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作者：申雨田
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一国的长期利率定价来自于：短期利率+长期流动性偏好的补偿（期限溢价）+长期经济表现+未来的通胀预期。而在其中，长期经济的表现也往往包含了人口，科技，制度，生产率等等。而当前全球主要发达国家的长期利率一直处于低位，不仅仅是因为大量量化宽松压低长期利率，而这可能更意味着全球主要国家或许陷入了低增长和低利率的“长期性停滞”。
因此，当现在美国货币正常化的时候（加息+缩表），截至目前，并没有看到美债长期利率有效抬升（突破3%的瓶颈线），这就表示了市场一直在对美国未来的经济能否高速发展存疑，并且投资者对于全球未来经济可能在走个时刻崩溃而触发美债的避险买盘。在这样的背景下，一旦美国通胀抬升的时候，例如美国上周五非农的美国劳工时薪同比增加2.8%而进一步推升通胀预期，美联储一旦被迫加快加息，致使美国短端利率上扬，就很容易使美债长短期利率收窄，甚至倒挂。
而一般来说，往往这个时候，也就是美债长短期利差开始收窄，甚至倒挂的时候，都是新兴市场资产最后一波火爆之时。因为从过去70年代到现在，美债长短期利差倒挂之后的6个季度左右，美国经济基本都会陷入衰退，因为长期利率被压低，预示着未来美国经济并不看好，而短端利率因为通胀上扬过快，却会伤害资本市场、消费和实体投资。所以，美债长短期利率倒挂之后，一旦美联储被迫放缓加息步伐，资本流出新兴国家，并流入美国的趋势将会大幅缓解，新兴市场国家将会喘过气来；另外，新兴国家的通胀，由于自身的经济缺陷而较美国上扬的慢，但因为新兴国家为了抵御美联储加息周期而导致的资本外流，使得新兴国家的名义利率被迫抬高。因此，新兴国家因为低通胀，高名义利率而最终导致实际利率（名义利率 - 通胀率）比美国要高。而实际利率恰好是中期吸引国际资本重要的因素，因此，一旦美国由于长短期利差被迫放缓加息，美国实际利率下降，而新兴国家的实际利率抬高，这些因素都会使得资本会重新用脚投票，再度流入EM国家，而非美国，因此长短期利率倒挂，或者说美债利率曲线走平，都往往预示着美元指数的下滑。
因此，以上这些因素都表明了，在美债长短期利率倒挂的背景下，新兴市场往往会出现最后一波上涨。
所以，9月份的加息就变得非常关键，关键点不在于美联储是否会加息（实际上一定会），而在于美联储未来还能够加息几次，毕竟9月份再加息25个基点，美债长短期利差就倒挂了。
而全球投资者其实一直等的就是欧洲和一些新兴市场国家稳起，然后美国开始继续放缓，也就是等美债利率的倒挂。
如果倒挂了，美国的GDP增速就会逐渐放缓，而这个时间段，资本开始从美国流向非美国家，美股开始高位震荡，而新兴市场，非美国家等等将会开始最后的升势，而随着这个利率倒挂越严重，美国经济从放缓到衰退，那么届时代表全球最强的经济体---美国也开始衰退，那么全世界就一起玩完，盛宴也就结束了。
所以，大家都在等待崩溃之前最后的狂欢，都期待利率倒挂之后，还可以再玩最后一把。而新兴市场国家权益市场最有代表性的是港股，也就是恒生指数。从下面这幅图来看，紫色的线是恒生指数，而黄色的线，就是美国长短期利差，黄色的线越跌，也就越能说明美国国债利率长短期倒挂就越严重，99-2000年发生过，而2007-08年也发生过。这个倒挂的时间窗口是1年半左右的时间...这个利率倒挂越严重，相对应的恒生指数,甚至是整个新兴市场，都是上涨的，而如果过去历史的规律在今时今日依旧有用，那么这个时候，也预示着是最后的盛宴。
近期A股低迷，很多人认为是贸易战升级所致，但我更认为是由于港股的拖累所为。因为香港实施的联汇制，使得香港金管局被迫跟随美联储而加息，所以，金管局抬高利率之后，最终利空港股和香港的地产，而由于大量内地的上市公司同时在A股和港股上市，港股下跌，自然A股也会受到拖累。
只是在此时此刻，美债长短期利率几近倒挂之时，没有理由过度看空港股，当然A股目前在外资不断买入的情况之下，也是过度悲观了。一旦美联储开始被迫放缓加息，我相信包括港股，A股在内的新兴国家，将会重新喘过气来，并开始最后的盛宴。
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