自上而下和自下而上结合来选股

自上而下和自下而上结合来选股

万方遒 老万的公众号 7月26日

通常在选股这个环节，有两种方式，一种是自下而上，一种是自上而下。

自下而上通常是注重企业，不怎么关注行业，或者说这个行业季度分散，有足够大的空间，比如服装业，没看到哪个服装品牌能占领整个行业1%，这个时候即便整个行业好或者不好，都对这个品牌不构成太大的参考意义，或者比如餐饮业，也没有哪个餐厅占整个行业1%以上，可能餐饮业跟宏观经济关系到很大，但是整个行业好或者不怎么好，对单独一个餐厅来说都没什么参考意义。

自上而下则不同，选择的企业和行业息息相关，很多时候行业基本代表企业，行业好则企业好，有时候到了后期行业增长出现下滑的时候，企业因为竞争优势等可以蚕食行业其他企业的份额，形成行业增幅低，但是企业增速快等情况，比如现在的白酒业，白酒行业已经连续4年销售量下滑，但是作为高端白酒的茅台等企业销量还在扩大，这也说明即便整个行业增幅下滑，但是因为龙头可以蚕食下面同行的份额，保持自己还能继续增长。

通常情况下，自上而下还是自下而上没有那么严格，在整个行业都在稳步向上的时候，可能这个时候企业选择就是自上而下，但是当行业出现危机，增速放缓，可能某些行业中有竞争力的企业就会挤占下面小企业的份额，形成向头部企业集中。

一般情况下，开始选择企业的时候都是自上而下，很少选择之初就是确定这个烂行业中的好企业，一般选择企业首先选择大行业，如果行业不大，企业即便是龙头空间也不够，比如国内有一个很知名的中药企业，叫做马应龙，这个企业主要做痔疮膏，据说疗效很不错，但是这个行业不大，一个企业能做到3，5亿利润已经非常困难，所以马应龙据说要进入女性口红等市场，从这两者来看不太容易做的成，毕竟痔疮膏和口红差距很远，而且品牌之间联想也不好。这就是即便成为行业龙头天花板也很低的行业，这个行业内做大也没什么用。

我们来选择行业，首先选择大行业，只有大的行业才能出大企业，比如地产，汽车，家电，消费品，药品等，通常选择一个行业的时候，至少这个行业对国民经济要有一点存在感，一般就是衣食住行几大类，按照GDP来划分，整个行业最好不低于1%的GDP，这样的行业才算是大行业，按照国内19年90万亿GDP来看，一般整个行业产值低于1万亿的都不算大行业，那么我们选择行业一般也要用这个尺度来判断，也就是这个行业到底怎么样，能产生多大的销售额，在这个大行业的基础上再看看能不能出现比较理想的企业，因为大行业中企业一旦脱颖而出也会成为大市值的企业。

选择完大行业之后，然后可以选择行业中的企业，很多行业很大，但是企业很分散，分散的原因可能是产品本身差异化很大，也可能产品产品有地域特点等，比如水泥行业也是大行业，但是这个行业就因为运输半径很难形成几家垄断，而形成的区域化巨头。包括前面说的服装制造业，这个行业因为属于时尚行业，变化很快，强如ZARA等企业一年也不过只有1万款衣服，但是整个市场每年需求款式可能超过100万款，所以也是很难集中起来，那么选择大行业中的企业，如果遇到这种天生注定分散的行业，那就力求能占到行业5%的企业，如果这个比例行业也没有企业能达到，那就干脆不看企业，直接从自下而上选择分析，比如服装制造业，这个行业你选择自上而下一点价值没有，这个行业就看企业管理层的时尚定位，就看不断开店的能力等等，这种就是只能自下而上选择的企业。

通常情况下，从自下而上选择企业，核心都是管理团队，有一个能干的管理层，诚实可靠，整个企业形成自己的品牌和一些特质，形成护城河等等，巴菲特也在给股东的信中有说到，他认为一个饼干企业可以和众多其它饼干企业并存很多年，互不干扰，你做你的，我做我的，我的成长也很好，你的成长也不错，但是这种情况下在保险业，金融业以及资源如石油等行业就不行，那些行业一定会出现垄断和集中，但是很多快速消费品企业可以跟整个行业没什么太大的关系。

回到我们正在投资的制药业，我们国家的制药业还处在一个极度分散的状态下，现在国内西药制药企业大概有4000家，而整个国内西药药企的年产值大概就2000亿左右，分到一家还不到1个亿。头部的药企现在高的已经有接近200亿，可想而知小的可能连1000万都没有，随着国内集采仿制药降价等措施一轮一轮的开展，整个市场减少90%的西药企业都不会意外，整个市场存在400家西药企业都很乐观，那么从下自上的判断，只要能确定这个药企能进入前100，或者前50就没什么太大问题，就可以取代至少90%死亡药企的部分市场。

 

药企从美国的情况看，现在也开始逐渐集中到前10中来，美国大药企现在主要的方式还是并购，过去是大企业并购小企业，18年开始大企业之间互相并购，并购金额高的有大几百亿美元，这个集中如果是未来国内药企的趋势，那么整个药企还会继续往头部集中，但是西药行业也不会完全集中到比如家电，白酒等行业一样，比如家电国内有规模的不超过10家，白酒有规模的不超过20家等等，医药本身品种多，而且疾病变化层出不求，按照这样的疾病种类等方式划分需求，需求就变得非常零散，而一个西药企业很难满足所有的需求，从美国的情况下，最后整个大型药企集中在50家左右还是很可能，那么50名开外的药企基本要么被并购，要么就变成小药企自生自灭。

国内从仿制药一致性评价之后，可能会剩下400家左右的药企，从这些药企中，还会逐步分化出如美国一样的50家创新型大药企，如果慢慢走出国内，形成海外也有营收规模的创新型药企之后，整个数量进入国际市场后，这个数量还会减少，很可能进去全球前50的国内药企有10家，这10家都在各自的领域有一定的研发能力和销售能力，作为全球第二大市场的中国，全球前50药企中，有10个是国内企业并不多。

问题是谁会成为这10家，进去国际药企前50名，可能意味着市值至少达到2000亿，那么企业一定是创新型药企，有自己的几款重磅产品，另外也能形成跨国家，跨地区销售，那么从自上而下的方式看，整个国内西药企业因为需求的极大增长还有非常大的空间，从自下而上的方式看，哪个企业正在做创新药，还有进入国际市场的计划和打算，那么这个企业就很可能会进入国际药企前50，最终投资这个企业就会赚不少钱。

自上而下和自下而上要结合着用，这样才符合投资逻辑。