文/王冠亚
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今天是2018年4月的最后一天了。转眼间，这一年又过去了1/3，我们是否都有新的收获呢？不要心急，只要我们日拱一卒，坚持不懈，长期累积的复利效应一定会超乎想象的。
昨天我们摘录了巴菲特致股东信关于“能力圈”的原文，并附上了我自己的理解。今天我们一起来学习一下，巴菲特是如何看待“市场先生”的。
“市场先生”是证券教父格雷厄姆在《聪明的投资者》第八章提到的概念：
假设你在某家非上市企业拥有少量（1000美元）的股份。你的一位合伙人——名叫“市场先生”——的确是一位非常热心的人。每天他都根据自己的判断告诉你，你的股权价值多少，而且他还让你以这个价值为基础，把股份全部出售给他，或者从他那里购买更多的股份。
有时，他的股价似乎与你所了解到的企业的发展状况和前景相吻合；另一方面，在许多情况下，市场先生的热情或担心有些过度，这样他所估出的价值在你看来似乎有些愚蠢。
格雷厄姆同时给出了与“市场先生”打交道应遵循的原则：
当他给出的价格高得离谱时，你才会乐意卖给他；
当他给出的价格很低时，你才乐意从他手里购买。
在其余的时间里，你最好根据企业整个业务经营和财务报告，来思考所持股权的价值。
巴菲特对于他的老师兼挚友格雷厄姆的话赞赏不已：
“市场先生是来给你服务的，千万不要受他的诱惑，反而被他所引诱。你要利用的是他饱饱的口袋，而不是草包般的脑袋。如果有一天他突然傻乎乎地出现在你的面前，你可以选择视而不见，或者好好地加以利用。”（1987）
一言以蔽之，“市场先生”是我们的奴隶，而不是我们的主人。
经济学背景的同学，在大学课堂上都学过“有效市场假说”的理论。这种理论倾向于认为，市场报价已经充分反映了当前的基本面，因此市场是合理而有效的。但是“市场先生”却告诉我们，市场经常是无效的。市场就像是钟摆，只有极少数时间会指向地心。大部分时候，要么是左倾，要么是右倾。
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如何看待“市场先生”，实际上是如何看待市场波动与风险之间的关系。学术界发明了一种量化指标β系数，用来衡量个别股票或股票基金相对于整个股市的价格波动情况。
以美国为例，通常以标准普尔500企业指数(S&P 500)代表股市，贝塔系数为1。一个共同基金的贝塔系数如果是1.10，表示其波动是股市的1.10 倍，亦即上涨时比市场表现优10%，而下跌时则更差10%，经济学家认为，β值大于1即为高风险股票，β值小于1即为低风险股票。
对于以β值衡量风险的方法，巴菲特嗤之以鼻：
“学术界对于风险的定义实在是有点离谱，甚至于有点荒谬。举例来说，根据β值理论，若是有一种股票的价格相对于大盘下跌的幅度更高，就像是我们在1973年买进《华盛顿邮报》股份时一样，那么其风险远比原来高股价时还要更高，那么要是哪天有人愿意以极低的价格把整家公司卖给你时，你是否也会认为这样的风险太高，而予以拒绝呢？”（1993）
如果世界观不对，方法论再完美，也只能导出错误的结果。用巴菲特的话说，模糊的正确要好于精确的错误。巴菲特认为，真正的风险，不是以波动幅度衡量的，而是有一整套度量方法的：
“我们认为投资人应该真正评估的风险，是他们从一项投资在其预计持有的期间内所受到的税后收入加总（也包含出售股份所得），是否能够让他维持原来投资时拥有的购买力，再加上合理的利率。”（1993）
具体而言，主要是考虑以下因素：
1.这家公司长期竞争能力可以衡量的程度；
2.这家公司管理层发挥潜能以及有效运用现金可以衡量的程度；
3. 这家公司管理层将企业获得的利益确实回报给股东，而非中饱私囊可以衡量的程度；
4.买进这家企业的价格；
5.投资人收益，须考虑扣除税负与通货膨胀率等部分。
用简单的语言概括，就是这么几个问题：竞争优势期N有多长？管理层如何合理支配现金？管理层是否恪尽职守？买入价格是否合理？税负和贴现率水平如何？
当然，对于上述问题，实践中是无法精确量化的。但是没关系，巴菲特引用了一个“鉴黄师”的例子：
“Stewart法官发现他根本无法找到所谓淫秽的标准一样，不过他还是坚称：只要我看一眼，就知道是不是。”（1993）
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查理·芒格说，他从来就没有看见过巴菲特用计算器估算过企业价值。原因主要有两点：1.巴菲特经过长期训练，已经实现了思维的自动化。你给他报个价，他立马就可以对应到相应的内在价值，从而决定是否达成这项交易。2.大部分估值本来就是毛估估，对于简单的业务，是很容易算清楚账的。我们来看巴菲特是如何评价他持有的超级明星股的：
“就长期而言，可口可乐与吉列所面临的产业风险，要比任何计算机公司或是销售商小得多。以销售额计，可口可乐占全世界饮料销量的44%，吉列则拥有60%的剃须刀市场占有率。除了称霸口香糖市场的箭牌公司之外，我看不出还有哪家公司，可以像它们一样长期以来享有傲视全球的竞争力。”（1993）
可见，能否准确（而非精确）衡量企业内在价值，决定了你面对市场波动的态度。这又回到了昨天写的“能力圈”话题，说到底，还是要选自己熟悉的、业务简单的公司。
市场波动究竟是不是风险？这得分情况考虑了。对于一只烂股票而言，市场下跌会带来本金永久性损失的风险。而对于一只好股票而言，市场下跌带来的只是更好的买入机会。正如巴菲特所说：
“我们并不在乎市场是否会立即重估这些我们所认为的价格被低估的股票。事实上，我们宁愿价格不要马上获得重估。因为在多数时候，我们将会获得可供买入股票的资金。持续不断以便宜的价格买进，最终将证明比趁短期股价上扬卖出持股所赚取的利益更多。”（1978）
这里面包含了三层意思：1.如果有可持续的现金投入，那么宁愿“熊长牛短”。从这个意义上讲，基金定投的最大风险是“熊短牛长”。2.一项投资能获得多少收益，在买入（而非卖出）的时候就已经决定了。3.股市的牛熊就像季节的春秋，对于一只投资标的，很可能建仓就得好几年。而不要指望今天买，明天就涨停。
有人说，A股是散户主导的市场，根本不适合价值投资。而我们倾向于认为，A股是全球最好的市场之一。对于价值投资者而言，“市场先生”经常给出让你惊喜的报价，让你像进了女儿国的壮年男子，不是吗？
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