《穿透财报~发现企业的秘密》
薛云奎 著 156~171页
有特点的保健食品供应商
汤臣倍健是一家保健食品公司，2005年成立，2010年上市。自上市以来，公司销售收入复合增长率37%，净利润复合增长率33%，是一家快速增长的创业板公司。2016年度销售收入23.09亿元，净利润5.07亿元，目前市值200亿元。
公司快速成长的秘诀在于它的商业模式，即在全球范围内寻找最优质的食品原料基地，与国际一流研究机构合作，选择和发现新的食品提炼技术和项目，在中国建立网络和渠道，也就是，全球采购原料，采用国际技术，挖掘中国庞大的消费市场。
作者分别从经营、管理、财务和业绩4个层面梳理公司2016年度财务报表，进而看汤臣倍健是否具有未来投资价值。
经营层面：全球采购，国际配方，国内销售
汤臣倍健是一家销售和利润保持较快增长的公司。产品在国内市场具有较大的差异性，销售毛利率在过去10年提升了10个百分点，达到64.4%。公司十分重视产品营销和研发的投入，使其未来增长具有一定的可持续性和想象空间。
销售增长
这是一家处在快速成长过程中的公司。从2005年到2016年，销售收入增长了5.67倍，过去10年的平均复合增长率近50%。
销售构成
财务报告中按片剂、胶囊、粉剂分类。对于投资人来说，这一分类数据没有意义。
销售分布
公司全部销售，正在国内是一家典型的中国本土企业，其中华东地区销售占总收入的32%。
净利润构成
2016年度税后净利润5.07亿元，较上年6.2亿元有较大幅度下降，下降幅度为18.17%。从报表看公司税后净利润大幅度下降的主要原因有两个，从报表上看主要有两个：公司销售收入增长大幅度减缓；公司实际所得税负的影响。
通常情况下，如果公司销售收入增长未达预期，而公司预算又未及时调整，便会导致公司成本和费用相对增长较快而使公司净利润大幅度滑坡。
剔除所得税的因素，91%的税前利润由公司主营业务贡献。
市场营销与研发投入
2016年度营销费用6.39亿元，比2015年增长3.27%，略快于1.9%的销售收入增长。研发投入1.02亿元，比2015年6400万元有大幅度的增长。相比之下，公司对营销的投入要远胜于对研发的投入，但增长幅度又远不如研发投入的增长幅度。
从员工构成来看，销售人员941人，占员工总数的42.16%；研发人员279人，仅占员工人数的12.5%。从总体上说，公司对营销和研发始终都摆在一个重要的位置。
销售毛利率
由于公司对营销和研发的重视，综合销售毛利率始终维持在一个比较高的水平。2013年、2014年、2015年和2016年的销售毛利率，分别为64.70%、65.98% 、66.28%和64.40%。远高于同业中位值水平43.37%。
管理层面：并购导致资产规模快速膨胀
销售增长
上市之前，2009年资产周转率为1.37次，总资产1.49亿元，销售收入2.05亿元。
上市之后，2010年12月上市，实际募集资金15亿元，加上上市前的公司资产总额和当年度的未分配净利润，当年资产规模增长到17.54亿元，远超过公司销售收入的增长。导致资产周转率下降到0.2次。2016年末公司资产总额高达53.28亿元，销售收入仅为23.09亿元，资产周转率仅为0.43次，远不及上市前的水平。
此外2015年，公司定向增发募集18亿元的资金向大股东购买资产，也是导致其资产规模快速扩张的一个主要原因。
非流动资产占比
2016年度末非流动资产占资产总额的39.39%。纵观过去10年的变化趋势，我们可以推测公司的大部分募集资金投入到了非流动资产的购置上。
非流动资产构成
非流动资产中固定资产较之上市前的2009年增长了12倍多，可供出售金融资产和长期股权投资也有较大幅度的增长。因此股权投资是导致公司非流动资产大幅度增长的首要因素，其次是固定资产投入的大幅度增长。
应收账款周转率
2016年度应收账款周转率为22次，比上市前的2009年的12次有较大幅度的增长。
存货周转率
公司存货管理水平总体上比较平稳，2016年、2015年和2014年分别为2.42、2.47和2.53。
从短期报表分析来看，公司股权投资和固定资产投资增长过快是导致公司管理效率下降的首要和次要因素。但应收账款管理和存货管理系统相对比较高效。
财务层面：资本过剩，资本成本高起
资产负债率
公司自上市以来的资产规模从1.49亿元增长到目前的53.28亿元，资本增长主要来自股东权益。2016年度末资产负债率为11.72%没有银行短期借款和长期银行借款，总的负债仅为6.25亿元。
资产负债率低，一方面可以说明公司不存在任何财务风险；另一方面也说明公司在财务上是保守的，大比例使用股东资本只会导导致公司加权平均资本成本高起，净资产收益率下降。
业绩层面：净利润具有较高的含金量
净利润现金含量
过去10年，公司经营活动净现金仅有少数年份低于净利润。2013年、2014年、2015年和2016年分别为1.49、1.12、1.02和1.35，表明公司在存货和应收账款管理方面成效卓越。
股东权益报酬率
2016年度公司股东权益报酬率为10.79%，由于拥有少数股东权益的子公司亏损，导致归属于母公司股东的权益报酬率（11.44%）略高于综合股东权益报酬率。
分红率
公司自上市以来累计实现净利润26.1亿元，累计分红18亿元，分红率高达69.18%。
简要结论
从总体上来看，汤臣倍健处在快速增长过程中，销售和净利润均快速增长。
公司股权投资和固定资产投资的大幅度增加导致公司管理效率下降，非流动资产占比提升和非流动资产周转率大幅度下降，累积的公司长期经营的风险。但从日常运营效率来说，存货和应收账款的管理可圈可点，10年来不仅没有下降，而有较大幅度的提升。
公司资产规模大幅度增长主要源自股东权益资本的推动。公司负债率极低虽然使得公司财务风险小，但资本成本较高，导致公司股东权益报酬率较低。
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