指基3

什么是指数基金？

前面说过，基金就是一篮子的资产。而股票指数，是按照一定的规则选出了一篮子的股票。如果有基金公司开发一个产品，也按照指数的成分股比例去买入一篮子的股票，那就可以复制指数的走势，这就是指数基金。

例如，追踪沪深300指数的ETF基金就有7只之多。这7只基金都是追踪沪深300指数，只不过是不同的基金公司开发的产品。

指数基金的误差

指数是一个数学公式，但是要将其变为可以买入卖出的金融产品，实现起来还是有误差的，所以指数基金也需要精心挑选。

从2015年的股灾以及流动性危机可以看出，不同公司在应对大额赎回上的经验有非常大的差距，TOP10的基金公司无论实力还是经验都胜过小基金公司。所以，购买指数基金首选大基金公司经过长时间运营的指数基金。

ETF基金虽然有很多好处，但是我们还要注意一些隐藏的风险，

例如基金始终未满仓，导致基金与指数运作误差大；

跨境指数基金存在汇率风险，没有对冲等等。

操作这些基金的时候，需要留出更大的安全空间。

例如H股ETF，它就有10%以上的现金没有投资，同时也有汇率风险，所以，在投资它的时候就要预留出更大的安全空间。

所以我们在投资指数基金的时候，必须要考虑到这些可能的误差和风险。

误差1：指数基金的业绩比较基准——有的指数基金，其业绩比较基准并不是其对应的指数。

误差2：指数基金的仓位——未满仓导致的追踪误差。

误差3：不同渠道的指数基金导致的管理费用等——一般场内基金比场外基金的费率低，误差更小。

误差4：汇率风险——跨境指数基金的汇率风险。

误差5：指数基金规模与运作历史——规模越大，运行实力越长，归属大公司的指数基金，在应对流动性危机或大额申购赎回时表现会更好。注意尽量避免上市未满一年的基金，或者有长时间拖延建仓的恶性基金公司。

当然这并不代表指数基金在长期的走势中会落后于所追踪的指数。

事实上，绝大多数长期运行的指数基金，其长期收益高于指数的收益。这是因为指数大多不考虑成分股的分红，而指数基金会把收到的分红攒一攒，定期以现金的形式分红。特别是一些高分红的指数基金，在长期复利作用下，跟指数之间的差距会越来越大。

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红利再投资是典型的复利行为。假设上证50的股息率在4%。按照零增长模型，6年的累积收益率为21%。而50的年平均增长为不是零，大约在12%左右。

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宽基指数基金：最稳健的指数基金

那么，什么样的指数基金值得买？

在这里，向大家推荐宽基指数基金。并不是所有的指数都有资格被成立指数基金。一般来说，设计比较好、影响力较大的宽基指数被开发成指数基金的更多一些。

“如果指数包括10只以上股票，单个成分股权重不超过30%，权重最大的5个股票累计权重不超过指数的60%，并且成分股日均交易额超过5000万美元，那这个指数可以称为宽基指数。”这是美国证券期货交易所对宽基指数的定义。

不过我这里定义宽基指数的时候，还要再加上一个定义：包含的行业种类要多。

沪深300包括300只股票，基本覆盖了各行各业。它相比较金融指数这种金融行业的指数来说，就更加稳健。如果遇到经济不景气，金融行业指数会受银行拖累，但沪深300中银行占比比金融指数低，那么沪深300的盈利就更加稳定。

这是宽基指数的最大优势：包括了各行各业，盈利远比单一成分股更加稳定。成分股越多，覆盖行业越多，分配越均匀，宽基指数的盈利也就越稳健。

与宽基指数对应的是行业指数。

行业指数也会按照行业的不同分类，分为一级行业、二级行业等。什么是一级行业二级行业呢？

例如能源，这属于一级行业；石油行业就属于能源下面的二级行业，石油开采行业就更加细分，属于三级行业。行业细分到极限就是个股。

行业指数带有更多行业的特性，分析方法与宽基指数并不相同。

本书下面所分析的指数基金，大多是以包含了各行各业的宽基指数基金为主。像我们常见的沪深300、上证50、恒生指数、美国的标准普尔500、纳斯达克等指数。

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1 什么是估值？

资产可以从很多不同的角度去看待。例如，从价格的角度看，每个资产都可以有一个市场价格，表明资产当前的市场交易价格是多少。

估值就是从各种不同的角度去评估资产。例如从资产盈利的角度、从资产价值的角度等等。我们投资的主要是股票指数基金，所以我们需要了解股票的常见估值。

最早期股票是没有估值的，大家就是直接讨价还价去买卖股票。后来随着人们对股票的研究深入，各种估值也开始出现，用于投资辅助。最常见的估值有三个：市盈率（PE）、市净率（PB）、股息率。

这些估值指标出现了几十年，被无数的投资大师所使用。它们都有各自的适用范围和局限性。熟悉它们的优点和局限，我们才能更好地为自己所用。

4.2 衡量盈利的溢价：市盈率

市盈率的定义是：公司市值/公司盈利（即PE=P/E，其中P代表公司市值，E代表公司盈利）。

按照取用的盈利不同，

可以分为静态市盈率、动态市盈率和滚动市盈率。

其中静态市盈率是取用公司上一个年度的净利润，

动态市盈率是取用预估的公司下一年度的净利润，

滚动市盈率是取用最近四个季度财报的净利润。

最具参考意义的是静态市盈率，这也是我们通常所说的市盈率。

市盈率背后的信息

·市盈率反映了我们愿意为获取一元的净利润付出多少代价

例如某个公司的市盈率是10，就代表我们愿意为这个公司的1元盈利付出10元。

·估算市值

一个公司一年赚100亿净利润，市盈率是10，其市值就是1000亿。市值代表我们买下这个公司理论上需要的资金量。很少有公司的盈利会在一年的时间里大幅波动，但是公司的市值可以在牛市的时候大幅上涨，在熊市的时候大幅下跌，原因就在于市盈率估值的大幅波动：牛市推高了大家对单位盈利的估值。

市盈率的适用范围：流通性好，盈利稳定的品种

市盈率包括两个变量：市价和盈利。所以应用市盈率的前提有两个，一是流通性好能够以市价成交，二是盈利稳定不会有太大波动。

·流通性好

这是很关键的却经常被忽视的因素。

以前经常看到有人说全通教育这类“神股”的市盈率破百，其实这类高泡沫的股票，市盈率已经失去了参考意义。因为这类股票流通性不好，只需要很少的资金买卖，就会导致暴涨暴跌。

流通性越不好的股票，市盈率就越没有参考价值。这是因为当你想以这个市盈率去进行投资的时候，你的投资行为就会极大地影响市价，形成一种反馈效应。

例如香港市场有很多日成交量足千元的股票，市盈率甚至只有0.1不到，单从估值角度看，低到不能再低了。但是当你去投资的时候却会发现，如果想要买到这个股票，你的出价可能要比上一个成交价高好多才能买到。流动性越不好，这个现象越明显。

A股的很多小股票也有这样的效果，几万元就可以把这个股票打到涨停板或者跌停板。前段时间股灾的时候也是，很多人想卖却卖不掉。这种情况下估值指标没有什么参考价值。

有比较合理的流动性，是应用一切估值指标的前提。一般能够进入沪深300、中证500之类指数的股票流动性都没有什么问题。

·盈利稳定

这是使用市盈率的第二个前提。有的行业盈利并不稳定，不适用市盈率，例如有“市盈率陷阱”的没落行业和周期行业，有的行业处于成长期或者亏损，也不适用市盈率。

低市盈率陷阱

具备市盈率陷阱的行业，大多是没落行业，以及周期行业。

有的行业市盈率很低，但是实际上行业进入了下行周期，盈利在不断减少。从PE=P/E这个角度，E不断减少，PE就会逐渐变大，不再低估。这就是“市盈率陷阱”。

周期行业也不适用市盈率。例如证券行业，在牛市的时候利润暴涨数倍，原本40—60的市盈率瞬间变为个位数。从市盈率角度看起来好像很低估，但实际上这只是暂时的，景气周期一过，行业的利润就会骤减，市盈率从个位数又变为了几十。

周期性的行业有很多，例如钢铁、煤炭、证券、航空、航运等。基本提供同质化产品和服务的行业，都具备比较明显的周期性，并不适合用市盈率估值。

成长股与亏损股

很明显亏损股无法使用市盈率这个指标。另外，正处于高速成长期的股票，公司的盈利大部分需要用于再投入扩大规模，所以盈利会被人为地调整，并不能稳定，因此也不适合用市盈率估值。

流动性好，盈利稳定的品种，就可以使用市盈率为其估值。宽基指数基金大多都可以比较好的符合这两点，所以用市盈率为宽基指数基金估值是可行的。

衡量净资产的溢价：市净率

市净率指的是每股股价与每股净资产的比率，也就是我们说的账面价值。

净资产通俗来说就是资产减去负债，它代表全体股东共同享有的权益。具体的计算在上市公司的年报中都有。净资产这个财务指标比盈利要更加稳定。而且大多数公司净资产都是稳定增加的，大都可以计算市净率。

影响市净率的因素

1·企业运作资产的效率：ROE

说道市净率就不得不说净资产收益率ROE。ROE是净资产收益率，即净利润除以净资产。

对企业来说，资产本身是企业运营的素材，企业需要运作资产产生收益，资产才有价值。否则这份资产并没有什么用。同样的资产，有的企业可以运作它产生更高的收益，有更高的资产运作效率。衡量资产运作效率的重要指标就是净资产收益率ROE。

我个人认为，ROE是企业所有经营指标中最关键的一个。巴菲特的老搭档查理·芒格也说过：“从长期来看，一只股票的回报率与企业发展息息相关，如果一家企业40年来的盈利一直是资本的6%（即ROE6%），那40年后你的年均收益率不会和6%有什么区别，即使你当初买的是便宜货。如果该企业在20—30年的盈利都是资本的18%，即使当初出价高，其回报依然会让你满意。”

ROE越高的企业，资产运作效率越高，市净率也就越高。

2·资产的价值稳定性

资产的种类多种多样，有的资产能够随着时间增值，有的则会随着时间迅速贬值。

例如茅台，正在酿造中的白酒会随着时间不断增值；但是英特尔公司生产的电脑芯片，如果没有及时销售，会迅速贬值。

资产价值越稳定，市净率有效性越高。

3·无形资产

传统企业净资产很大一部分是有形资产，例如地皮、矿山、厂房、原材料等。它们的价值比较容易衡量。

但是也有很多资产是无形资产，是很难衡量其价值的。例如企业品牌，高级技术工程师，企业专利，企业的渠道影响力，行业话语权等等。

如果一个企业主要靠无形资产来经营，像律师事务所、广告服务公司、互联网公司，那市净率就没有多少参考价值了。

4·负债大增或亏损

净资产是公司的资产减去负债。如果公司的负债不稳定，极有可能会干扰到净资产。另外公司如果出现亏损，可能也会侵蚀更多的资产，导致净资产减少。

从这里我们可以看出，企业的资产大多是比较容易衡量价值的并且长期保值的资产，例如工厂、土地、铁路、存货等，这样的企业，很适合用市净率。

如果周期股的资产主要是有形资产，并且资产长期保值，那这个周期股就很适合用市净率估值。像证券、航空、航运、能源等都很适合用市净率估值。

所以一些周期性的行业指数基金，适合用市净率来估值；如果宽基指数基金遇到了短期的经济危机，盈利不稳定，也可以用市净率来辅助估值。

到手的真金白银：股息率

股息是投资者不减少所持有的股权资产，就可以直接分享企业业绩增长的最佳方式。

股息率与分红率有什么不同？
股息率、分红率这两个概念很像，但实际上是不同的。

简单来说，股息率是企业过去一年现金派息额除以公司的总市值。

而分红率是企业过去一年的现金派息额除以公司的总净利润。

这两个比率，分子一样，但是分母一个是公司市值，一个是公司当年净利润。（当然细节上还有一些不同，例如分红还要扣税等，但大体上可以这么理解。）

分红率一般是公司预先就设置好了，并且连续多年都不会有什么改变。例如工商银行等，分红率都在50%，即会把过去一年的净利润的50%，以现金形式派息。

而股息率则会随着股价波动：股价越低，股息率就越高。