天然气中游行业
中游的石油及天然气公司指的是涉足加工、运输和储存天然气、液化天然气、原油及成品油的企业。这些中游企业能利用多种途径构建护城河，但有效规模是最重要的来源。一旦运输管线投入运行，企业就能享有超额收益。单一管线已经令人羡慕了，如果有一个管线网络，那更是锦上添花。中游企业还受益于高端客户的转换成本，因为上游的石油天然气生产商通常在管线使用上几乎没有什么选择。
评估中游石油及天然气企业的关键因素如下：
1，中游企业目前是否实现了超额收益？
2，中游企业的各种资产是否相互间有很好的互补性？
3，增量资本支出都投入到哪些地方？公司能否将资本配置在可同时提高多项资产效能的项目上？
冶炼加工业
冶炼加工业将原油（按行业说法叫“给料”）转化成诸如汽油、柴油和航空油等可用产品。这是一个具有高度竞争性的行业，产品间没有任何差异，对于投入成本与产出价格也几乎无法控制，就看能否获取到低价原油，通常也叫做取得成本领先的给料，这成为了炼油商能够拥有的最有价值的竞争优势。这种优势表现为两种形式，一个是毗邻原油生产地，或从陷入困境的生产商那里获得原油，另一个是炼油商有能力采用高度复杂的技术加工低质油、重质油及含硫原油，这些原油相较于容易加工的轻质无硫原油价格更低。第二种来源比较容易获得，但通常要求炼油商在相关领域投入巨资。因此，第一种来源形式的优势更值得欣赏。
评估炼油商的关键因素如下：
1，炼油商是否能够获得低成本的给料？
2，获得上述优势是否需要大量的投资？
3，炼油商获取原油的便利条件或成本优势是否可持续？
石油及天然气一体化业
对于主要融合了开采与生产、冶炼加工业务的一体化石油及天然气公司来说，护城河主要来源是低成本的资源基础（主要指公司业务的上游部分）。企业的冶炼及化工资产（公司业务的下游部分），会受益于给料成本优势和有效规模。可见，一家一体化的企业可以基于其上下游联动拥有护城河。
评估一体化公司的关键因素如下：
1,一体化企业的下游部门能否获取到自己上游部门实现不了的利润？
2，碳氢化合物产量占炼制产能的比率是多少？
3，公司是否利用下游知识来优化上游生产，反之亦然？
4，炼油设备和化工设备是否彼此相邻？（这样的布局会使企业优化供料配给以实现价值最大化）
工程服务业
工程服务业提供从地质储量提炼成产品所需 服务和设备。对于这类企业，需要超越成本优势这一很多类型的能源企业首要的护城河来源，寻找其它无形的护城河。例如可靠性方面拥有的声誉、以往优良的实施记录以及广泛的产品组合。这个行业通常由三到四家主要的供应商控制大部分特定的市场或产品线。这个行业的护城河来源多种多样：成本优势、无形资产和有效规模都是。进入这个市场需要建造符合要求的实验设备，需要十多年的研究积累，需要雇佣稀有的工程师，这都会给新进入的竞争者造成很大的障碍。
评估工程服务企业的关键因素如下：
1，相较于同行，公司的规模大小和全球化程度如何？
2，公司可解决哪种类别的工程问题？
3，公司产品组合的一体化程度有多高？
——金融服务业——
金融服务业包括：银行业、保险业、资本市场业、信用服务业、金融交易所。
整个金融服务行业都围绕货币来运行，各家提供的产品和服务基本上都无差异，加上监管严格和竞争激烈，银行业和保险业是挑战性特别大的细分行业。由于市场中存在着大量的竞争者，这使得银行和保险这两个行业极少有宽阔的护城河。在这个行业的其它细分领域，会比较容易找到拥有经济护城河的公司。比如信用卡公司和金融交易所，它们是凭借持卡人、商家和交易者组成的网络构建起护城河的。另外，成本优势是金融公司最普遍的护城河来源。
下面分别介绍五个细分行业的分析框架。
银行业
在高度竞争的环境里，银行很难拥有定价能力，无论是借入成本还是投资收益率通常都是由市场决定的，并没有留下多少空间让银行加以利用，使其区别于同行。对银行业来说，成本优势是护城河的一项重要来源。管理能力在银行实现和保持一个较低的成本结构中发挥着重要的作用，因此在对银行进行评估时，给予管理能力额外的关注非常重要。该行业的顾客转换成本也是护城河的一项来源，转换账户所带来的麻烦常常会抵消掉顾客实施转换获得的好处。很少有银行能在一段较长的时间内获得足够强大的竞争优势以保持其超额收益，所以在此行业宽阔的护城河很少见。
评估银行业的关键因素如下：
1，是在有着众多竞争者的市场里，还是在一个由少数几家银行垄断的市场里经营？
2，有效的经营来自于规模经济或商业模式，还是来自于低经营成本？
3，低信贷损失率来自于小范围的贷款市场，还是监管规定，抑或完全来自娴熟的贷款核准？
4，低融资成本是来自于更多的网点，还是来自于深厚的客户关系？
5，该银行的资产与负债情况如何？其对应的风险怎样？
6，该银行有哪些非利息收入？规模多大？在这些业务线上的竞争优势如何？
7，该银行在怎样的监管制度下运营？
8，该银行期望产生的超额利差（权益资本收益率减去权益成本）有多少？
保险业
保险公司如果能在承保业务上维持可持续的成本优势，它就可以建造起护城河。比如聚焦于市场上竞争较少的领域，或是寻求更低的管理费用支出。基本上，多样化的大型保险公司不拥有护城河，截至目前还没有一家纯粹经营保险业务的保险公司拥有宽阔的护城河。
评估保险公司的关键因素如下：
1，通常情况下，保险公司难以获得有利的竞争地位。
2，许多保险公司并不知道它们的产品成本，导致定出的保单价格过低。
3，保险公司利润的主要来源为承保收入和浮动收入。
4，成本的易变性是这个行业的内在特性，对保险公司进行评估需要跨越一段相当长的时期。
5，寿险与财险及意外伤害险相比，具有更少的护城河特性。由于死亡率相对变化不大，寿险公司很难在承保方面做到差异化。
资本市场业
资本市场公司，例如投资银行和证券公司，主要是在发行和交易金融证券上提供帮助。这个细分行业的护城河建立在网络效应、无形资产和成本优势上。在众多业务上，网络效应都是竞争优势的重要来源。对证券承销业务而言，一个公司考虑要发行股票或债券，很可能会去物色一家拥有庞大分销网络的投资银行。对于这个行业的公司来说，良好的声誉可带来无形的竞争优势，一家富有盛名的投资银行更有机会被选为发行的主承销商，它能在新发行的证券中获得更大的份额，收取更多的佣金。成本优势也为某些证券公司的商业模式锦上添花，如果某家证券公司自身拥有核心的电子交易基础设施，且规模够大，相比于规模小的证券公司，它有着更低的交易成本。
评估资本市场公司的关键因素如下：
1，公司是否有能力在更大的、更复杂的资本市场交易中展开竞争？公司在跨境交易中是否有竞争力？
2，公司的分销网络还有大幅提升的空间吗？
3，新的金融监管制度是会给当前的业务带来威胁还是创造机会？
4，公司有多少业务可以在电子化平台上执行？
5，公司在有利可图的市场是否占有大的市场份额？
6，公司是否依赖于金融杠杆去获取超过平均水平的资本收益？
7，公司的营业收入在多大程度上依赖于强劲的委托投资或自营交易？
信用服务业
作为网络效应的受益者，信用服务公司（比如Master Card和Visa）通常拥有经济护城河。成本优势也是该行业护城河的一项来源；如果新增交易对应的边际成本微不足道，公司便能从规模经济中受益；无形资产也能让公司提升其定价能力，值得依赖的品牌对一家从事货币结算支付及转账的公司来说是求之不得的。
评估信用服务公司的关键因素如下：
1，公司是否拥有规模庞大的客户基础？
2，公司网络的服务对象属于什么类别？是高度集中、规模庞大且很有议价能力的付款者，还是高度分散、规模偏小的使用者？
3，公司网络能否为顾客提供独特的产品及服务？
4，顾客面临怎样的转换成本？顾客的平均还款期限有多长？
5，支付系统在全球范围都受到严格的监管，限制支付网络盈利的立法是一项持续存在的风险。
6，为产生新增交易量，公司需要做哪些投入（资本支出、营销、激励）？
7，支付系统是否向客户贷款或提供其它服务？
金融交易所
来自规模经济的成本优势、网络效应及无形资产是金融交易所获得竞争优势的重要来源。起初，交易所要投入大量的财务及人力成本，不过这些投入一旦完成，交易系统新增一笔交易的成本就变得相对偏低了。网络效应也很重要，因为在其它条件相同的情况下，市场参与者会倾向于偏好有深度、流动性好的交易系统。此外，无形资产，比如有条件提供竞争对手没有的交易产品，也可以给交易所带来宽阔的护城河。
评估金融交易所的关键因素如下：
1，有多大比例的公司产品可在其它交易所交易？
2,交易所的垂直整合业务能力如何？例如，它是否提供清算、结算和托管服务？
3，交易所是否垄断经营？如果不是，其未来在市场份额和定价能力上的发展趋势如何？
4，客户是否会支持交易所推出新的举措？
——结语——
能源业和金融服务业是两个大的行业，内容有点儿多，能看到这里说明你真的希望多学知识，下一篇是医疗保健业和工业，下周一见。
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