全年总收益率为-17.77%
去年写投资总结的时候，就说对2018年不报太大期望，但没想到这一年如此令人瞠目结舌。尤其是下半年，一下跌去了前两年积攒的浮盈。这一年黑天鹅乌压压地飞，整个宏观经济、股市大盘等等都不断下行，似乎没有任何好转的迹象。不过越是这种时候，越是不值得过度悲观，谁熬得过寒冬，谁就是将来的赢家。
今年个人的投资收益大幅下挫，主要是因为用大量资金配置了港股和B股，二者均出现大幅下跌。个人投资组合中，亏损最严重的两只股票是周黑鸭和长安B，二者合计亏损额占总亏损额的76%。当然，其他的股票也都遭受了不同程度的利润回撤和亏损，但要么是由于成本低，要么是由于加仓晚，总之不如这两只这么醒目。
从企业经营状况来看，受宏观经济影响，相对不如前两年那么亮眼，但大部分还是没有太大的问题。不过个人在选股和操作策略上，仍有不少失误，值得认真反思。
失误一：落入成长性陷阱。周黑鸭从去年年报显示，增速就不及预期，今年中报直接负增长。利润下降还好说，但匪夷所思的是营收居然也是下降的。在新开店数增长20%多的前提下，营收居然下降，说明老店的业务出现了大幅下滑，也就是说买鸭脖吃的人在大幅减少。官方给出的解释是竞争激烈，以及老店老化。如果真是这样，问题就比较大了，说明产品的受欢迎程度在降低，品牌影响力在变弱。如果真是这样，问题就比较大了，如果不能建立起基于品牌的护城河，或护城河在变窄，那么以后也会很艰难。还有一种说法是，为了上市粉饰业绩，在开店数上造假，如果真是这样，问题就更大了，直接涉及管理层的诚信问题。不过开店情况官网可查，造假的成本也没那么低。再就是关于管理层管理有问题的说法，等等。总之，股价一跌，业绩一差，各种问题就都来了。
我倒觉得，不妨再耐心等等，投资不能只看眼前，毕竟产品还有不少人在买，利润率、ROE、负债率、账面现金等等没有明显恶化。但主要错误就是对消费品行业的护城河理解不深。
消费品行业的护城河包括品牌、规模优势等。关于品牌特别容易迷惑人：产品好不代表有品牌护城河，公司或产品知名度高也不代表有品牌护城河，甚至产品已经成为某个品类的代名词，依然不能算有较强的护城河。真正的消费品护城河，产品已经不是产品本身的含义了，它会体现某种精神，或成为某种文化符号。比如可口可乐，代表了美国梦和美国文化；喜诗糖果，是美国青少年情人节必送的礼物，代表了爱意；茅台，代表了中国传统酒文化和礼的文化。周黑鸭代表了什么？什么也没代表，它就是味道独特，有上瘾性，只能算是产品好，以及产品有一定的知名度。周黑鸭的宣传口号是“会娱乐更快乐”，看来是意识到应该赋予品牌产品以外的含义了，只是这句口号完全不知所云。
消费品行业还可以建立规模优势的护城河，比如海天味业这种，产品差异化很小，品牌识别度并不高，主要就靠渠道取胜。渠道的本质就是一种规模效应。
关于品牌，还有一点就是媒体的越来越发达，使得客户的注意力高度分散，因此品牌忠诚度会不断下降，基于品牌的护城河会变得不可靠。随着信息不对称的消解，用户会更在意产品本身，而不是牌子。因此，不断创新，在产品上精益求精，应该才是未来消费品行业的生存之道（这一点在周黑鸭身上，目前还是能看得到的）。
另外，还有一个教训，就是上市不满三年的企业不要投。其实最好是满五年的才投。因为上市公司上市前一般要冲业绩，粉饰报表，上市后的三五年会出现后劲不足，业绩下滑的现象。这一教训十分深刻。
失误二：落入低估值陷阱。主要体现在长安B上。由于今年车购税减半优惠政策的取消、贸易战、经济下行导致的消费动力不足等因素叠加，汽车行业整体不景气。长安汽车最大的现金流——长安福特业绩大幅下滑，拖累整体业绩，甚至在三季度出现亏损。股价也从高点一路戴维斯双杀，在我成本上腰斩。
当初买入的逻辑，其实就是“捡烟蒂”，在市值低于净资产的60%的价格买入，有息负债几乎为零，即使破产清算也不至于亏到哪去吧。而且产业链地位、技术研发、固定资产、合资公司股权等等，都是有价值的资产。未来汽车的两项可预见变革——新能源和智能化，都可带来翻身的机会。当然，现在来看，这个逻辑并没有出现本质性的变化。但是，股价就是一路下杀，硬是杀到了0.3PB！
不禁让我陷入深深的疑虑：是机会来得太容易？还是我想得过于美好，很多东西没考虑到？
失误三：暴利行业的政策杀。由于经济下行，政府财政吃紧，百姓消费动力不足，为了减轻负担，保障民生，政策就开始向一些暴利行业动刀了。比如游戏、民办教育、仿制药、殡葬等等。平心而论，这些行业也确实存在乱象，有些高毛利是不正常，里面的利益链条很复杂，理一理也是应该。不过有些政策实在是简单粗暴，而且不听意见，效果可能适得其反。只能说，现在的行政成本太低了，大胆干就是了，干成了叫做勇于开拓创新，干不成叫做摸着石头过河。先搞个一刀切，错了再改呗，反正纳税人的钱有的是，也没人问责。
我的失误在于，天真的认为政府在不断放权，市场行为为主，政策调控为辅，我们会逐步走向市场化、法治化的中国特色社会主义市场经济。其实也没什么错，但微妙就微妙在“中国特色”这几个字上了。熊市对政策非常敏感，比如殡葬管理条例只出了一个征求意见稿，福寿园当天股价最高重挫27%；仿制药一致性评价和带量集采政策一出，医药股集体哀鸿遍野，血流成河。
另一个失误是，对暴利行业的持久性估计不足。由于是暴利，必然容易受到竞争者的侵蚀，抵御竞争者，很可能会受政策的某种保护，既然你平时受了保护，特殊时期就得听政策的话，拿你开刀还有什么话说？你得认。
失误四：在安全边际的问题上考量不足。直到现在，我也认为安全边际对于我来说基本是不可知的。PE、PB、DCF等等，怎么评估都觉得不靠谱，关键原因在于自己对标的企业的信息掌握不全面。在脱离定性分析的前提下，进行定量分析，即使结果对了那也是蒙的。
熊市的一个好处就是，它能大幅修正人们的心理锚定值。过去我可能认为，一个平均增速在15%左右的消费品公司或制药企业，其PE在20倍时就可以入手了；一个处于缓慢增长重资产企业，PB在1倍就觉得很合算了。但经历一轮熊市，可能会见到15倍，13倍，乃至10倍的PE，以及0.8倍、0.6倍、乃至0.3倍的PB！我的心理锚定值被大幅向下修正了，并且这个锚会深深扎在心里，在今后的投资中，会更谨慎、更有耐心、更加重视安全边际。这就是熊市最好的礼物！
失误五：仓位加得过急过重，现金不足。这个就不用说了，属于少不经事，定力不足，也有赌一把的心态。可能这才是最严重的失误。
这次熊市是非常好的教学样本，对自己将来的成长非常有用。到目前为止，虽然损失挺惨重，但并不致命。我还活着，我还没下牌桌，那就还有机会。而且，随着大众预期的进一步悲观，大盘指数的进一步下探，股市的水分也越来越少。2018或许是某个起点，不急，来日方长。忽略股市短期波动，忽略宏观经济的影响，只看企业与行业的自身发展，坚定看好中国的未来，做一个理性乐观派。
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