今天我们继续谈资产配置。随着研究的进行，我们越来越进入本质，内容有些专业性，略微有些烧脑。
01 资产配置的本质特征
下面是对资产配置的核心理解：
- 任何给定一个风险水平都可以寻找到一个回报最高的投资组合，反之亦然。（哈里马科维茨）
- 通常来说，当达到相同的风险水平，任何投资品都能达到类似的收益水平。比如，债券的风险明显比股票低，但通过加杠杆，债券可以达到股票的收益，同时，其风险水平也接近股票。这就是“风险-收益”均衡理论想表达的意思。
- 选择A、B两种资产进行配置，你的收益只能介于两者之间，同时风险也介于两者之间。多个品种也一样。
02 为什么要资产配置？
资产配置被称为投资领域的圣杯。
对其吹捧的理论众多。比如下面这些：
- 巴菲特首先是一名资产配置大师，其次才是一名投资大师。
- 资产配置是你一生最重要的投资决策，比你做的任何一项投资决策都重要得多，不管你投资股票、债券、房地产或者其他东西。[美]托尼·罗宾斯
- 从长远来看，大约90%的投资收益都是来源于成功的资产配置。选择具体的标的重要性只占不到10%。
更厉害的是这个：掌管耶鲁大学捐赠基金的投资明星戴维.斯文森在30年中，从1亿美元做到了239亿美元。他对资产配置是这样讲的：
只有三种工具能够降低你的风险，增加你获得财务成功的潜力。
1.证券选择——挑选股票。
2.市场择时——短线选时，就是赌市场短线是涨还是跌。
3.资产配置——分散投资的长期策略。
“在这三个工具中，最重要的是资产配置，它具有压倒性优势。在投资界，资产配置事实上的投资收益超过100%。 "
为什么超过100%？因为交易还有费用、税收，前面两个工具总体收益为负。而长期的资产配置都是正收益。
上面这些都是事实，但是还不够本质。为什么我们非得资产配置，而不是自己去选择、判断？
最关键的因素可能只有一个----人性。
关于人类情绪的研究表明，世界上大多数人都低估了他们遭受损失时的糟糕感觉。胜利给我们带来的快乐，远远比不上失败或者损失给我们带来的痛苦。
所以，即使你判断对了，可能也无法做出正确的主动调整。你无法做到绝对理性。而资产配置是被动策略，对99.9%的人有用。
你一定想看看世界上最著名的资产配置是怎么样的。
03 几种典型的资产配置类型
美国的麦嘉华是资产配置领域的大师，写了很多关于资产配置的著作。他在《全球资产配置》里介绍了全球最具影响力的8种资产配置。
- 60/40组合。最传统、最受欢迎的配置模式，即配置60%的美国标普、40%的美国十年长期国债。
- 雷.达里奥的全天候组合。最成功的资产配置，是哈里马科维茨风险均衡策略的第一个真正的实践样本。它的设计理念是在四种环境下都能取得较好的收益：①通胀上升；②通胀下降；③增长率上升；④增长率低于预期。其中一个典型配置是这样的：18%的美国大盘股、3%的美国小盘股、6%的发达国家股票、3%的新兴市场股票、35%的企业债、14%的十年期美国债券、40%的三十年期美国债券、8%的商品、8%的黄金。【仓位150%，为什么会超过100%，因为平常就加了杠杆，为了保持风险收益均衡（参阅本文的本质特征第一条）】
- 恒定资产配置。25%的美国大盘股、25%的短期国债、25%的三十年期非美国国债、25%的黄金。
- 全球市场投资组合（GAA）。按照全球股市的市值比例确定投资比例。
- 罗伯.阿诺特投资组合。他采用了Smart Beta的投资策略，也就是其投资权重不是按照市值加权来确定投资比例。20%的美国大盘股、15%的发达国家股票、5%的新兴市场股票、22%的企业债、15%的三十年期美国债券、16%的十年期非美国债券、2%的通胀保护债券商品、5%的房地产投资信托。
- 麦嘉华的投资组合。与恒定资产配置类似，四种主要资产各25%的比例，只是股票进行了细化：13%的美国大盘股、8%的发达国家股票、4%的新兴国家股票。这个组合是少有的在每一个十年都取得正向回报的组合。
- 常春藤投资组合（El-Erian）。就是我们前面介绍的戴维.斯文森提倡在组合。20%的美国大盘股、20%的发达国家股票、10%的新兴市场股票、15%的三十年期美国债券、15%的通胀保护债券商品、20%的房地产投资信托。
- 沃伦.巴菲特组合。我心目中的特立独行者。其配置也是特立独行：90%的标准普尔500指数、10%的短期债券。其收益基于与标普走势一致。
下面是这八种组合的大类资产配置和1973-2013这40年的收益（扣除通货膨胀）情况：
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在上面这张图中，我没有找到巴菲特的组合，但是很明显，它排在第三位，与全球市场组合、麦嘉华组合差不多。
04 到底如何配置？
我们如何构建适合自己的配置组合，这是核心问题。
既然最终收益只能介于配置的几种资产之间，如果能够长期投资的话，为什么不投资于收益最高的那一个呢？
原因是大部分人做不到长期持有，因为我们控制不住自己的情绪，一个决策失误就可能带来巨大亏损。
但有的人能够做到，比如巴菲特。他推荐的组合就是这种类似的策略，之所以留了10%的资产，为了保持生活的开支，组合中10%债券的固定收益足够他妻子使用了。
即使这不是最佳选择，也是排名前三资产配置中操作最简单的一个。
那么，要想取得最大收益，最好的选择是什么呢？——在一个超级长的时间里，全仓股票，并且几乎不动。
能做到吗？如果你的收入或者你留出了一大笔钱，能够完全满足生活所有开支，那么没问题。然而，我们投资的目的不就是为了来让生活更美好吗？
所以，组合中必须保留一定量的现金或固定收益类资产。
保持多大比例呢？
这因人而异。如果你的家庭收入较高，并且在很长时间里非常稳定，能够覆盖家庭的大项开支，那么，理论上可以保留很少比例的债券。我在最近三五年之内的选择是8/2比例，也就是保留20%的固定收益类资产。这样的比例让我感觉安心。你也可以确定你的比例。
下一个问题，要不要持有实物资产呢？
实物资产的关键特征有两条：
- 第一，通常情况下，它的周期与股票相反，是抹平波动最好的品类。
- 第二，长期来看，它的收益率非常低，甚至不如债券。
所以，如果你对波动非常在乎，无法接受长期下跌（比如连续四年股票下跌40%），建议你配置一部分实物资产，但比例不要太高，比例越高对收益影响越大。
好了，现在我们已经完成了最重要的一步——确定大类资产配置比例。
05 资产配置的战术执行
Step 1：确定一层配置
大类资产配置完成，也就完成第一层配置了，最最重要的第一步工作也就完成了。
但是，如果要落地执行，还有一些工作要做。
Step 2：确定二层配置
你还需要在大类里进行二层配置。比如，股票的选择，当你的资金量较少的时候，可以只买A股，当资金超过大几百万的时候，全球配置股权就很重要了。
再比如，在固定收益产品中，你可以选择一些风险类似的产品，比如货币基金、短中长期债券、逆回购、股票打新、A类分级基金，等等。
我个人觉得表现优秀的债券基金是一个非常不错的选择，另外，某些时候，估值较低的房地产信托、可转债也是非常不错的选择。
成长类资产也可以进行拓展，可转债、房地产出租、房地产信托、区块链项目、PE、新三板、私募基金等等。
比如，你可以确定这样的资产配置：
（50%的A股指数基金、20%的房地产信托、10%的区块链）：（10%的中长期债券基金、10%的货币基金或短期债券基金）
Step 3：确定三层配置（选择具体标的）
在每一个小类上确定你觉得最好的标的。一般来说，指数性质的品种最好，因为做到了分散，风险更低。这种策略被称为β策略，也就是通过指数产品获得这个市场的平均收益β，这样犯错概率最低。巴菲特选标普500就是这样的思路。
我在“傻福”组合里对股票和区块链选定的产品是300价值指数和比特币，就是指数化思维的体现。
如果你对自己的投资能力非常有自信，你也可以不选择指数，自己去主动选择股票和项目。为了保持一定的分散，体量较小的话，一个类别中3-5支就够了；资金量达到数百万以上，通常5-10支股票。
但大多数人可能既有指数基金，又有自己主动选择的产品。那么，我的建议是：
- 如果你不热爱投资，不想在投资上花费太多时间，建议将主动产品卖出，只定投指数基金，获得β就足够了。比如我们的“傻福组合”就不错。
- 如果你非常喜欢研究投资，想提高收益率（获得高α+β），现在信心又不是很足的话，建议大部分投资于指数基金，少部分投资于主动投资，把指数基金当做一个主动产品，通过5-10年来验证自己的主动投资能力。如果能够明显超过β收益，那么，之后可以尝试提高主动投资的比例，直至成为专业选手，扔掉指数基金。
- 如果你对投资很有研究，找到了非常认可的投资大V，你可以跟随他的投资组合进行调整。这类似于找到了一个理财顾问。我也打算在经过一段时间的验证之后公开我的投资标的，供有缘人跟投。
Step 4：开始构建组合
何时构建资产配置组合呢？
最简单的答案是越早越好。
但是，当一种资产被极度低估、或高估的时候就需要谨慎操作。比如现在，A股低估严重，如果你手中有大量股票资产，就没有必要急着卖出，至少等待恢复正常估值再卖出。当然，判断一种资产高估还是低估，是需要一定专业能力和洞察力的。留出一定的安全空间是非常重要的。
下面是我的主观毛估判断：
股票资产：
- 极低估：平均市盈率<10
- 低估：10<平均市盈率<15
- 正常：15<平均市盈率<25
- 高估：25<平均市盈率<40
- 极高估：平均市盈率>40
区块链资产：
假设上一轮牛市高点为A，上一个熊市最低点为B
- 极低估：价格<A*15%
- 低估：A * 15%<价格<A * 50%
- 正常：A * 50%<价格<B * 10
- 高估：B * 10<价格<A * 10
- 极高估：价格>A * 10
低估买入高估卖出，不会出现大的错误。
为了构建组合，你要给自己列一个量化的标准和时间表。比如股票达到多少估值的时候我开始进行交易恢复资产配置，这个过程也许要花上1到3年的时间，但等待是值得的，收益终将兑现。
Step 5：确定何时进行调整
所谓调整就是恢复至初始比例，专业术语称之为“再平衡”。有3种基本的调整（再平衡）思路：
- 第一个，定期再平衡。定期可以设定为1个月、半年或1年，到固定的时期恢复初始比例。比较适合小白操作，简单有效。
- 第二个，比例再平衡。当比例偏离至一定幅度进行调整，比如超出了20%恢复再平衡。能提高一点点收益，但需要适时跟踪。
- 第三个，估值再平衡。当估值超过一定幅度的时候进行再平衡。能提高收益，需要跟踪和判断能力。
你也可以确定一个算法灵活调整。比如，以估值（或比例）再平衡为主，如果超过2年仍然没有达到调整的标准，就进行定期再平衡。但不要太复杂，越方便操作越好。
Step 6：定期跟踪
设计一个简单的表格，列出每种资产的买入价格、当前收益率、下一次调整的价格或者点位、预期收益等等。建议每个月记录一次。
到达你设定的价格或点位，根据调整原则进行再平衡。
最后，节省出来的就是你生活、学习、工作的时间了。
不知道你发现了没有，整个资产配置的过程，就是一个将投资思路量化成操作原则的过程。资产配置的核心是把思考和决策前置的过程，有了这些逻辑缜密的思考，我们才能在需要作出决策的时候更少被情绪所左右。这才是资产配置最重要的部分。
投资是活在未来的艺术，加油！
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