很久没发文了，倒不是没读书，只不过最近实在太忙，忙到看完书也没时间写个总结或者笔记。你要是问我在忙啥，只能告诉你我忙着学习赚钱的“技术”。最近被布置了一个作业，读万科A从2005年到2015年这10年的年报，摘录其财务数据并写一些读后感，财务数据摘录太过枯燥我就不贴上来了，主要把自己看万科的一些思考分享下吧~

（ps：下列图表大部分是由我自制的，数据来源年报/choice数据终端，部分观点来自申银万国房地产行业策略，特姐自媒体）

一、大的结论

从价值投资角度来看（投机/资产配置除外），我不会买任何的房地产的股票，原因主要有4个：

• 1. 房地产开发这个行业中，这个最大的公司经过30余年的辛勤耕耘，在全国市场的占有率不过区区3%，没有垄断的成熟市场，没有超额收益。

在任何一个市场国家，住宅基本上都属于最昂贵的单件商品，也是大部分人一生中最大的一笔支出。但是这个行业中却似乎从来没有诞生过伟大的公司，从来没有诞生过像在能源、汽车、家电、金融、IT 甚至零售、饮料、日化行业曾经出现过的那些庞大的商业帝国。甚至有人断言，因为房地产特殊的地域性和非同质性，这个行业没有其他行业那种显著的规模效应；也就是说，房地产公司是无法做大的。

住宅作为一种最终产品，具有不可移动性，无法在一个地方生产而销售到很远的范围；客户需求和地段的千差万别，也使得住宅的生产具有小批量甚至单件生产的特征。

• 2.房地产开发没有任何规模效应，过高的地价和因此导致的资金占用将降低房地产企业的资本回报率。过去15年是中国房地产最为蓬勃发展的时代，但通过观察这10年万科的利润情况，其利润情况没有得到任何改善，甚至还有下降的趋势。

• 3.房地产已经进入存量时代，一线城市如京沪城镇化率基本已经到达了90%左右的水平，而二线发达省市也普遍到达了60%以上，而全国平均城镇化水平已经达到了50%，市场空间变的有限。而万科的经营策略则侧重小户型，90平方米以下的产品比例接近50%，主要为首次置业和改善性购房人群服务。在城镇化放缓的将来，这条经营策略必收到影响。

• 4.房地产行业大周期由人口决定，小周期由政府政策引起，行业小周期会引发股价大波动。中国人口结构早在2015年就已经达到拐点，而中国政策常年多变深受“ZF调控”之苦，一个被不稳定因素影响的非自由经济市场是不够安全的。
  每当出口不振，ZF就倾向扶持房地产，但是当房价上涨过快的时候，ZF就要考虑民生问题，房地产政策摇摆在“出口”和“民生”之间。

二、中国房地产未来的空间一些其他模型

参考某地产金融分析师（特姐）的模型

1.“人均45平滞涨定理”

人均住宅面积35平米时，达到小康标准，可以理解为改善需求基本满足，东京在2000年时人均使用面积是28平米，大约是人均建筑面积36平米；人均住宅面积达到45平米时，意味着供应完全充分，此后进入“滞涨区域”。房子具备金融属性是因为其具有稀缺性，一旦失去稀缺性，房子就变成了普通商品，变成了“真正的商品房”，就只具有商品属性了，人均45平米可以理解为住宅失去了稀缺性。将不同阶段的城市就此做一个分类，未满足35平米的城市住宅称为金融住宅，已经满足45平米的称为商品住宅。

中国20个一二线城市，绝大部分二线距离住宅供应充足的水平已经没有多少年了，而一线城市和超级一线城市对住宅依然稀缺，但是却没有了足够的土地供应。

2.“新房销售额/安全买房资金，反映资金透支情况”

纳税人收入反映了城市的个人资金实力，决定了一个城市房价的高低，京沪是资金实力最雄厚的城市，相比较而言，过度透支的二三线城市房价泡沫更大，如果二三线城市的新房供应持续增加，要么造成资金严重透支，要么造成库存大增。

用一个公式可以了解一下"哪个城市即使把杠杆用足也无法承担新房销售量了"，比如说西安，西安所有纳税人年收入是162亿，假设有30%的资金去买房了，那么就是49亿家庭收入买房，49亿家庭收入可以动用多少资金买多少房呢？首先，银行要求家庭收入除以2.2后要能够覆盖按揭还款额，这是"中国正常级别按揭款"标准，那么西安买房家庭的49亿除以2.2就是22亿每年，这是银行认可的按揭还款额。据此倒推银行放款额度，按照平均5%的利率平均20年的还款期来计算，得到205亿，意味着银行愿意为买房家庭提供总计205亿的"正常级别按揭款"，那么，按照平均55%的杠杆率（首套最低2成3成的，二套最低4成7成，平均取55成），倒推出杠杆率55%时的入市买房资金，西安是373亿，其中202亿来自银行按揭放款，171亿是首付，可能来自于以储蓄等。

总之，西安安全的买房资金是373亿，但是西安这年的新房销售额是1011亿元，中间的600多亿元来自哪里？外地人？是不是可能有不符合安全还款标准的"中国式次级贷"呢？这种状况不可以长期持续。城市所有纳税人收入哪个城市即使把杠杆用足也无法承担新房销售量了

一线城市的购买力还在，但是却无房可买，部分二三线城市看似繁荣，却已经是在透支未来的家庭购买力，这种繁荣是不可持续的。

此外在万科自己的年报中，也曾提到了套户比（厨卫浴齐全的成套住宅套数/常住家庭户数）的概念，这个是衡量住宅存量充裕程度的国际通用指标，一般认为其均衡线为 1.1。2014年末，万科有业务的中国内地 49 个相对发达城市中，套户比低于 1的有 12个 ，套户比超过 1 但不超过 1.1 的有 8 个 ，超过 1.1 的则已经有 29 个 。套户比超过 1.1，意味着这个城市必须放缓新房开发的速度，来等待更多新增人口和家庭的进入。因此，2014 年和 2015 年商品住房新开工面积的持续下降，有其合理性，这是去库存必须经历的过程。

三、万科未来的新业务是否能打开新的局面？

2012 年，万科成立了海外业务推进小组，在全球范围内展开考察和调研。2013 年初，公司通过和当地有经验的品牌开发商合作的方式，进入香港、美国市场。

近年来，公司启动“幸福社区计划”，围绕客户的居住感受，持续开展服务创新。为满足互联网时代的业主生活需求，公司联合合作方推出“万科—韵达全国邮包合作”、“万科—天猫自提服务合作”，联通数据库系统等服务，方便业主接收包裹。万科物业以成为“物业管理标准的制定者、资产保值增值的捍卫者、社区和谐环境的营造者、信息技术应用的领先者”作为愿景。经过 2 年的调整，万科物业统一了股权架构，作为公司内相对独立的事业单元，进一步理顺了内部关系。并基于殷实的客户基础，与30%的老项目业主按根据市场情况调整过的服务费价格成功续聘合同，公司物业服务水平继续领跑行业。

• 住宅地产方面，客户关注的将不仅是房子本身，还有围绕居住的一系列生活服务，以及邻里间互动的社区氛围。
• 消费地产方面，电商全面颠覆传统零售渠道，购物中心走向没落，但面向体验和展示的新一代消费中心将兴起。新生代将追求更丰富的人生体验，度假需求将迅速增长，并取代原来单一的观光旅游模式。
• 产业地产方面，创客文化兴起，中小、小微企业创业将成为中国未来经济增长的主要动力。原有物流地产难以适应现代物流的要求，需全面升级换代。

基于这样的分析，万科将自身未来十年的业务版图归纳为：“三好住宅”+“城市配套服务商”。我们希望在十年后，后者能取得和前者并驾齐驱的地位。

万科将未来的新的业务探索分为两个层面，一个是海外地产开发业务，二是地产的消费升级及物业。物业服务这块占万科收入逐年上升，虽然还属于小头，但是已经拥有了不错的趋势，至于海外业务根据现在的情况，则还需要很多时间来证明。

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说了那么多，其实还有一个结论，房地产股不可买，但是数据支撑了京沪深永远涨，需求缺口是巨大的，购买力是很旺盛的，还有什么理由不涨呢？