价和量之间具有什么关系?
我先问你啊,你买卖股票时会不会参考当时的成交量?有没有总结过一些交易规律,比如说大家都冲去买一只股票的时候,价格也会涨,当成交量收缩的时候,价格也会跌等等?
我知道很多聪明人都会这么做,因为但凡做实务的,都知道,股票交易行情的主界面就是由价格与交易量构成的,投资决策时观察它们的关系就特别重要。可惜传统金融学认为价格是价值的体现，均衡价格不会受交易量影响,所以并不研究“交易量”这个问题,而平时你的这些经验和感觉又得不到验证。
那今天,我就来给你介绍一个价量关系的经典理论一—米勒( Miller ,1977)假说。
它直到今天都是研究价量关系中最有效也最有影响力的。和它一对照,你就知道,你的那些经验、感觉是对了还是错了,你应该怎么把握买进卖出的重要时机。
讲米勒假说之前,问你个问题,交易量究竟反映的是什么呢?
成交,本质上反映的是意见分歧。你觉得价格高估了,坚信自己的观点,所以希望卖出;我觉得价格低估了,也坚信自己的观点,所以希望买入;我俩谁也说服不了谁,结果如何呢?成交!
所以,交易量反映的是投资者的意见分歧程度,交易量越大,则意见分歧越大。米勒假说就认为,均衡的时候股票价格一定是被高估的,价格反映的是乐观者的预期。
这个假说需要满足两个条件:1.投资者具有意见分歧,2.市场具有卖空约束。
第一个条件很好理解,投资者对于股票的估值有意见分歧。这个条件很容易满足,例如悲观的投资者认为某股票值10元/股,高于这个值,就会有人愿意卖出。乐观者认为该股票值20元/股,低于这个值,就会有人愿意买入。
第二个条件,市场具有卖空约束,这个条件也很容易满足。什么是卖空呢?卖空其实就是卖,但是它是一种特殊的“卖”法,因为金融资产是虚拟的,所以可以先卖再买。卖空一般发生在什么情况下呢?预测股价下跌的时候。这样就能够通过卖高买低获利。
那为什么市场会限制卖空呢?很简单啊,你卖完拿着钱跑了怎么办?所以允许卖空的机构会给你很多限制,约束你一定会再买回来。实践中大多数市场对卖空都有一定的约束。有的证券完全不能卖空,就算允许卖空的证券,卖空成本也远高于买入。
这就像你要干一件很困难且成本很高的事儿，不是绝对看好结果,你是不会出手的,所以,在卖空有约束的条件下,股票将由出价最高的乐观者得。
所以,米勒假说认为,市场最终达到平衡的时候,股票价格一定是高估的,它反映的是乐观者的情绪,由乐观者得所有的股票,而不是像理性理论所预期的那样,股价是准确反应投资者的平均预期的。
米勒假说还有两个推论,第一个是,投资者意见分歧越大,股价高估越严重;第二个是,越是难卖空,股价高估也越严重。上面我已经给你分析了原因,这里就不重复了。
总之,你和其他投资者之间存在意见分歧正是交易量产生的原因,因此,米勒假说被认为是价量关系的经典理论。
“米勒假说”对你的价值现在你已经理解了米勒假说,那它对我们投资实践的指导意义是什么呢?首先,它让我们认识到股价有泡沫是常态。
根据米勒假说你就知道,股价反映的不是投资者的平均预期,而是乐观者的预期,仅用基本面来分析市场是不够的。了解投资者的心理和行为,对于投资至关重要。其次,你要注意了,越是放量也就是交易量变大的股票,你越需要警惕泡沫的存在。
这是因为,米勒假说的第一个推论,投资者意见分歧越大,则股价高估越严重。交易放量,说明投资者意见分歧加大,出价最高者得股票,因此,交易量越大,股价泡沫越严重,风险也越大。
第三,你还应该注意那些卖空特别困难,比如无法卖空或流动性缺乏的市场和证券。因为卖空有限制的情况下,如果还存在放量,则股价泡沫会特别严重。研究发现,2001~2005年,由美国500家上市公司组成的标准普尔500指数中的100只卖空成本最高的股票平均年收益为8%,而100只卖空成本最低的股票平均年收益高达14,可见卖空约束对收益有很大的影响。
所以,对于那些卖空成本很高的股票,你应该尤其慎重。
如何判断买进、卖出的时机?
听到这里,你是不是想问,米勒假说我理解了,也理解如何判断市场泡沫了。能不能告诉我应该什么时候买进,什么时候卖出呢?
想要解决这个问题,其实你只需要记住一点,这也是股票市场上一个广泛流传的说法:利好出尽是利空。这个说法其实有深刻的理论背景,与价量关系理论有关。
Berkman 等人2009年在国际顶级期刊 JFE 上发表了一篇著名的文章,标题就叫《新闻一出就要卖》,这个标题来自于一个英语谚语,全句是“ buy on the rumors , sel on the newS ”,谣言起则买,新闻起则卖。如果一件事情还在传闻阶段,则买入,如果已经落实且发布消息了,则应该卖出。这就类似于我们常常说的:利好出尽是利空,利空出尽是利好这个结论是 Berkman 等人从实证中得来的,我简单和你介绍一下他们的方法。
他们根据米勒假说,在上市公司年报、季报发布的时间窗口,按投资者的意见分歧和卖空约束指标来构建对冲组合:买入股价最高估组并卖出最低估组,观察该组合在公告日前后共21天的收益率变化。
研究发现,该组合在盈余公告日之前,对冲投资组合的买入并持有收益逐步提高,到公告日前一天,收益达到顶点。公告日当天,收益率迅速回落,随后逐步降低。这个结果就说明了,投资者对于公司的盈余公告最为关注,在公告发布之前,大家竞相竞猜,换句话说,传闻期投资者的意见分歧达到最大,股价被极度高估;随着公告的发布,谣言变成新闻,投资者的意见分歧迅速消失,股价回落。
这就支持了那句谚语,也是文章的标题:新闻一出就要卖。咱们再深入一步,拓展一下,既然“谣言起则买”,投资者的意见分歧最大的时候,股价会被极度高估,那么能从哪些具体数据看出投资者的意见分歧程度呢?
有5个衡量指标,分别为:公司收入波动、股票收益波动、分析师预测差异、被股票研究数据库收录的时间长短、换手率。记不住也没关系,你只需要记住换手率就可以了(交易量除以流通股)。换手率是最为稳健且简单的度量投资者意见分歧的指标。
也就是说,当换手率下降之前,你可以买入,当换手率快速下降的时候,你则应该果断卖出。
意见分歧产生的原因:投资者情绪
最后我还想和你再强调一下意见分歧产生的原因——投资者情绪。米勒假说对于价量关系的指导意义,在于让你明白股票等资产价格其实有一个重要影响因素一投资者的情绪。投资者受情绪的影响,可能乐观或者悲观,乐观愿意买、悲观愿意卖。投资者的情绪决定了投资者之间意见分歧的程度,也就决定了交易量,而交易量在卖空有约束的条件下,可以预测价格走向。在这里,投资者的情绪其实是可以预测的。
大量研究揭示了投资者的情绪受新闻报道的影响,新闻报道的内容、方式、次数等都会影响投资者的情绪。报道什么内容、用什么版面来报道、是否在排行榜上出现、报道几次,这些都会引起投资者的关注不同,从而影响其决策。例如,登上华尔街日报“风格之王"( Category Kings )榜单的基金,比在差不多位置但未上榜的基金,季度资金流多增加了31%。所以,我们可以通过观察分析这些报道或是排行榜来预测投资者的情绪。
而预测情绪的作用是什么呢?通过这一讲你就知道了,可以预测交易量,知道什么时候应该买,什么时候应该卖。
好啦，
今天就分享到这里
周五了
祝，开心！
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