信息披露与中介机构

一个有效的股票市场的运行需要达到什么样的效果呢？从股票发行的角度来看，投资者需要根据发行人和中介机构披露的信息来判断到底给出一个什么样的价格；从二级市场的角度来看，投资者仍然需要根据上市公司披露的信息来判断股票的价格是否公允，以及他到底愿意出价多少来持有这只股票。因此，有效的股票市场，或者说理想的股票市场达到的效果是：股票的价格与上市公司的基本面完全匹配。这样的市场被Fama在1970年称之为有效市场（Efficient Capital Market）。但是，很显然现实情况不是这样的。
那么，到底是一些什么样的信息会影响到股票的价格呢？因素太多了，随便说两个。公司的资产与负债，盈利能力，未来预期，市场行情，等等等等。并且，任何一项信息又可以被拆分为若干细小的项目。如盈利能力便包括诸如客户数量、产品质量、产品的竞争力，还有公司管理人员的能力等等。反映到股票市场中，任何一项信息都会对股票造成重要的影响。
作为监管层而言，虽然不能达到完成的有效市场，但是无限地向有效市场靠近，则毋庸置疑成了最重要的目标。由于监管层不能直接为投资者作出投资的决策，所以它能够做的，就是让发行人和上市公司尽可能多，而且准备地、及时地披露信息，以便让投资者能够根据这些信息来对股票的价格作出判断。
信息是有成本的。一般而言，信息的成本至少包括这几项：信息的获得成本（costs of acquisition），信息处理成本（cost of processing information），以及信息的证实成本（cost of verification）。因此，监管层的监管需要从减少这三方面的成本入手。与此同时，公司天然地需要控制商业秘密不外流。所以监管层在促进信息成本减少的同时，还需要平衡这个目标与公司商业秘密保护之间的关系。
为了减少信息的获得成本，监管层想到的办法是信息披露。发行人有必要在发行股票时按照法律法规的要求真实、准确、完整地披露所有要求的信息，这在减少信息的获得成本。但是，信息本身很可能是没有意义的，因为它并没有很好地被组织起来。从发行人的角度而言，它也没有太大的动力去做这种组织。于是，发行人便有了按照规定的格式将信息整理好进行披露的义务。其中一个很重要的，便是由会计师将发行人的财务数据进行整理，形成相应的财务报表之后，再让发布。通过这种方式，由专业的会计师将信息进行了处理，从而大大减少了投资人处理信息的成本。
另外还有一项证实成本，则与中介机构分不开了。发行人的天性即不会想着要把信息多么好地向投资人进行披露，因为它干完这一票之后，就不知道什么时候才会有第二票了，没有太强的维护自己信誉的诉求。因此，需要有一个大家都信任的人去验证披露的信息。投资者显然不适合来干这个工作，因为这样的成本甚至已经超过了验证信息本身的成本。在这种情况下，需要引入长期参与证券市场的其他方，即证券市场的中介机构。
证券市场的中介机构有多方面的作用。首先，由于它长期参与证券市场，知悉信息披露的规则，故知道哪些信息需要披露，因此减少了信息的获取成本。第二，也由于它长期参与证券市场，知道何种方式能够更有效地将需要披露的信息进行组织，从而让投资人能够有效地获得相应的信息，因此减少了信息的处理成本。第三，或者说是最重要的作用，就是中介机构会去核实各项信息。由于中介机构是证券市场的长期参与者，投资者和监管机构有理由相信其不会为了一单的生意而替发行人隐瞒什么信息。因此，将信息的证实工作交给中介机构是一个非常不错的选择。因此，中介机构是发行人信息披露的“看门狗”（Watchdog）。
反过来说，一个信誉良好的中介机构也能够给发行人提供增信服务。当好的中介机构为发行人出具无保留的意见时，便意味着这家有经验、有声誉的机构以其自身的名誉为发行人进行了背书，从而让投资人更放心。