上海机电护城河分析

上海机电护城河分析

先思考一个有意思的问题，电梯是什么时候安装到楼房里的？

一般有经验的开发商在设计之初就会联系电梯厂家确定尺寸，签订购买合同，而电梯是房子建好之后安装进去的。建大楼的时间一般为一年，电梯往往是第九或第十个月才出货安装。

“由于公司产品电梯，自动扶梯等一般用于基建项目，而客户项目建设周期较长以及部分基建项目建设比预期之后只是部分销售合同履行滞后。”-摘自康力电梯公司2016年报

上海机电是否具有护城河？从以下几个方面分析：

1. ROE

上海机电业务较多，故将其电梯业务提出来单独一列，三菱电梯即为上海机电的电梯业务。

单独看三菱电梯和竞争对手相比ROE更高，但上海机电整体ROE不佳。

2. 预收款

由于电梯行业的特殊性，电梯公司会在盖大楼之前就向开发商收钱。这里的预收账款为预收电梯销售及安装项目的预收款。开放商和电梯厂家签订合同是一整个楼盘或项目，后期维保业务也涵盖在内，合同期内不会更换其他厂家的电梯安装或维保服务。基于定性分析，上海机电具有转换成本护城河。

上海机电2016年初预收账款余额为155亿元，年末余额为161亿元。其中账龄超过1年的就有23亿。

大额预收款，说明合同签的多，付了钱公司才会生产电梯。预收款不是货款，只是定金而已，可见订单之大。与同行业数据比较如下：

上海机电预收款最多，说明与开发商签订订单数量最多，金额比其他公司高出2个数量级。

（补充：看财务费用。2016年为-2.83亿，2015年为-3.18亿，往前推看，连续10年财务费用均为负。说明公司有大量现金去存银行收利息，这大量现金主要是巨额预收款。这公司实在是有钱。）

3. 看一下公司的毛利率。和同行业公司比较如下：

上海机电毛利率最低，表明其价格并不比其他品牌更贵。公司品牌强大，价格又公道，怪不得开发商都和它签合同呢！

再看下净利率，和同行业公司对比如下：

康力电梯最平稳且净利率较高，上海机电只能算中等水平，无明显优势。考虑到毛利率属于同行业中较低，逆向推断三费比例比其他公司略低。

上海机电薄利多销，以低价博取更多订单。订单多的情况下薄利才能获得丰厚的利润总量，因此具有规模优势护城河。

4. 净运营资金

上海机电-54亿

康力电梯-1亿

广日电梯-2亿

江南嘉捷2亿

上海机电占用上下游资金能力最强，竞争优势明显。

鸡贼技巧回溯：

5. 所得税/利润总额

比值较为平稳，这是一家正直的企业。

6. 营收收现率

近年来该数据均在100以上，收到的现金多，不错。

7. 递延所得税资产

递延所得税资产不少，且有增长趋势，与所得税比值也有上升倾向。

鸡贼技巧回溯也证明上海机电是一家认真做生意的公司。

综上所述，上海机电的确是电梯行业的龙头，具有转换成本和规模优势护城河。

补充思考：

补充一：电梯使用年限一般为12-15年，由于我国人口密度大，一般使用周期缩短为11-12年，所以电梯维保是该行业新的业务方向。上海机电2016年电梯维保业务收入已占到其营收三分之一。其他公司数据需要查询补充，以横向比较。

补充二：该公司并非完美：

1. 营业收入的增长主要受到下游房地产行业的影响。2016年以来房地产景气度有所回升，但形势仍非十分乐观，因而电梯市场增速放缓。需从存货周转率、应收账款周转率方面量化分析，如下：

广日股份存货周转率越来越高，它存货数量越来越低，有可能是存货管理能力提升所致，也可能产能降低。上海机电从存货比广日略高，到现在存货金额是广日的20倍，而周转率逐年下降，说明它产能过剩。还要考虑到：

一、 电梯一般是签了订单后才开始生产，近几年存货一直增加，

二、 经营活动产生的现金流净额过去五年为20，14,20,18,31，单位为亿，有一定波动，还算平稳，

三、 货币资金过去五年为140,128,121,111,118，稳步增长。

说明上海机电的业务扩张十分凶猛。近几年的存货增加算可以接受。

应收账款较其他公司多，周转率也高，但周转率有下降趋势，需要引起重视。不过和预收款相比，应收款占比12.5%左右。因此，上海机电算是比较强势的公司。

2. 分红率欠佳，分红率只有10%+，而公司持有海量现金，可见是只铁公鸡。今后分红率是否上涨是未知数，股价增长空间需要较大才能弥补分红少的劣势。

更正：分红率10%+为wind数据。后经仔细研究年报，获得以下数据：

2007年分红率为10%

上海机电买卖子公司上瘾，且也不全是100%控股。通过公司年报和wind数据对比，现金分红的数额是一致的。Wind上的净利润和年报不一致，以公司年报为准，年报中的净利润指的是“分红年度报表中归属于上市公司普通股股东的净利润”。

除了2015年分红率是15%，往前推七年，分红率均为30-40%。

所以分红率算过关。

不过15年归上市公司股东的净利润其实很高，分红率突然跌的原因需要查明。（15年公司有卖掉法国高斯图文的股权，或与此有关）

3. 收购了大量子公司，去年刚刚剥离了不赚钱的印刷业务，又收购了纳斯博特精密机器人业务（目前尚处于亏损状态）。虽然全部子公司占不到百分之十的公司份额，但经营业务不够精，这些子公司全部或部分未来会不会成为包袱，须密切关注。

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以上劣势需要另查数据量化分析。