长期筹资(4)

长期筹资章节的内容相当繁杂。第一节普通股筹资中主要掌握股票再融资中配股的理解，配股后除权价的计算，特别注意除权价与股利分配中相关特殊日期的结合，比如股权登记日的除权价，除息日的除权价，以及告知配股价或是收盘价的股票除权价的计算。

这些细节很容易成为考试的陷阱。大家要特别留意。除权价的计算有二种方式，一种是需要考虑配股价，一种是纯粹基于股票市价或收盘价。若感兴趣可以查看：长期筹资(1)

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第二节主要讲述了长期债务筹资，注意本章所讲的筹资主要是基于长期债务而非短期债务，短期债务是属于营运资本范畴，不属于我们这里的筹资范畴。

长期债务筹资的考点主要集中在长期债务筹资与股票筹资相比的特点，长期债务筹资与短期债务筹资的区别。同样是长期债务，长期借款与长期债券筹资的区别。

长期债务筹资的考点多是客观题的形式存在。若你感兴趣可查看详细版：长期筹资(2)

第三节主要讲述混合筹资。所谓的混合筹资是指名义上是债务筹资或股权筹资，但实质上却是股权筹资或债务筹资。

比如优先股筹资，优先股名义上是股权筹资方式，但优先股却需要等额的利息支出，存在债务的特征，即有固定利息支出，而不像股票一样，支出在未来支出的不确定性。

正是因为混合筹资工具的双重性或者说是矛盾性，所以它们的特征总是很特别。这些特别之处也是考试中的常考点。

比如优先股的优点在于与纯债务相比，优先股的筹资风险小，这里的风险是指财务风险，因为它不像纯债务一样有到期日，也没有偿还优先股本金的强制性要求。

优先股一般不具表决权，支付固定股息，发行优先股一般不会稀释股东权益。正是因为混合筹资工具的特殊性，才使人们多了一重选择，可以规避掉某种单一筹资工具的弊端，从而满足人们筹资时的多样化需求。

我们再来看混合筹资工具中的第二种筹资工具-附认股权证债券筹资。

什么是认股权证。认股权证是公司向股东发放的一种凭证，授权其持有者在一个特定期间以特定价格购买特定数量的公司股票。

从定义上看，认股权证属于期权，且是一种看涨期权。我们在财务管理教材中接触到的看涨期权已经有好几种了。一种是期权章节所讲的看涨期权，一种是配股权，一种是认股权证。它们都符合看涨期权的本质，在未来的一段时间以一种特定价格购买特定数量标的资产的权利。该权利本质上是一种承诺。

认股权证与看涨期权（以股票为标的物）的区别与联系在哪里，是不是它们都属于期权，它们就没有区别了呢。

首先，它们都属于期权，所以它们都有相应的标的资产，它们的价值都依附于股票价格的变动而变动。它们都有自己的执行价。而这些正是它们做为期权的本质特征。

它们虽为期权，但也有不同。它们的本质不同，是标的物资产的来源不同，进而导致了其它不同。所谓的标的物资产来源不同主要是指以股票为标的资产的看涨期权，其标的物来源于股票二级市场。而认股权证的标的物资产则主要是指新发股票。

正是因为这个不同，因为新发股票，所以认股权证会引发每股收益的稀释；因为新发股票，认股权证的期限长，可以长达10年，甚至更长。而看涨期权则不存在对每股收益的稀释，期限相对较短，通常只有几个月。

正是因为认股权证的标的资产通常是新发股票，而股票的首先通常具有筹资作用，而股票看涨期权的标的物资产来源于二级市场，通常是作为投资工具，而没有筹资功效。

我们了解了什么是认股权证，认股权证怎么用，认股权证通常是作为奖励发放给本公司的管理人员，作为筹资工具，用来吸引投资者购买票面利率低于市场要求的长期债券。

认股权证通常是附在债券一起发行，作为一种产品组合的形式存在，这种组合产品我们称之为附认股权证债券。

这种附属，可以是分离型，也可以是非分离型；可以是汇入型，也可以是抵缴型。非分离型且抵缴型的附认股权证债券与可转换公司债券本质上是非常相近的。只一种是以组合产品的形式存在，一种是以单一可转换公司债券的产品形式存在。

因为认股权证通常是作为债券的一种附属形式而存在，计算认股权证的价值通常是用组合产品的发行价减去其中纯债券的价值的差额来确定。这里的纯债券的价值是用债券的现值来反映的。而债券的现值的计算本质上是价值评估基础的内容。

而这种计算认股权证价值的方式也正是可转换证券计算权益部分价值的方式是一致的，因为可转换债券本质上是一种不可分离且抵缴型的附认股权证的债券。

附认股权证债券的成本。其成本本质上是债券的成本，即投资人要求的必要报酬率。那如何计算呢。

附认股权证的债券的成本必须处在债务的市场利率和税前普通股成本之间，才可以被发行人和投资人同时接受。

为什么？因为若附认股权证的资本成本低于纯债务的市场利率，那投资人没有必要购买附认股权证的债券，因为还要处理认股权证才能达到和纯债券一样的收益，手续繁杂，但收益却低，除非投资人是傻子。

但若附认股权证的资本成本高于税前普通股资本成本时，发行人不如直接发行股票，为什么还要发一种手续繁杂的附认股权证的债券呢，而且还要还本付息，发行股票还没有到期还本的压力，除非筹资人是傻子。

假设别人是傻子，我们自己就是傻子，所以这是不长久的一种行为。只有附认股权证的资本成本位于纯债券的资本成本与税前普通股资本成本之间时，这种组合产品才有存在的必要。才会同时被投资人与筹资人所接受，也才能发行成功。

怎么理解附认股权证的资本成本位于纯债券资本成本与税前普通股资本成本之间。普通股的股息都是税后支付，没有税前的说法，那教材中的税前普通股资本成本如何理解呢。

因为比较要基于同样的情境，要么都是税前，要么都是税后，比较基数一定要一致。我们也可以说附认股权证的资本成本位于税后债务成本与普通股资本成本之间。这也是考题经常容易出题的地方，我们要特别留意与小心。

再来看第三种混合筹资工具-可转换债券。

含义。可转换公司债券是指可以转换为特定公司的普通股的债券。即一种在未来可以变为普通股的债券。这种债券不仅具有债券的功能，还在在特定日期转为普通股，所以属于混合筹资工具。

我们在讲附认股权证的债券时，也提到了可转换债券，这两者很相近。可转换公司债券本质上是一种非分离式抵缴型的附认股权证的债券。

与附认股权证的债券的区别与联系。首先，可转换债券在转成普通股时，并不会增加新的资本，只是债转股。但是附认股权证的债券，本质上债是债，股是股，两者的价值是单独计量与计算的。认股权证行权时，会增加新的资本，但转换公司债券的权益部分价值虽然可以计量，却并不会增加新的资本。

可转换债券的发行者的主要目的是想发行股票，因为当下股票价格偏低，希望通过发行可转债在未来实现较高的股票发行价。附认股权证的发行者主要是想发行平价债券，认股权证只是对当下低利率的一种补偿。

发行可转债的主要目的是想当下以一种较低的债券利率成本来筹资，同时在未来以高于当前股价出售普通股的可能性，有利于稳定公司股票价格，达到了低成本筹资同时稳定股价的作用。

但可转债同样有缺点，比如未来股价不管是大幅上升还是大幅下降，公司都存在较大的风险，当股价大幅上升时，公司会损失一部分股权筹资额；公司股价大幅下降时，将承担投资者不转股的风险，进而承担还本的压力，财务风险加大。即便未来股价稳定，投资人成功转股，公司的加权资本成本也会因为转股而加大

我们来学习下可转换债券的主要条款。

关于转换条款。转换价格即转换发生时投资者为取得普通股每股所支付的实际价格。该处的转换价格本质上是期权的执行价格。这里的可转换债券中内含有期权的特性。

转换比率。是指债权人将一份债券转换成普通股可获得的普通股股数。转换比率也就是可转换成普通股的股票数量。即债券面值除以执行价格。

关于赎回条款。赎回条款是发行企业在债券到期日之前提前赎回债券的规定，该项权利是发行企业的权利，发行人才有赎回权。

发行可转换债券的目的是促使债券持有人转换股份，因此又称其为加速条款。可以使发行公司避免市场利率下降后，继续向债券持有人按较高的债券票面利率支付利息所蒙受的损失。

为了规避发行企业滥用赎回权，进而损害持有人的利益，一般会设置不可赎回期，并设置一定的赎回价格，赎回价格一般高于可转换债券的面值，两者之差为赎回溢价。

关于回售条款。回售条款是指在可转换债券发行公司的股票价格达到某种恶劣条件时债券持有人有权按照约定的价格将可转换债券卖给发行公司的有关规定。设置回售条款是为了保护债券投资人的利益，使他们能够避免遭受过大的投资损失，从而降低投资风险。

合理的回售条款，可以使投资者具有安全感，因而有利于吸引投资者。

关于强制性转换条款。该条款是指债券持有人必须将可转换债券转换成股票，无权要求偿还债券本金的规定。设置强制性转换条款，是为了保证可转换债券顺利地转换成股票，实现发行公司扩大权益筹资的目的。

可转换债券的筹资成本。可转换债券的价值构成包括纯债券价值与转换价值。纯债券价值是债券未来流量的现值，转换价值是按未来的股票市价与转换比率的乘积。而转换比率是指债券面值与执行价格之商来确定的。

可转换债券的最低价值，应当是纯债券价值和转换价值两者中较高者。

可转换债券的税前成本与附认股权证的资本成本的确定方式类同，都必须处于纯债券利率与税前普通股资本成本之间，才能同时被投资者与发行人接受，混合筹资工具才能发行成功。

学到这里，我想你已经明白了附认股权证的债券与可转换债券的不同点还表现在债券的价值评估方式不一样。

附认股权证的债券价值评估主要是对认股权证的价值评估，采用的是倒挤的方式，通过债券的发行市价减去纯债券的现值来确定。

可转换公司债券是通过对比纯债券的现值与未来转换价值中的较高者来确定。为什么会有如此大的差异。这是因为附认股权证的债券本质上是债券，认股权证只是债券的一个附属，发行价就是债券价值，不用单独评估附认股权证的债券价值。

但可转债的属性却并不固定，可能是一种债券，未来也可能是一种股票，我们应分别计算这两种属性的市价，根据资本逐利原则，哪种属性的市价高，投资者会选择哪种方式。所以才有了可转债的最低价值需要根据纯债券价值和转换价值两者中较高者来确定的方式。