格雷厄姆

尽管投资大师都是美国人，没办法。至少说明咱们的金融市场发展的空间还很大。

人物简介:本杰明·格雷厄姆（1894-1976），男，1894年5月9日出生于英国伦敦。证券分析师。他享有“华尔街教父”的美誉。代表作品有《证券分析》、《聪明的投资者》等。

三个徒弟:卡恩.欧文，施洛斯，巴菲特。

时代背景:为什么格雷厄姆成就投资理论，而巴菲特却收获巨额财富？

回顾历史就会发现，社会的钟摆往往在公平和效率之间摆动。

格雷厄姆时代就是追求公平的高税率均贫富时代，资本被反垄断肢解和到处隐藏利润。而巴菲特时代则是追求效率和创新的低税率时代，企业家被低税率激活，通过市值膨胀来获得显性的资本利得。

正因为有了格雷厄姆时代的反垄断和高税率，使得美国社会缓和了劳资矛盾，打赢了二战并成为全球霸主。正因为洛克菲勒和梅隆这些老牌资本被束缚于基金会，大学和医院的慈善投资之中，才有了巴菲特这样的新生代富豪脱颖而出。

回到当下，经历了80多年的高度全球化，信息化和资本自由流动，强者恒强的丛林法则必然使得靠劳动获得财富的人和靠资本获得财富的差距越拉越大。

自由资本的巴菲特时代的钟摆是否会重新摆回管制资本的格雷厄姆时代？这可能未来资本市场将要面对的大问题。

个人经历:格雷厄姆9岁时，父亲就得了胰腺癌去世。母亲不得不承担起整个家业。母亲拿出自己的房产来经营旅店，还加用房子抵押贷款来炒股，最后因炒股失败而房产遭遇拍卖。母亲在大风浪面前的无力感，自己在1930年大泡沫中的失败，促使他站到了无数无力的小人物的一边？

母亲坦诚地和孩子们开家庭会议上讨论，自己是否要改嫁来改善生活？在孩子们全票通过找新爸爸的时候，母亲还是决定独自扛下去。

格雷厄姆回忆说，他母亲始终有个非常乐观的信心，就是相信孩子们一定会有出息。 母亲内心里也绝不会为爱情而贱卖自己的婚姻和对孩子的自信。在父亲去世三年中，他迅速地成熟了。学习成绩从中下游一直上升到前三名。他学会了去图书馆阅读，而不是向父亲求助。

命运的捉弄，父母的榜样，童年的挫折，而不是继承房产，成为格雷厄姆的终身财富。不是聪明伶俐，而是勇于孤独穿越艰难的韧性，成就了他长期投资者的品质。

在大学毕业前，格雷厄姆自称做过农场挤奶工，家教，推销员和财务助理等12种兼职。从初中开始就学会帮高年级同学补习数学课，开启了好为人师的愉悦之旅。在大学期间他也是白天上学，下午4点到到11点在公司做财务规划，周末还做一个家教。

……

如果没有1930年的巨亏，没有丧失孩子的剧痛，没有婚姻失败的困扰，格雷厄姆能否坐到安静的书桌上撰写《证券分析》真还是一个疑问。

格雷厄姆在1929年和巴鲁克有段对话。巴鲁克批评市场说，“8%的融资利率和2%的股票收益，这个事情不可持续。”格雷厄姆接茬说，根据报酬法则，这种情况必然会逆转，出现2%的利率和8%的股票收益。

果不其然，1932年就出现了这样的逆转。但是对话期间，格雷厄姆的基金却暴露在8%的利率的融资敞口下。

在自传中，格雷厄姆记述了1930年和一位老人的对话。

在去乡村旅途中，他和一位身体矍铄老人闲聊中提到股市。老人问道，你多少资金在股市里？250万美元。加了多少杠杆？不多，一倍多杠杆，100多万美元的融资。老头急忙说，那你还不赶快坐火车回去，把股票给卖了，把客户钱给还了？格雷厄姆听完后傻傻一笑，又继续旅行下去。

这两段都是在他巨亏前夜的对话。其实在1929年他已经亏了20%。在他看来这算什么？1917年他也亏过这个数，底部加了笔杠杆就追回来了。可是，这次熊市不太一样……

从自传中走出来的是一位勇敢和诚实地自我反省的格雷厄姆，是荆棘丛中走出来的伤痕累累的格雷厄姆。相比于《证券分析》中展示的那位理性的教授，这位格雷厄姆展示给后人的是浓浓的人性。

来点干货:

主要理论

投资哲学

寻找价格低于有形资产账面价值的股票

由于下列原因，需要对账面价值进行调整。

1.通货膨胀和使一项资产当前的市场价值并不等于其历史成本减去折旧。

2.技术进步使某项资产在其折旧期满或报废之前就过时贬值了。

3.由于公司的组织能力对各项资产有效的合理组合，公司总体价值会出现 1+1 不等于 2 的结构，可能小或大。

投资原则：

1.内在价值：是价值投资的前提。

2.市场波动：要利用市场短期经常无效，长期总是有效的弱点，来实现利润。

3.安全边际：以四毛的价格买值一元的股票，保留有相当大的折扣，从而类减低风险。

投资策略：寻找廉价股，定量分析为主。

选股标准：(如果一家公司符合以下10条中的7条，可以考虑购买）

1.该公司每股盈利与股价之比（市盈率的倒数）是一般AAA公司债券收益率的 2 倍。

2.这家公司的市盈率应该是过去 5 年中最高市盈率的 2/5 .

3.这家公司的股息收益率应该是 AAA 级公司债券收益率的 2/3

4.这家公司的股价应该低于每股有形资产账面价值的 2/3 。

5.这家公司的股价应该低于净流动资产或是净速动资产清算价值的 2/3 .

6.这家公司的总负债应该低于有形资产价值。

7.这家公司的流动比率应该在 2 以上。

8.这家公司的总负债不超过净速动清算价值。

9.这家公司的获利在过去 10 年来增加了 1 倍。

10.这家公司的获利在过去 10 年中的 2 年减少不超过 5%。

投资原则

价值投资

根据公司的内在价值进行投资，而不是根据市场的波动来进行投资。股票代表的是公司的部分所有权，而不应该是日常价格变动的证明。股市从短期来看是“投票机”，从长期来看则是“称重机”。

买进安全边际较高的股票

投资者应该在他愿意付出的价格和他估计出的股票价值之间保持一个较大的差价。这个差价被称为安全边际，安全边际越大，投资的风险越低，预期收益越大。

分散投资

投资组合应该采取多元化原则。投资者通常应该建立一个广泛的投资组合，把他的投资分布在各个行业的多家公司中，其中包括投资国债，从而减少风险。

利用平均成本法进行有规律的投资

投资固定数额的现金，并保持有规律的投资间隔，即平均成本法。这样，当价格较低时，投资者可以买进较多的股票和基金；当价格较高时，就少买一些。暂时的价格下跌提供了获利空间，最终卖掉股票时所得会高于平均成本；也包括定期的分红再投资。

内在价值法则

格雷厄姆写作（有价证券分析）的时期，正是市场低潮，1/3的美国工业都在以低于清算价值的价格出售，许多公司的股价比它们银行账户上的现金价值还低，那些把华尔街当作一个有无数牛奶和蜂蜜的乐园的专家们又建议说“这样的股票压根不是投资”.有一位叫洛布的评论家写了本畅销书《投资生存大战》，他认为“没有人真的知道什么是真正的价值”，真正要看重的不是企业的赢利情况，而是一种公众心理，他强调要“充分考虑人们的普遍情绪、希望和观点的重点性——以及它们对于证券价格的影响”，股票投机主要就是A试图判断B、C、D会怎么想，而B、C、D反过来也做着同样的判断”.这些看似有理的观点实际上并不能帮投资者解决什么问题，甚至是给投资者又设下了一个心理陷阱。

《有价证券分析》给出了逃脱这个陷阱的方法。格雷厄姆极力主张，投资者的注意力不要放在行情机上，而要放在股权证明背后的企业身上.通过注意企业的赢利情况、资产情况、未来前景等诸如此类的因素，投资者可以对公司独立于市场价格的“内在价值”形成一个概念，并依据这个概念作出自己的投资判断.

格雷厄姆认为，市场并非一个能精确衡量价值的“称重计”.相反，它是一个“投票机”，不计其数的人所作出的决定是一种理性和感情的混合物，很多时候，这些抉择和理性的价值评判相去甚远.投资的秘诀就在于当股票价格远远低于内在价值时投资，并且相信市场趋势会回升.

格雷厄姆像生物学家解剖青蛙那样分析着普通股股票、公司债券，总企图寻找那些便宜得几乎没有风险的公司，在当时的投机气氛中显得十分怪异，他提出的“内在价值”投资理论在当时也称得上完全是个创新.洛布的投机者把股票看做一张薄纸，他的目标只是对下一个接手的人的期望，然后再下一个人.而格雷厄姆和他的“同志们”则把股票看做企业的份额，它的价值始终应和企业的价值相呼应.格雷厄姆曾十分迷惑地说：“让人难以置信的是，华尔街从未问过这样的问题：‘这个企业售价多高？”’

安全边际法则

在解决了投资的价值标准后，那么剩下没有解决的一个麻烦问题是，如果按照“内在价宜’标准买进一种便宜的股票后，它变得更便宜了，该怎么办？格雷厄姆承认，如果有时市场价格定错了，它们得经过“很长一段困扰人心的时间”才能调整过来.那么，在购买股票时，还需要保持一个“安全边际”.只要有足够的“安全边际”，投资者就应该是很安全的.

什么是“安全边际”呢？他解释说，投资者应该在他愿意付出的价格和他估计出的股票价值之间保持一个差价：—个较大的差价.这同留些余地给驾驶汽车中可能出现的偏差是一个道理.如果余度留得足够大，即有足够的“安全边际”，那么他就拥有基础的优势，不论形势有多么的严峻，只要有信心和耐心，必然会有可观的投资收获。

知行合一，即便聪明绝顶的价值投资宗师也难。我们不得不反省，如何放弃智力的优越感，丢掉荣誉的包袱感，抗拒媒体前眩晕感，给自己保留一丝清醒。

多想一下，这次和以前不一样！我应该怎么做，怎么保护自己。机会都是有成本的，没有成本，有机会也只能望洋兴叹。

一个伟大的投资者之所以伟大，并不在于他能永远保持常胜不衰的记录，而是在于他能从失败中吸取教训，不再去犯同样的过错。