作者：李康研报（公众号）
2018年最终成为股市的"黑暗时刻"。除了今年年初的"春季风潮"，未来11个月几乎没有像样的市场。无论市场有多小，白马和黑马都已经倒下了。在经历了熊市之后，我们开始思考什么样的企业可以跨越周期，带来稳定的回报。
2018年，真正的熊市
几年前，我们写过一篇文章"A股实际上非常赚钱。"本文的主要观点是，自2005年以来，A股历史上真正的熊市只有三次:2008年、2011年以及2015年下半年至2016年下半年。在今年剩下的时间里，A股是盈利的。从更客观的指标来看:摩根士丹利资本国际中国指数，我们可以看到，自2004年以来，该指数仅在2008年、2011年和2015年出现下跌。然而，2018年是一个真正的熊市。
常用社交平台，分析了医药类公司，李康研报，提问交流。一、三、五公司，二、四、六读书学习，七行业策略。
2018年的A股黑天鹅几乎一整年都在出现。从股票抵押的风险到第四季度海外市场的剧烈波动，伴随着制药和食品饮料公司的一系列个人的黑天鹅。事实上，对于大多数普通投资者来说，在2016年至2018年的三年亏损之后，许多投资者的账户亏损率为50%。截至12月25日，A股突破净资产价值的公司达438家，远超2017年底的38家。从2015年下半年开始，如果你再延长一段时间，大量的"故事讲述者"下降了80%以上。在这个"最黑暗的时刻"，我们该如何应对？
寻找穿越牛熊的伟大公司
从长远来看，没有人能够准确把握市场的底部和顶部位置。投资是一场概率游戏。我们需要从高概率的角度进行更多的投资。经过一年的a股调整，我们认为市场处于底部区域，从长远来看购买a股会带来收益。那你买什么股票呢?从历史上看，这些优秀的公司都经历过这样的周期，中国平安就是我们所认为的这样一家伟大的公司。如果我们放眼长远,如果一个投资者购买中国平安顶部的牛市在2015年,他仍然拥有50%的收益率,这比那些已经下降了80%,公司的年收益,未来三年平均的15%。如果2016年a股市场崩盘，市场底部买入平安，收益率将达到100%。无论是在市场的顶部还是底部，中国平安控股约三年，都取得了非常好的正回报。
我们看到，2018年所有A股的中值跌幅为33.58%。非银金融板块也出现25%以上的跌幅。与同行业20%和30%以上的跌幅相比，平安2018年的跌幅约为15%。虽然也有下跌，但从多个角度来看，其表现并不容易。这背后的逻辑是什么？
中国平安生态化的商业模式
从公司的商业模式来看，平安保险能够很好地抵御经济波动。平安寿险业务具有"回购率"的特点。一旦用户购买，它将继续为平安提供稳定、持续的现金流。让我们假设用户购买了30年的寿险保单，这意味着在未来30年将有非常持续的现金流入。根据中国平安2017年年报，公司整体净利润890亿元，其中寿险和健康险利润356亿元，是公司最大的利润来源。同时，寿险本身也受益于未来宏观经济的方向。无论是消费升级还是人口老龄化，都将促进寿险业务的进一步完善。从财务报表的角度来看，目前的报表只包含了10年期寿险保单的第一年保费。未来九年的保费未反映在本期报表中，未来九年的保费是寿险公司的宝贵资产。
我们可以从金融生态的角度来看待和平的价值。很多人会从单一的角度看待保险公司，这很容易导致误解。无论是哪种保险，其内部制度是统一的，品牌也是统一的。这将在生态战斗产业中产生更大的马太效应。龙头企业的内部制度会更强，品牌会更好，一系列产品的销售会得到提升。早些时候，我们采访了保险分析师赵相怀，他做了一个非常有趣的分类:保险集团=销售公司+运营公司+投资公司+资本公司。如果我们从一个集团公司的角度来看，它的潜在运营效率变得非常关键。如果我们使用更快、更高效的系统，最终的运营杠杆将是巨大的。这就是为什么在过去的几年里，我们看到平安保险在金融科技领域投入巨大，并且没有输给任何一家高科技公司。
从金融科技的角度看，中国平安具有几大优势：
1）生态系统带来的应用场景。包括医疗保险、汽车保险、财务管理、人寿保险等，中国平安通过其丰富的生态系统覆盖了众多的城市和各种各样的生命形式。2）大量基础数据。FinTech的核心是基于大量基础数据的交互作用。只有更多的数据才能带来更高的学习速度，从而提高效率。平安覆盖金融、交通、医疗等领域8.8亿人。（三）大规模的科技投资。科技投资门槛极高。在国外，我们看到只有市场价值较大的亚马逊、谷歌和Facebook才能在人工智能、算法等方面进行投资。同样，中国市值最大的公司之一平安（Ping An）在过去十年中花费了70多亿美元，据其管理层称，计划在未来十年内花费150多亿美元。4）已验证的场景和域。经过多年的投资，平安已成为多个领域的行业领导者。例如，亿雷通已经成为最大的金融服务SaaS平台，服务于483家银行、42家保险公司和2400家金融机构。平安好医生已成为全球最大的移动健康门户网站，拥有约2.5亿用户。最大的在线汽车平台Auto Home在被平安收购后，市值增长了三倍多。
随着金融科技的发展，平安将在用户数据管理、流量采集和精准营销等方面大大提高效率。最后，有效地降低了每用户的管理成本。事实上，这种模式与阿里巴巴的电子商务有些相似。从表面上看，它是一个产品交易的平台，但在其背后是大量的技术元素，以提高双边的整体效率。在金融和商业领域，技术元素不是破坏传统模型，而是赋予它们权力。
效率的提高将降低公司的运营成本，有助于提高保险公司的费率差异，这将直接决定公司的业绩增长及其内在价值。通过对2017年四大保险公司内含价值增长率的分割，我们发现2017年平安保险内含价值同比增长率优于其他三大竞争对手。平安对销售收入增长和投资公司增长的贡献明显优于其他三大竞争对手。由此，我们可以看到马太效应的出现。规模越大，整体效率越高，增长越快。
长期提高内在价值
通过以往的研究，我们发现保险类股的股价表现与内在价值之间存在很强的相关性。以2017年保险类股表现良好为例，四家a股上市保险公司的股价上涨与其内在价值增长率呈高度线性关系，且斜率远大于1。具体地说,在2017年,保险公司的价值增长的主要来源是债务方面的改进和死者利润率的增长,而经济增长率的差异的主要原因的区别是保险公司的价值增长的新的保险公司和业务结构;而在2017年,原因保险公司的股票价格上升速度远远超过保险公司的价值的增长率是债券市场利率的上升,避险情绪,保险股在市场上的出现更好的对冲。
如前所述，中国平安内在价值的增量变化是由新业务价值的增长决定的。一般来说，寿险公司当年内在价值的增长主要来自新业务价值的贡献、内在价值预期回报、经营价值偏离、投资价值偏离等因素，其中新业务价值所占比例一般在50%以上。由于新业务的初始价值一般比当年大很多，新业务价值增长率的波动对当年价值增长率的影响不大。
从长远来看，平安保险将通过打造强大的金融生态，加入高科技提升运营效率，帮助公司提升内在价值，打造中国保险行业的最佳品牌。当然，从长远来看，一个公司可以提高自身的内在价值，但也离不开时代的机遇。中国平安成立于30年前，恰逢改革开放的浪潮，中国家庭金融资产以几何级数的速度增长。中国市场保费收入总额从2006年的5641亿元增长到2017年的36581亿元。在过去的12年里，它增长了近7倍，年均复合增长率为18.5%。
优秀的公司质地
从股票投资的角度来看，我们还发现，最大的风险不是购买昂贵，而是购买公司的基本面不好。巴菲特曾在一次采访中表示，作为价值投资者，他最大的错误是购买基本面较差的廉价公司。好公司，不用太担心价格风险，会通过长期增长吸收静态估值。平安的基础是扎实的，其技术业务具有想象力。虽然整个市场在2018年关闭，但在糟糕的情况下更容易被错误地扼杀。近几年来，国内投资者越来越关注公司的质量，近年来，他们开始将ESG指标的估值与海外投资者的估值一样高。ESG是什么？简言之，环境、社会和治理三大要素通常是环境、社会和公司治理的三大要素，是社会责任投资决策的重要因素。除了企业的基本业绩外，企业社会责任投资的投资对象一般是在这三个因素中表现较好的企业。海外研究表明，ESG得分高的公司也会做得更好。平安在社会治理方面也投入了巨资。
在2019年的元旦致辞中，平安中国区负责人马明哲将重点放在"扶贫"上。企业越大，责任越大，马明哲的"公心"与和平的"责任感"相辅相成。2018年初，平安正式启动"村官、村医、村教育"三村建设工程，并在实践中升级为"三村智能扶贫工程"。通过整合平安的财力、科技资源，将"输血"转变为"产血"，帮助穷人、治病、教学生。截至2018年底，平安"三村智慧扶贫工程"已在全国9个省、自治区逐步实施，共发放扶贫资金50多亿元，是全国最大规模企业扶贫债务的主承销商。已建成或升级乡村诊所400多个，培训乡村医生5000多人。新建和升级农村学校近400所，培训农村教师近5000人。
从发展金融生态、科技创新到服务社会，中国平安领先于大多数企业。面对未来，马明哲关心的主要问题有两个。一是继续加大科技投入，加强"金融+生态"建设，不断巩固和发展平安的核心优势。二是继续推进"三村"建设，为社会治理作出贡献。回首过去，为什么平安能在A股市场长期高波动的情况下，跨越牛市与熊市，保持股价的稳定增长？我们认为，背后的原因是越来越多的投资者发现平安中国是一个伟大的、世界级的公司，有着强大的后劲。芒格说，以高价收购大公司。在这一举措中，大公司比估值更重要。从长远来看，真正能为投资者带来持续回报的是高质量的大公司。
我是李康，感谢您的浏览转发。李康研报，既要读万卷书，也能行万里路，还将寻风口猪！
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