如何发现他人的定价错误？

我们都知道：投资一个标的，需要对公司估值。常见的有：用PE估值法、PB估值法。

除了上面的方法之外，做价值投资的人，会先对一家企业做财务研究，计算这家企业的真实价值，然后和市场上现在的价格比较，如果低于市场价格，就值得投资。

这样看起来好像没什么问题，但是在实际当中，这个方法很难执行。因为，没人知道一家公司的真实价值是多少。

小米上市的时候，投行给的估值是多少呢？一开始是1000亿美元，后来发行前又下调到500亿。这两个数值都是基于小米的财报和专业的财务模型估计出来的。

但是，你说这两个价值哪个才是小米的真实价值？在小米的经营没有发生任何重大变化的情况下，公司的真实价值会在短短几周之内，突然减少500亿吗？

因为财报中所有的数据，反映的都是公司过去的业绩，而估值体现的是对公司未来业绩的预期。所以用历史数据去预测未来，这个时间的错配，就一定会产生错误。

本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)在《聪明的投资人》这本书里说过：“将精确的数学公式与高度不确定的估值假设结合在一起，很容易就变成一种操纵工具，用来生成任何人想要得到的任何水平的估值。”

其实，你根本不需要知道内在价值，但可以借鉴格雷厄姆发现他人定价错误，这个思路来判断一个数值过高还是过低，会更具有操作性。

如何发现他人的定价错误呢？

可以用反向推导这种思路来思考，也就是我们经常讲的逆向思维方式。

如图所示：

反向推导是把当下的市场价格放入这个模型，然后反推出现市场得到这个估值背后所用的假设是什么。比如：市场给一家企业的估值是10亿，反推出这个估值背后隐含的增长率预期是10%。这时候，你需要做的，就是判断企业未来能否达到10%的增长预期。

与之相应的正向推导，如图所示：

正向推导是先对企业未来收益、成本做出预测，然后把这些假设带入估值模型，然后得到一个估值，之后和市场价格比较。这个方法比较常用，但是，在发现他人定价上，反向推导会比正向推导更好。

说到这里，那我们为什么要发现他人的定价错误呢？

前文提及是判断一个数值是过高还是过低，更重要的是通过判断数值过高或过低之后，来赚钱。

比如：你觉得贵州茅台未来的预期增长率达不到10%，说明市场现在给的价格过高了，你就不应该买这个股票。如果你觉得这家公司未来增长率比10%高，说明市场给的价格低了，你就应该买入。

反向推导的逆向思维方式，在财务分析和管理当中，可以发挥很大的作用。在做财报分析时，可以透过财务信息，反向推导出企业背后的真实情况。

在之前的文章中，我会强调：分析一家企业的财务报表，如：营收、利润、现金流这些财务指标时，可以尝试看财务数据时去了解企业背后的商业模式、经营特征、行情情况等等。

那么，如何使用反向推导发现他人的定价错误呢？

首先，我们可以使用分治策略，把企业估值拆分成三个部分：

公司估值=投入的本金+短期价值创造+长期价值创造

然后，排除决策不相关性信息。就是判断一下，这三部分当中，哪部分是投资人最可能犯错的。

这三个指标的确定性，是由高到低排列的。前两部分的准确性相对高，别人也不会在这两个部分犯错，剩下的就是长期价值创造，是大家比较容易犯错的部分。

别人最容易犯错的地方，也就是你最有机会赚钱的部分。

如何从现在的股价，结合财报，推出市场对未来长期增长率的预期呢？

可以参考财务界的Penman教授提供的Penman证券定价模型来计算。

比如：

伊利股份2020年5月份是30元/每股，

公司估值=投入的本金+短期价值创造+长期价值创造

2020年估值=2019年末账面价值+2020年价值创造+长期价值增长

2019年末账面价值=4.29元

2020价值创造=35元/每股，分析师预测伊利股份未来1年的短期价值为30元每股

长期价值创造=2021年每股收益/[（1+资本成本）*（资本成本-增长率）]

=1.31/（1+10%）*（0.1-增长率）

=1.31/（0.11-1.1增长率）

假设市场价格是每股30元，带入估值模型：

30=4.29+35+1.31/（0.11-1.1增长率）=14.9%

增长率：14.9%

计算出市场对企业未来的预期增长率就万事大吉了吗？

不是。

计算只是第一步，我们还要结合企业的商业模式、发展战略来综合判断企业能否达到市场未来的预期增长率。

比如：上文，我们已经算出了伊利股份的预期增长率，算完之后就是去看伊利股份的年报，了解公司的商业模式、发展战略等，来综合分析伊利股份能否达到14.9%的预期增长率。

对于公式计算，有一些事项需要注意下：

1.尽量选择一个行业的几个优质公司。

为什么要这样选？因为，你在做分析时，一家企业除了可以和自己比之外，还可以和同行比。这也是从另外一个方面来使用财务数据分析除了和自己比，还要和同行比的一种方式。

至于，选什么行业的企业做分析，你有比较看好的投资标的作为第一选项；其次是一些经久不衰的行业都可以作为选择范围。

如果，是选龙头公司的话，你对于这个行业的第一印象可能会比较好，也会节省你的时间和精力。

2.计算公式时，有些数值需要你估算，并没有那么绝对化。

为什么会遇到这种情况？主要和每家企业所披露的财务数据，总体上相同的，但不代表任何一家企业的上市日期、披露财务数据的日期是一致的。

正因为不一致，所以会出现一种：有些企业的某个数值可能每个年份都有，有些财务数据就不一定了。

发现他人的定价错误，需要具备哪些思维方式？

1.财务思维。

上文中提到的Penman证券定价模型，来自于财务界的某个教授所提出。公司的预期增长率和自己比、和同行比都是在运用财务思维。

财务思维有很多类型，对于公司的分红用什么样的财务思维；对于公司的资产又用什么样的财务思维，它们有些可能类似，有些可能完全不同。

2.商业思维。

上文提到计算出公司的预期增长率并不是结束，而是在此基础上，要去分析企业的商业模式、发展战略等内容。你会不会感到困惑：我对企业的商业模式、发展战略，都一无所知。

怎么把这个商业知识和财务指标结合在一起呢？可以尝试在看财务指标，去思考：为什么公司这个数值这么高？它背后会有哪些商业常识呢？

带着以上问题，去看企业的年报。除了年报之外，像一些机构的研究报告、公司的半年报、某些网站对该企业的看法等，你有时间都可以看。

之所以优先推荐看年报，是因为机构的研究报告、半年报，都是以年报为基础来编写的，年报的信息更加全面。