大类资产浅析：固定收益（二）

聊完了标准化的债券，来聊聊其他的固定收益品种。

传统意义上的固定收益，主要是指债券。而近年来，随着房地产、基础建设、中小企业，以及个人融资需求的旺盛，越来越多的非标准化债权开始出现。首先风靡市场的，是2010-2013年火热的房地产和基础建设信托，1-2年期限，10%的年化收益率，金融机构刚性兑付的预期，使得这类资产快速的被投资者所熟知，但投资门槛还在100万元以上；而2013年以后互联网金融的发展，快速的降低了投资门槛，同时借款主体也越来越多元化，小微企业、个人都成为了借款主体。

第一个问题，为什么这些资产叫做非标准化债权（以下简称“非标”）？

按照银监会的界定，所有未在银行间及交易所市场交易的债权性资产都属于非标。相较于标债，非标有以下几个特点：

1、无公开交易市场，资产变现能力差。

2、缺乏第三方市场评级及行业统一的信息披露标准，资产透明性差。

3、项目与项目之间的差异较大，每个项目都需要单独分析。

4、作为1-3的补偿，非标的收益一般都比较高。

第二个问题，非标与标债孰优孰劣？

从变现能力、信息披露的角度，标债当然要好于非标；从收益的角度，非标要完胜标债。要视投资者的具体情况具体分析。

第三个问题，标债与非标在家庭投资组合中的应用。

在《大类资产浅析：固定收益（一）》中曾提到，固定收益一般是投资组合中用来“打底子”的。在谈应用之前，首先要介绍影响固定收益的两个重要因素：

1、利率

利率反映的是市场整体的资金价格。利率越高，标债的到期收益率与非标的预期收益也相应越高（因为市场基准在升高），反之利率越低，标债的到期收益率与非标的预期收益也相应降低。同时利率影响的不仅仅是单个产品，而且是整个市场。因此，如果处在降息周期中，应当尽早配置；在加息周期中，可以在中后期进行配置。

2、违约风险

无论是标债还是非标，本质都是一笔借款，影响这笔借款最大的不确定因素就是借款人到期时能否还款，这被称为违约风险或信用风险。还款由两方面因素决定，一是还款能力，即有没有钱还；二是还款意愿，即想不想还。

衡量信用风险的方法，标债采取的是第三方评级。国际上的三大评级公司标准普尔、惠誉、穆迪及国内的评级机构的主要业务就是针对各类信用主体发布评级报告，评级结果就是信用风险的主要衡量依据；而第三方评级由于不是非标的必备要素，因此只有通过借款方、增信措施等逐一评估，这需要投资者本人具备一定专业性，同时还需要充分的信息披露。

不论是标债还是非标，都存在违约风险低的资产和违约风险高的资产。在过去十几年的时间里，中国的债券市场一直被认为是不会发生违约事件的，但在最近的1年里标债与非标都出现过违约。其中标债的违约主要是中小企业私募债，非标的违约则涵盖了信托产品、P2P平台等。因此，不是所有的固定收益都可以用来打底子，只有违约风险较低的资产才能担任这个职责。那些收益动辄百分之十几的固定收益产品，还是划分到“高风险”板块比较合适（围绕这个话题其实还有很多地方可以展开，比如小微企业及个人贷款是否真的风险相应就高？其实不能一概而论，这和风控技术的创新有关。如果大家对这个话题感兴趣，后续会专门写一篇进行讨论。整体上，还是应当遵循风险收益匹配的原则）。

第四个问题，配置固收资产的途径。

标债方面，公募基金发行的债券基金一直是投资者参与债券投资的一个很好的途径，当然如果足够专业，完全可以自行开户在二级市场直接买卖债券；非标方面，传统的信托产品，及互联网金融发行的各类P2P、小微企业贷款类产品等都是非标资产投资的主流渠道。

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