概述

财报数据显示，2019年第一季度，老虎证券实现营收960万美元，同比增长20.1%，环比增长1%，归属于母公司的净亏损为287万美元，同比扩大43.5%，环比扩大46.3%。

营收方面，2019Q1佣金收入为635万美元，同比下跌了4.1%，环比下跌10.3%。金融服务费收入209万美元，同比增长57.7%，环比增长21.3%。2018年第三季度才有的利息收入本季为52万美元，环比增长882%。含ESOP的其他收入64万美元，同比增长1196%，环比增长99.2%。

单位（万）	佣金	金融服务费	利息	其他
收入	635	209	52	64
同比	-4.1%	57.7%	-	1196%
环比	-10.3%	21.3%	882%	99.2%
占比	66.1%	21.8%	5.4%	6.7%

费用情况如下：
总运营支出1400万美元。

单位（万）	员工费用	通信&数据	市场&品牌	一般&管理
支出	782	119	191	219
同比	60.8%	87.4%	-27.9%	39.2%
环比	19.0%	25.9%	-17.2%	-12.1%
占比	55.8%	8.5%	13.7%	15.6%

这份财报总体来说是不能让投资人满意的，财报后当日老虎证券大跌17%，领跌中概股。

题外话：老虎证券的收入来源和费用支出简单清晰，资产和负债都是高流动性。如果你是一个对基本面分析或财报分析感兴趣的初学者，不妨认真读一读老虎的财报。

佣金（Commission）

作为老虎证券营收，也是证券行业营收中最重要的一环，佣金收入，不仅没有大涨，还同比环比双双下跌，这是股票大跌的最关键因素。我在看到财报佣金部分的第一时间，就已经感受到了大跌，暴跌的气氛。

财报中对佣金下降的解释是，投资者在第一季度的避险情绪占据了主导，抑制了交易行为。我们来对比一下2018年Q1和2019年Q1在美股行情上的变化。

标普500周K图

可以看到2018年Q1爆发了一次大跌，而2019年Q1恰好是大跌后的恢复期。在恢复期的交投不活跃，是可以理解的。

但是，作为一个刚刚上市，依然处于快速发展期的公司，主营业务的收入增长，很大程度上应该由用户量来推动，而不是行情来主导。老虎本次财报及电话会议并没有公布新增开户和新增入金的情况，不免让投资人陷入更深的忧虑和猜疑之中。

金融服务费（Financing Service Fee）

这项收入主要来源于融资融券（两融）业务。它非常重要，之前我在《老虎VS富途》的文章中分析过，老虎和富途在这个收入上的差距十分明显。原因在于老虎初期搭了盈透证券的便车，资金不在自己手里，两融业务只能依托于IB。而要想成为一个真正的互联网券商，必须有自己的交易系统。金融服务费的增长，也意味着老虎自研交易体系的发力，这和之前我的预测完全符合，也证明老虎在发展道路上并没有走偏。

但是金融服务费的天花板，由佣金收入来决定，很难想象在成交量大幅萎缩的情况下，两融收入还能大幅增长。所以金融服务费能否持续增长下去，需要老虎在佣金，在用户交易上做更多的努力。

利息收入（Interest Income）

利息收入在2018Q1是没有的，从2018Q3开始出现。

这部分收入主要来源于用户账户中的现金余额，在自研交易系统发展之前，这个钱毫无疑问也是被IB拿去。现在老虎拥有更多的现金管理权，和金融服务费一样，也是自研交易系统发展的力证。

其他收入-ESOP（Employee Stock Ownership Plan）

ESOP，即员工持股计划，被老虎归类到其他收入中，但这是一个非常非常非常（三遍）有野心的项目。如果一家未上市的公司，想对员工进行股权激励，与其自己开发一套系统，不如让老虎的ESOP来托管，老虎收取一定的托管费，为目标公司进行一站式服务。一旦公司上市，员工的股票就可以直接在老虎的系统上操作，直接形成闭环。

赚取托管费，只是一方面，更重要的是，能够低成本的获得大量用户。我还记得老虎IPO之前，网上一堆文章吐槽老虎说获客成本过高，而ESOP的发展，就是在为客户获取开辟第二战场，未来的想象空间很大。

我想每一个老虎的投资人，都应该重点关注这个项目的发展。

员工费用（Employee Compensation & Benefits）

老虎本季度总共亏损287万美元，而员工费用增长额为296万美元，所以网上有些人说，老虎之所以亏损，就是因为员工的工资太高了。果真如此吗？

财报上对员工费用增长的解释是，员工人数同比几乎翻倍，同时还增加了股权类的员工激励。

我们按照这个解释来算的话，员工人数翻倍，可员工的费用并没有翻倍，也就是说，员工的人均工资，不仅没有因为IPO而增长，相反还有所下降，老虎员工表示这个锅我们不背。

我们假设老虎有500员工，按照当季的员工费用计算，平均税前月薪大概在3.6万人民币左右，排除掉高层高薪的干扰，扣除各种社保公积金和所得税，老虎员工平均到手月薪应该在2万人民币左右，这还是算上股权激励后的结果。在北京，这个工资只能算是中等水平。所以老虎员工的工资并没有那么高。

这500员工里面，约有250名员工是研发人员，所以这个员工费用，很大程度上也可以等同为老虎在研发上的投入。在目前这个快速发展的阶段，增大研发的投入，并没有什么可以指责的地方。而且我们也看到了，随着自研交易体系的投入，非佣金收入大幅增长，这是我们肉眼可见的成果。

何况，对员工费用的投入不会无止境增长，虽然整个2018年员工人数翻倍了，不代表2019年还会继续翻倍，员工的费用是总体可控的，无需太过担心。

而我最担心的，是员工的产出过低。还是按500员工来算，单员工每月贡献收入仅有4.5万人民币，老虎的管理层未来更需要关注的是如何提升员工的产出，而不是单纯的扩大员工数量。

其他费用

本季营销和品牌费用（Marketing & Branding），一般和管理费用（General & Administrative），在同比或环比上都有所下降。说明老虎在非人力成本上有所控制，执行力有所提升。

总结

老虎证券2019Q1财报，暴露的比较大的隐患，是佣金收入增长乏力，尤其是背后可能存在的用户增长乏力。 随着基本面和恐慌情绪的叠加，股价出现大幅波动，实属正常，绝非什么私募操盘和阴谋论谣言所说。

同时，我们从财报中也看到了老虎自研体系逐步完善，在非佣金收入上大幅增长，收入结构更加合理，抗风险能力只会增加而不是减弱。而费用方面，员工支出不存在继续大幅增长的可能性，其他费用也被良好控制。

老虎目前的净资产有2.1亿美元，而Assets中的现金和存款部分高达1.8亿美元，再加上老虎的支出和亏损并不严重，所以短期来看，老虎的现金流比较安全，经得起风险。不少网友喊出跌到3美元，2美元，甚至退市，这就不太理性。若老虎真的跌到很低的价格，倒有可能是个赚钱的机会。

另一方面，随着解禁期的临近，股价承压较大。但是到底会有多大的负面影响，还是要看老虎的运营和收入情况，基本面越改善，解禁股对市场的影响就会越小。